Opracowanie cykliczne. Komentarz poranny

24 listopada 2010 Rynek akcji Polska Opracowanie cykliczne BRE Bank Securities Departament Analiz: M. Marczak (22 6974738); I. Rokicka (22 6974737) K. Kliszcz (22 697 47 06) P. Grzybowski (22 6974717) M. Stokłosa (22 697 47 41) J. Szkopek (22 697 47 40) Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana DJIA 11 036,4-1,27% FTSE 100 5 581,3-1,75% Miedź (LME) 8 140,0-1,81% S&P 500 1 180,7-1,43% WIG20 2 638,0-0,29% Ropa (Brent) 82,4-0,93% NASDAQ 2 495,0-1,46% BUX 21 953,5-1,49% USD/PLN 2,98 +2,82% DAX 6 705,0-1,72% PX 1 122,0-1,71% EUR/PLN 3,98 +0,86% CAC 40 3 724,4-2,47% PLBonds10 5,89 +0,43% EUR/USD 1,34-1,91% Informacje ze spółek i sektorów Banki Zysk netto sektora wyniesie ok. 10 mld PLN; 4Q bez anomalii w saldzie rezerw Przewodniczący KNF, Stanisław Kluza, powiedział, Ŝe nie spodziewa się aby 4Q 2010 był znacząco gorszy niŝ poprzednie kwartały tego roku. Poinformował, Ŝe nie oczekuje Ŝadnych anomalii jeŝeli chodzi o saldo rezerw. Wskazał, Ŝe zysk sektora za cały rok powinien wynieść ok. 10 mld PLN. Po dziewięciu miesiącach 2010 sektor bankowy wygenerował 8,6 mld PLN zysku netto (+26% R/R). Przy załoŝeniu, Ŝe zysk całoroczny sektora ma wynieść 10 mld PLN, wynik netto 4Q kształtowałby się na poziomie tylko ok. 1,4 mld PLN (-21% R/R). ChociaŜ nie spodziewamy się obecnie Ŝadnych anomalii w wynikach 4Q 2010, wskazujemy, Ŝe zwyczajowo występuje sezonowość kosztów operacyjnych, więc niektórym bankom moŝe być trudno poprawić wyniki z 3Q 2010. (I. Rokicka) CSOB planuje równoległy debiut w Pradze i w Warszawie Dzisiejszy Parkiet, powołując się na agencję Reuters, Ŝe czeski CSOB planuje równoległy debiut na giełdzie w Pradze i w Warszawie. Właściciel CSOB, belgijski KBC, zobowiązał się do sprzedaŝy przez giełdę 30-40% udziału w spółce, po tym jak zaakceptował pomoc rządową w 2008. Debiut w Pradze miał juŝ nastąpić wiosną tego roku. Ostatnie doniesienia wskazywały, Ŝe debiut jest planowany na 2Q 2011. Informacja o dual-listingu w Warszawie jest dla nas nową informacją. Warszawska giełda niewątpliwie kusi zarówno wyŝszymi wycenami względem giełdy w Pradze, jak i szerszym dostępem do lokalnych inwestorów instytucjonalnych. Debiut CSOB w Warszawie to kolejne potencjalne źródło podaŝy akcji w sektorze finansowym, co moŝe obniŝyć sentyment względem sektora. (I. Rokicka) Asseco Poland Kupuj - z dn. 31.08.10 Cena docelowa: 65,30 PLN Sygnity Kupuj - z dn. 02.03.10 Cena docelowa: 18,20 PLN Famur Redukuj z dn. 13.09.10 Cena docelowa: 2,2 PLN Bez odwołania w sprawie TETRA Asseco Poland nie złoŝyło odwołania od decyzji dotyczącej braku zaproszenia dla spółki w dialogu konkurencyjnym w przetargu na pierwszy etap OCSŁR. Odwołanie takie złoŝył m.in. ATM. Decyzja ta jest dosyć zaskakujaca i wynikać moŝe w naszym mniemaniu z koncentracji na innych zamówieniach przewidzianych Siódmą Osia Priorytetową PO IG. (P. Grzybowski) Kontrakt z PSE Konsorcjum Sygnity i Winuela (spółka z grupy Sygnity), w wyniku wygrania przetargu, podpisało umowę na serwis techniczny platformy sprzętowo-programowej systemu SIRE, eksploatowanego przez Polskie Sieci Elektroenergetyczne. Umowa została podpisana na trzy lata, a jej wartość to 18,94 mln PLN. Jest to utrzymanie systemu zbudowanego przez Winuel kilka lat temu. Całkowita wartość zamówienia to około 2,8% skonsolidowanych przychodów jakie spółka osiągnie w bieŝącym roku. Na 2011 rok przypadać jednak będzie około 5,0 mln PLN, czyli 0,9% skonsolidowanych przychodów 2010 roku. (P. Grzybowski) Umowa o duŝej wartości Spółka poinformowała o podpisaniu szeregu umów na sprzedaŝ węgla z Dalia Paliwa Sp. z o.o. opiewających na łączną kwotę 65,7 mln PLN. W ramach umowy Grupa Famur sprzedaje węgiel, rozliczany w ramach obligacji emitowanych przez Katowicki Holding Węglowy. Informacja bez wpływu na notowania Spółki. (J. Szkopek) Dom 24 listopada Inwestycyjny 2010 BRE Banku nie wyklucza złoŝenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

EnergomontaŜ Północ Polimex Mostostal Trzymaj - z dn. 15.11.10 Cena docelowa: 4,2 PLN PA Nova Unibep Akumuluj - z dn. 14.09.10 Cena docelowa: 9,3 PLN NFI Empik Umowa za 288,6 mln PLN EnergomontaŜ Północ w konsorcjum ze spółką zaleŝną Energop podpisał kontrakt z PGE na modernizację i remont układu rurociągów parowych i wodnych bloków 7-12 w Elektrowni Bełchatów. Wartość umowy to 288,6 mln PLN, czyli około 6,7% prognozowanych przychodów Polimexu na rok 2010. Kontrakt będzie realizowany przez około 5 lat. Portfel zamówień EnergomontaŜu ma obecnie wartość 450 mln PLN, z czego portfel na rok 2011 ma wartość około 200 mln PLN i jest wypełniony w połowie. Do końca roku wartość portfela zleceń na rok 2011 moŝe wzrosnąć do 220 mln PLN. Podpisanie kontraktu jest zgodne z oczekiwaniami. Zlecenie jest spore w kontekście Polimexu i bardzo duŝe w kontekście EnergomontaŜu, warto jednak zauwaŝyć, Ŝe jego realizacja potrwa aŝ 5 lat. Zlecenie pozwoli zwiększyć portfel zamówień Energopu, odpowiedzialnego za wykonanie rurociągów. (M. Stokłosa) Prognozy na rok 2010 i 2011 PA Nova opublikowała prognozy na rok 2010 i 2011. W 2010 roku spółka prognozuje 143,2 mln PLN przychodów, w 2011 roku zaś 160,8 mln PLN. Zysk netto w 2010 roku ma wynieść 19,5 PLN, zaś w roku 2011: 21,3 mln PLN. Prognoza uwzględnia utrzymanie relacji kosztów ogólnych do przychodów, utrzymanie korzystnych cen budowy w 2011 roku, realizację inwestycji w Kędzierzynie Koźlu, Zamościu i Stalowej Woli. Wycena Galerii Sanowa nie została ujęta w prognozie. PA Nova rozwaŝy wycenę obiektu, gdy historia jego działalności będzie wystarczająca do dokonania takiej wyceny. Opis prognozy wyczerpuje wszystkie ewentualne pytania. Szacujemy, Ŝe na koniec 2011 roku dodatnia wycena Galerii Sanowa mogłaby wynieść +47,4 mln PLN. W takim przypadku zysk netto w 2011 roku mógłby wynieść 59,7 mln PLN. (M. Stokłosa) Kontrakt mieszkaniowy za 41,6 mln PLN Unibep podpisał aneks do umowy z firmą Linaria na realizację inwestycji Mozaika Mokotów. Aneks powoduje, Ŝe umowa wchodzi w Ŝycie. Inwestycja będzie obejmowała 143 mieszkania o powierzchni uŝytkowej 10 tys. m2. Wartość umowy to 41,6 mln PLN (6,1% prognozowanych przychodów Unibepu na rok 2010). Termin zakończenia prac to 31 grudnia 2011. Wiadomość lekko pozytywna. (M. Stokłosa) EMF emisja obligacji Empik poinformował o emisji obligacji czteroletnich o łącznej wartości 249,5 mln PLN. Oprocentowanie WIBOR plus marŝa, obligacje mają zostać wykupione dnia 24.11.2014. Środki z emisji zostaną przeznaczone na finansowanie zadań inwestycyjnych grupy. Środki w kwocie 168,3 mln PLN zostaną przeznaczone na umorzenie obligacji wyemitowanych do tej pory. Obligacje nie są zabezpieczone. (G. Borowska) Pozostałe wiadomości ze spółek ATM ATM ma szansę wrócić do gry w przetargu na Tetrę; Wasko i Asseco spasowały. Konsorcjum EADS i ATM, które nie zostało zaproszone przez CPI MSWiA do składania ofert w przetargu na Ogólnokrajowy Cyfrowy System Łączności Radiowej - etap I (tzw. Tetra) złoŝyło do Krajowej Izby Odwoławczej odwołanie od tej decyzji. Konsorcjum z udziałem Asseco oraz spółka Wasko, które początkowo chciały wziąć udział w tym przetargu, ale nie zostały zaproszone do składania ofert, nie złoŝyły odwołań do KIO. Budownictwo CEZ W 2011 podaŝ obligacji dla KFD nie mniejsza niŝ w 2010 roku. CEZ moŝe odkupić euroobligacje opiewające na 1.400 mln euro. Czeski koncern energetyczny CEZ zaoferował moŝliwość odkupu swoich euroobligacji, opiewających na łączną kwotę 1.400 mln euro. Obligatariusze mogą teŝ wymienić papiery na nowo wydane euroobligacje. Deweloperzy We wrześniu koszty budowy domów wzrosły o 0,2 proc. rdr. Energoinstal Hefal Serwis Hyperion Spółka otrzymała od niemieckiej firmy Baumgarte Boiler Systems zlecenie o wartości ok. 30 mln PLN. Przedmiotem zlecenia jest wykonanie i montaŝ kotła do utylizacji odpadów komunalnych. Prace mają potrwać do końca sierpnia. Zarząd spółki złoŝył do prokuratury zawiadomienie o podejrzeniu popełnienia przestępstwa. Spółka nie podała jednak Ŝadnych szczegółów. UOKiK zgodził się na przejęcie przez Hyperion spółki Cyfoca Holdings Public. UOKiK wydał zgodę na przejęcie przez Hyperion spółki Cyfoca Holdings Public Co. Limited, która ma 77,27 proc. udziałów w krakowskim operatorze telewizji kablowej Stream Communication. 24 listopada 2010 2

