Gospodarka i Rynki Finansowe 29 stycznia 215 12 stron CitiMonthly Po EBC nawet rubel i frank nie straszne W ciągu nieco ponad miesiąca bardzo dużo zmieniło się w otoczeniu Polski, zdecydowanie mniej w kraju. Nasilenie się kryzysu rosyjskiego i gwałtowne osłabienie rubla w grudniu powoduje, że nie ma co liczyć na szybkie odbicie eksportu na wschód. Jest to istotne zagrożenie dla polskiej gospodarki, choć na razie jest z nawiązką rekompensowane przez spadek cen paliw, który może dodać do wzrostu około,5-1, punktu procentowego. Piotr Kalisz, CFA +48-22-692-9633 piotr.kalisz@citi.com Cezary Chrapek +48-22-692-9421 cezary.chrapek@citi.com Szwajcarski bank centralny postanowił zaprzestać obrony kursu EUR/CHF, co doprowadziło do około 2% umocnienia franka. Decyzja ta odbiła się echem w polskich mediach ze względu na związany z tym wzrost zadłużenia walutowego gospodarstw domowych. Rzeczywisty wpływ tych zmian na wielkość rat kredytowych jest niewielki i dlatego na dzień dzisiejszy nie spodziewamy się bardzo istotnego pogorszenia spłacalności kredytów. Nie sądzimy również aby dotychczasowe osłabienie złotego wobec CHF stanowiło zagrożenie dla stabilności finansowej kraju. Na miano wydarzenia miesiąca zasługuje decyzja EBC o rozpoczęciu programu skupu aktywów (QE) w większej niż oczekiwano skali. Dzięki niej wzrósł napływ kapitału na rynki regionu, co pomogło zniwelować negatywny wpływ decyzji SNB. W tym otoczeniu polska gospodarka na razie utrzymuje wysokie tempo wzrostu, przede wszystkim dzięki silnemu popytowi inwestycyjnemu oraz konsumpcyjnemu. Jednocześnie jednak spadek cen ropy naftowej, który nastąpił w ciągu ostatnich dwóch miesięcy wyraźnie obniża CPI. Ze względu na przedłużający się okres deflacji RPP może zdecydować się jeszcze na obniżki stóp procentowych łącznie o 5 pb w tym roku, najprawdopodobniej dopiero w marcu.
Przegląd Makroekonomiczny Wykres 1. Wzrost gospodarczy (% r/r) Wykres 2. Inflacja HICP (% r/r) 8 9% 6 4 2 8% 7% 6% 5% 4% -2-4 -6 3% 2% 1% % -8 1Q 1Q1 1Q2 1Q3 1Q4 1Q5 1Q6 1Q7 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14-1% sty 2 paź 2 lip 3 kwi 4 sty 5 paź 5 lip 6 kwi 7 sty 8 paź 8 lip 9 kwi 1 sty 11 paź 11 lip 12 kwi 13 sty 14 paź 14 Polska Węgry Czechy Strefa euro Źródło: Eurostat, GUS, Citi Handlowy Wykres 3. Stopa bezrobocia (%) Polska Węgry Czechy Strefa euro Źródło: Eurostat, GUS, Citi Handlowy Wykres 4. Stopy procentowe banków centralnych 21 19 17 15 13 11 9 7 5 12% 1% 8% 6% 4% 2% 3 sty 98 sty 99 sty sty 1 sty 2 sty 3 sty 4 sty 5 sty 6 sty 7 sty 8 sty 9 sty 1 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 % sty 6 sty 7 sty 8 sty 9 sty 1 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 Polska Węgry Czechy Strefa euro Źródło: Eurostat, Citi Handlowy. Polska Węgry Czechy Strefa euro Rumunia Źródło: Bloomberg, Reuters, Citi Handlowy Tabela 1. Kryteria konwergencji porównanie krajów regionu Europy Środkowej. Inflacja Stopy procentowe Saldo budżetu* Dług publiczny* Czechy,5 1,7-2,1 44,7 Węgry,1 5, -2,8 76,4 Polska,2 3,7-2,9 5,2 Rumunia 1,4 4,6-2,8 4,4 Kryterium konwergencji 1,3 5,9-3, 6, Źródło: Ministerstwo Finansów, Eurostat, Citi Handlowy. *prognozy Komisji Europejskiej na rok 215, opublikowane w listopadzie 214 r. Uwaga: Inflacja została obliczona, jako dwunastomiesięczna średnia wskaźników