Wstęp Wrzesień 214 Trzeci kwartał 214 roku na rynku złota przebiegał pod znakiem dynamicznej przeceny, która sprowadziła jego notowania w pobliże 12USD tj. do najniższego poziomu od grudnia ubiegłego roku. Surowcowi wyraźnie szkodzi nasilenie oczekiwań na wcześniejsze rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp procentowych w USA oraz spadek awersji do ryzyka po tym, jak wydarzenia na wschodzie Ukrainy oraz na Bliskim Wschodzie zeszły na dalszy plan. Popyt na złoto (w tonach) Popyt 1H 212 1H 213 zmiana r/r I kw. 213 II kw. 213 I kw. 214 II kw. 214 zmiana r/r Jubilerski 1 269,8 1 91,7-14% 543,1 726,7 582,1 59,6-3% Technologiczny 27,5 199,8-4% 13,7 13,8 98,8 11, -3% Elektronika 141,1 136,3-3% 71, 7,1 67,5 68,8-2% Stomatologia 18,5 17,5-5% 9, 9,5 8,6 8,9-6% Pozostałe 47,9 46, -4% 23,7 24,2 22,7 23,3-4% Inwestycyjny 511,9 518,8 1% 286,1 225,8 283,3 235,5 4% Sztabki oraz monety 1 9,6 561,3-49% 462,6 628, 285,9 275,4-56% Sztabki 852,2 436,7-49% 355,6 496,6 224,6 212,1-57% Oficjalne monety 169,2 93,6-45% 76,2 93, 47,3 46,3-5% Medale oraz imitacje monet 69,2 31, -55% 3,8 38,4 14, 17, -56% ETF -578,7-42,5 n/a -176,5-42,2-2,6-39,9 n/a Zakupy banków centralnych 222,9 242,1 9% 13,8 92,1 124,3 117,8 28% Popyt całkowity 2 212,1 2 52,4-7% 1 63,7 1 148,4 1 88,5 963,9-16% Źródło: World Gold Council Wykres 1: Popyt na złoto (kwartalnie, skala lewa w tonach, skala prawa w mld. USD) 1 6 1 4 1 2 1 8 6 4 8 7 6 5 4 3 2 Globalny popyt na złoto Całkowity popyt na złoto w drugim kwartale 214 roku wyniósł 964 tony i spadł o 16% względem analogicznego okresu 213 roku. Za spadek zapotrzebowanie na kruszec w tym okresie odpowiadał w dużej mierze spadek popytu konsumpcyjnego (rozumianego jako sumę popytu na złotą biżuterię, sztabki oraz monety). Spadek ten został jednak częściowo zneutralizowany przez wyraźnie mniejsze odpływy kapitału z funduszy zabezpieczonych w złocie. 2 27 28 29 21 211 212 213 214 1 W tonach mld. USD Źródło: Bloomberg, World Gold Council, opracowanie własne 1
Wrzesień 214 Wykres 2: Popyt na złotą biżuterię (w tonach, kwartalnie) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 Popyt na złotą biżuterię Źródło: Bloomberg, World Gold Council, opracowanie własne Popyt na złoto w sektorze jubilerskim Drugi kwartał 214 roku zgodnie z oczekiwaniami przyniósł wyraźny spadek popytu na złoto w sektorze jubilerskim. Zapotrzebowanie na żółty kruszec w tym sektorze spadło o 3% r/r z poziomu 727ton w II kwartale 213 roku do poziomu 51 ton w II kwartale 214 roku, co było w głównej mierze efektem wysokiej bazy z 213 roku. Największy spadek zapotrzebowania na złotą biżuterię mogliśmy zaobserwować w Indiach, gdzie popyt w II kwartale był niższy aż o 28% r/r. Niski popyt na złoto w tym okresie był spowodowany wyborami w tym kraju oraz utrzymującymi się oczekiwaniami na poluzowanie przez nowe władze ceł na import złota i odkładanie decyzji o zakupie na okres powyborczy. Nowo powołany rząd zgodnie z oczekiwaniami poluzował częściowo wprowadzone w 213 roku restrykcje. Dlatego w III oraz IV kwartale popyt na złotą biżuterię w Indiach powinien okazać się silny za czym dodatkowo przemawia sezonowa zależność zgodnie z którą w okresie rozpoczynającego się sezonu festiwali