Integer.Pl Integer.pl potwierdza plan osiągnięcia 15-18 mln zł zysku netto w 2010 r. Grupa Integer.pl moŝe w całym 2010 r. osiągnąć 15-18 mln zł zysku netto i ponad 200 mln zł przychodów, wynika z wypowiedzi prezesa Rafała Brzoski, który potwierdził wcześniejsze zapowiedzi. Po trzech kwartałach grupa miała 12,50 mln zł zysku i ponad 145 mln zł przychodów. Integer.pl pracuje nad kolejnymi brandami MVNO, liczy na sukces FreeM. Integer.pl liczy, Ŝe w ciągu roku pozyska dziesiątki tysięcy" klientów marki telefonii komórkowej FreeM. Spółka z Grupy Integer.pl planuje uruchamianie kolejnych brandów; obecnie jest operatorem marki Carrefour Mova" w której działa ok. 30 tys. aktywnych kart SIM. Integer.pl planuje wprowadzenie usługi paczkomatowej na nowe rynki w 2011 r. Grupa Integer.pl prowadzi zaawansowane rozmowy nt. uruchomienia usługi paczkomatowej na rynkach zagranicznych i w 2011 r. powinna ją wprowadzić do przynajmniej jednego nowego kraju. Spółka planuje teŝ rozwój innych nowych usług. KGHM KGHM I FIZ Aktywów Niepublicznych kupił większościowy pakiet akcji Uzdrowiska Połczyn za 26,4 mln zł. Lentex Media Mostostal Zabrze PGE PGNiG Rainbow Tours Lentex chciałby sfinalizować przejęcia Gamratu i Graboplastu w I kw. '11. Lentex, który negocjuje z MSP kupno ZTS Gamrat, a w poniedziałek podpisał przedwstępną umowę kupna węgierskiej spółki Graboplast, liczy, Ŝe obie transakcje uda się zrealizować w pierwszym kwartale przyszłego roku. Po przejęciu obu spółek przychody grupy mogą wzrosnąć do 650-700 mln zł. TVP chce wziąć udział w konkursie na pierwszy multipleks tv cyfrowej. Konsercjum z Mostostalem Zabrze podpisało umowę o wartości 6,1 mln PLN. PGE podtrzymuje zainteresowanie udziałem w litewskiej elektrowni atomowej. Podpisanie umowy na budowę bloku energetycznego w Stalowej Woli w II-III Q 2011. PGNiG liczy, Ŝe podpisanie umowy z generalnym wykonawcą na budowę bloku gazowo-parowego w Stalowej Woli nastąpi w drugim-trzecim kwartale przyszłego roku. W tym samym czasie powinna zostać domknięta kwestia finansowania projektu, którego wartość szacowana jest na 1,6-1,9 mld zł. Elektrociepłownia ma wejść do eksploatacji w drugiej połowie 2014 roku. W '11 Rainbow Tours chce mieć 11 mln zł zysku netto, planuje kolejne przejęcie. Rainbow Tours liczy, Ŝe w przyszłym roku zysk netto grupy wzrośnie do 11 mln zł, a przychody do 500 mln zł. W 2012 roku, dzięki kolejnej akwizycji, zysk netto moŝe wzrosnąć do 20 mln zł, a przychody do 770 mln zł. Transakcje osób powiązanych oraz funduszy CP ENERGIA BZ WBK AIB Asset Management zwiększył zaangaŝowanie w kapitale zakładowym do 5,07 proc. 4,97 proc. przed dokonaniem zmiany. PKN ING OFE zmniejszył udział kapitale zakładowym do 4,96 proc. z 5,03 proc. przed dokonaniem zmiany. Kalendarium spółek Środa /24.11.10/ EUROCASH Decyzja o ewentualnym zmniejszeniu liczy akcji oferowanych. Czwartek /25.11.10/ ORCO GROUP Publikacja skonsolidowanego raportu za III kwartał 2010 roku. Piątek /26.11.10/ ASSECO POLAND NWZA w sprawie połączenia ze spółką Alatus Sp. z o.o. i Asseco Systems S.A. Poniedziałek /29.11.10/ ATM LW BOGDANKA Wtorek /30.11.10/ WARIMPEX NWZA w sprawie zmian w radzie nadzorczej. Koniec zapisów w ogłoszonym przez NWR wezwaniu na 100 proc. akcji spółki, po 100,75 zł za kaŝdą akcję. Publikacja skonsolidowanego raportu za III kwartał 2010 roku. 24 listopada 2010 3

Kalendarium makro Środa /24.11.10/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 11:00 UE Nowe zamówienia przemysłu Wrzesień 5,3% m/m; 24,4% r/r 14:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku bez Październik -0,8% m/m środków transportu 14:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku Październik 3,3% m/m 14:30 USA Bazowy PCE Deflator Październik 0% m/m; 1,2% r/r 14:30 USA PCE Deflator Październik 0,1% m/m; 1,4% r/r 14:30 USA Dochody Amerykanów Październik -0,1% m/m 14:30 USA Wydatki Amerykanów Październik 0,2% m/m 16:00 USA SprzedaŜ nowych domów Październik 307 tys. 16:00 USA Indeks cen nieruchomości Wrzesień 0,4% m/m; 0,9% k/k Piątek /26.11.10/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:00 UE PodaŜ pieniądza M3 Październik 1,0% r/r Wtorek /30.11.10/ Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:00 Polska PKB 3 kw. 1,1% k/k; 3,8% r/r 11:00 UE Stopa bezrobocia Listopad 10,1% 15:00 USA Indeks S&P/Case-Shiller Composite 20 Wrzesień 1,7% r/r 16:00 USA Indeks zaufania konsumentów Listopad 50,2 24 listopada 2010 4

