R-Forecaster Miesięczny Przegląd Rynkowy

Transkrypt

1 sty 07 sty 08 sty 09 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 sty 19 R-Forecaster Miesięczny Przegląd Rynkowy 12 grudnia 2017 GŁÓWNE ZAŁOŻENIA NASZYCH PROGNOZ: I kwartał 2018 pod znakiem trendu bocznego EURUSD i prób zejścia pod 4,20 na EURPLN. Czynnikiem ryzyka dla złotego pozostaje ryzyko pogorszenia relacji i sankcji z UE. Zmiana nastawienia RPP kluczowa dla pogłębienia spadków EURPLN. Perspektywa zacieśniania polityki EBC i dobra kondycja strefy euro powinna sprzyjać wybiciu EURUSD nad 1,20 w dalszej części 2018 roku, co skieruje USDPLN na nowe minima. Apetyt na ryzyko ogranicza popyt na franka. Negocjacje Brexitowe i powolne zacieśnianie polityki BoE przemawia za powrotem słabości funta. SYTUACJA NA RYNKACH Wzrost w USA wciąż bez presji inflacyjnej Prace nad reformą podatków w Stanach Zjednoczonych pozostawały kluczowym czynnikiem wpływającym na notowania na rynkach finansowych w ostatnich tygodniach. Postęp, jaki udało się osiągnąć administracji D. Trumpa oraz przedstawicielom Partii 6,00 4,00 2,00 0,00 Republikańskiej na tym polu wspierał notowania na amerykańskich giełdach, gdzie indeksy Stopa bazowa Fed Libor USD 3M osiągały kolejne rekordy wysokości. Libor USD 3M - prognoza Stopa bazowa Fed - prognoza Oczekiwania na wprowadzenie reformy podatków oraz jej stymulacyjny efekt na gospodarkę USA przekładają się na oczekiwania kolejnych podwyżek stóp procentowych w USA. Na zaplanowanym w tym tygodniu posiedzeniu, Fed z dużym 1

2 sty 07 sty 08 sty 09 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 sty 19 prawdopodobieństwem podniesie stopy procentowe. Kolejne podwyżki są prawdopodobne w przyszłym roku (rynek obecnie wycenia dwukrotne podwyższenie kosztu kredytu przez Fed w 2018r.). O ile uczestnicy rynku wierzą w podwyżki stóp procentowych w kolejnych kwartałach, z większym sceptycyzmem oceniają szansę na to, że w USA nastąpi wzrost inflacji, który mógłby uzasadniać zacieśnianie polityki po roku Znajduje to odzwierciedlenie w wycenie amerykańskich papierów skarbowych. Dochodowość papierów na krótkim końcu konsekwentnie rośnie w ostatnich tygodniach (rentowność 2-latek po raz pierwszy od dekady zbliżyła się do 1,8 %), rentowność papierów na długim końcu pozostaje jednak stabilna poniżej 2,4% i poziomów notowanych wcześniej w tym roku. Historyczne notowania rentowności amerykańskich obligacji skarbowych (10- i 2-letnich) Źródło: Bloomberg, Limitowane (przez siłę euro) spadki EURUSD 10,00 Wypłaszczanie się krzywej rentowności w USA, będące konsekwencją wątpliwości w możliwość 5,00 przeprowadzenia agresywnego cyklu podwyżek stóp procentowych przez Fed, stanowi hamulec 0,00 dla głębszego i trwałego umocnienia dolara. Kurs EURUSD wspierany przez postęp w -5,00 pracach nad reformą podatków w USA obniżył Stopa bazowa EBC Euribor 3M się co prawda w porównaniu do poziomów z Stopa bazowa EBC - prognoza Euribor 3M - prognoza września, kiedy to testował tegoroczny szczyt powyżej 1,20, jednak pozostaje w pobliżu tego poziomu (okolice 1,18). Notowania euro wciąż stabilizują tymczasem dobre dane napływające z gospodarki strefy euro: wzrost PKB w tym regionie wyniósł w III kwartale 2,6 % r/r i był najszybszy od sześciu lat. Dobry sentyment do europejskiej waluty widoczny jest również w przypadku kursu EURCHF, który pomimo spadku EURUSD w ostatnich tygodniach, kontynuuje w tym roku trend wzrostowy. Chiny powracającym, ale póki co umiarkowanym czynnikiem ryzyka Gorzej wyglądały ostatnie tygodnie w przypadku notowań na rynkach wschodzących. Tutaj spadkom przewodziły chińskie giełdy, gdzie głównym czynnikiem