oraz wesel rośnie zainteresowanie wyrobami z kruszcu. Wykres 3: Popyt na złoto w sektorze technologicznym (w tonach, kwartalnie) 14 12 1 8 6 4 2 27 28 29 21 211 212 213 214 Popyt na złoto w sektorze technologicznym Źródło: World Gold Council, opracowanie własne Popyt na złoto w sektorze technologicznym W II kw. br. mieliśmy do czynienia z niższym zapotrzebowaniem na złoto w każdej z podkategorii sektora technologicznego, co przełożyło się łącznie na spadek popytu w tej kategorii o 3% r/r. W przypadku elektroniki zapotrzebowanie w II kwartale okazało się niższe o 2%, co było wynikiem rosnącego wykorzystania miedzi do produkcji kabli kosztem złota, oraz zastępowaniem go przy produkcji urządzeń elektronicznych przez tańsze srebro. Spadające wykorzystanie złota do produkcji okablowania jest częściowo neutralizowane przez rosnące jego wykorzystanie do produkcji półprzewodników dla elektroniki. Zwiększająca się sprzedaż urządzeń elektronicznych takich jak smartfony i tablety do produkcji których wykorzystuje się złoto będzie generować dodatkowy popyt na ten surowiec, jednak ten wzrost zapotrzebowania będzie osłabiany przez niższe wykorzystanie złota do produkcji okablowania. W przypadku sektora dentystycznego w II kw. utrzymywał się długoterminowy trend spadku jego wykorzystania kosztem tańszych alternatyw takich jak m.in. ceramika oraz metale nieszlachetne. W naszej ocenie w tej podkategorii będzie już trudno odwrócić negatywne tendencje. 2
2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 Złoto raport analityczny Wrzesień 214 Wykres 4: Popyt inwestycyjny na złoto (w tonach, kwartalnie bez funduszy ETF) 7 6 5 4 3 2 1 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 Popyt inwestycyjny Źródło: Bloomberg, World Gold Council, opracowanie własne Wykres 5: Zakupy złota przez banki centralne (w tonach, kwartalnie) 2 15 1 5-5 -1 28 29 21 211 212 213 214 Źródło: World Gold Council Zakupy złota banków centralnych Wykres 6: Rezerwy złota (w tonach, kwartalnie) 34 33 32 31 Popyt inwestycyjny na złoto Popyt na złoto w drugim kwartale wyniósł 235,5 ton i był o 4,% wyższy niż w analogicznym okresie 213 roku. W drugim kwartale tego roku mieliśmy do czynienia z dalszym spadkiem popytu inwestycyjnego na złoto w fizycznej postaci, który był niższy aż o 56% r/r. Wynika to jednak w głównej mierze z efektu wysokiej bazy z pierwszej połowy 213 roku, kiedy inwestorzy skuszeni wyraźną przeceną cen złota decydowali się na zwiększanie zaangażowania w tę klasę aktywów, co w konsekwencji wygenerowało historycznie najwyższy popyt inwestycyjny na złoto w fizycznej postaci. Niższy popyt w tym segmencie został zneutralizowany z nawiązką przez mniejsze odpływy z funduszy ETF zabezpieczonych w złocie (-4ton w II kwartale 214 roku względem -42ton w analogicznym okresie 213 roku. Historycznie druga połowa roku jest najlepszym okresem jeżeli chodzi o popyt na złoto (co jest wynikiem kończących się żniw w Indiach i rozpoczynającego się w tym kraju sezonu wesel), co wraz z relatywnie niską bazą z roku ubiegłego powinno oddziaływać w kierunku powrotu do dodatnich dynamik. Dodatkowo najświeższe dane dotyczące funduszy ETF wskazują, iż w III kwartale odpływy z tych funduszy będą się