Spółka Aktualne rekomendacje DI BRE Banku S.A. Rekomendacja Cena docelowa Cena bieŝąca Data wydania Cena w dniu wydania AB Akumuluj 23,40 23,10 2010-09-28 20,60 10,3 ACTION Trzymaj 18,16 16,80 2010-11-05 18,40 11,9 AGORA Trzymaj 25,80 26,14 2010-10-05 28,30 19,8 ASBIS Akumuluj 4,08 4,09 2010-09-28 3,62 17,9 ASSECO POLAND Kupuj 65,30 53,40 2010-08-31 55,00 10,2 ASTARTA Sprzedaj 45,83 78,40 2010-05-11 57,50 7,0 BBI DEVELOPMENT Kupuj 0,55 0,47 2010-11-10 0,45 11,2 BUDIMEX Redukuj 85,20 100,80 2010-09-13 95,10 12,6 BZWBK Trzymaj 215,90 211,60 2010-09-15 215,40 16,6 CENTRUM KLIMA Akumuluj 16,1 15,44 2010-10-20 14,25 17,2 CERSANIT Redukuj 10,1 11,24 2010-10-20 11,43 13,3 CEZ Trzymaj 140,30 120,20 2010-09-13 131,20 8,8 CIECH Kupuj 34,50 20,34 2010-08-23 28,27 6,5 CINEMA CITY Trzymaj 39,90 41,35 2010-07-16 39,00 18,8 COMARCH Trzymaj 79,50 83,30 2010-09-03 79,35 19,2 CYFROWY POLSAT Akumuluj 15,30 15,29 2010-11-05 13,58 15,0 DOM DEVELOPMENT Akumuluj 50,10 42,99 2010-07-05 44,80 39,4 ELEKTROBUDOWA Redukuj 165,70 162,00 2010-09-03 186,00 15,7 EMPERIA HOLDING Zawieszona 2010-10-05 ENEA Trzymaj 21,43 24,10 2010-09-13 20,50 16,3 ERBUD Trzymaj 54,10 57,00 2010-11-05 53,80 14,0 EUROCASH Zawieszona 2010-10-05 FAMUR Redukuj 2,2 2,36 2010-09-13 2,43 14,6 GETIN Trzymaj 10,40 10,70 2010-09-15 10,11 18,8 GTC Trzymaj 23,90 23,90 2010-11-05 23,10 7,2 HANDLOWY Trzymaj 87,00 89,30 2010-10-05 87,60 16,3 ING BSK Trzymaj 815,00 922,00 2010-09-15 800,00 15,6 IMPEXMETAL Utajniona do dnia 2010-11-24 J.W. CONSTRUCTION Trzymaj 16,40 16,58 2010-07-09 16,10 5,5 KERNEL Kupuj 77,28 60,85 2010-11-05 61,55 8,6 KĘTY Trzymaj 120,00 121,10 2010-11-03 119,00 12,9 KGHM Redukuj 122,00 134,70 2010-11-12 136,90 5,9 KOMPUTRONIK Trzymaj 10,12 9,28 2010-09-28 10,80 24,4 KOPEX Akumuluj 19,8 16,80 2010-09-13 17,80 20,5 KREDYT BANK Trzymaj 15,20 15,20 2010-09-15 15,49 20,8 LOTOS Redukuj 28,40 31,80 2010-11-09 32,75 5,4 LW BOGDANKA Kupuj 125,90 105,50 2010-11-09 105,90 16,8 MILLENNIUM Redukuj 4,60 5,00 2010-10-05 5,00 20,7 MONDI Trzymaj 71,10 77,00 2010-08-13 73,70 18,0 MOSTOSTAL WARSZAWA Trzymaj 66,10 64,00 2010-09-16 64,80 16,1 NETIA Trzymaj 5,30 5,25 2010-11-05 5,43 27,2 PBG Redukuj 194,00 218,00 2010-11-05 226,00 14,5 PEKAO Sprzedaj 145,00 179,80 2010-11-05 190,00 18,3 PGE Kupuj 26,73 22,68 2010-09-13 23,78 13,6 PGNiG Akumuluj 4,40 3,75 2010-11-15 3,91 11,5 PKN ORLEN Trzymaj 40,70 43,40 2010-11-02 40,21 8,7 PKO BP Akumuluj 51,00 42,28 2010-11-10 45,76 16,5 POLICE Trzymaj 5,50 7,01 2010-06-02 5,39 14,9 POLIMEX MOSTOSTAL Trzymaj 4,20 4,20 2010-11-15 4,27 17,6 POLNORD Kupuj 50,70 33,91 2010-06-02 37,70 21,9 PZU Zawieszona 2010-08-04 RAFAKO Akumuluj 13,70 13,05 2010-09-03 12,80 17,7 SYGNITY Kupuj 18,20 15,09 2010-03-02 12,57 TAURON Kupuj 8,87 6,58 2010-09-13 5,56 12,7 TELEKOMUNIKACJA POLSKA Trzymaj 17,60 17,41 2010-10-28 18,00 139,7 TRAKCJA POLSKA Trzymaj 4,16 4,30 2010-05-06 4,14 16,4 TVN Redukuj 16,50 17,11 2010-10-27 18,50 22,5 ULMA CONSTRUCCION POLSKA Trzymaj 85,90 85,00 2010-11-05 83,80 UNIBEP Akumuluj 9,30 9,50 2010-09-14 8,38 ZA PUŁAWY Trzymaj 72,05 71,90 2010-01-06 80,90 16,6 24 listopada 2010 5 P/E 2010