HICP. Stopa procentowa to średnia dwunastomiesięczna z rentowności dziesięcioletnich obligacji rządowych. Dług i saldo sektora inst. rządowych i samorządowych (general government) jest zdefiniowany zgodnie z metodologią ESA-95. Prognoza deficytu sektora inst. rządowych i samorządowych na rok 214 dla Polski oparta na metodologii ESA-95 uwzględnia transfer aktywów OFE. Jednak, jeśli Eurostat zmieni metodologię na ESA-21 wówczas saldo sektora inst. rządowych i samorządowych zostanie pomniejszone o tą wielkość, tj. ok. 8 pkt proc PKB. 2
Gospodarka w skrócie EBC na ratunek EBC zapowiedział program skupu aktywów opiewający na ok. 1,1 bln na okres marzec 215 - wrzesień 216, co przyczyniło się do umocnienia walut i spadku stóp rynkowych w regionie. Gospodarka polska pozostaje w bardzo dobrej kondycji, a wzrost gospodarczy oscyluje w pobliżu 3%. Znaczne osłabienie rubla, obniżenie prognoz wzrostu gospodarczego dla Rosji oraz osłabienie złotego wobec franka szwajcarskiego stanowią jednak zagrożenie dla naszych prognoz. W związku z głębokim spadkiem cen ropy naftowej i związanym z tym wydłużeniem okresu deflacji oczekujemy, że RPP zdecyduje się na dodatkowe złagodzenie polityki pieniężnej (około 5 pb). Od czasu publikacji naszego grudniowego raportu relatywnie niewiele działo się bezpośrednio w Polsce i krajach Europy Środkowej, a wszystkie kluczowe wydarzenia miały charakter zewnętrzny. Najważniejszym z tych wydarzeń było rozpoczęcie programu skupu aktywów (QE) w strefie euro, nasilenie się kryzysu rosyjskiego oraz decyzja szwajcarskiego banku centralnego o zaprzestaniu obrony kursu franka. EBC zaczyna skup obligacji Zgodnie z oczekiwaniami Europejski Bank Centralny postanowił w styczniu rozpocząć program ilościowego luzowania polityki pieniężnej (QE). Skala tego programu okazała się jednak wyraźnie większa od przewidywań. Zakupy aktywów wyniosą 6 mld euro miesięcznie, co daje w sumie w okresie działania programu (marzec 215 wrzesień 216) około 1,1 biliona euro. Z punktu widzenia rynków istotne jest również to, że program ma charakter otwarty ma on trwać przynajmniej do września 216 r. ale zostanie wydłużony jeżeli perspektywy inflacji się nie poprawią. Działania EBC są pozytywną informacją dla rynku długu w strefie euro, ponieważ będzie on głównym beneficjentem zakupu aktywów. Według szacunków ekonomistów i strategów Citi, jeżeli EBC wykona swój plan, to wykupi z nawiązką całą podaż obligacji rządowych netto (podaż netto= podaż płatności kuponowe - zapadalności). Wpływ działań EBC na wzrost w strefie euro oraz inflację będzie w dużym stopniu uzależniony od reakcji kursu euro. Pierwsza reakcja była dosyć gwałtowna i EUR/USD spadł po decyzji EBC do poziomu 1,11 z ponad 1,16 przed jej ogłoszeniem. Jeżeli program QE pomoże w ożywieniu wzrostu w strefie euro (choćby poprzez osłabienie euro), skorzystać na tym powinny również kraje Europy Środkowej, które są silnie powiązane z Zachodnią Europą. Na razie pierwszym widocznym efektem był wzrost napływu kapitału do regionu i związane z tym umocnienie walut. Wykres 8 pokazuje skumulowany nadzwyczajny zwrot (abnormal return) na poszczególnych kursach linie powyżej zera oznaczają, że waluty Europy Środkowej słabły bardziej niż wskazywałby na to model rynkowy, podczas gdy wartości 3