powodującym przecenę są działania rządu mające na celu schładzanie akcji kredytowej. W ostatnich latach rosła ona bowiem w tempie budzącym obawy o stabilność systemu finansowego w tym kraju. Działania rządu chińskiego dążą do uzdrowienia sektora finansowego, ale równocześnie stanowią impuls hamujący wzrost gospodarczy (poprzez ograniczenie aktywności kredytowej i wzrost kosztów finansowania m.in. inwestycji), co przekładało się na obawy o tzw. twarde lądowanie chińskiej gospodarki i wzrost PKB wyraźnie poniżej wyznaczonego przez rząd celu przy 6,5%r/r. Z kolei obawy o pogorszenie kondycji chińskiej gospodarki znajdują również odzwierciedlenie w notowaniach surowców, których ceny korygowały w ostatnich tygodniach dynamiczne wzrosty, notowane wcześniej w tym roku. Jest to powodowane obawami o spadek popytu z tego kraju. Co istotne jednak nie doszło póki co do wspomnianego twardego lądowania gospodarki, która w 2017 roku może wzrosnąć o 6,7%. Tym samym obawy uczestników rynku pozostają jedynie źródłem okresowych napięć, choć niewątpliwie 2

3 sty 10 wrz 10 maj 11 sty 12 wrz 12 maj 13 sty 14 wrz 14 maj 15 sty 16 wrz 16 maj 17 sty 18 wrz 18 łagodzi je bardzo dobra kondycja innych regionów świata globalny wzrost gospodarczy może bowiem jeszcze przyspieszyć w 2018 roku (prognoza MFW na przyszły rok to 3,7%r/r wobec 3,6% oczekiwanych na 2017r.) Sytuacja gospodarcza sprzyja krajowym aktywom Pogorszenie się sentymentu do rynków wschodzących jest widoczne w przypadku notowań polskich aktywów. Pod znakiem spadków przebiegały ostatnie tygodnie na warszawskiej giełdzie. Stabilne były natomiast notowania złotego. Tutaj gorsze otoczenie międzynarodowe rekompensowały bardzo dobre dane z polskiej gospodarki, które sugerują kontynuację dynamicznego wzrostu w polskiej gospodarce w czwartym kwartale br i Tabela: Prognozy wzrostu PKB Polski (%, r/r) aktualna prognoza i zmiana wobec poprzedniej prognozy 2017 zmiana 2018 zmiana RBPL 4,4 0,4 4,1 0,9 KE 4,2 0,7 3,8 0,6 Fitch 4,4 0,4 3,6 0,4 Źródło: Raiffeisen Polbank, Komisja Europejska, Fitch rysują optymistyczne perspektywy na przyszły rok. Wynik PKB za IIIkw. przekroczył bowiem optymistyczne oczekiwania rynku i wyniósł 4,9%r/r najwięcej od 2011r. W efekcie szereg instytucji, w tym i my, zdecydowaliśmy się na podwyższenie prognoz zarówno na 2017 i 2018 r. Czynnikiem powstrzymującym bardziej dynamiczne umocnienie złotego pozostaje polityka monetarna w Polsce. RPP konsekwentnie utrzymuje neutralne nastawienie pomimo oznak wzrostu presji inflacyjnej (inflacja w Polsce w listopadzie po raz pierwszy od końca 2012 r. sięgnęła poziomu 2,5% - środka celu inflacyjnego). Dopiero zmiana na tym polu da naszym zdaniem nowy impuls do znaczącego umocnienia złotego. Pierwszych podwyżek stóp w Polsce spodziewamy się jednak nie wcześniej niż w III kwartale tego roku, zaś nasilenie spekulacji na ten temat możliwe jest po marcowej projekcji NBP. Zmiany na scenie politycznej póki co bez większego wpływu na polski rynek 5,00 finansowy Większego wpływu na notowania na rynkach 3,00 nie miała zmiana na stanowisku polskiego premiera. Pomimo tego, nominację na to 1,00 stanowisko M. Morawieckiego z punktu widzenia rynków można rozpatrywać pozytywnie. Położenie akcentów na Stopa bazowa NBP Wibor 3M gospodarkę, o których mówi się w kontekście Stopa bazowa NBP - prognoza Wibor 3M - prognoza zmiany premiera, powinno wspierać nastawienie inwestorów do polskich aktywów. Ważne będą jednak przede wszystkim wymierne działania, które będzie podejmował rząd pod nowym kierownictwem. Pomimo silnego wzrostu gospodarczego w Polsce obecnie, niepokoić może jego struktura. Dynamiczny wzrost