Wycena banków z Europy środkowej i wschodniej /23.11.2010/ P/E ROE P/BV Cena 2009 2010 2011 2009 2010 2011 2009 2010 2011 2009 2010 2011 POLSKIE BANKI BZ WBK 211,6 17,4 16,6 14,8 16% 15% 15% 2,6 2,3 2,1 0,0% 1,9% 2,1% Getin 10,7 27,6 18,8 15,2 7% 10% 11% 2,0 1,8 1,6 0,0% 0,0% 0,0% Handlow y 89,3 23,1 16,3 13,1 9% 11% 13% 1,9 1,8 1,7 0,0% 4,2% 4,3% ING BSK 922,0 20,2 15,6 14,2 13% 15% 14% 2,5 2,1 1,9 0,0% 0,0% 2,2% Kredyt Bank 15,2 119,5 20,8 13,1 1% 7% 10% 1,6 1,4 1,3 0,0% 0,0% 0,0% Millennium 5,0 2840,1 20,7 15,4 0% 8% 9% 1,5 1,5 1,3 0,0% 0,0% 0,0% Pekao 179,8 19,6 18,3 16,3 14% 13% 14% 2,6 2,3 2,2 0,0% 1,6% 3,3% PKO BP 42,3 20,6 16,5 12,8 13% 15% 18% 2,6 2,5 2,2 2,4% 4,5% 2,4% Mediana 21,8 17,4 14,5 11% 12% 14% 2,2 2,0 1,8 0,0% 0,8% 2,2% INWESTORZY POLSKICH BANKÓW AIB 0,3 - - - - - - 0,1 0,1 0,2 0,0% 0,0% 0,0% BCP 0,6 15,9 9,1 8,1 4% 5% 6% 0,5 0,5 0,5 3,7% 3,7% 4,5% Citigroup 4,1-11,2 9,3-7% 8% 0,8 0,8 0,7 0,2% 0,0% 0,5% Commerzbank 5,9-9,0 9,4-7% 6% 0,5 0,7 0,7 0,0% 0,0% 0,2% ING 7,3 29,8 6,6 5,4 1% 11% 11% 0,8 0,7 0,6 0,0% 0,3% 2,3% KBC 28,3-6,1 5,6-14% 15% 0,9 0,9 0,8 0,0% 2,7% 4,1% UCI 1,6 16,6 15,9 7,7 3% 3% 6% 0,5 0,5 0,5 1,5% 2,3% 4,8% Mediana 16,6 9,1 7,9 3% 7% 7% 0,5 0,7 0,6 0,0% 0,3% 2,3% ZAGRANICZNE BANKI BEP 4,0 7,2 9,4 7,9 10% 7% 8% 0,7 0,7 0,6 6,8% 5,8% 6,2% Deutsche Bank 39,1 5,7 8,9 6,6 13% 8% 11% 0,7 0,7 0,7 2,3% 2,0% 2,8% Erste Bank 31,6 12,6 14,0 9,4 9% 8% 11% 1,1 1,0 0,9 1,6% 1,9% 2,3% Komercni B. 4160,0 14,5 12,8 11,6 17% 18% 18% 2,5 2,2 2,0 3,9% 4,7% 5,4% OTP 5135,0 9,6 11,4 8,1 13% 9% 12% 1,2 1,1 1,0 0,9% 2,4% 3,6% Santander 7,8 7,3 7,4 6,3 14% 13% 15% 0,9 0,9 0,8 7,1% 7,5% 8,2% Turkiye Garanti B. 8,5 12,9 10,3 9,7 24% 24% 21% 2,9 2,3 1,9 1,1% 1,7% 2,6% Turkiye Halk B. 14,7 11,7 10,0 9,4 31% 29% 25% 3,3 2,7 2,2 2,8% 2,6% 3,2% Sbierbank 3,1 108,1 16,5 8,8 3% 15% 24% 2,8 2,3 1,9 0,2% 0,7% 1,4% VTB Bank 6,4-19,9 13,8-10% 13% 2,0 1,9 1,7 0,2% 0,6% 0,9% Mediana 11,7 10,8 9,1 13% 12% 14% 1,6 1,5 1,3 1,9% 2,2% 3,0% Wycena spółek ubezpieczeniowych /23.11.2010/ P/E ROE P/BV Cena 2009 2010 2011 2009 2010 2011 2009 2010 2011 2009 2010 2011 PZU 357,4 8,2 13,6 11,5 25% 20% 21% 2,7 2,5 2,2-3,1% 3,3% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Vienna Insurance G. 37,7 13,7 12,1 10,9 9% 10% 10% 1,1 1,1 1,1 3,0% 2,8% 3,1% Uniqa 15,0 32,6 17,0 12,8 4% 7% 8% 1,5 1,4 1,3 1,9% 2,3% 2,6% Aegon 4,4-6,7 6,1 0% 9% 8% 0,7 0,5 0,5 0,1% 0,0% 2,5% Allianz 89,1 8,9 8,1 7,5 12% 12% 12% 1,0 0,9 0,8 4,4% 5,1% 5,6% Aviva 3,8 6,7 6,7 6,4 13% 17% 16% 1,0 1,0 1,0 6,3% 6,7% 7,1% AXA 12,2 8,2 7,6 5,9 9% 8% 10% 0,6 0,6 0,6 4,1% 5,7% 6,8% Baloise 87,8 9,5 9,5 8,4 12% 10% 11% 1,0 1,0 0,9 5,1% 5,3% 5,4% Generali 92,0 16,5 13,2 12,2 8% 9% 9% 1,3 1,2 1,1 2,9% 3,0% 2,9% Helvetia 343,3 9,9 8,9 8,0 11% 11% 11% 1,0 0,9 0,8 4,0% 4,5% 4,8% Mapfre 2,1 6,4 6,8 6,5 17% 14% 14% 1,0 0,9 0,8 7,2% 7,1% 7,6% RSA Insurance 1,2 9,5 8,8 8,1 12% 14% 15% 1,2 1,1 1,1 6,6% 7,1% 7,4% Zurich Financial 232,5 10,1 8,8 7,7 13% 13% 14% 1,2 1,1 1,0 5,2% 6,8% 7,1% Mediana 9,5 8,8 7,8 12% 11% 11% 1,0 1,0 0,9 4,3% 5,2% 5,5% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 6

Wycena spółek paliwowych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA SPÓŁKI RAFINERYJNE Lotos 31,8 13,5 9,2 5,6 0,7 0,5 0,4 4,6 5,4 8,2 5% 6% 7% 0,0% 0,0% 0,0% PKN Orlen 43,4 8,6 6,0 6,4 0,5 0,4 0,4 14,2 8,7 9,7 5% 6% 6% 0,0% 0,0% 2,4% MOL 20200,0 9,6 6,7 5,8 1,2 0,9 0,8 23,1 12,3 8,6 13% 13% 14% 1,6% 2,1% 3,3% OMV 26,5 4,6 3,3 3,0 0,7 0,6 0,5 10,6 7,1 5,9 14% 17% 18% 3,3% 3,9% 4,1% Hellenic Petroleum 5,4 7,1 6,3 5,8 0,5 0,4 0,3 8,0 9,3 7,3 7% 6% 6% 8,3% 7,2% 7,6% Tupras 35,1 7,5 6,4 5,9 0,4 0,3 0,3 11,4 10,1 9,3 5% 5% 5% 7,2% 8,0% 8,5% Unipetrol 192,1 12,1 6,9 6,1 0,6 0,5 0,4-22,4 15,7 5% 7% 7% 0,1% 2,2% 3,1% Mediana 8,6 6,4 5,8 0,6 0,5 0,4 11,0 9,3 8,6 5% 6% 7% 1,6% 2,2% 3,3% SPÓŁKI GAZOWE PGNiG 3,8 8,1 6,4 6,4 1,2 1,1 1,1 18,4 11,5 12,8 15% 17% 18% 0,7% 2,1% 3,5% Gazprom 167,0 4,9 3,8 3,5 1,7 1,5 1,3 5,9 4,5 4,2 34% 39% 39% 1,4% 2,1% 2,6% GDF Suez 27,1 6,9 6,5 5,8 1,2 1,2 1,1 13,5 13,8 12,4 17% 18% 19% 5,6% 5,6% 5,9% Gas Natural SDG 10,8 7,6 6,9 6,8 1,8 1,8 1,8 7,6 8,6 8,2 24% 26% 26% 7,2% 7,5% 8,3% Mediana 7,2 6,5 6,1 1,4 1,3 1,2 10,5 10,0 10,3 21% 22% 23% 3,5% 3,9% 4,7% Wycena spółek energetycznych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA SPÓŁKI ENERGETYCZNE CEZ 120,2 6,0 7,0 6,9 2,8 3,0 3,1 7,9 8,8 8,4 46% 43% 45% 6,5% 7,0% 6,5% ENEA 24,1 8,5 6,1 6,7 1,4 1,1 1,2 20,7 16,3 15,7 16% 18% 18% 1,9% 1,6% 3,1% PGE 22,7 5,5 6,3 5,8 2,0 2,1 2,1 11,6 13,6 11,2 37% 33% 36% 3,1% 3,1% 3,7% TAURON 6,6 5,2 4,8 4,7 1,0 0,9 0,9 14,0 12,7 12,6 19% 19% 19% 0,6% 0,0% 2,4% E.ON 22,4 6,1 6,2 6,5 1,0 1,0 1,0 7,7 8,2 9,1 16% 16% 15% 6,7% 6,7% 6,3% EDF 32,7 6,5 6,1 5,9 1,6 1,6 1,5 16,1 15,9 14,5 25% 26% 26% 3,6% 3,5% 3,8% Endesa 18,9 5,8 5,9 5,9 1,9 1,6 1,6 7,7 8,2 8,7 32% 28% 28% 7,2% 5,8% 5,9% ENEL SpA 3,8 6,4 6,1 6,0 1,6 1,5 1,4 7,6 8,3 8,3 25% 24% 24% 7,1% 7,1% 7,3% Fortum 20,7 10,4 9,9 9,9 4,5 4,1 4,0 14,1 13,2 13,5 43% 42% 40% 4,5% 4,8% 4,8% Iberdrola 5,6 8,8 8,2 7,7 2,3 2,3 2,2 10,8 10,8 10,3 27% 28% 28% 5,8% 5,9% 6,1% RWE AG 48,7 4,6 4,1 4,2 0,8 0,8 0,7 7,7 7,0 7,7 18% 19% 18% 7,2% 7,3% 7,0% Mediana 6,1 6,1 6,0 1,6 1,6 1,5 10,8 10,8 10,3 25% 26% 26% 5,8% 5,8% 5,9% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 7