utrzymywać na niskim poziomie (w roku ubiegłym były one w analogicznym okresie na relatywnie wysokie). Pozytywnym czynnikiem będzie również złagodzenie przez nowy Indyjski rząd regulacji ukierunkowanych na ograniczenie importu złota przez Indie. Popyt na złoto banków centralnych Drugi kwartał 214 roku był 14 z rzędu okresem w którym banki centralne zwiększały udział złota w swoich rezerwach. W analizowanym okresie kontrybucja banków centralnych w globalnym popycie na złoto wyniosła 118 ton i była o 28% r/r większa, natomiast w całym pierwszym półroczu banki zwiększyły udział złota w rezerwach o 242 ton, tj. o 9%. Podobnie jak w poprzednim kwartale liderami zakupów złota były banki krajów z byłych republik sowieckich m.in. Rosja i Kazachstan. Wykres 7: Złoto w funduszach ETF (w tonach, tygodniowo) 3 25 2 15 1 3 29 28 5 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 Złoto w funduszach ETF World Źródło: Bloomberg, opracowanie własne 3
Wrzesień 214 Podaż złota (w tonach) Podaż 1H 212 1H 213 zmiana r/r I kw. 213 II kw. 213 I kw. 214 II kw. 214 zmiana r/r Podaż producentów 1 394,6 1 537,1 1% 675,6 719, 721,8 815,3 13% Wydobycie złota 1 42,3 1 478,5 4% 686,2 734,1 713,2 765,3 4% Headging producentów -25,7 58,6 n/a -1,6-15,1 8,6 5, n/a Recykling złota 628,1 578,3-8% 367,4 26,7 315,6 262,7 1% Całkowita podaż 2 22,7 2 115,4 5% 1 43, 979,7 1 37,4 1 78, 1% Źródło: World Gold Council Wykres 8: Globalna podaż złota (w tonach, kwartalnie) 1 2 1 8 6 4 2 27 28 29 21 211 212 213 214 Podaż producentów Recykling złota Źródło: Bloomberg, opracowanie własne Globalna podaż złota Całkowita podaż złota w drugim kwartale wzrosła o 98,2 ton tj. o 1% r/r, natomiast w całym pierwszym półroczu była ona o 5% wyższa od analogicznego okresu w 213 roku. Za wzrost w tej kategorii w głównej mierze odpowiada rosnące wydobycie w kopalniach, które w drugim kwartale tego roku dostarczyły na rynek o 4% r/r więcej złota. Dodatkowo w analizowanym okresie mieliśmy do czynienia ze wzrostem podaży surowca pochodzącego z recyklingu o 1% r/r. Rosnąca podaż po stronie producentów jest wynikiem uruchamiania nowych projektów inwestycyjnych oraz zwiększania wydobycia w już istniejących kopalniach. Większość z zaplanowanych nowych projektów została już uruchomiona przez co w dalszej części roku nie powinniśmy już mieć do czynienia z rosnącą podażą po ich stronie. Obecne niższe poziomy cenowe mogą oddziaływać w dalszej części roku w kierunku ograniczenia podaży złota pochodzącego z recyklingu. 4
Wrzesień 214 Czynniki wpływające na popyt inwestycyjny W strukturze zapotrzebowania na złoto, istotny pozostaje popyt inwestycyjny. Jest on w pewnym stopniu determinowany przez wysokość realnych stóp procentowych (niższe stopy wyższa cena złota) oraz stopę inflacji i oczekiwań inflacyjnych (zależność dodatnia), dlatego warto zwracać uwagę na te czynniki. W ostatnim czasie ponownie na popyt inwestycyjny na kruszec zaczął w istotny sposób oddziaływać poziom awersji do ryzyka (im wyższy, tym lepiej dla kruszcu). Wykres 9: Poziom realnych stóp procentowych w największych gospodarkach (stopa 3M-inflacja konsumentów) 6, 4, 2,, -2, -4, -6, USA strefa euro Wielka Brytania Japonia Źródło: Bloomberg, opracowanie własne