poniżej zera wskazują na odpowiednie szybsze umocnienie. Jak widać bezpośrednio po rezygnacji przez SNB z obrony kursu franka złoty oraz - w mniejszym stopniu - forint osłabł. Wkrótce jednak to osłabienie zostało w pełni odwrócone, do czego istotnie przyczyniło się ogłoszenie przez EBC programu QE. Wykres 5. Symulacja sumy bilansowej Eurosystemu (Citi) Wykres 6. Podaż netto obligacji w strefie euro vs. program QE EBC (215, mld ) Udział w kapitale EBC (1) Podaż brutto obligacji (2) Płatności kuponowe (3) Wartość zapadalnych papierów skarbowych (4) Całkowite zakupy EBC (215-216) (5) Potrzeby gotówkowe netto (2)-(3)-(4)-5%*(5) Niemcy 26% 159 26 155 199-122 Francja 2% 214 41 118 157-23 Włochy 18% 243 56 197 136-77 Hiszpania 13% 142 29 84 98-21 Holandia 6% 48 9 37 44-2 Belgia 4% 33 11 22 27-15 Austria 3% 18 7 13 22-13 Finlandia 2% 1 2 5 14-4 Irlandia 3% 14 4 2 19-3 Portugalia 2% 14 4 6 12-3 Grecja 3% 6 1 23-6 Źródło: EBC, Citi Handlowy. Wykres 7. Kurs EURUSD Źródło: Bloomberg, DMOs, Citi Research. * Przy kalkulacji potrzeb pożyczkowych netto przyjęto założenie, że ok. 5% zakupów obligacji przez EBC przypada na 215 r. Ujemne potrzeby pożyczkowe netto oznaczają napływ funduszy na rynek wtórny Wykres 8. Złoty odrobił większość strat poniesionych po decyzji SNB 1.4 1.35 1.3 1.2 1.15 1.1 214-7-1 214-8-1 214-9-1 214-1-1 214-11-1 214-12-1 215-1-1 EURUSD 2.5 2 1.5 1.5 -.5-1 -1.5 Relatywne zachownie kursów walutowych EUR/EM Decyzja SNB Ogłoszenie QE przez EBC 14 sty 16 sty 18 sty 2 sty 22 sty 24 sty 26 sty CZK HUF PLN RON TRY ZAR Źródło: Reuters, Citi Handlowy. Źródło: Bloomberg, Citi Research. Note: Linie pokazują skumulowany nadzwyczajny zwrot na odpowiednich kursach wobec euro. Wyższe wartości oznaczają relatywnie większą skalę osłabienia danej waluty. Czy 215 to nowy 1998? Nasilenie się kryzysu rosyjskiego w grudniu ubiegłego roku zwiększa niepewność dotyczącą przyszłego wzrostu gospodarczego w krajach regionu. Kurs dolara wobec rosyjskiego rubla wzrósł od listopada do 28 stycznia o około 2%, a w ciągu dwunastu miesięcy o prawie 4%. W momencie wprowadzania sankcji w połowie ubiegłego roku uważaliśmy, że ich wpływ na gospodarki Europy Środkowej, w tym Polski, będzie ograniczony. Tak też się stało, ale ostatnie osłabienie rubla powoduje, że z 4
czasem negatywny wpływ może zacząć rosnąć. O ile sankcje dotyczyły tylko niektórych sektorów gospodarki, słaby rubel powoduje, że praktycznie cały eksport z UE jest obecnie mało konkurencyjny cenowo na wschodnich rynkach. Wykres 9. Kurs rubla wobec euro i dolara Wykres 1. Eksport do Rosji w Europie Środkowej wynosi ok. 2-3% PKB 9 8 7 6 5 4 3 2 sty 1 maj 1 wrz 1 sty 11 maj 11 wrz 11 sty 12 EURRUB maj 12 wrz 12 sty 13 maj 13 wrz 13 sty 14 USDRUB maj 14 wrz 14 % 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1..5. SK CZK HU PL DE RO Eksport do Rosji (% PKB, IV kw. 13 - III kw. 14) Źródło: GUS, Citi Handlowy. Źródło: Reuters, GUS, Citi Handlowy. Eksport do Rosji z krajów regionu stanowi około 2-3% PKB i jest szczególnie duży w przypadku Słowacji oraz Czech. Polska z kolei jest krajem, który posiada umiarkowaną ekspozycję na rynki wschodnie, ale pod uwagę należy brać również znaczenie handlu przygranicznego (prawdopodobnie mniej niż,2% PKB). Wydarzenia za wschodnią granicą przywołują wspomnienia kryzysu 1998 roku, tym bardziej, że