Wycena spółek nawozowych i chemicznych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA SPÓŁKI NAWOZOWE POLICE 7,0-6,7 4,3 0,4 0,4 0,4-14,9 6,1-6% 8% 0,0% 0,0% 0,0% ZA Puław y 71,9 14,1 6,9 3,1 0,6 0,6 0,4 50,7 16,6 6,1 4% 8% 14% 14,2% 1,2% 1,5% Acron 30,2 8,7 7,0 5,9 1,9 1,5 1,3 10,4 10,8 9,1 22% 21% 22% 1,7% 2,0% 2,4% Agrium 60,1 12,8 7,7 6,4 1,1 1,1 1,0 24,5 12,2 10,0 9% 14% 16% 0,2% 0,2% 0,2% DSM 39,2 3,8 3,7 3,7 1,5 1,5 1,5 42,9 33,3 31,8 38% 41% 40% 1,8% 2,0% 2,2% K+S 49,0 24,7 11,2 8,8 2,9 2,1 2,0-22,9 15,5 12% 19% 22% 0,6% 1,9% 2,8% Silvinit 25517,2 9,2 8,8 7,5 6,3 5,4 4,6 14,8 15,1 11,6 68% 61% 62% 1,3% 0,9% 1,2% Uralkali 5,5 20,6 14,6 12,4 10,9 7,5 6,5 33,9 21,1 18,7 53% 51% 53% 1,0% 1,7% 2,1% Yara 296,9 19,9 8,9 8,7 1,6 1,5 1,4 36,3 15,0 12,2 8% 17% 16% 1,5% 1,9% 2,1% Mediana 13,5 7,7 6,4 1,6 1,5 1,4 33,9 15,1 11,6 17% 19% 22% 1,3% 1,7% 2,1% SPÓŁKI CHEMICZNE Ciech 20,3 5,9 5,5 4,3 0,6 0,5 0,5-6,5 6,2 10% 10% 11% 0,0% 0,0% 0,0% Akzo Nobel 43,4 7,1 6,2 5,8 0,9 0,9 0,8 16,9 12,9 11,3 13% 14% 14% 3,1% 3,5% 3,8% BASF 56,7 9,1 6,3 5,9 1,3 1,1 1,0 26,5 12,6 12,0 14% 17% 17% 2,7% 3,5% 3,7% Croda 14,3 15,0 10,1 9,3 2,5 2,3 2,2 28,4 16,0 14,4 17% 23% 23% 1,5% 2,3% 2,6% Dow Chemical 30,8 10,9 8,3 7,4 1,3 1,1 1,1 59,8 18,3 13,0 12% 13% 15% 2,9% 2,0% 2,0% Rhodia 20,9 7,8 4,2 4,0 0,8 0,7 0,6-8,6 7,6 11% 16% 16% 0,1% 1,6% 2,1% Sisecam 2,6 7,3 5,4 4,9 1,4 1,2 1,1 22,2 10,0 8,8 19% 23% 23% 0,0% 0,6% 1,8% Soda Sanayii 2,1 6,7 7,3 6,9 1,3 1,2 1,2 10,7 8,2 7,1 20% 17% 17% - 4,6% 6,1% Solvay 74,5 7,0 8,4 8,4 1,0 1,2 1,2 12,7 22,3 20,4 14% 14% 15% 3,5% 4,0% 4,2% Tata Chemicals 380,2 7,0 8,1 7,3 1,1 1,6 1,4 12,3 13,5 12,2 16% 19% 19% 2,3% 2,2% 2,5% Tessenderlo Chemie 25,4 17,3 6,1 5,0 0,5 0,5 0,4-30,6 13,7 3% 8% 9% 4,8% 4,8% 4,8% Wacker Chemie 131,2 11,4 6,3 5,6 1,9 1,6 1,5 38,4 13,9 12,0 17% 25% 26% 0,9% 1,5% 1,9% Mediana 7,5 6,3 5,8 1,2 1,2 1,1 22,2 13,2 12,0 14% 16% 16% 2,3% 2,3% 2,6% Wycena europejskich operatorów narodowych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA Netia 5,3 5,8 4,9 4,3 1,2 1,1 1,0 23,1 27,2 18,7 21% 23% 24% 0,0% 0,0% 3,7% TPSA 17,4 4,5 5,9 4,8 1,7 1,8 1,8 18,2-18,1 38% 30% 37% 8,6% 8,6% 8,6% Mediana 5,1 5,4 4,6 1,4 1,5 1,4 20,6 27,2 18,4 29% 27% 31% 4% 4% 6% OPERATORZY O ŚREDNIEJ KAPITALIZACJI Belgacom 26,5 5,6 5,1 5,6 1,8 1,6 1,7 10,3 10,0 10,9 32% 32% 29% 7,9% 8,2% 8,2% Cesky Telecom 369,9 4,3 4,8 4,9 1,9 2,0 2,1 10,6 11,8 11,1 44% 42% 42% 12,4% 10,4% 10,0% Hellenic Telekom 6,7 3,9 4,4 4,4 1,4 1,5 1,5 6,5 11,1 9,3 36% 34% 34% 10,5% 4,3% 4,9% Matav 579,0 3,8 4,1 4,2 1,5 1,6 1,6 7,5 8,5 8,9 39% 39% 39% 12,8% 12,8% 12,7% Portugal Telecom 10,0 6,4 6,4 6,0 2,3 2,3 2,2 16,4 17,4 13,6 36% 35% 36% 5,7% 5,9% 6,1% Telecom Austria 11,1 4,7 5,2 5,2 1,7 1,8 1,8 13,9 16,4 14,7 37% 35% 35% 6,7% 6,7% 6,7% Mediana 4,5 5,0 5,0 1,8 1,7 1,7 10,5 11,5 11,0 36% 35% 36% 9,2% 7,5% 7,5% OPERATORZY O NAJWIĘKSZEJ KAPITALIZACJI BT 1,6 4,9 4,2 4,1 1,1 1,1 1,2 11,8 10,9 9,4 22% 27% 28% 4,9% 4,3% 4,6% DT 9,9 4,4 4,6 4,6 1,4 1,4 1,5 14,9 13,1 12,6 32% 31% 32% 7,8% 7,2% 7,2% FT 16,2 4,7 5,1 5,1 1,6 1,8 1,8 9,6 8,8 9,2 33% 35% 35% 8,7% 8,7% 8,7% KPN 11,4 5,6 5,4 5,4 2,1 2,2 2,2 12,5 9,7 9,3 38% 41% 40% 6,1% 7,0% 7,5% Sw isscom 413,0 6,5 6,7 6,7 2,6 2,6 2,6 10,9 11,7 11,2 40% 38% 39% 5,4% 5,5% 5,9% TELEFONICA 17,2 5,5 5,5 5,3 2,2 2,1 2,0 10,0 9,4 9,1 40% 38% 38% 6,7% 8,2% 9,1% TeliaSonera 55,0 8,4 7,9 7,8 2,7 2,8 2,8 12,6 11,9 11,4 33% 35% 36% 3,8% 4,6% 4,9% TI 1,0 4,9 4,9 4,8 2,0 2,0 2,0 9,7 8,7 8,1 41% 42% 42% 5,2% 5,5% 6,0% Mediana 5,2 5,2 5,2 2,1 2,1 2,0 11,4 10,3 9,3 36% 37% 37% 5,8% 6,3% 6,6% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 8

Wycena spółek IT /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA AB 23,1 5,7 7,4 7,8 0,2 0,2 0,1 10,3 10,3-3% 2% 2% 0,0% 0,0% 0,0% ACTION 16,8 6,8 8,5 6,6 0,1 0,2 0,2 12,4 11,9 9,0 2% 2% 2% 0,0% 4,8% 3,4% ASBIS 4,1 15,6 7,6 6,1 0,1 0,1 0,1-17,9 10,7 0% 1% 1% 0,0% 0,0% 0,0% ASSECO POLAND 53,4 7,1 6,6 6,1 1,5 1,3 1,2 11,1 10,2 10,8 21% 20% 20% 2,6% 2,9% 2,8% COMARCH 83,3 10,2 10,5 6,6 0,8 0,8 0,7 20,5 19,2 15,3 8% 8% 11% 0,0% 0,0% 0,0% KOMPUTRONIK 9,3 21,7 8,6 6,1 0,1 0,1 0,1-24,4 13,1 1% 2% 2% 0,0% 0,0% 0,0% SYGNITY 15,1-9,9 5,4 0,3 0,3 0,3 - - - - 3% 5% 0,0% 0,0% 0,0% Mediana 8,6 8,5 6,1 0,2 0,2 0,2 11,8 14,9 10,8 2% 2% 2% 0,0% 0,0% 0,0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Accenture 43,7 8,1 8,1 7,5 1,3 1,3 1,2 16,5 16,6 14,6 15% 16% 16% 1,1% 2,3% 2,0% Atos Origin 31,4 5,2 4,7 4,2 0,5 0,5 0,5 14,4 11,8 9,7 9% 10% 11% 0,3% 0,6% 0,9% CapGemini 33,8 6,2 6,0 5,0 0,5 0,5 0,5 17,2 16,9 12,8 8% 8% 10% 2,3% 2,7% 3,0% IBM 143,2 8,5 8,2 7,6 2,0 2,0 1,9 14,5 12,7 11,5 24% 24% 25% 1,5% 1,6% 1,7% Indra Sistemas 12,6 6,9 6,9 6,6 0,9 0,9 0,9 10,4 10,3 10,0 13% 13% 13% 5,2% 5,2% 5,5% LogicaCMG 1,2 7,9 7,1 6,7 0,6 0,6 0,6 11,3 9,9 9,3 8% 9% 9% 2,5% 3,2% 3,7% Microsoft 25,1 8,0 7,2 6,4 3,1 3,0 2,8 14,9 12,2 10,7 39% 42% 43% 2,0% 2,1% 2,3% Oracle 27,2 12,1 10,7 8,6 5,8 5,0 3,9 19,1 16,9 13,6 48% 47% 46% 0,1% 0,7% 0,8% SAP 36,3 13,5 11,0 9,5 4,1 3,6 3,3 21,3 17,2 14,7 30% 33% 34% 1,4% 1,6% 1,9% TietoEnator 14,1 6,8 6,2 5,4 0,6 0,6 0,6 13,3 12,7 10,4 9% 10% 12% 3,0% 4,0% 4,7% Mediana 8,0 7,1 6,7 1,1 1,1 1,0 14,7 12,7 11,1 14% 14% 14% 1,7% 2,2% 2,2% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 9