polskiego PKB jest efektem wysokiej konsumpcji, wspieranej przez siłę rynku pracy i transfery socjalne oraz bardzo dobrej koniunktury gospodarczej w Europie. Bolączką pozostają jednak niskie inwestycje i bez poprawy w tej kategorii nie można oczekiwać kontynuacji wzrostu gospodarczego w obecnej skali w nadchodzących latach. Pobudzenie inwestycji będzie na pewno głównym zadaniem nowego premiera i jeśli będzie on odnosił sukcesy na tym polu powinno to znaleźć przełożenie we wzrostach wyceny polskich aktywów na rynkach finansowych. Drugim istotnym czynnikiem z punktu widzenia notowań na rynkach będzie to czy nowemu premierowi uda się poprawić relacje z Komisją Europejską. Groźba zaostrzenia się konfliktu, w którego epicentrum są zmiany w polskim systemie sądownictwa, oznacza ryzyko, że w kolejnej długoletniej perspektywie finansowej UE, która będzie negocjowana w najbliższym czasie, środki używane w ramach 3

4 funduszy strukturalnych mogą zostać wyraźnie zmniejszone. Gdyby się tak stało, na pewno trudniejsza będzie realizacja planu rozwoju firmowanego przez premiera Morawieckiego, chociażby dlatego, że w założeniach tego programu widnieje, iż duża część środków na jego realizację ma pochodzić właśnie z funduszy europejskich. W krótkim terminie ewentualne zaostrzenie się konfliktu z Komisją Europejską może przede wszystkim szkodzić wycenie polskiej waluty, w przypadku której możliwe są okresy podwyższonej zmienności. Gdyby pojawiły się jednak sygnały, że rząd pod kierownictwem Mateusza Morawieckiego jest w stanie zażegnać ten konflikt, powinno to pomagać wycenie złotego. Stopa bazowa Moment cyklu Następna zmiana* Fed 1,00-1,25 Podwyżki XII 2017 / XII 2017 EBC 0,00 Bez zmian Q / - Inne narzędzia SNB -1,25/-0,25 Bez zmian I 2019/ - Nieregularne interwencje na rynku walutowym RPP 1,50 Bez zmian Q / Q BoE 0,50 Podwyżki Q1 2019/Q *Prognoza RBPL / konsensus Bloomberg Komentarz QE W 2018r. oczekujemy dobrej kondycji gospodarki, w tym rynku pracy (stopa bezrobocia poniżej 4%). Inflacja po chwilowym spadku w Ikw. pod wpływem efektu bazy, powinna wzrosnąć do celu w kolejnych kwartałach, co przemawia naszym zdaniem za trzema podwyżkami w całym 2018r. QE Brak QE QE będzie ograniczone począwszy od stycznia 2018r. do 30mld euro miesięcznie z 60mld obecnie i może zakończyć się we wrześniu. Wg EBC podwyżek należy oczekiwać długo po zakończeniu QE, a więc najwcześniej w I kw. 2019r. SNB nie dyskutuje nad odejściem od obecnej, ekspansywnej polityki i jest nadal gotowy na interwencje na rynku FX w razie potrzeby. Po wakacyjnym osłabieniu CHF presja na takie działania spadła. Pierwszych zmian w polityce oczekujemy dopiero w 2019r. RPP pozostaje neutralna mimo dobrych danych z gospodarki. Sądzimy, że wraz z powrotem trendu wzrostowego inflacji w 2018r. Rada zdecyduje się na podwyżki w połowie przyszłego roku. Po dokonaniu pierwszej od ponad 10 lat podwyżki stóp Bank Anglii sugeruje jeszcze łagodniejszą ścieżkę dalszych podwyżek niż Fed, co jest uzasadnione biorąc pod uwagę ryzyka związane z Brexitem. W ciągu 3 lat stopy mają wzrosnąć 2 razy o kolejne 25pb wg BoE. 4