obecnie wkład np. polskiej wartości dodanej (jako % PKB) w eksport do Rosji jest na podobnym poziomie co w połowie lat 9-tych. Biorąc to pod uwagę sytuację na wschodnich rynkach traktujemy jako potencjalne poważne zagrożenie, które jednak jest na razie rekompensowane przez bardzo niskie ceny paliw. Biorąc pod uwagę powyższy argument, nie zmieniliśmy naszych prognoz wzrostu gospodarczego w Polsce, nawet pomimo kryzysu w Rosji. Wpływ mocnego CHF wciąż niewielki Na tle decyzji EBC oraz kryzysu rosyjskiego, zaprzestanie obrony kursu franka przez szwajcarski bank centralny wydaje się wydarzeniem o mniejszym wpływie na gospodarkę (w skali makro). Niemniej jest to również wydarzenie, które ma bezpośredni wpływ na dużą liczbę osób zadłużonych w CHF (skala mikro). Jeszcze niedawno krajem o największej ekspozycji na ryzyko zmian kursu CHF w naszym regionie były Węgry, jednak przyjęty pod koniec ubiegłego roku program przewalutowania kredytów częściowo rozwiązał ten problem 1. W rezultacie obecnie krajem o największym w Europie Środkowej portfelu kredytów walutowych jest Polska (38 mld CHF lub ok. 9% PKB). 1 Przewalutowanie na Węgrzech zaplanowano na luty 215 r., ale ma być dokonane po kursie rynkowym obowiązującym w momencie podejmowania decyzji (listopad 214 r.), a nie kursie z momentu zaciągnięcia kredytu. Kredytobiorcy mają jednocześnie otrzymać zwrot środków z tytułu naliczanych wcześniej spreadów walutowych oraz zawyżanego oprocentowania. 5
Wykres 11. Koszty obsługi długu gospodarstw domowych (% dochodu do dyspozycji) Wykres 12. Kurs CHFPLN 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 Węgry (213) Węgry (215)* Polska Czechy Płatności odsetkowe i zadłużenie FX Płatności odsetkowe i zadłużenie w lokalnej walucie 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. 1.5 cze 3 lut 4 paź 4 cze 5 lut 6 paź 6 cze 7 lut 8 paź 8 cze 9 lut 1 CHFPLN paź 1 cze 11 lut 12 paź 12 cze 13 lut 14 paź 14 Źródło: Eurostat, narodowe banki centralne, Reuters, Citi Handlowy. Źródło: Reuters, Citi Handlowy. Choć skala osłabienia złotego wobec franka jest znaczna, rzeczywisty wpływ na miesięczne raty będzie ograniczany przez jednoczesny spadek stóp procentowych. SNB postanowił bowiem obniżyć je głębiej poniżej zera i nie można wykluczyć, że to nie jest jeszcze koniec obniżek. Według naszych szacunków rata na przeciętnym kredycie frankowym może wzrosnąć o około 9 zł czyli zaledwie 2,4% przeciętnego wynagrodzenia, a tym samym ujemne stawki Libor zniwelują około 6% wzrostu wynikającego z wzmocnienia CHF. Niewątpliwie w przypadku większych kredytów, wzrost raty będzie bardziej istotny, ale wciąż jednak zbyt mały aby powodować wzrost zagrożenia dla stabilności systemu finansowego. Wpływ na konsumpcję związany z rosnącymi obciążeniami gospodarstw domowych będzie niewielki i sięgnie około,1% PKB. Wzrost PKB ponownie przekroczy 3% Polska gospodarka rośnie w całkiem przyzwoitym tempie biorąc pod uwagę słabsze perspektywy głównych partnerów handlowych. Na podstawie dotychczas opublikowanych danych szacujemy, że wzrost w IV kwartale 214 r. wyniósł około 3,1% i był wyższy niż jeszcze kilka miesięcy temu oczekiwano. Głównym motorem wzrostu pozostaje popyt krajowy, głównie za sprawą dobrych wyników konsumpcji prywatnej (2,9%) oraz dalszego wzrostu inwestycji (8,8%). Poprawa sytuacji na rynku pracy sugeruje, że ożywienie gospodarcze z 214 r. nie jest krótkotrwałe i może być kontynuowane także w tym roku. Oczekujemy wzrostu PKB w tym roku na poziomie 3,4% r/r, tj. nieco powyżej 3,3% zanotowanych w 214 r. Naszym zdaniem początek tego roku będzie nieco słabszy, jednak w kolejnych kwartałach wzrost będzie przyspieszał i osiągnie ok. 4% r/r w ostatnim kwartale. 6
