Zespół Analiz Ekonomicznych: Marta Petka - Zagajewska. Główny Ekonomista tel. (22) 585 24 61 marta.petka-zagajewska@raiffeisen.pl Dorota Strauch, CFA Analityk Rynków Finansowych (rynek walutowy) tel. (22) 585 29 44 dorota.strauch@raiffeisen.pl Tomasz Regulski, CFA Starszy Analityk Rynków Finansowych (rynek giełdowy) tel. (22) 585 33 24 tomasz.regulski@raiffeisen.pl EUR/PLN 4,3947-0,4% USD/PLN 3,9226 0,0% EUR/USD 1,1205-0,6% WIG 20 1765,5 0,4% DJ Euro Stoxx50 2756,2 2,8% DAX 8967,5 2,5% S&P500 1864,8 2,0% BIULETYN DZIENNY, 15 lutego 2016, GODZ 9.10 PRZEGŁĄD GŁÓWNYCH PUBLIKACJI DANYCH Polska o Nadchodzący tydzień przyniesie kontynuację publikacji wskaźników makroekonomicznych za styczeń. We wtorek GUS przedstawi pierwsze tegoroczne informacje odnośnie kondycji rynku pracy ogłaszając dane o przeciętnym zatrudnieniu i wynagrodzeniu w sektorze przedsiębiorstw zatrudniających powyżej 9 osób. Ponieważ na początku roku dokonywane są zmiany w próbie przedsiębiorstw pole do ewentualnych zaskoczeń jest tym razem większe niż zazwyczaj. W bazowym scenariuszu oczekujemy utrzymania 1,4%-owej dynamiki zatrudnienia i przyspieszenia dynamiki wynagrodzeń do 3,4% r/r. Rynkowy konsensus zakłada nieco silniejszy, 1,5%-owy wzrost liczby etatów, oraz zgodny z naszymi prognozami wzrost płac. o W środę wśród całkiem sporej palety publikowanych danych na pierwszy plan wysuną się pewnie wyniki produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej. Te pierwsze znajdą się naszym zdaniem pod dużą negatywną presją efektów kalendarzowych co skutkować będzie silnym wyhamowaniem dynamiki produkcji do zaledwie 0,9% r/r wobec 6,7% r/r w grudniu. Na rozczarowujący odczyt wskazywały także istotne spadki komponentu produkcyjnego w indeksie koniunktury PMI. Bardziej optymistyczny obraz gospodarki powinny przedstawić wyniki sprzedaży detalicznej, która według naszych prognoz wzrosła w styczniu o 3,2% r/r (5,0% r/r w ujęciu realnym). O ile nasze założenia odnośnie sprzedaży detalicznej pozostają nieco bardziej optymistyczne od konsensusu (2,9% r/r), to jesteśmy zdecydowanie bardziej pesymistyczni od mediany rynkowej (2,9% r/r) w odniesieniu do wyników produkcji przemysłowej. o W cieniu dwóch podwyższych wskaźników pozostaną prezentowane także w środę wyniki produkcji budowlanej oczekujemy spadku o 1,6% r/r i inforamacje o cenach produkcji sprzedanej przemysłu. Stany Zjednoczone o Także za oceanem bieżący tydzień będzie bogaty w ciekawe publikacje danych. Spośród nich w naszej ocenie najistotniejszą rolę zwłaszcza w obliczu trwającego zwątpienia rynków w dalsze podwyżki stóp procetnowych w USA odegrać mogą piątkowe dane o inflacji. Z jednej strony styczeń przyniósł około 13%-owy spadek cen ropy, który powienien tłamsić inflację. Z drugiej jednak styczeń obciążony będzie bardzo silnym efektem bazy wynikającym z jeszcze silniejszych spadków cen paliw rok temu. W efekcie sądzimy, że roczny wskaźnik inflacji mógł wzrosnąć w styczniu aż o 0,6pp do poziomu 1,3%. Inflacja bazowa pozostała naszym zdaniem na poziomie 2,1% r/r. Takie odczyty mogą być dla Fedu zachętą do utrzymywania jako