5 gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 cze-14 lis-14 kwi-15 wrz-15 sty-16 cze-16 lis-16 kwi-17 wrz-17 lut-18 lip-18 gru-18 PROGNOZY WALUTOWE Eurodolar IV kwartał w notowaniach EURUSD przebiega pod znakiem trendu bocznego. Spodziewamy się, że ta tendencja utrzyma się również w pierwszym kwartale przyszłego roku. Presję na umocnienie dolara nadal wywierać będą 1,40 1,30 1,20 oczekiwania, iż reforma podatkowa w USA przełoży się na przyspieszenie aktywności w 1,10 amerykańskiej gospodarce. Wpływ impulsu, związanego ze zmianami fiskalnymi, powinien 1,00 umożliwić wprowadzenie w życie scenariusza zakładanego w prognozach Fed dotyczącego stóp procentowych. Oczekujemy dlatego, że Fed zrealizuje w przyszłym roku prognozę zakładającą trzy podwyżki stóp, co wobec obecnie wycenianego przez rynek scenariusza EURUSD Prognoza EURUSD dwóch podwyżek w przyszłym roku oznacza przestrzeń do umiarkowanie niższych poziomów EURUSD w I kwartale 2018r w porównaniu do obecnych wartości (choć nie zakładamy zejścia poniżej 1,15). Z drugiej strony przestrzeń do spadku kursu EURUSD ograniczać powinna bardzo dobra koniunktura gospodarcza w Europie oraz oczekiwania, iż przyszły rok przyniesie koniec programu skupu aktywów prowadzonego przez EBC. Zakładamy iż bank nie przedłuży terminu obowiązywania tego programu poza wrzesień przyszłego roku, co sprzyjać będzie nasileniu spekulacji nt. terminu pierwszych podwyżek stóp w strefie euro. Z tego względu ewentualne spadki EURUSD w I kwartale będą naszym zdaniem krótkotrwałe, a cały rok powinien upłynąć raczej pod znakiem umocnienia euro wobec dolara i testowania nowych kilkuletnich maksimów ponad 1,20. Czynnikiem ryzyka dla notowań kursu w najbliższych miesiącach okazać mogą się wybory parlamentarne we Włoszech, szczególnie gdyby w okresie je poprzedzającym poprawę notować miał eurosceptyczny ruch Pięciu Gwiazd. Złoty W najbliższych tygodniach spodziewamy się utrzymania ruchu bocznego kursu EURPLN z umiarkowaną tendencją spadkową oraz celem 4,45 na 4,20 na koniec roku. W naszej ocenie obecna 4,35 wycena polskiej waluty w relacji od euro dobrze 4,25 odzwierciedla czynniki fundamentalne. W 4,15 pierwszych miesiącach przyszłego roku spodziewamy się natomiast dalszego, chociaż już 4,05 umiarkowanego, umocnienia złotego. 3,95 Wsparciem dla wyceny polskiej waluty pozostawać powinny dane napływające z polskiej gospodarki. Silny wzrost w połączeniu z narastająca presją inflacyjną powinny prowadzić do spekulacji na temat możliwości podwyżek stóp EURPLN Źródło: RBPL, Bloomberg Prognoza EURPLN procentowych w drugiej połowie przyszłego roku. Czynniki te w naszej ocenie powinny uzasadniać ruch kursu w kierunku poziomu 4,15 w przyszłym roku. Scenariusz umocnienia polskiej waluty zakłócać może jednak otoczenie międzynarodowe, a w szczególności możliwe schłodzenie koniunktury na rynkach ryzykownych aktywów. Czynnikiem ryzyka pozostaje również polityka i ryzyko zaostrzenia się konfliktu na linii Polska Komisja Europejska, jeśli ta druga uzna zmiany w systemie sądownictwa, wprowadzane przez polski rząd w grudniu, za niezgodne z zasadami UE. 5

6 gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 wrz-18 lut-19 Nie spodziewamy się dużych zmian w nadchodzących tygodniach w przypadku kursu USDPLN. Umocnienie polskiej waluty w relacji do dolara wyhamowało w II połowie 2017 roku. Pod znakiem ruchu 4,30 konsolidacyjnego przebiegać powinien również 4,10 pierwszy kwartał przyszłego roku, a czynnikiem 3,90 wspierającym wycenę amerykańskiej waluty powinny być oczekiwania na impuls fiskalny związany z wprowadzeniem reformy podatków za oceanem. Dopiero wraz z wybiciem EURUSD nad 1,20 w dalszej części 2018 roku 3,70 3,50 3,30 spodziewamy się spadku USDPLN na nowe minima, nawet poniżej poziomu 3,40. USDPLN Prognoza USDPLN. Frank szwajcarski Ostatnie miesiące przebiegają pod znakiem ruchu kursu EURCHF w umiarkowanym trendzie 4,45 wzrostowym. Fundamentalnie uzasadnieniem dla aprecjacji w tym roku pozostaje przede wszystkim polityka monetarna, czyli z jednej strony 3,95 wycofywanie się z nadzwyczajnych programów wsparcia w strefie euro oraz z drugiej strony, utrzymywanie retoryki zakładającej