Wykres 13. Wzrost PKB Wykres 14. Wzrost PKB i główne składowe (kwartalnie do końca 215 r.) 8 6 4 2-2 -4 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 PKB (% r/r) Konsumpcja prywatna (% r/r, lewa oś) Nakłady na środki trwałe (% r/r, prawa oś) 214 Prognoza 215P 12 1 8 6 4 2-2 -4-6 7. 5. 3. 1. -1. -3. -5. 1q9 3q9 1q1 3q1 1q11 3q11 1q12 3q12 1q13 3q13 1q14 3q14 1q15 3q15 Spożycie zbiorowe Konsumpcja prywatna Inwestycje Zmiana zapasów Eksport netto PKB r/r Prognoza Źródło: GUS, Citi Handlowy. Źródło: GUS, Citi Handlowy. Wykres 15. Produkcja przemysłowa i budowlana Wykres 16. Płace i zatrudnienie 2 4 9 15 1 5-5 -1 3 2 1-1 -2 7 5 3 1-1 -15-3 -3-2 sty 8 lip 8 sty 9 lip 9 sty 1 lip 1 sty 11 lip 11 sty 12 lip 12 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14-4 -5 lip 1 lip 2 lip 3 lip 4 lip 5 lip 6 lip 7 lip 8 lip 9 lip 1 lip 11 lip 12 lip 13 lip 14 Produkcja przemysłowa r/r (lewa oś) Produkcja budowlana r/r (prawa oś) Płace realne (% r/r) Zatrudnienie r/r Źródło: GUS, Citi Handlowy. Źródło: GUS, Citi Handlowy. Wykres 17. Sprzedaż detaliczna Wykres 18. Wzrost kredytów dla przedsiębiorstw i gospodarstw domowych 25 5 2 4 15 1 5-5 -1 lip 3 lip 4 lip 5 lip 6 lip 7 Sprzedaż detaliczna (% r/r) lip 8 lip 9 lip 1 lip 11 lip 12 lip 13 lip 14 Nominalny wzrost funduszu płac (% r/r) 3 2 1-1 gru 1 sie 2 kwi 3 gru 3 sie 4 kwi 5 gru 5 sie 6 kwi 7 gru 7 sie 8 kwi 9 gru 9 sie 1 kwi 11 gru 11 sie 12 kwi 13 gru 13 sie 14 Kredyty gospodarstw domowych (% r/r) Kredyty konsumpcyjne gospodarstw domowych (% r/r) Kredyty przedsiębiorstw (% r/r) Źródło: GUS, Citi Handlowy. Źródło: NBP, Citi Handlowy. 7
Dylematy polityki pieniężnej Spadające ceny surowców utrzymają inflację poniżej zera przez większą część roku. W grudniu inflacja obniżyła się do -1% r/r z -,6% w listopadzie, głównie za sprawą dalszego spadku cen paliw oraz niskiej dynamiki cen żywności. Jednocześnie inflacja netto wzrosła nieznacznie do,5% r/r z,4% r/r w listopadzie. Odnotowany w ciągu ostatnich tygodni bardzo głęboki spadek cen ropy naftowej obniża również perspektywy CPI w kolejnych kwartałach. Według naszych szacunków, jeśli ceny paliw nie odreagują wkrótce to deflacja może potrwać co najmniej do końca miesięcy wakacyjnych, podczas gdy średnioroczna inflacja będzie poniżej zera. Choć popyt krajowy pozostaje mocny, a ożywienie rynku pracy jest kontynuowane, to ryzyko przedłużonego okresu deflacji może być wystarczające, aby przechylić szalę w RPP na rzecz łagodzenia polityki pieniężnej. Rada Polityki Pieniężnej złagodziła swój ton już w styczniu i praktycznie zasugerowała możliwość dodatkowych obniżek. Osłabienie złotego wobec franka szwajcarskiego rozbudziło obawy o stabilność systemu finansowego, co z kolei komplikuje sytuację RPP. Jednak ten efekt został zniwelowany w dużej części przez wprowadzenie przez EBC programu skupu aktywów, co doprowadziło do umocnienia złotego wobec euro. Biorąc pod uwagę te wydarzenia wciąż sądzimy, że Rada zdecyduje się obniżyć stopy o 5 pb w tym roku, choć prawdopodobnie jeszcze nie w lutym. Marzec wydaje się nam najbardziej prawdopodobnym miesiącem do obniżki stóp, gdyż Rada będzie miała już do dyspozycji nową projekcję inflacji i PKB. Wykres 19. Stopa NBP implikowana ze stawek FRA Wykres 2. Prognoza inflacji i stóp procentowych 2.5 2.25 2. 