Wycena spółek mediowych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA AGORA 26,1 8,6 7,1 7,0 1,0 1,0 1,0 34,8 19,8 20,7 12% 15% 14% 0,0% 1,9% 2,5% CYFROWY POLSAT 15,3 12,4 9,8 9,0 3,2 2,8 2,6 17,2 15,0 14,3 26% 28% 29% 4,9% 3,7% 4,4% TVN 17,1 9,7 12,8 10,7 3,6 3,2 2,9 13,8 22,5 19,0 37% 25% 27% 4,5% 1,8% 1,3% DZIENNIKI Arnolgo Mondadori 2,5 10,2 7,7 6,8 0,7 0,7 0,7 15,4 12,2 9,4 7% 9% 10% 2,1% 5,7% 7,3% Axel Springer 107,4 10,9 7,8 7,2 1,5 1,4 1,3 13,2 12,4 11,4 14% 18% 18% 4,0% 4,2% 4,5% Daily Mail 5,6 10,2 8,7 8,0 1,5 1,6 1,6 15,5 11,9 10,6 15% 19% 20% 2,7% 2,8% 3,0% Gruppo Editorial 1,9 11,2 6,8 6,0 1,2 1,2 1,1 59,0 15,1 11,7 10% 17% 19% 0,0% 3,4% 4,9% Mcclatchy 3,1 6,1 5,6 5,6 1,5 1,6 1,6 9,6 5,1 4,5 24% 28% 28% 2,9% - - Naspers 361,9 24,4 22,2 19,4 5,8 5,3 4,9 34,2 25,8 20,4 24% 24% 25% 0,6% 0,7% 0,8% New York Times 8,9 4,1 3,4 3,4 0,5 0,5 0,5 41,8 12,5 12,2 13% 16% 16% 0,0% - - Promotora de Inform 1,9 7,9 7,8 7,3 1,5 1,6 1,6 6,1 4,6 5,5 19% 20% 22% 0,7% 0,0% 0,0% SPIR Comm 22,1 24,1 13,6 10,5 0,5 0,5 0,5 - - - 2% 4% 5% 16,3% 0,0% 0,0% Trinity Mirror 0,7 3,9 3,4 3,3 0,7 0,7 0,7 4,0 2,6 2,5 18% 20% 20% 0,0% 2,6% 5,2% Mediana 10,2 7,7 7,0 1,3 1,3 1,2 15,4 12,2 10,6 14% 18% 19% 1,4% 2,7% 3,8% TV Antena 3 Televis 6,5 22,9 10,6 9,3 2,3 2,0 2,0 32,1 12,9 11,4 10% 19% 21% 2,6% 5,7% 6,4% CETV 373,5 32,8 16,9 10,7 3,1 2,9 2,5 - - - 9% 17% 23% 0,0% 0,0% 0,0% Gestevision Telecinco 7,7 17,8 9,5 6,5 3,1 2,3 1,8 27,3 14,1 10,7 17% 24% 27% 3,7% 5,2% 7,7% ITV PLC 0,7 15,9 8,7 8,0 1,8 1,7 1,6 52,1 15,0 12,8 11% 19% 20% 0,0% 0,0% 1,3% M6-Metropole Tel 17,0 8,1 7,3 6,9 1,6 1,5 1,4 16,9 15,2 14,2 20% 20% 20% 5,5% 5,4% 5,5% Mediaset SPA 4,5 5,8 4,8 4,4 1,8 1,6 1,5 17,9 12,5 10,8 32% 34% 34% 5,4% 6,7% 7,7% RTL Group 66,1 12,5 9,3 8,8 1,9 1,9 1,9 25,0 16,9 15,5 15% 20% 21% 3,4% 5,8% 6,4% TF1-TV Francaise 11,6 13,6 10,0 7,4 1,2 1,1 1,0 32,7 21,2 13,7 9% 11% 14% 2,3% 3,8% 5,0% Mediana 14,8 9,4 7,7 1,9 1,8 1,7 27,3 15,0 12,8 13% 20% 21% 3,0% 5,3% 5,9% PAY TV BSkyB PLC 7,2 13,3 12,2 10,3 2,7 2,4 2,3 27,5 23,7 18,6 20% 20% 22% 2,4% 2,6% 2,9% Canal Plus 5,1 4,7 4,5 4,4 0,2 0,2 0,2 13,9 15,4 14,9 5% 5% 5% 5,0% 5,5% 5,7% Cogeco 39,4 6,0 6,0 5,5 2,5 2,3 2,2 18,2 16,3 14,8 41% 39% 40% 1,2% 1,4% 1,5% Comcast 20,2 6,2 5,8 5,6 2,4 2,3 2,2 17,1 16,2 13,9 39% 39% 39% 1,3% 1,8% 2,0% Liberty Global 36,8 6,5 7,8 7,3 2,8 3,5 3,3 - - 42,8 43% 44% 45% 0,0% 0,0% 0,0% Multimedia 9,6 6,6 6,0 5,7 3,3 3,0 2,8 22,7 14,7 12,5 50% 51% 50% 0,0% 2,9% 3,2% Shaw Communications 20,2 7,7 6,9 6,3 3,5 3,2 2,7 16,3 15,6 13,6 46% 46% 44% 4,1% 4,3% 4,5% Mediana 6,5 6,0 5,7 2,7 2,4 2,3 17,6 15,9 14,8 41% 39% 40% 1,3% 2,6% 2,9% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 10

