FREE ARTICLE Fuzje i przejęcia współpraca z przedsiębiorcą ze Środkowej i Wschodniej Europy Praktyczny przewodnik dla inwestorów, część 1 Autor: Bartosz Kondaszewski Kwiecień 2011
Kilka lat temu Europa Środkowa i Wschodnia stała się dla inwestorów jednym z ulubionych, budzących zainteresowanie regionów. Wynika to z szeregu powodów, od historycznych przez geograficzne i polityczne po makroekonomiczne. Region ten jest atrakcyjny dla firm poszukujących centrów outsourcingu, środków produkcji, nowych perspektywicznych rynków i popytu, pomysłów inwestycyjnych, a także dążących do zróżnicowania działalności. Ta tendencja nie ominęła też sektora fuzji i przejęć w regionie. Zainwestowało tu już lub poszukuje tu możliwości inwestycyjnych wielu międzynarodowych graczy. Przygotowaliśmy krótki przewodnik dla tych, którzy rozważają wejście na rynek Europy Środkowej i Wschodniej w drodze przejęcia. Przewodnik ten dotyczy głównie potencjalnych kwestii i problemów, które może napotkać inwestor dążący do przejęcia firmy w tym regionie, głównie mających związek z charakterystyką firm i ich właścicieli. Zarys historyczny Z powodów historycznych w całej Europie Środkowej i Wschodniej odbudowa i rozwój po II wojnie światowej rozpoczęły się później i miały znacznie mniej dynamiczny charakter. Ten stan rzeczy miał wiele przyczyn, do których należały sowiecki dyktat, regulowany system gospodarczy i odrzucenie Planu Marshalla, w ramach którego rząd amerykański oferował wszystkim krajom europejskim środki na powojenną odbudowę. Te realia, utrzymujące się do końca lat 80., nie były bez znaczenia dla gospodarek, przedsiębiorstw i przedsiębiorców regionu. Dlatego też ważne jest, aby pamiętać o tych uwarunkowaniach przy nawiązywaniu kontaktów z tutejszymi firmami oraz aby mieć świadomość, że przedsiębiorstwa i ich właściciele mogą mieć charakterystykę inną od zwykle spotykanej w Europie Zachodniej i USA. Obszary zainteresowania Istnieją trzy główne grupy czynników, które należy brać pod uwagę, rozważając inwestycję w firmę działającą w Europie Środkowej i Wschodniej. Podział na trzy grupy ma wprawdzie na celu zapewnienie przejrzystości, ale wszystkie omówione poniżej aspekty są ze sobą w sposób oczywisty wzajemnie połączone, nakładają sie na siebie z perspektywy wewnętrznej przedsiębiorstwa i do pewnego stopnia są uwarunkowanie otoczeniem gospodarczym oraz z nim powiązane. Charakterystyka przedstawiona w tym artykule dotyczy głównie przedsiębiorstw średniej wielkości i małych, tj. mających dochody w zakresie od 15 mln EUR do 75 mln EUR w przypadku średnich firm i poniżej 15 mln EUR w przypadku małych. Może się jednak odnosić także do większych podmiotów. Są to, przede wszystkim, kwestie związane z samymi właścicielami. Po drugie, są to sprawy odnoszące się, mówiąc ogólnie, do finansów, a po trzecie, aspekty dotyczące działalności firm i samych firm.
Kwestie dotyczące właścicieli Zaczynając od pierwszej grupy zagadnień, tj. tych związanych z właścicielami, należy zauważyć, że potencjalni inwestorzy bardzo często będą napotykać firmy powstałe pod koniec lat 80. lub na początku lat 90., w czasach upadku komunizmu w regionie, założone przez tutejszego przedsiębiorcę, w których prezesem był i po dziś dzień pozostaje założyciel. Z tą sytuacją wiąże się szereg spraw, o których należy pamiętać. Założyciel = prezes Przede wszystkim założyciel dość często ma wewnętrzne przekonanie, że przez lata swojej działalności zdobył kompletną wiedzę o swojej branży i o biznesie, nie potrzebuje więc inwestora, czy choćby doradcy. Właśnie od tego PMR zwykle zaczyna pracę, świadcząc usługi doradztwa przy zakupie spółek klientom, którzy chcą zainwestować w regionie. Otwieramy dyskusję dotyczącą historycznego rozwoju docelowego przedsiębiorstwa, jego obecnej sytuacji i widoków na przyszłość, a także kroków, które należy podjąć, aby prognozy się sprawdziły. Jednym z głównych zadań PMR jako doradcy przy transakcjach przejęć i fuzji jest nawiązywanie kontaktów z przedsiębiorcami i w pewnej mierze edukowanie ich i wyjaśnianie, co może im zaoferować inwestor i jakie są różne dostępne dla nich opcje dalszego rozwoju. Dość często prowadzi to do zmiany nastawienia przedsiębiorcy, od