brak zmian w polityce monetarnej w przewidywalnej przyszłości 3,45 przez Szwajcarski Bank Centralny. Drugim kluczowym czynnikiem, przekładającym się na spadek wartości franka, jest wysoki apetyt na ryzyko na rynkach finansowych oraz spadek ryzyka politycznego, w tym przede wszystkim tego związanego z ryzykiem rozpadu strefy euro. CHFPLN Prognoza CHFPLN Spodziewamy się, że obecne tendencje w przypadku kursu EURCHF będą kontynuowane też na początku przyszłego roku. Obowiązującym zakresem wahań pozostawać powinien przedział 1,15-1,18. Stabilny w naszej ocenie pozostawać powinien na początku przyszłego roku również kurs CHFPLN. Potencjał do umocnienia złotego względem szwajcarskiej waluty powinna ograniczać okolica 3,50. Jednocześnie nie spodziewamy się również trwałego wzrostu kursu do powyżej 3,70 w nadchodących tygodniach. 6

7 gru-14 maj-15 paź-15 mar-16 sie-16 sty-17 cze-17 lis-17 kwi-18 Funt brytyjski Ostatnie tygodnie przyniosły umiarkowane umocnienie brytyjskiego funta. W przypadku kursu EURGBP przełożyło się to na jego spadek w okolicę 0,88. Nieznacznie odbił również kurs GBPPLN, który powrócił do powyżej 4,75. Umocnienie funta to przede wszystkim konsekwencja postępu, jaki udało się osiągnąć w negocjacjach brexitowych. Zakończyła się pierwsza runda tych negocjacji, obejmująca takie kwestie jak: sprawa zobowiązań finansowych Wielkiej Brytanii wobec Unii Europejskiej, kwestie prawa obywateli Unii w Wielkiej Brytanii po wystąpieniu tego kraju z UE, granicy pomiędzy Irlandią i Irlandią Północną. Dokonane ustalenia według unijnych negocjatorów umożliwiają rozpoczęcie drugiej tury tych rozmów 5,80 5,30 4,80 4,30 GBPPLN Prognoza GBPPLN obejmujących przede wszystkim kwestie regulujące przyszłą wymianę handlową pomiędzy Wielką Brytanią oraz Unią Europejską. Można oczekiwać, że negocjacje brexitowe będą nadal pozostawały kluczowym czynnikiem kształtującym notowania brytyjskiej waluty w nadchodzących miesiącach. Druga runda negocjacji, przynajmniej w jej początkowej fazie, może przynieść wiele trudności i ryzyko niekorzystnych rozstrzygnięć z punktu widzenia brytyjskiej gospodarki, co ponownie może szkodzić notowaniom brytyjskiej waluty. Przeciwko dalszemu umocnieniu funta w krótkim terminie przemawiają również oczekiwania spadku inflacji w Wielkiej Brytanii w kolejnych miesiącach ponieważ zaniknie czynnik statystyczny związany z osłabieniem się funta w drugiej połowie ubiegłego roku. Powrót inflacji bliżej 2% celu BoE (wobec 3,1%r/r w listopadzie) może ograniczać oczekiwania na kolejną podwyżkę stóp procentowych przez ten bank centralny. W najbliższych tygodniach spodziewamy się dlatego ruchu kursu EURGBP w kierunku poziomu 0,90. W przypadku kursu GBPPLN powinno to przełożyć się na kolejne próby zejścia poniżej poziomu 4,70. Czynnikiem ryzyka dla tego scenariusza, podobnie jak w przypadku naszej prognozy dla kursu EURPLN, jest jednak przede wszystkim polska polityka oraz ryzyko zaostrzenia się sporu polskiego rządu z Komisją Europejską. 7

8 Raiffeisen Polbank ul. Grzybowska Warszawa Dealing: Bydgoszcz tel.: (22) Gdańsk tel.: (22) Katowice tel.: (22) Kielce tel.: (22) Kraków tel.: (22) Lublin tel.: (22) Łódź tel.: (22) Departament Sprzedaży Rynków Finansowych Telefon: Faks: Dane na dzień: Raport opublikowano: Poznań tel.: (61) Rzeszów tel.: (22) Szczecin tel.: (22) Toruń tel.: (22) Warszawa tel.: (22) Wrocław tel.: (22) Zielona Góra tel.: (22) Klauzula Ograniczenia Odpowiedzialności Raiffeisen Bank Polska SA: Niniejsza wiadomość została przesłana zgodnie z Pani/Pana zleceniem. Informujemy, że zgoda na otrzymywanie informacji może zostać w każdej chwili odwołana. Jeżeli