Wycena spółek budowlanych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA Budimex 100,8 18,4 14,7 14,9 1,2 1,0 0,9 14,8 12,6 13,0 7% 6% 6% 0,0% 0,0% 0,0% Elektrobudow a 162,0 8,4 10,3 9,2 0,9 1,0 0,9 14,1 15,7 14,1 11% 9% 9% 1,9% 2,1% 2,3% Erbud 57,0 8,5 9,9 9,5 0,6 0,5 0,5 17,2 14,0 14,3 7% 5% 5% 0,2% 0,9% 1,1% Mostostal Wa-w a 64,0 4,9 8,3 8,4 0,4 0,4 0,4 10,9 16,1 17,0 8% 5% 5% 0,5% 2,2% 3,1% PBG 218,0 11,3 10,2 10,0 1,5 1,0 0,8 14,8 14,5 14,1 13% 10% 8% 0,0% 1,4% 1,4% Polimex Mostostal 4,2 7,0 9,0 8,4 0,5 0,6 0,5 12,4 17,6 15,3 7% 7% 6% 0,2% 0,9% 0,0% Rafako 13,1 10,0 9,7 7,7 0,7 0,6 0,4 24,1 17,7 15,1 7% 7% 5% 0,0% 0,0% 0,0% Trakcja Polska 4,3 6,3 8,9 7,4 0,8 0,7 0,5 9,6 16,4 17,1 12% 8% 7% 2,3% 0,0% 0,0% Ulma Construccion 85,0 - - - - - - - - - - - - - - - Unibep 9,5 - - - - - - - - - - - - - - - Mediana 8,4 9,8 8,8 0,7 0,7 0,5 14,5 15,9 14,7 7% 7% 6% 0,2% 0,9% 0,5% ZAGRANICZNE SPÓŁKI AMEC 11,3 13,1 11,5 10,1 1,1 1,0 1,0 23,9 20,3 17,6 9% 9% 9% 1,5% 1,8% 1,9% BILFINGER 56,3 9,1 7,0 6,7 0,3 0,4 0,4 17,7 10,6 10,5 4% 6% 6% 3,2% 4,1% 4,5% EIFFAGE 34,1 8,4 8,4 7,9 1,2 1,2 1,2 11,1 12,5 10,6 14% 14% 15% 3,4% 3,6% 3,8% HOCHTIEF 60,0 6,5 4,9 4,5 0,3 0,3 0,3 22,9 18,2 15,6 5% 6% 6% 2,4% 2,8% 3,1% NCC 136,1 7,4 8,1 7,2 0,3 0,4 0,3 13,7 13,6 11,6 5% 5% 5% 2,9% 4,4% 5,0% SKANSKA 123,2 6,8 7,1 7,3 0,3 0,4 0,3 14,6 15,0 15,4 5% 5% 5% 4,5% 4,6% 4,8% STRABAG 18,6 4,1 4,0 4,1 0,2 0,2 0,2 13,5 12,5 13,0 5% 5% 5% 2,8% 2,7% 2,9% Mediana 7,4 7,1 7,2 0,3 0,4 0,3 14,6 13,6 13,0 5% 6% 6% 2,9% 3,6% 3,8% Wycena spółek deweloperskich /23.11.2010/ EV/EBITDA P/BV P/E marŝa EBITDA BBI Development 0,5-13,6 11,7 1,3 1,0 0,9-11,2 10,7-33% 48% 0,0% 0,0% 0,0% Dom Development 43,0 11,8 29,1 10,2 1,4 1,4 1,3 13,2 39,4 12,6 16% 9% 18% 1,9% 0,6% 2,0% GTC 23,9-9,5 8,7 1,4 1,2 1,0-7,2 7,6-142% 166% 0,0% 0,0% 0,0% J.W. Construction 16,6 9,6 5,5 7,6 2,2 1,5 1,2 8,9 5,5 6,3 21% 30% 47% 0,0% 0,0% 0,0% Polnord 33,9 13,2 19,5 14,0 0,7 0,6 0,6 11,8 21,9 11,0 48% 15% 32% 0,0% 0,0% 0,0% Mediana 11,8 14,5 9,5 1,4 1,3 1,1 11,8 14,6 9,3 21% 22% 39% 0,0% 0,0% 0,0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI CA IMMO INTERNATIONAL 5,6 19,8 25,1 22,4 0,4 0,5 0,6 - - 19,3 66% 59% 70% 0,0% 0,0% 1,8% CITYCON 2,9 20,1 18,8 17,3 0,7 0,8 0,8 16,4 15,4 14,0 56% 56% 58% 4,6% 4,6% 4,8% CORIO 45,7 26,6 18,6 16,4 0,8 1,0 1,0 16,4 15,6 15,1 64% 83% 85% 5,8% 5,8% 6,0% DEUTSCHE EUROSHOP 25,4 19,9 17,7 16,2 0,9 1,0 1,0 22,0 18,6 16,5 87% 88% 90% 4,2% 4,3% 4,5% ECHO INVESTMENT 5,3 15,7 13,3 9,5 1,4 1,3 1,2 24,5 13,6 9,8 58% 70% 89% 0,0% 0,0% 0,0% HAMMERSON 3,9 19,5 19,8 19,7 0,6 1,0 0,9 19,2 20,1 19,8 77% 79% 80% 3,9% 4,0% 4,2% KLEPIERRE 24,7 21,5 17,3 16,6 0,8 1,2 1,0 15,3 15,5 15,2 71% 86% 86% 5,0% 5,1% 5,3% SPARKASSEN IMMO 5,6 25,0 18,4 15,9 0,6 0,8 0,8-17,3 9,6 53% 49% 50% 0,0% 0,0% 4,5% UNIBAIL-RODAMCO 138,2 18,0 18,2 18,0 0,8 1,0 1,1 14,6 14,8 15,1 84% 86% 85% 5,8% 5,9% 5,9% Mediana 19,9 18,4 16,6 0,8 1,0 1,0 16,4 15,5 15,1 66% 79% 85% 4,2% 4,3% 4,5% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych * spółka polska 24 listopada 2010 11

Wycena spółek sektora elektromaszynowego /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA FAMUR 2,4 9,1 9,9 7,8 1,8 1,6 1,5 19,6 14,6 13,4 19% 17% 19% 0,0% 0,0% 0,0% KOPEX 16,8 7,7 8,4 6,2 0,7 0,7 0,6 14,3 20,5 11,3 9% 9% 10% 0,0% 0,0% 0,0% Mediana 8,4 9,2 7,0 1,2 1,2 1,1 16,9 17,5 12,4 14% 13% 15% 0,0% 0,0% 0,0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atlas Copco 149,8 17,3 12,9 11,4 3,1 2,9 2,6 28,4 19,5 16,8 18% 22% 23% 1,9% 2,3% 2,6% Bucyrus 89,0 13,6 10,8 8,6 2,8 2,0 1,8 22,4 21,6 17,0 20% 19% 20% 0,1% 0,1% 0,1% Emeco 1,0 4,3 5,1 4,3 1,6 2,1 2,0 10,7 15,2 10,5 38% 41% 45% 3,5% 1,4% 4,0% Industrea - - - - - - - - - - - - - - - - Joy Global 75,3 10,5 11,1 9,4 2,2 2,3 2,1 17,8 18,1 15,7 21% 21% 22% 0,9% 0,9% 0,9% Sandvik 114,7 43,2 10,7 9,0 2,3 2,1 1,9-20,2 15,0 5% 19% 21% 1,4% 2,3% 3,1% Mediana 13,6 10,8 9,0 2,3 2,1 2,0 20,1 19,5 15,7 20% 21% 22% 1,4% 1,4% 2,6% Wycena spółek sektora papierniczego /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA MONDI 77,0 20,8 10,4 7,8 3,3 2,1 1,9 53,9 18,0 11,3 16% 20% 24% 0,0% 0,0% 5,5% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Billerund 55,5 8,2 4,7 5,6 0,9 0,8 0,8 35,8 9,1 11,8 11% 17% 15% 1,0% 3,8% 4,2% Holmen 210,3 8,4 10,0 7,9 1,4 1,4 1,3 17,6 26,9 16,3 16% 14% 16% 4,3% 3,6% 4,1% INTL Paper 24,6 6,3 5,9 5,2 0,8 0,8 0,8 28,1 13,1 9,5 13% 13% 14% 1,3% 1,6% 2,1% M-Real 2,4 61,6 5,4 5,1 0,7 0,7 0,6-9,8 7,1 1% 12% 12% 0,0% 1,1% 1,6% Norske Skog 11,6 5,6 10,6 6,2 0,6 0,7 0,6 - - - 11% 6% 10% 0,0% 0,0% 0,0% Portucel EMP. 2,3 11,9 7,1 6,8 2,4 1,9 1,8 19,3 10,9 10,5 20% 27% 26% 3,3% 4,9% 4,9% Stora Enso 6,9 11,3 7,3 6,6 1,0 0,8 0,8 42,9 11,1 10,2 9% 11% 12% 2,5% 2,9% 2,9% Svenska 102,3 7,2 7,1 6,4 1,0 1,0 1,0 12,8 11,6 9,8 14% 15% 16% 3,6% 3,9% 4,3% UPM-Kymmene 11,5 9,7 6,9 6,1 1,3 1,1 1,1-13,4 11,0 13% 16% 17% 3,3% 4,0% 4,3% Mediana 8,4 7,1 6,2 1,0 0,8 0,8 23,7 11,4 10,4 13% 14% 15% 2,5% 3,6% 4,1% Wycena spółek górniczych /23.11.2010/ EV/EBITDA EV/S P/E marŝa EBITDA KGHM 134,7 7,1 4,0 5,6 2,3 1,6 1,8 10,6 5,9 8,7 33% 41% 33% 8,7% 2,2% 7,4% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Anglo Amer. 28,3 7,6 4,6 3,7 2,2 1,8 1,6 13,0 7,1 5,4 29% 38% 43% 0,2% 1,6% 3,3% BHP Billiton 22,7 6,1 5,4 3,8 2,7 2,6 2,1 12,7 9,2 6,5 44% 48% 54% 3,5% 3,8% 4,1% Freeport-MCMOR 98,7 7,3 5,9 5,3 3,5 2,9 2,7 18,4 12,5 11,0 48% 50% 50% 0,1% 1,0% 1,5% Rio Tinto 40,7 8,3 4,4 3,9 2,6 2,0 1,9 12,5 6,0 5,2 31% 46% 48% 1,3% 2,3% 2,6% Southern Peru 41,9 19,6 12,2 8,9 9,6 7,0 5,4 39,2 22,0 15,6 49% 58% 60% 1,1% 3,8% 4,5% Mediana 7,6 5,4 3,9 2,7 2,6 2,1 13,0 9,2 6,5 44% 48% 50% 1,1% 2,3% 3,3% śródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 24 listopada 2010 12