niechęci do otwartości na dalszą dyskusję. Kolejna kwestia wynikająca z sytuacji, w której założyciel pozostaje prezesem firmy, to potencjalny problem związany z odmiennym postrzeganiem działalności firmy przez założyciela już po wejściu inwestora. W związku z tym ważne jest pełne zrozumienie, jak prowadzona jest działalność przedsiębiorstwa, kto podejmuje ostateczne decyzje w najważniejszych sprawach i na co dzień, czy istnieje struktura wykwalifikowanych menedżerów średniego szczebla, a jeśli tak, w jakim zakresie obowiązki są delegowane. Jest to jeden z obszarów badań PMR na etapie wstępnej wizyty w docelowej firmie, w wyniku której powstaje podsumowujące memorandum ze spotkania, przekazywane klientowi. Jeśli założyciel firmy pozostaje jej właścicielem przez 10-20 lat, możliwym problemem jest nadmierna wartość przywiązywana przez niego do przedsiębiorstwa w porównaniu z wynikiem racjonalnej wyceny, tj. wartość sentymentalna. Rzecz jasna, żaden inwestor nie jest zainteresowany uwzględnieniem sentymentów właściciela w wycenie firmy. Z punktu widzenia PMR ten problem to jeden z głównych powodów dla nawiązania pozytywnych relacji z docelowym przedsiębiorstwem. Chociaż przy transakcjach przejęcia spółek doradzamy inwestorom, dobry kontakt ze sprzedającym umożliwia nam omówienie z nim problemów związanych z wyceną oraz oczekiwań dotyczących transakcji, co jest bardzo cenne na dalszych etapach takich przedsięwzięć. Struktura własności Małe i średnie firmy w Europie Środkowej i Wschodniej to często nie przedsiębiorstwa prowadzone przez wspólników połączonych interesami, lecz firmy rodzinne. Rozmowy z firmami będącymi własnością wspólników są dość przejrzyste, gdyż na wstępnym spotkaniu przedsiębiorstwo reprezentują wszyscy właściciele lub reprezentacja właścicieli, dysponująca pełnomocnictwami wydanymi przez osoby nieobecne. W przypadku firmy rodzinnej
przedstawicielem jest dość często sam prezes (jeden z członków rodziny), niedysponujący pełnomocnictwami. Dlatego też niezwykle ważne jest ustalenie na wczesnym etapie, czy wszyscy właściciele rzeczywiście zamierzają zaangażować się w dalsze etapy transakcji, z pełną świadomością sytuacji. W większości przypadków PMR jest w stanie zweryfikować intencje właścicieli podczas wstępnego spotkania lub uzupełniających dyskusji. Gotowość właściciela do kierowania firmą po transakcji W przypadku wielu firm zarządzanych przez właściciela, inwestor może zadawać sobie pytanie, czy właściciel będzie mieć wystarczającą motywację, aby z powodzeniem kierować przedsiębiorstwem w imieniu inwestora w okresie przejściowym. Odpowiedź na to pytanie ma dwa aspekty. Po pierwsze, należy sprawdzić, czy istnieje kierownictwo średniego szczebla potencjalnie zdolne do przejęcia obowiązków właściciela w razie problemów z motywacją. Drugi aspekt jest związany ze strukturą transakcji. Jeśli inwestor oczekuje, że założyciel/ właściciel będzie kierować firmą w okresie po zawarciu transakcji, PMR zawsze sugeruje uwzględnienie tego już podczas przygotowania oferty wstępnej i pisania listu intencyjnego. Ogólnie rzecz biorąc, rozwiązania oparte wyłącznie na wykupieniu za gotówkę udziałów właściciela są mniej motywujące niż rozwiązania uwzględniające możliwość dodatkowego wynagrodzenia zależnego od przyszłych wyników firmy, jednak każdy konkretny przypadek wymaga dogłębnej indywidualnej analizy. Członkowie rodziny zatrudnieni w firmie W przedsiębiorstwach należących do rodzin często się zdarza, że na różnych szczeblach firmy i w różnych jej działach zatrudnieni są członkowie rodziny. W takich przypadkach należy zawsze sprawdzać, czy sytuacja jest zdrowa, tj. czy wartość zapewniana przez taką osobę odpowiada jej stanowisku i wynagrodzeniu. Niekiedy po zbadaniu stosunek zapewnianej wartości do wynagrodzenia okazuje się raczej mało korzystny. Jest to ważne z punktu widzenia wyceny firmy i potencjalnej przyszłej optymalizacji kosztów po transakcji. Dość często dobre relacje z założycielem/właścicielem firmy umożliwiają łatwą identyfikację najsłabszych ogniw. Należy pamiętać, że zwłaszcza w przypadku transakcji obejmującej wykup udziałów, obecny właściciel i jego rodzina otrzymują w zamian za firmę znaczne kwoty. Dlatego