nie życzy sobie Pani/ Pan dalszego otrzymywania materiałów przygotowanych przez Zespół Analiz Ekonomicznych Raiffeisen Bank Polska S.A (dalej: RBPL lub Bank) lub niniejszy materiał został wysłany na Pani/Pana adres przez pomyłkę, prosimy o przesłanie a o tytule "REZYGNACJA" na skrzynkę ową: ekonomistarez@raiffeisen.pl. Opracowanie to nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego i zostało przesłane na podstawie ustnej zgody, która w każdej chwili może być odwołana. Ma ono charakter wyłącznie informacyjny. Powielanie bądź publikowanie go lub jego części bez pisemnej zgody Banku jest zabronione. Decyzja inwestycyjna w odniesieniu do papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji powinna być podjęta na podstawie opublikowanego prospektu emisyjnego lub kompletnej dokumentacji dla papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji. Ostateczna decyzja zawarcia transakcji należy wyłącznie do Klienta. Bank nie występuje w roli pośrednika ani przedstawiciela Klienta. Przed zawarciem każdej transakcji Klient powinien nie opierając się na informacjach przekazanych przez Bank określić jej ryzyko, potencjalne korzyści oraz straty z nią związane, jak również w szczególności charakterystykę, konsekwencje prawne, podatkowe i księgowe transakcji oraz konsekwencje zmieniających się czynników rynkowych, a także w sposób niezależny ocenić czy jest w stanie sam lub po konsultacjach ze swoimi doradcami podjąć takie ryzyko. Niniejszy dokument nie stanowi rekomendacji, porady inwestycyjnej i nie jest związany ze świadczeniem usług doradztwa inwestycyjnego. Dokument, ani żadna z jego części nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania zobowiązania. Opracowanie to nie zastępuje niezbędnych porad odnośnie zakupu lub sprzedaży papieru wartościowego, inwestycji lub innego produktu finansowego. Analiza oparta jest na informacjach publicznie dostępnych do jej sporządzenia nie wykorzystano żadnych informacji poufnych. Wyrażane opinie są niezależnymi opiniami Banku. W opracowaniu wykorzystano źródła informacji, które Bank uważa za wiarygodne i dokładne, lecz nie istnieje gwarancja, że są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wykresy i diagramy przestawione w niniejszym opracowaniu mają charakter wyłącznie ilustracyjny oraz nie są doradztwem inwestycyjnym ani prognozą. Informacje zawarte w tej publikacji są aktualne na datę utworzenia dokumentu i mogą ulec zmianie w przyszłości. Analitycy zatrudnieni przez RBPL nie są wynagradzani z tytułu konkretnych transakcji inwestycyjnych zawartych w związku z niniejszym opracowaniem. Wynagrodzenie autorów niniejszego raportu oparte jest na ogólnym zysku RBPL, który obejmuje między innymi przychody z bankowości inwestycyjnej i innych transakcji RBPL. W ogólności RBPL zabrania swoim analitykom i osobom raportującym do analityków dokonywania transakcji papierami wartościowymi lub innymi instrumentami finansowymi przedsiębiorstwa, które jest przedmiotem opracowania analitycznego, o ile transakcja ta nie była wcześniej zaakceptowana przez właściwą jednostkę RBPL. RBPL wdrożył rozwiązania organizacyjne i administracyjne, włączając w to bariery informacyjne przeciwdziałające powstawaniu konfliktów interesów związanych z rekomendacjami. Jeżeli jakiekolwiek postanowienie niniejszej Klauzuli okaże się niezgodne z prawem, nieważne lub niewykonalne na mocy obowiązujących przepisów prawa, postanowienie takie, o ile da się je oddzielić od pozostałych postanowień, może być pominięte z niniejszej Klauzuli, Postanowienie takie nie będzie w żaden sposób wpływać na legalność, ważność i wykonalność pozostałych postanowień. 8