bazowego scenariusza dalszych podwyżek stóp w tym roku i mogą także zwiększyć wiarygodność takiego scenariusza w oczach inwestorów. o Drugim co do istotności wskaźnikiem będą w naszej ocenie wyniki produkcji przemysłowej za styczeń, które poznamy w środę. Chociaż w dalszym ciągu przemysł wydobywczy wykazywać będzie silne spadki, to sądzimy, że powinny one zostać więcej niż zrekompensowane wzrostami w przetwórstwie przemysłowym. W konsekwencji oczekujemy, że po trzech miesiącach spadków styczeń przyniesie wzrost produkcji przemysłowej o solidne 0,4% m/m. 1
o We wtorek (Empire State Index) i czwartek (Philadelphia Fed Index) poznamy pierwsze istotne regionalne wskaźniki koniunktury w przetwórstwie przemysłowym obrazujące jego kondycję w lutym. W przypadku obydwu oczekiwana jest poprawa ocen koniunktury w stosunku do stycznia. o Środa przyniesie publikacje danych z rynku nieruchomości. Po zaskakująco dużym wzroście pozwoleń na budowy w grudniu oczekujemy ich korekty w styczniu. W przypadku liczby rozpoczętych nowych budów zakładamy odczyt na poziomie zbliżonym do grudnia. Strefa Euro: o W przypadku danych ze strefy euro najwięcej uwagi przyciągnąć może publikacja tzw. minutek z ostatniego posiedzenia EBC. Ponieważ zapowiedziano na nim przegląd i rewizję wykorzystywanych przez Bank narzędzi na marzec, być może minutki wskażą, które z nich ulec mogą zmianom na najbliższym posiedzeniu Banku 10 marca. o We wtorek dla Niemiec i strefy euro opublikowany zostanie wskaźnik koniunktury ZEW. Ponieważ bazuje on na ocenach dostarczanych przez uczestników rynków finansowych sądzimy, że utrzymujące się na nich pesymistyczne nastroje znajdą odzwierciedlenie także we wskazaniach indeksu i oczekujemy jego spadku do poziomu -2 pkt dla Niemiec i 5 pkt dla strefy euro. o Zdecydowanie mniejszej korekty spodziewamy się po indeksie koniunktry konsumenckiej, który zostanie opublikowany w piątek. Tu przeciwko głębszym spadkom indeksu przemawia postępująca poprawa sytuacji na europejskim rynku pracy oraz pozytywne przełożenie niskich cen ropy i prądu na sytuację finansową gospodarstw domowych. KOMENTARZ EKONOMICZNY Zaprezentowany w piątek przez Główny Urząd Statystyczny szybki szacunek produktu krajowego brutto za IV kwartał 2015r. wpisał się w nasze oczekiwania i wskazał, że w ostatnich trzech miesiącach minionego roku wzrost gospodarczy przyspieszył do 3,9% r/r, przynosząc tym samym najwyższy wynik od końca 2011r. Przypominamy, że według przedstawionego na koniec stycznia szacunku GUS, w całym minionym roku polska gospodarka wzrosła w tempie 3,6%. Po oczyszczeniu danych z wahań sezonowych odnotowany w IV kwartale wzrost gospodarczy sięgnął 1,1% kw/kw (najsilniejszy wzrost od roku) oraz 3,6% r/r (tyle samo co kwartał wcześniej). Chociaż informacje o strukturze wzrostu gospodarczego poznamy dopiero na koniec miesiąca, szacunki całorocznego wyniku pozwalają sądzić, że w IV kwartale głównym motorem wzrostu gospodarczego pozostała konsumpcja prywatna, a na drugim miejscu uplasowały się inwestycje. Źródłem przyspieszenia tempa wzrostu w stosunku do wcześniejszych kwartałów 2015r. było