1.75 1.5 1. Stopa NBP (zakładając kroki po 25 pb) Stopa NBP implikowana ze stóp FRA aktualny poziom stopy referencyjnej NBP 1.75 1.75 1.5 1.5 lut 15 mar 15 kwi 15 maj 15 cze 15 lip 15 sie 15 wrz 15 paź 15 lis 15 gru 15 sty 16 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 cze 16 lip 16 sie 16 wrz 16 7. Prog. 6. 5. 4. 3. 2. 1. Cel inflacyjny. -1. -2. sty 7 lip 7 sty 8 lip 8 sty 9 lip 9 sty 1 lip 1 sty 11 lip 11 sty 12 lip 12 sty 13 lip 13 sty 14 lip 14 sty 15 lip 15 Inflacja % r/r Stopa referencyjna NBP (%) Źródło: NBP, Reuters, Citi Handlowy. Źródło: NBP, Reuters, Citi Handlowy 8
Wybrane Dane Makroekonomiczne i Rynkowe Tabela 3. Polska - Wybrane dane makroekonomiczne i rynkowe 213 214 XII I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII Strefa Realna Produkcja przemysłow a (% r/r) 6.6 4.1 5.3 5.4 5.4 4.4 1.7 2.3-1.9 4.2 1.6.3 8.4 Produkcja przemysłow a (% m/m) -9.7 2.9-1.8 9.4-2.3-1.7 -.1 2. -8.5 16.5 3.5-7.5-2.3 Przetw órstw o przemysłow e (% r/r) 8.3 5.9 7.3 7.7 7.3 5.7 2.1 3.3-1.5 4.9 2.7 1. 9.1 Prod. budow lano-montażow a (% r/r) 5.8-3.9 14.4 17.4 12.2 1. 8. 1.1-3.6 5.6-1. -1.6 5. Sprzedaż detaliczna (% r/r) 5.8 4.8 7. 3.1 8.4 3.8 1.2 2.1 1.7 1.6 2.3 -.2 1.8 Stopa bezrobocia (%) 13.4 14. 13.9 13.5 13. 12.5 12. 11.8 11.7 11.5 11.3 11.4 11.5 Zatrudnienie - przeds. (% r/r).3..2.5.7.7.7.8.7.8.8.9 1.1 Ceny Inflacja (% r/r).7.5.7.7.3.2.3 -.2 -.3 -.3 -.6 -.6-1. Inflacja (% m/m).1.1.1.1. -.1 -.6 -.2 -.4.. -.2 -.3 Wskaźnik cen producentów (% r/r) -1. -1. -1.4-1.3 -.7-1. -1.8-2.1-1.5-1.6-1.3-1.6-2.5 Wskaźnik cen producentów (% m/m) -.1. -.1 -.2 -.2 -.2 -.1 -.1.3. -.3 -.5-1. Płace - sektor przedsięb. (% r/r) 2.7 3.4 4. 4.8 3.8 4.8 3.5 3.5 3.5 3.4 3.8 2.7 3.7 Przepływy zagraniczne Saldo obrotów bieżących (mln EUR) -652-1 1-651 345 421-237 -746-681 -887-235 -47-268 - Saldo obrotów bieżących (%PKB) -1.3-1.1-1.1 -.9-1. -1. -1.2-1.2-1.3-1.2-1.4-1.3 - Saldo obr. tow arow ych (mln EUR) -15 15-79 132 29-178 222 71-69 614-8 -96 - Eksport f.o.b. (mln EUR) 11 23 12 751 12 397 13 477 13 26 12 782 12 841 13 383 11 551 14 251 14 857 13 556 - Eksport (% r/r) 11.6 8.4 7.3 9.5 4.1 9.2 5.2 6.2-1.8 5.5 4.1 2.3 - Import f.o.b. (mln EUR) 11 38 12 646 12 476 13 345 13 177 12 96 12 619 13 312 11 62 13 637 14 865 13 652 - Import (% r/r).7 5.8 6.9 4.1 8. 1.8 5.9 4.8-1.1 5.8 4.7 4.7 - Strefa monetarna* Podaż pieniądza M3 (% r/r) 6.2 5.4 5.2 6.5 5.4 5.2 5.2 6. 7.4 7.9 7.7 8.4 8.2 Depozyty gospod. domow ych (% r/r) 5.6 5.5 5.2 4.9 5.7 6.1 5.8 6.5 6.4 6.9 7.6 8. 8.8 Depozyty przedsiębiorstw (% r/r) 1. 8.8 7.7 7.4 5.8 4.5 5.4 6.3 9.3 1.6 8.9 1.4 9.4 Kredyty dla gosp. domow ych (% r/r) 4.5 5.4 5.1 5. 5.8 4.7 4.6 5.2 5.6 5.3 5.7 5.4 5.5 Kredyty przedsiębiorstw (% r/r).8 2.5 2.6 3.6 5. 5.3 5. 5.2 5.3 6.6 7.1 7.5 7.4 Rynki finansowe Stopa referencyjna (koniec mies.) 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2. 2. 