też jeśli sytuacja zostanie jasno przedstawiona właścicielowi, uzna on wskazanie takich ogniw za leżące w jego interesie. Kwestie finansowe Ponieważ cały czas omawiamy specyfikę transakcji obejmujących firmy z Europy Środkowej i Wschodniej, poruszone zostaną tylko kwestie charakterystyczne dla tego regionu. Pod uwagę należy wziąć kilka spraw, głównie dotyczących rachunku zysków i strat oraz bilansu. Zasadniczo istotna jest normalizacja rachunku zysków i strat, tj. wyłączenie z niego pozycji, które znikną, kiedy inwestor przejmie rolę właściciela. Przykładowo: mogą to być dodatkowe koszty ponoszone przez właściciela, niemające znaczenia dla działalności przedsiębiorstwa (koszty rodzinne pokrywane przez firmę); jednorazowe sytuacje wpływające
na rachunek zysków i strat, których ponowne wystąpienie jest wysoce nieprawdopodobne; odsetki wypłacone właścicielowi od pożyczki udzielonej firmie; zyski/straty z generujących nadwyżki gotówkowe inwestycji w ryzykowne instrumenty finansowe, takie jak akcje czy instrumenty pochodne nietraktowane jako zabezpieczenie. Te elementy mogą wpływać na pozorną rentowność firmy, zwłaszcza zysk netto, jednak w rzeczywistości obraz działalności przedsiębiorstwa może być inny niż wynikałoby to z dokumentów. Z perspektywy bilansu ważna jest weryfikacja, czy wszystkie środki trwałe wykorzystuje się w działalności podstawowej, gdyż niektóre z nich mogą okazać się inwestycjami dokonanymi przez właściciela do własnych celów za pośrednictwem firmy. Niekiedy zdarza się, że właściciel z zasady nie zaciąga pożyczek bankowych, a zatem rozwój firmy może być jeszcze mniej dynamiczny, aczkolwiek nieobciążony oprocentowanym zadłużeniem. Z perspektywy inwestora może to być atrakcyjna okazja uzyskania z transakcji dodatkowej korzyści w postaci wyższego zwrotu z zainwestowanego kapitału (ROIC). Kwestie związane z działalnością i administracją Forma prawna Pierwszym wymagającym uwzględnienia czynnikiem z tej grupy jest forma prawna docelowego przedsiębiorstwa. Inwestor może nadal napotkać w regionie całkiem duże firmy działające na zasadzie jednoosobowej działalności gospodarczej lub spółki jawnej. Oczywiście wiele firm działa jako spółki z ograniczoną odpowiedzialnością lub akcyjne i wówczas w celu uzyskania nad nimi kontroli inwestor kupuje ich udziały lub akcje. Aby zapewnić skuteczność transakcji dotyczących firm działających jako spółki osobowe lub na zasadzie jednoosobowej działalności gospodarczej inwestor musi jasno zdefiniować przedmiot przejęcia, dzięki czemu transakcja skupi się na nabyciu zorganizowanej części przedsiębiorstwa. PMR jest w stanie pomóc inwestorowi w określeniu środków składających się na tę część i pomóc w pracach nad przygotowaniem dokumentacji transakcyjnej. W przypadku przejęcia zorganizowanej części przedsiębiorstwa istotne jest również przeprowadzenie transakcji w sposób optymalny pod względem opodatkowania. PMR może wskazać miejscowych profesjonalnych doradców, którzy wielokrotnie dowiedli swoich umiejętności w tego rodzaju przedsięwzięciach. Zakres działalności Drugi aspekt wymagający weryfikacji na początkowym etapie to zakres działalności firmy. Wydaje się dość powszechnym zjawiskiem, że firma działa w więcej niż jednej dziedzinie. Jeśli obszary działalności są ze sobą w jakiś sposób wzajemnie powiązane, może to być potencjalnie atrakcyjny czynnik podnoszący wartość. Można jednak znaleźć firmy, które na pierwszy rzut oka wydają się odpowiadać profilowi docelowemu określonemu przez inwestora, podczas gdy w rzeczywistości oferują szerszy wachlarz produktów lub usług, wykorzystując aktywa przedsiębiorstwa nie tylko w dziedzinie interesującej inwestora. O tym problemie należy poinformować właścicieli na wczesnym etapie rozmów, w celu ustalenia, czy rozdzielenie działalności jest dla nich do przyjęcia, a także przedyskutowania ewentualnych sposobów jego przeprowadzenia. Jest to obszar, w którym PMR, wykorzystując relacje nawiązane z właścicielami, może spróbować przekonać ich do wyodrębnienia działalności niepodstawowej, sugerując różne warianty omówione uprzednio z inwestorem. Procedura wyodrębnienia jest często dość złożona, ważna jest zatem ścisła współpraca z właścicielami.