najprawdopodobniej ożywienie w wydatkach publicznych oraz pozytywna kontrybucja ze strony zapasów, które przez pierwsze trzy kwartały uszczuplały wzrost gospodarczy. Przedstawione dane pokazują, że koniec roku był najlepszym okresem pod względem dynamiki PKB, chociaż źródła tego ożywienia trudno traktować jako trwałe. W konsekwencji nadal sądzimy, że w I kwartale 2016 tempo wzrostu gospodarczego wyhamuje w okolice 3,4% r/r, a zakładane przez nas ponowne przyspieszenie w II połowie roku wynikać będzie z silnego prokonsumpcyjnego 2
bodźca w postaci realizacji programu 500+. Tymczasem poniżej naszych założeń uplasowały się wstępne dane o styczniowej inflacji oraz wyniki rachunku obrotów bieżących za grudzień. Wg danych GUS deflacja uległa w styczniu ponownemu pogłębieniu sięgając 0,7% r/r wobec 0,5% r/r miesiąc wcześniej. O ile presję na utrzymanie deflacji w głównej mierze wywierają ceny paliw (cała sekcja transport odnotowała spadek cen o 6,1% r/r), to tym razem źródłami zaskoczenia w stosunku do naszych założeń okazały się przede wszystkim niższe ceny wyposażenia mieszkania, nieco głębszy niż sądziliśmy spadek cen użytkowania mieszkania i nośników energii, a także odnotowany spadek opłat związanych ze zdrowiem (1,9% m/m co sprawiło, że z 2,6% wzrostu w ujęciu r/r w grudniu, w styczniu dynamika ta stopniała do 0,1% r/r ). Opublikowane dane mają charakter wstępny, ponieważ bazują na wykorzystywanym w ubiegłym roku koszyku inflacyjnym. Wraz z wynikami inflacji za luty poznamy zrewidowany odczyt inflacji za styczeń, bazujący już na ubiegłorocznej strukturze konsumpcji gospodarstw domowych, a więc na nowym koszyku inflacyjnym. Nie sądzimy jednak, aby te zrewidowane dane istotnie zweryfikowały piątkowe informacje, które wskazują na oddalającą się perspektywę powrotu inflacji do dodatnich wartości. Obecnie sądzimy, że pierwsze dodatnie odczyty pojawią się dopiero w III kwartale br. Jesteśmy tym samym nieco bardziej pesymistyczni od Ministerstwa Finansów, które komentując piątkowe dane oceniło, że okres deflacji w polskiej gospodarce może potrwać do połowy roku. W piątek poznaliśmy też dane NBP nt. wyników bilansu płatniczego w grudniu. Głębszy od naszych oczekiwań deficyt na rachunku obrotów bieżących (410 mln EUR przy naszej prognozie 105 mln EUR) był o tyle ciekawy, że towarzyszyła mu wyższa od naszych założeń nadwyżka na saldzie handlowym (373 mln EUR). Wyższy od założeń wynik salda handlowego to efekt ponownego wyhamowania dynamiki importu (do 3,8% r/r), który pozostaje tym samym wyraźnie słabszy od realizującego już drugi miesiąc z rzędu 12%- owego wzrostu eksportu. Głównym źródłem deficytu na rachunku obrotów bieżących był głębszy od naszych założeń deficyt na rachunku dochodów pierwotnych, ujmującym przede wszystkim ujemne saldo dochodów z inwestycji (dochody zagranicznych inwestorów bezpośrednich z inwestycji kapitałowych i nierezydentów z inwestycji portfelowych). Podaż pieniądza M3 wzrosła w styczniu o 10,2% r/r zgodnie z naszą prognozą i zdecydowanie silniej od rynkowego konsensusu zakładającego jej wzrost o 9,5% r/r. Wyższej podaży