Realne stopy procentowe Realne stopy procentowe w największych gospodarkach nieco wzrosły za sprawą spadku inflacji, który np. w przypadku strefy euro, był większy niż zniżka nominalnych stóp. W efekcie trend realnych stóp jest negatywny dla notowań złota, choć sam fakt, że pozostają one ujemna, już pozytywny. Negatywny jest również niski poziom inflacji na świecie, gdyż złoto jest często traktowane jako zabezpieczenie przed wzrostem cen towarów i usług. W krótkim terminie realne stopy procentowe prawdopodobnie pozostaną bez większych zmian z jednej strony za sprawą inflacji, która utrzyma się na niskich poziomach, z drugiej ze względu na niewielką przestrzeń do obniżek stóp. W dłuższej perspektywie negatywnie na kruszec mogą wpływać ewentualne wcześniejsze niż obecnie zakłada to rynek podwyżki stóp w USA (np. w I kw. 215 r.), które mogą doprowadzić do wzrostu realnego kosztu pieniądza w tym kraju. Wykres 1: Wzrost bilansów banków centralnych od 27 r. 55 45 35 25 15 5-5 złoto EBC Fed Bank Anglii Bank Japonii Źródło: Bloomberg, opracowanie własne Działania banków centralnych W ostatnim czasie złoto dynamicznie traciło na wartości w dużej mierze za sprawą spekulacji na temat tego, iż stopy procentowe w USA zostaną podniesione wcześniej niż do tej pory zakładał rynek. Pierwsza podwyżka kosztu pieniądza w Stanach Zjednoczonych będzie miała miejsce naszym zdaniem już w I kw. 215 r. Dyskusja na jej temat może w najbliższych miesiącach w dalszym ciągu szkodzić notowaniom złota. Dopiero gdy stanie się ona faktem, inwestorzy mogą zacząć chętniej lokować swe środki na rynku kruszcu. Lekko negatywną presję ze strony oczekiwanych działań Fed w najbliższych miesiącach powinna hamować wciąż łagodzona polityka pieniężna w strefie euro. W miesiącach letnich złoto zaczęło słabiej sprawdzać się jako zabezpieczenie przed ryzykiem. W momentach eskalacji napięć na wschodzie Europy cena kruszcu pozostawała bez zmian bądź jedynie nieznacznie wzrastała. Takie zachowanie pokazuje, że zaufanie inwestorów do metalu nieco się nadwątliło i prawdopodobnie nie zostanie zbyt szybko odbudowane. Dlatego też w najbliższych miesiącach okresowe wzrosty awersji do ryzyka na rynkach mogą jedynie nieznacznie i chwilowo wspierać notowania kruszcu. 5
Wrzesień 214 Analiza techniczna: Wykres 12: Tygodniowy, świecowy wykres ceny złota Źródło: Reuters Cena złota powróciła pod 2-sesyjną średnią ruchomą, co pogarsza jej średnioterminowe perspektywy. Z drugiej strony wartość żółtego kruszcu obecnie znalazła się przy istotnym wsparciu na 12USD/oz., które powinno skutecznie ograniczać dalszą przecenę, co wraz z silnym wyprzedaniem jego notowaniach przemawia za korektą wzrostową po ostatnich spadkach maksymalnie w okolice 13USD. W przypadku ewentualnego trwałego przebicia wsparcia przy poziomie 12USD należy oczekiwać dalszej zniżki najpierw w okolice 118USD, a następnie do 11USD. 6