Standardy rachunkowości Ostatni aspekt jest związany ze standardami rachunkowości stosowanymi przez dział finansowy firmy. W Europie Środkowej i Wschodniej nadal powszechne jest stosowanie lokalnych standardów, które, po przystąpieniu części krajów do UE, są w coraz większym stopniu harmonizowane z międzynarodowymi standardami sprawozdawczości finansowej. Nadal jednak pozostaje wiele rozbieżności. PMR jest w stanie przedstawić inwestorom kompleksowe sprawozdanie dokładnie odpowiadające wymogom dotyczącym danej branży. Dla zapewnienia inwestorowi maksymalnie przejrzystego obrazu podstawowe znaczenie ma zatem zdefiniowanie na wczesnym etapie współpracy profilu firmy docelowej, informacji potrzebnych inwestorowi do podjęcia decyzji w sprawie dalszych kroków, a także danych finansowych i sposobu ich prezentacji. Podsumowanie Wszystkie omówione powyżej czynniki to przykłady kwestii, które można postrzegać jako zagrożenia dla transakcji, jako specyfikę regionu, o której należy pamiętać i z którą należy sobie poradzić lub, w przypadku niektórych czytelników, jako ogólne zagadnienia mogące niekiedy mieć również zastosowanie w innych obszarach geograficznych, a zwłaszcza na rynkach wschodzących. Niemniej jednak każdy inwestor zainteresowany Europą Środkową i Wschodnią musi mieć świadomość, że kraje tego regionu, chociaż od 20 lat doganiają zachodnie gospodarki, nadal mają dużo do nadrobienia. Dlatego też inwestorom pragnącym szybko i skutecznie realizować tutaj transakcje przejęć zdecydowanie zaleca się zapewnienie sobie wsparcia ze strony doradcy zaznajomionego z realiami regionu i mającego doświadczenie w zakresie zakupu firm.
Informacja o PMR PMR Consulting () jest wyspecjalizowanym działem PMR, który oferuje szeroki zakres usług konsultingowych na rzecz firm zainteresowanych inwestycjami w Europie Środkowo-Wschodniej. Typowe projekty realizowane przez PMR Consulting obejmują świadczenie usług badania otoczenia konkurencyjnego (competitive intelligence), doradztwo strategiczne oraz konsulting na potrzeby realizacji bezpośrednich inwestycji zagranicznych oraz transakcji fuzji i przejęć. Dzięki zespołowi konsultantów pochodzących z całej Europy Wschodniej, PMR Consulting oferuje swoim klientom szeroki zakres kompleksowych usług o charakterze regionalnym, jak również usługi konsultingowe dotyczące poszczególnych krajów. PMR Research (www.research-pmr.com) jest wyspecjalizowanym działem firmy PMR świadczącym usługi badania rynku na indywidualne zlecenie klientów. Świadczone przez PMR Research usługi obejmują pełen wachlarz metodologii ilościowych i jakościowych, w tym badania satysfakcji klientów, świadomości marki, wizerunku firm i produktów, analizy segmentacyjne i inne. PMR Research oferuje także przygotowywanie specjalistycznych analiz branżowych, badania online oraz tworzenie marketingowych baz danych. Usługi PMR Research są dostępne w ponad 20 krajach Europy Środkowej i Wschodniej. PMR Publications (www.pmrpublications.com) wydaje wysokiej jakości publikacje biznesowe przeznaczone dla firm działających w Polsce, pozostałych krajach Europy Środkowo-Wschodniej oraz na innych rynkach rozwijających się. Opracowania PMR Publications analizują klimat inwestycyjny w regionie, a w szczególności sytuację w branży budowlanej, farmaceutycznej, IT i telekomunikacyjnej oraz handlu detalicznego. Oferta PMR Publications obejmuje płatne i bezpłatne newslettery branżowe, internetowe serwisy informacyjne oraz raporty analityczne. Informacje o Polsce i krajach Europy Środkowo-Wschodniej można uzyskać na stronach www.polishmarket.com i www.ceemarket.com oraz portalach poświęconych sektorowi budowlanemu (www.rynekbudowlany.com, www.constructionpoland.com, www.constructionrussia.com, www.constructionukraine.com, www.ceeconstruction.com), branży IT i telekomunikacja (www.itandtelecompoland.com, www.ceeitandtelecom.com, www.ictrussia.com), handlu detalicznego (www.retailpoland.com, www.ceeretail.com, www.russiaretail.com) oraz farmaceutycznej (www.pharmapoland.com, www.ceepharma.com). Dane kontaktowe PMR PMR Consulting tel.: /48/ 12 296 22 50 fax: /48/ 12 296 22 99 e-mail: info@pmrconsulting.com