pieniądza służyło dalsze przyspieszenie tempa wzrostu gotówki w obiegu do 16,8% r/r. Po stronie depozytów styczeń przyniósł ich dalszy wzrost po stronie gospodarstw domowych (9,4% r/r), oraz mniejsze niż rok wcześniej ich ograniczenie w relacji do grudnia przez przedsiębiorstwa (co zwiększyło ich dynamikę r/r do 12,2%). Po stronie kredytów styczeń przyniósł ich zdecydowany wzrost wobec grudnia dla gospodarstw domowych i przedsiębiorstw, co jednak w dużym stopniu stanowiło efekt osłabienia złotego. W przypadku dynamik rocznych wartość kredytów dla gospodarstw domowych zwolniła do 4,1%, a dla firm po raz pierwszy od 2012r. osiągnęła dwucyfrową dynamikę na poziomie 11,8%. Członek Rady Polityki Pieniężnej Eryk Łon ocenił, że w Polsce występuje przestrzeń do obniżek stóp procentowych, ale jest ona nieznaczna. Jego zdaniem ewentualne cięcie kosztu pieniądza nie miałoby istotnego znaczenia dla procesów realnych w gospodarce i można je rozważyć zachowując jednak ostrożność. Według przedstawiciela gremium obniżenie stóp procentowych byłoby bardziej prawdopodobne w sytuacji gdyby złoty się silnie umacniał, niż w przypadku osłabiania się polskiej waluty. Dotychczasowe wypowiedzi nowomianowanych członków RPP sugerują, że Eryk Łon może należeć do jej najbardziej gołębich przedstawicieli. Nadal nie wydaje nam się jednak aby, zwłaszcza w bieżącym otoczeniu rynkowym, w Radzie w najbliższych miesiącach znalazła się większość skłonna do poparcia wniosku o obniżkę 3
stóp procentowych. Także potencjalnie silna rewizja w dół ścieżki inflacji na ten rok w nowej projekcji inflacyjnej, którą Rada będzie już dysponować na swoim marcowym posiedzeniu, nie powinna przechylić szali większości na stronę obniżek kosztu pieniądza. KOMENTARZ RYNKOWY Przy ponownej poprawie nastrojów na globalnych rynkach akcji, złoty zanotował w piątek lekkie umocnienie, dzięki czemu kurs EURPLN zszedł pod barierę 4,40. Póki co pasmo 4,37-4,40 skutecznie hamuje jednak dalsze spadki pary i pod tym względem sytuacja raczej się chwilowo nie zmieni. Seria piątkowych publikacji danych makro z Polski przeszła bez echa, co tylko potwierdza, że głównym wyznacznikiem sentymentu wobec złotego są obecnie wahania nastrojów na rynkach globalnych (i ewentualne doniesienia w kwestiach fiskalnych czy politycznych z Polski). Spadków nie zanotował natomiast kurs USDPLN, który odbił się od bariery 3,90 i w piątek oscylował wyraźnie powyżej niej, czemu w drugiej połowie dnia sprzyjało lekkie umocnienie dolara. Przyczyniły się do tego m.in. lepsze od prognoz dane o sprzedaży detalicznej z USA. W efekcie kurs EURUSD zanotował niewielkie spadki, testując w godzinach popołudniowych poziomy poniżej 1,1250. Dzisiejszą sesję rozpoczyna przy 1,12. Rozpoczynający się tydzień nadal nie będzie obfitował w wydarzenia, które mogłyby silnie wstrząsnąć rynkiem walutowym. Uwagę inwestorów prawdopodobnie zwróci publikacja minutek z posiedzenia EBC i Fed czy dość licznych wypowiedzi przedstawicieli Rezerwy Federalnej, w tym pierwsze komentarze członków, którzy w tym roku uzyskali prawo głosu (E. Rosengren w środę, J. Bullard w czwartek