2. WIBOR 3M (średnio) 2.67 2.7 2.71 2.71 2.72 2.72 2.69 2.68 2.65 2.45 2.7 2.1 2.6 WIBOR 3M (koniec okresu) 2.71 2.71 2.71 2.71 2.72 2.72 2.68 2.67 2.59 2.28 1.96 2.6 2.6 Bony 52 tyg. (koniec mies.) 2.71 2.88 2.81 2.74 2.58 2.4 2.32 2.3 2.25 1.99 1.68 1.75 1.8 Obligacje 2-letnie (koniec mies.) 3.3 3.25 3.5 3.1 2.9 2.71 2.51 2.49 2.19 2. 1.75 1.73 1.77 Obligacje 5-letnie (koniec mies.) 3.65 4.12 3.73 3.76 3.56 3.3 3.2 2.94 2.56 2.38 2.1 1.98 2.15 EUR/PLN (koniec okresu) 4.15 4.24 4.16 4.17 4.2 4.14 4.16 4.16 4.21 4.18 4.2 4.18 4.29 USD/PLN (koniec okresu) 3.4 3.13 3.3 3.3 3.3 3.4 3.4 3.11 3.2 3.31 3.35 3.36 3.54 EUR/USD (koniec okresu) 1.38 1.35 1.38 1.38 1.39 1.36 1.37 1.34 1.32 1.26 1.21 Wskaźniki fiskalne Def. budżetow y kum. (mld PLN) 42.5 2.6 11.7 17.4 21.4 22.4 25.4 26.4 24.6 22.4 27.3 24.8 - Def. budżetow y kum. (% planu) 82.5% 5.6% 24.7% 36.8% 44.8% 46.9% 53.4% 55.5% 51.9% 47.1% 57.4% 52.1% - Źródło: GUS, NBP, Reuters oraz Citi Handlowy. 9
Prognozy Makroekonomiczne Tabela 4. Polska - Prognozy średnioterminowe dla gospodarki polskiej 29 21 211 212 213 214F 215F 216F Najważniejsze wskaźniki Nominalny PKB (mld USD) 439 477 525 496 526 548 468 461 Nominalny PKB w walucie krajowej (mld PLN) 1 362 1 437 1 554 1 616 1 662 1 726 1 79 1 94 PKB per capita (USD) 11 58 12 382 13 626 12 879 13 662 14 235 12 175 11 983 Populacja (mln) 38.2 38.5 38.5 38.5 38.5 38.5 38.5 38.5 Stopa bezrobocia (%) 12.1 12.4 12.5 13.4 13.4 11.7 1.8 1.9 Aktywność ekonomiczna Realny wzrost PKB (%, r/r) 2.6 3.7 4.8 1.8 1.6 3.3 3.4 3.6 Inwestycje (%, r/r) -12.7 9.7 12.2-4.3-3.7 1.8 6.6 7.2 Spożycie ogółem (%, r/r) 3.5 2.8 1.7.7 1.3 2.9 2.7 3.2 Konsumpcja indywidualna (%, r/r) 3.4 2.7 2.9.9 1. 3. 3. 3.2 Eksport (%, r/r) -6.3 12.9 7.9 4.3 5. 4.3 4. 6. Import (%, r/r) -12.4 14. 5.5 -.6 1.8 6.8 4.8 7. Ceny, pieniądz i kredyt Inflacja CPI (%, r/r) 3.7 3.2 4.6 2.6.8-1. 1.5 2.4 Inflacja CPI (% średnia) 3.5 2.6 4.3 3.7.9. -.2 2.4 Płace nominalne (%, r/r) 4.2 3.6 4.9 3.5 2.6 3.7 3.7 4.8 Stopa referencyjna NBP (%, koniec okresu) 3.5 3.5 4.5 4.25 2.5 2. 1.5 2.5 WIBOR1M, (%, koniec okresu) 4.27 3.95 4.99 4.11 2.71 2.6 1.63 2.98 Rentowność obligacji 1-letnich 6.24 6.7 5.91 3.73 4.34 2.52 3. 4.4 USD/PLN (Koniec okresu) 2.86 2.95 3.4 3.1 3.1 3.52 3.89 4.3 USD/PLN (Średnia) 3.1 3.1 2.96 3.26 3.16 3.15 3.82 4.13 EUR/PLN (Koniec okresu) 4.11 3.96 4.42 4.9 4.15 4.26 4.18 4.1 EUR/PLN (Średnia) 4.33 3.99 4.12 4.19 4.2 4.18 4.25 4.13 Bilans płatniczy (mld USD) Rachunek bieżący -17.3-24.1-27. -17.6-7. -6.4-7.5-1.7 Saldo obrotów bieżących (% PKB) -3.9-5. -5.1-3.6-1.3-1.2-1.6-2.3 Saldo handlu zagranicznego -1.2-13.8-17.4-9.2.9.6 -.7-3.9 Eksport 133.1 156.3 184.2 181. 197.8 19.6 177.5 175.4 Import 143.3 17.1 21.6 19.2 196.9 19. 178.2 179.3 Saldo usług 4.8 3.1 7.3 8. 1.6 8.6 8.1 8.1 Saldo dochodów -12.7-16.5-18. -16.2-18. -15.8-14.9-14.6 Bezpośrednie Inwestycje Zagraniczne netto 8.8 6.9-14. -6.6-3.7-9. -1. -11. Rezerwy międzynarodowe 73.4 86.3 89.7 1.3 99.3 94.1 94.1 94.1 Amortyzacja 46.9 44.1 38.3 47.5 48.7 49.2 51. 49.6 Finanse publiczne (% PKB) Saldo budżetu sektora publicznego (ESA95) -7.4-7.6-4.9-3.7-4. -2.9-2.3-2.2 Saldo pierwotne sektora finansów publicz, -4.6-5.1-2.4-1. -1.5 -.8 -.5 -.5 Dług publiczny (Polska metodologia) 49.8 52. 52.5 52. 53.1 47. 47.4 47.4 Źródło: GUS, NBP, Reuters oraz Citi Handlowy. 1