Indeks WIG Banki na tle WIG 20 (EUR) 770 Relatywne zmiany OTP i Komercni wobec indeksu WIG Banki (EUR) 2200 716 1960 662 1720 608 1480 554 500 WIG 20 WIG Banki relativ e 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 1240 WIG Banki OTP relativ e 1000 Komercni relativ e 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 BRENT (USD/brk) 90 85 80 75 70 BRENT 65 2010-09-02 2010-09-28 2010-10-22 2010-11-17 Dyferencjał URAL/BRENT (USD) 1 MarŜa BRENT/NWE 3:2:1 (USD) 17 0,1 14-0,8 11-1,7 8-2,6 DYFERENCJAŁ URAL/BRENT -3,5 2010-09-01 2010-09-27 2010-10-21 2010-11-16 5 MARśA BRENT/NWE 3:2:1 2 2010-09-01 2010-09-27 2010-10-21 2010-11-16 TPSA na tle indeksu spółek telekomunikacyjnych BETELES - Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index (EUR) Notowania operatorów narodowych: TPSA, węgierskiego Magyar Telecom i czeskiego SPT (EUR) 190 5,0 172 4,5 154 4,0 136 ` 3,5 118 3,0 100 TPSA relativ e BETELES 2010-09-01 2010-09-27 2010-10-21 2010-11-16 2,5 TPSA Matav relativ e SPT relativ e 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 śródło: Bloomberg 24 listopada 2010 13

Indeks WIG Media na tle WIG 20 (EUR) 750 Indeks WIG IT na tle MSCI 340 700 320 650 300 600 280 550 260 WIG 20 WIG Media relativ e 500 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 WIG IT MSCI relativ e 240 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 Indeks WIG Budownictwo na tle WIG 20 (EUR) 750 Indeks WIG Deweloperzy na tle WIG 20 (EUR) 750 690 690 630 630 570 570 510 510 WIG 20 WIG Budownictwo relativ e 450 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 WIG 20 WIG Deweloperzy relativ e 450 2010-08-30 2010-09-23 2010-10-19 2010-11-16 Cena miedzi na LME 9000 USD/t 8200 KGHM na tle indeksu sektorowego (USD) 600 520 7400 440 6600 360 5800 3M 5000 2010-05-24 2010-07-20 2010-09-15 2010-11-10 280 200 mining&metal KGHM relativ e 2010-09-01 2010-09-27 2010-10-21 2010-11-16 śródło: Bloomberg 24 listopada 2010 14

Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38 Dyrektor Zarządzający Dyrektor Departamentu Analiz michal.marczak@dibre.com.pl Strategia, Telekomunikacja, Surowce, Metale, Media Departament Analiz: Kamil Kliszcz tel. (+48 22) 697 47 06 kamil.kliszcz@dibre.com.pl Paliwa, Chemia, Energetyka Piotr Grzybowski tel. (+48 22) 697 47 17 piotr.grzybowski@dibre.com.pl IT, Media Maciej Stokłosa tel. (+48 22) 697 47 41 maciej.stoklosa@dibre.com.pl Budownictwo, Deweloperzy Jakub Szkopek tel. (+48 22) 697 47 40 jakub.szkopek@dibre.com.pl Przemysł Iza Rokicka tel. (+48 22) 697 47 37 iza.rokicka@dibre.com.pl Banki Gabriela Borowska tel. (+48 22) 697 47 36 gabriela.borowska@dibre.com.pl Handel Departament SprzedaŜy Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) 697 48 22 Dyrektor piotr.dudzinski@dibre.com.pl Marzena Łempicka Wilim tel. (+48 22) 697 48 95 Wicedyrektor marzena.lempicka@dibre.com.pl Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63 emil.onyszczuk@dibre.com.pl Grzegorz Stępień tel. (+48 22) 697 48 62 grzegorz.stepien@dibre.com.pl Michał Jakubowski tel. (+48 22) 697 47 44 michal.jakubowski@dibre.com.pl Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) 697 47 31 tomasz.jakubiec@dibre.com.pl Grzegorz Strublewski tel. (+48 22) 697 48 76 grzegorz.strublewski@dibre.com.pl Michał Stępkowski tel. (+48 22) 697 48 25 michal.stepkowski@dibre.com.pl Zespół Obsługi Rynków Zagranicznych Adam Prokop tel. (+48 22) 697 48 46 Kierownik Zespołu adam.prokop@dibre.com.pl Michał RoŜmiej tel. (+48 22) 697 48 64 michal.rozmiej@dibre.com.pl Jakub Słotkowicz tel. (+48 22) 697 48 64 jakub.slotkowicz@dibre.com.pl Jacek Wrześniewski tel. (+48 22) 697 49 85 jacek.wrzesniewski@dibre.com.pl Prywatny Makler Jarosław Banasiak tel. (+48 22) 697 48 70 Dyrektor Biura Aktywnej SprzedaŜy jaroslaw.banasiak@dibre.com.pl Jacek Szczepański tel. (+48 22) 697 48 26 Dyrektor Departamentu SprzedaŜy jacek.szczepanski@dibre.com.pl Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/49 00-950 Warszawa www.dibre.com.pl 24 listopada 2010 15

Wyjaśnienia uŝytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaŝy EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłuŝne + oprocentowane poŝyczki - środki pienięŝne i ekwiwalent MarŜa EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaŝy Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest waŝna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, Ŝe inwestycja przyniesie stratę większą niŝ 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraŝa wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem naleŝytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uwaŝa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakŝe dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani Ŝaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie moŝe być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji. Inwestowanie w akcje wiąŝe się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemoŝliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest moŝliwe, Ŝe DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Certyfikaty Skarbiec Nieruchomości, Erbud, Es-System, LW Bogdanka, Macrologic, Magellan, Mieszko, Mondi, Nepentes, Neuca, Pemug, Polimex-Mostostal, ZUE. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora rynku dla następujących spółek: 01 NFI, Rubikon Partners NFI, Asseco Poland, Erbud, Es- System, Macrologic, Mieszko, Mondi, Monnari Trade, Nepentes, Neuca, Optopol, PA Nova, Pemug, PKN Orlen, PKO BP, TP SA, TVN, Unibep. DI BRE Banku S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: Action, Agora, Ambra, Arkus, Bakalland, BPH, BRE Bank, BZ WBK, Deutsche Bank, DZ Bank Polska, Elektrobudowa, Elzab, Enea, Energoaparatura, EnergomontaŜ Północ, Erbud, Es-System, Farmacol, Ferrum, Fortis Bank, Getin Noble Bank, GTC, Handlowy, Intergroclin Auto, Koelner, Komputronik, Kredyt Bank, LW Bogdanka, Magellan, Mennica, Mercor, Mieszko, Millennium, Mostostal Warszawa, Nepentes, Neuca, Odratrans, Pemug, PGE, PGF, PGNiG, PKO BP, Polimex-Mostostal, Polmos Lublin, Polnord, Prokom Software, PZU, Rubikon Partners NFI, Seco Warwick, Sfinks, Sokołów, Sygnity, Tauron, Techmex, Unibep, WSiP, ZA Puławy, ZUE. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DI BRE było oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej spółek: PGE, Robyg, ZUE. Asseco Poland świadczy usługi informatyczne na rzecz Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upowaŝnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niŝ analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uwaŝana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duŝa wraŝliwość na zmiany załoŝeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnoŝników wyceny firm z branŝy; prosta w konstrukcji, lepiej niŝ DCF odzwierciedla bieŝący stan rynku; do jej wad moŝna zaliczyć duŝą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. 24 listopada 2010 16