i L. Mester w piątek). Dzisiaj, po tygodniowej nieobecności, na rynek na dobre powrócili inwestorzy z Chin. Przywitała ich publikacja danych o bilansie płatniczym. Choć dane te rozczarowały zarówno pod względem importu, jak i eksportu to nastroje wokół chińskiej gospodarki są dziś dość dobre, m.in. za sprawą uspokajających sygnałów z tamtejszego banku centralnego, sugerujących, iż nie zamierza on dokonywać dewaluacji juana. Lepsze nastroje obserwujemy również w Japonii, gdzie dane makro także rozczarowały dane o PKB wskazały na głębszy od prognoz spadek w IV kw. Inwestorzy jednak liczą na dalszą stymulację monetarną i fiskalną japońskiej gospodarki oraz na działania nakierowane na osłabienie jena. Te lepsze nastroje inwestycyjne z Azji powinny przenieść się do Europy i wspierać dziś notowania złotego. Dzięki temu kurs EURPLN powinien utrzymywać się pod 4,40, ale o zejście pod 4,37 będzie już raczej trudno. Warto zaznaczyć, że w godzinach popołudniowych na rynku złotego może panować niższa niż zwykle płynność za sprawą nieobecności inwestorów z USA ze względu na tamtejsze święto. Poprawa nastrojów inwestycyjnych powinna dziś wspierać dalsze odbicie w notowaniach indeksów giełdowych krajów rozwiniętych, które dość dużą zwyżkę notowały już w piątek (DAX zyskał 2,5%, a S&P500 niespełna 2%), kiedy to ich notowania wspierała m.in. oficjalna informacja z Deutsche Bank o planowanym skupie obligacji oraz odbicie w notowaniach ropy naftowej. Oba wskazane indeksy z rynków rozwiniętych nie zanegowały jeszcze ostatecznie technicznych sygnałów do średnioterminowych spadków, ale piątkowe odbicie je istotnie do tego przybliżyło. Na GPW w piątek wzrosty były zdecydowanie mniejsze niż na zachodnioeuropejskich parkietach. WIG20 zyskał 0,4%, a WIG 0,25%. Zwyżkę pierwszego z wymienionych indeksów wciąż hamuje 50-sesyjna średnia ruchoma, która znajduje się obecnie przy poziomie 1788 pkt. Jeśli dziś uda się ją przebić, powstanie przestrzeń do wzrostów nawet w okolice 1900 pkt. 4
5
Godz. Kraj Wskaźnik PIĄTEK 12 LUTEGO Kalendarium BIULETYN DZIENNY, 15 lutego 2016, GODZ 9.10 Ostateczna dana Prognoza Raiffeisen Średnia oczekiwań Poprzedni 08:00 DE Dynamika PKB (IV kw, %, kw/kw) - dane wstępne 0,30 0,30 0,30 0,30 08:00 DE Dynamika PKB (IV kw, %, r/r) - dane wstępne 2,10 1,80 1,80 09:00 HU Dynamika PKB (IV kw, %, r/r) - dane wstępne 3,20 2,50 2,40 10:00 PL Dynamika PKB (IV kw, %, r/r) - dane wstępne 3,90 3,90 3,80 3,50 11:00 EZ Produkcja przemysłowa (grudzień, %, m/m) -1,00 0,30-0,70 11:00 EZ Dynamika PKB (IV kw, %, kw/kw) - dane wstępne 0,30 0,30 0,30 0,30 11:00 EZ Dynamika PKB (IV kw, %, r/r) - dane wstępne 1,50 1,50 1,50 1,60 14:00 PL Podaż pieniądza M3 (styczeń, %, r/r) 10,20 10,20 9,60 9,10 14:00 PL Saldo na rachunku obrotów bież. (grudzień, mln EUR) -410,00-105,00-301,00 620,00 14:00 PL Inflacja CPI (styczeń, %, m/m) -0,40-0,20-0,30-0,20 14:00 PL Inflacja CPI (styczeń, %, r/r) -0,70-0,50-0,50-0,50 14:30 US Sprzedaż detaliczna (styczeń, %, m/m) 0,20 0,00 0,10-0,10 14:30 US Sprzedaż detaliczna z wyłączeniem aut (styczeń, %, m/m) 0,10-0,10 0,00-0,10 16:00 US Indeks