Tabela 5. Polska - Prognozy długoterminowe dla polskiej gospodarki 213 214 215P 216P 217P 218P Realny wzrost PKB (%, r/r) 1.6 3.3 2.6 3.6 3.6 3.2 Inflacja CPI (% średnia).9. -.2 2.4 2.5 2.5 Saldo obrotów bieżących (% PKB) -1.3-1.2-1.6-2.3-2.6-2.9 Stopa referencyjna NBP (%, koniec okresu) 2.5 2. 1.5 2.5 3.5 3.5 USD/PLN (Koniec okresu) 3.1 3.52 3.89 4.3 3.92 3.57 USD/PLN (Średnia) 3.16 3.15 3.82 4.13 4.7 3.69 EUR/PLN (Koniec okresu) 4.15 4.26 4.18 4.1 4.4 3.97 EUR/PLN (Średnia) 4.2 4.18 4.25 4.13 4.6 3.99 Źródło: GUS, NBP, Reuters oraz Citi Handlowy 11
Zespół Analiz Ekonomicznych i Rynkowych Piotr Kalisz, CFA Główny Ekonomista na region Europy Środkowo-Wschodniej +48 (22) 692-9633 piotr.kalisz@citi.com Cezary Chrapek Starszy Analityk Rynku Walutowego i Obligacji +48 (22) 692-9421 cezary.chrapek@citi.com Citi Handlowy Senatorska 16-923 Warszawa Polska Fax: +48 22-657-76-8 Osoby zainteresowane otrzymywaniem naszej publikacji prosimy o kontakt: cezary.chrapek@citi.com Niniejszy materiał został przygotowany przez Bank Handlowy w Warszawie S.A. wydany jedynie w celach informacyjnych i nie jest ofertą ani zachętą do dokonywania transakcji kupna lub sprzedaży papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi analizy inwestycyjnej, analizy finansowej ani innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, o których mowa w art. 69 ust. 4 pkt 6 ustawy z dnia 29 lipca 25 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Materiał nie stanowi także rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 25 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Fakty przedstawione w niniejszym materiale pochodzą i bazują na źródłach uznawanych powszechnie za wiarygodne. Bank dołożył wszelkich starań by opracowanie zostało sporządzone z rzetelnością, kompletnością oraz starannością, jednak nie gwarantuje dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadkach, gdyby informacje na podstawie których zostało sporządzone opracowanie okazały się niekompletne. Wszystkie opinie i prognozy wyrażone w niniejszym materiale są wyrazem oceny Banku w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Klient ponosi odpowiedzialność za wyniki decyzji inwestycyjnych podjętych w oparciu o informacje zawarte w niniejszym materiale. Wyniki inwestycyjne osiągnięte przez Klienta w przeszłości z wykorzystaniem materiałów przygotowywanych przez Bank nie mogą stanowić gwarancji ani podstawy twierdzenia, że zostaną powtórzone w przyszłości. Bank zaświadcza, że informacje w nim przedstawione dokładnie odzwierciedlają jego własne opinie, oraz że nie otrzymał żadnego wynagrodzenia od emitentów, bezpośrednio lub pośrednio, za wystawienie takich opinii. Bank (lub inny podmiot zależny od Citigroup Inc. lub jego dyrektorzy, specjaliści lub pracownicy) mogą być zaangażowany w lub może dokonywać inwestycji zarówno kupna jak i sprzedaży instrumentów opisanych w niniejszym dokumencie. Niniejszy dokument nie może on być powielany lub w inny sposób rozpowszechniany w części lub w całości. Nadzór nad działalnością Banku sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Znaki Citi oraz Citi Handlowy stanowią zarejestrowane znaki towarowe Citigroup Inc., używane na podstawie licencji. Spółce Citigroup Inc oraz jej spółkom zależnym przysługują również prawa do niektórych innych znaków towarowych tu użytych. 12