Wrzesień 214 Podsumowanie Notowaniom złota w najbliższych miesiącach w dalszym ciągu szkodzić będzie dyskusja na temat wcześniejszego od dotychczasowych założeń początku cyklu podwyżek stóp procentowych w USA. Pierwsza podwyżka kosztu pieniądza może mieć już tam miejsce w I kw. 215 r. Negatywną presję tworzoną przez ten czynnik będzie nieco zmniejszać łagodzenie polityki pieniężnej przez Europejski Bank Centralny oraz możliwy wzrost popytu ze strony Indii i Chin. Z punktu widzenia analizy technicznej istotną barierę dla spadków stanowią poziomy 118-12 USD, jednak przy nasileniu spekulacji na temat zaostrzenia polityki monetarnej w USA mogą one zostać trwale przebite. Tabela: Prognoza ceny złota obecnie XII 214 III 215 IX 215 Cena uncji złota w USD 1 215 1 2 1 15 1 3 Źródło: RBPL, prognoza ceny złota według modelu Raiffeisen Research *stan na 3.9.14 Tabela: Mediana rynkowych prognoz ceny złota oraz średnia cena kontraktów terminowych w danym okresie. Q4 14 Q1 15 Q2 15 Q3 15 215 216 217 Kontrakty Terminowe 1218 1219 122 1221 1221 1231 1256 Mediana 126 1237 123 122 1255 1257 1194 Źródło: Bloomberg 7
Wrzesień 214 Materiał sporządzili: Tomasz Regulski, Starszy Analityk Rynków Finansowych e-mail: tomasz.regulski@raiffeisen.pl +48 22 585 33 24 Piotr Jelonek, Młodszy Analityk Rynków Finansowych e-mail: piotr.jelonek1@raiffeisen.pl +48 691 222 46 Klauzula Ograniczenia Odpowiedzialności: Niniejsza wiadomość została przesłana zgodnie z Pani/Pana zamówieniem. Informujemy, iż zgoda na otrzymywanie informacji może zostać w każdej chwili odwołana. Jeżeli nie życzy sobie Pani/ Pan dalszego otrzymywania materiałów przygotowanych przez Biuro Analiz Ekonomicznych Raiffeisen Bank Polska S.A. lub niniejszy materiał został wysłany na Pani/Pana adres przez pomyłkę, prosimy o przesłanie e-maila o tytule "REZYGNACJA" na skrzynkę e-mailową: ekonomistarez@raiffeisen.pl. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego i zostało przesłane na podstawie ustnej zgody, która w każdej chwili może być odwołana. Ma ono charakter wyłącznie informacyjny. Nie jest próbą reklamy ani oferowania sprzedaży produktów Raiffeisen Bank Polska S.A (zwanego dalej Bankiem). Wyrażane opinie są niezależnymi opiniami Banku. W opracowaniach wykorzystano źródła informacji, które Bank uważa za wiarygodne i dokładne, lecz nie istnieje gwarancja, iż są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym opracowaniu wyrażają opinie Banku w dniu jego wydania. Wykresy i diagramy przestawione w niniejszym opracowaniu mają charakter wyłącznie ilustracyjny oraz nie są doradztwem inwestycyjnym ani prognozą. Bank nie świadczy doradztwa inwestycyjnego w związku z zawieranymi przez Klienta transakcjami ani nie udziela rekomendacji zawarcia transakcji, co oznacza, że udzielone informacje oraz przedstawione portfele modelowe nie mają charakteru rekomendacji. Ostateczna decyzja zawarcia transakcji należy wyłącznie do Klienta. Bank nie występuje w roli pośrednika ani przedstawiciela. Przed zawarciem każdej transakcji Klient powinien, nie opierając się na informacjach przekazanych przez Bank, określić jej ryzyko, potencjalne korzyści oraz straty z nią związane, jak również w szczególności charakterystykę, konsekwencje prawne, podatkowe i księgowe transakcji, konsekwencje zmieniających się czynników rynkowych oraz w sposób niezależny ocenić, czy jest w stanie sam lub po konsultacjach ze swoimi doradcami podjąć takie ryzyko. Powielanie bądź publikowanie niniejszego raportu lub jego części bez pisemnej zgody Banku jest zabronione. 8