Uniwersytetu Michigan (luty, pkt) 90,70 93,00 92,50 92,00 PONIEDZIAŁEK 15 LUTEGO 00:50 JP Dynamika PKB (IV kw, %, kw/kw) - dane wstępne -0,4-0,20 0,30 15:00 EZ Wystąpienie prezesa EBC WTOREK 16 LUTEGO 09:00 CZ Dynamika PKB (IV kw, %, r/r) - dane wstępne 4,50 4,70 10:30 UK Inflacja CPI (styczeń, %, r/r) 0,30 0,20 11:00 DE Indeks ZEW (Luty, pkt) -2,00 55,00 59,70 11:00 DE Indeks ZEW oczekiwania (Luty, pkt) 0,00 10,20 10:00 PL Dynamika płac (Styczeń, %, r/r) 3,40 3,40 3,10 10:00 PL Dynamika zatrudnienia (Styczeń, %, r/r) 1,40 1,50 1,40 14:30 US Wystąpienie przedstawiciela Fed (N. Kashkari) ŚRODA 17 LUTEGO 01:00 US Wystąpienie przedstawiciela Fed (E. Rosengren) 10:30 UK Dynamika płac (Grudzien, %, r/r) 1,90 3,00 10:30 UK Stopa bezrobocia (Grudzień, %) 5,00 5,10 14:30 PL Produkcja przemysłowa (Styczeń, %, r/r) 0,90 2,90 6,70 14:30 PL Sprzedaż detaliczna (Styczeń, %, r/r) 3,20 2,90 4,90 14:30 PL Inflacja PPI (Styczeń, %, r/r) -0,70-0,80 14:30 US Rozpoczęte budowy (Styczeń, tys.) 1160,00 1 175,00 1 149,00 14:30 US Pozwolenia na budowę (Styczeń, tys.) 1175,00 1 205,00 1 232,00 15:15 US Produkcja przemysłowa (Styczeń, %, m/m) 0,50 0,40-0,40 20:00 US Minutki z posiedzenia Fed CZWARTEK 18 LUTEGO 02:00 US Wystąpienie przedstawiciela Fed (J. Bullard) 13:30 EZ Minutki z posiedzenia EBC 6
14:00 PL Minutki z posiedzenia RPP 14:30 US Indeks Philadelphia Fed (Luty, pkt) -2,90-3,50 14:30 US Initial claims (tyg., tys.) 269,00 21:30 US Wystąpienie przedstawiciela Fed (J. Williams) PIĄTEK 19 LUTEGO 10:30 UK Sprzedaż detaliczna, bez samochodów (Styczeń, %, m/m) 0,70-0,90 14:00 US Wystąpienie przedstawiciela Fed (L. Mester) 14:30 US Inflacja CPI (styczeń, %, r/r) 1,30 1,30 0,70 16:00 EZ Nastroje konsumentów (Luty, pkt) -6,50-6,60-6,30 7
Raiffeisen Polbank ul. Piękna 20. 00-549 Warszawa Departament Sprzedaży Rynków Finansowych Telefon: + 48 22 585 37 86 Faks: + 48 22 585 33 68 www.raiffeisenpolbank.com Dealing: Bydgoszcz tel.: (22) 585 37 73 Gdańsk tel.: (22) 585 37 71 Katowice tel.: (22) 585 37 69 Kielce tel.: (22) 585 37 70 Kraków tel.: (22) 585 37 70 Lublin tel.: (22) 585 37 75 Łódź tel.: (22) 585 37 75 Poznań tel.: (61) 655 47 51 Rzeszów tel.: (22) 585 37 75 Szczecin tel.: (22) 585 37 71 Toruń tel.: (22) 585 37 72 Warszawa tel.: (22) 585 37 79 Wrocław tel.: (22) 585 37 74 Zielona Góra tel.: (22) 585 37 73 Klauzula Ograniczenia Odpowiedzialności Raiffeisen Bank Polska SA: Niniejsza wiadomość została przesłana zgodnie z Pani/Pana zleceniem. Informujemy, że zgoda na otrzymywanie informacji może zostać w każdej chwili odwołana. Jeżeli nie życzy sobie Pani/ Pan dalszego otrzymywania materiałów przygotowanych przez Zespół Analiz Ekonomicznych Raiffeisen Bank Polska S.A (dalej: RBPL lub Bank) lub niniejszy materiał został wysłany na Pani/Pana adres przez pomyłkę, prosimy o przesłanie e-maila o tytule "REZYGNACJA" na skrzynkę e-mailową: ekonomistarez@raiffeisen.pl. Opracowanie to nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego i zostało przesłane na podstawie ustnej zgody, która w każdej chwili może być odwołana. Ma ono charakter wyłącznie informacyjny. Powielanie bądź publikowanie go lub jego części bez pisemnej zgody Banku jest zabronione. Decyzja inwestycyjna w odniesieniu do papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji powinna być podjęta na podstawie opublikowanego prospektu emisyjnego lub kompletnej dokumentacji dla papieru wartościowego, produktu finansowego lub inwestycji. Ostateczna decyzja zawarcia transakcji należy wyłącznie do Klienta. Bank nie występuje w roli pośrednika ani przedstawiciela Klienta. Przed zawarciem każdej transakcji Klient powinien nie opierając się na informacjach przekazanych przez Bank określić jej ryzyko, potencjalne korzyści oraz straty z nią związane, jak również w szczególności charakterystykę, konsekwencje prawne, podatkowe i księgowe transakcji oraz konsekwencje zmieniających się czynników rynkowych, a także w sposób niezależny ocenić czy jest w stanie sam lub po konsultacjach ze swoimi doradcami podjąć takie ryzyko. Niniejszy dokument nie stanowi rekomendacji, porady inwestycyjnej i nie jest związany ze świadczeniem usług doradztwa inwestycyjnego. Dokument, ani żadna z jego części nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania zobowiązania. Opracowanie to nie zastępuje niezbędnych porad odnośnie zakupu lub sprzedaży papieru wartościowego, inwestycji lub innego produktu finansowego. Analiza oparta jest na informacjach publicznie dostępnych do jej sporządzenia nie wykorzystano żadnych informacji poufnych. Wyrażane opinie są niezależnymi opiniami Banku. W opracowaniu wykorzystano źródła informacji, które Bank uważa za wiarygodne i dokładne, lecz nie istnieje gwarancja, że są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wykresy i diagramy przestawione w niniejszym opracowaniu mają charakter wyłącznie ilustracyjny oraz nie są doradztwem inwestycyjnym ani prognozą. Informacje zawarte w tej publikacji są aktualne na datę utworzenia dokumentu i mogą ulec zmianie w przyszłości. Analitycy zatrudnieni przez RBPL nie są wynagradzani z tytułu konkretnych transakcji inwestycyjnych zawartych w związku z niniejszym opracowaniem. Wynagrodzenie autorów niniejszego raportu oparte jest na ogólnym zysku RBPL, który obejmuje między innymi przychody z bankowości inwestycyjnej i innych transakcji RBPL. W ogólności RBPL zabrania swoim analitykom i osobom raportującym do analityków dokonywania transakcji papierami wartościowymi lub innymi instrumentami finansowymi przedsiębiorstwa, które jest przedmiotem opracowania analitycznego, o ile transakcja ta nie była wcześniej zaakceptowana przez właściwą jednostkę RBPL. RBPL wdrożył rozwiązania organizacyjne i administracyjne, włączając w to bariery informacyjne przeciwdziałające powstawaniu konfliktów interesów związanych z rekomendacjami. Jeżeli jakiekolwiek postanowienie niniejszej Klauzuli okaże się niezgodne z prawem, nieważne lub niewykonalne na mocy obowiązujących przepisów prawa, postanowienie takie, o ile da się je oddzielić od pozostałych postanowień, może być pominięte z niniejszej Klauzuli, Postanowienie takie nie będzie w żaden sposób wpływać na legalność, ważność i wykonalność pozostałych postanowień. 8