Opracowanie cykliczne. Komentarz poranny

Transkrypt

1 13 kwietnia 2007 Rynek akcji Opracowanie cykliczne BRE Bank Securities Polska Departament Analiz: M.Marczak ( ); M.Jeżewska ( ); A.Lis ( ); K.Radojewski ( ) K. Kliszcz ( ) Indeks Zamknięcie Zm iana Indeks Zam knięcie Zm iana Indeks Zam knięcie Zm iana DJIA % FTSE % Miedź (LME) % S&P % WIG % Ropa (Bre nt) % NASDAQ % BUX % PLN/USD % DAX % PX % PLN/EUR % CAC % PLBonds % EUR/USD % Kalendarium BZ WBK WZA Informacje ze spółek i sektorów Sektor bankowy Millennium Rekomendacja utajniona do dnia *** Pekao Rekomendacja utajniona do dnia *** Opłaty za usługi prawie bez zmian Przeciętny koszt usług bankowych na świecie to 77 EUR rocznie. Suma ta spadła zaledwie o 0,3% w porównaniu do ubiegłego roku. Badania przeprowadzono przez 180 banków z całego świata. Najtańsze usługi mają mieszkańcy strefy euro, 75 EUR, w Polsce ta kwota wynosi 101 EUR. Duży wpływ na koszty usług bankowych w strefie euro miała wojna cenowa w Hiszpanii, która doprowadziła do obniżenia cen usług bankowych o 31% na tamtejszym rynku. Badania wskazują na względną stałość cen usług bankowych. W przyszłości należy raczej liczyć się z powolnym spadkiem cen w ślad za wykorzystywaniem efektów synergii w ramach grup kapitałowych, które w wielu przypadkach mają banki porozrzucane po wielu krajach. W Polsce należy oczekiwać spadku kosztów, ale w ślad za tym musi iść wzrost ubankowienia społeczeństwa. Konwergencja cen usług bankowych w Polsce do strefy euro to nie jest kwestia dwóch lat, tylko dłuższego okresu. (M. Jeżewska) Apetyt na większe udziały w rynku Bank Millennium ma obecnie 4% udziału w rynku kart kredytowych i 2% udziałów w rynku kredytów konsumpcyjnych. Po sukcesie na rynku kredytów hipotecznych, w tym roku bank planuje wzrost udziałów rynkowych na kolejnych rynkach kart kredytowych i kredytów konsumpcyjnych. Są to informacje podawane wcześniej przez zarząd przy okazji podsumowania wyników za 2006 rok. Bank przedstawił wówczas cel wzrostu udziałów rynkowych w kartach kredytowych do 8% w 2008 roku oraz zapowiedział aktywniejszą sprzedaż kredytów konsumpcyjnych poza bazę sowich klientów (wykorzystując również różne kanały dystrybucji). Plan na 2007 rok to 1 mld PLN wypłaconych kredytów konsumpcyjnych (w 2006 roku było ich 605 mln PLN). Są to informacje znane już wcześniej przez rynek. (M. Jeżewska) Plany sprzedaży kart kredytowych Bank chce do końca 2007 roku sprzedać ponad 100 tys. kart kredytowych, czyli więcej niż w 2006 roku. Na koniec 2006 liczba wydanych kart sięgała 244,8 tys. i była o 67,2% wyższa niż na koniec Źródłem wzrostu kart kredytowych są klienci zaciągający kredyty gotówkowe i hipoteczne, a także ci zamieniający na karty kredytowe karty typu charge. Według Pekao nawet kilkadziesiąt procent klientów kupujących kartę kredytową, to nowi klienci, którzy na przykład przyszli po kredyt. Liczba kart obciążeniowych w Pekao spadła o 57,3 tys. i wynosiła 211, tys., liczba kart debetowych wzrosła o 29,7 tys. do 2,3 mln sztuk. Bank do tej pory nie koncentrował się na sprzedaży kart kredytowych. Saturacja klientów Pekao kartami kredytowymi jest względnie niska. Bank ma dużą grupę własnych klientów, którzy mogą stać się posiadaczami kart kredytowych. (M. Jeżewska) Nabycie akcji przez osobę powiązaną W ramach programu motywacyjnego objęto 9,5 tys. akcjki po 108,37 PLN/akcję. Informacja techniczna. (M. Jeżewska) PKO BP Rekomendacja utajniona do dnia *** Znowu ekspansja zagraniczna? PKO BP poinformował KNB o zamiarze prowadzenia działalności transgranicznej. Planuje też otworzyć oddziały w innych krajach. Rzecznik banku powiedział, że bank pracuje nad tym bardzo Dom 13 kwietnia Inwestycyjny 2007 BRE Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

2 intensywnie, ale nie zdradził żadnych szczegółów. O ekspansji zagranicznej słyszeliśmy już kilkakrotnie. Wcześniej bank uczestniczył w przetargach lub był zainteresowany instytucjami w Rumunii, Bułgarii, Serbii i Chorwacji. Nic z tego nie wyszło. Fakt, że bank zgłosił zamiar nie oznacza jeszcze tego, że natychmiast rozpocznie intensywną budowę placówek. Uważamy, że działalność zagraniczna nie będzie miała istotnego przełożenia na wyniki banku. Tworzenie sieci zagranicą trwa długo. Posiadanie tylko kilku placówek nie generuje znacznej ilości wolumenów. Nie znamy lokalizacji przyszłych placówek. Uważamy, że jeśli bank chce rozwijać działalność zagraniczną, powinien skoncentrować się na rozwoju działalności na Ukrainie, gdzie jego bezpośrednia konkurencja, Pekao, bardzo intensywnie pracuje nad wzrostem skali działalności. (M. Jeżewska) Emax Macrologic Kupuj - z dn Cena docelowa: 58,43 PLN Techmex W trakcie aktualizacji PBG Grupa Kęty Trzymaj - z dn Cena docelowa: 170 PLN Hoop Podwyższenie kapitału zakładowego Zarząd Emax podjął uchwałę o podwyższeniu kapitału zakładowego Spółki, w ramach kapitału docelowego, poprzez emisję od 1 do akcji serii G o wartości nominalnej 1 PLN każda, a także o wyłączeniu prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy w odniesieniu do nowo emitowanych akcji. Nowo emitowane akcje zostaną zaoferowane Polskim Sieciom Elektroenergetycznym w związku z planowaną transakcją nabycia przez Emax SA wszystkich akcji Winuel SA jakie znajdują się w posiadaniu PSE. Kolejna operacja mająca na celu uporządkowanie struktury grupy kapitałowej. Bez wpływu na kurs. (A. Lis) Będzie skup akcji NWZA spółki, na którym podjęta zostanie uchwała o przeznaczeniu części kapitału zapasowego na skup akcji własnych, zostało zwołane na 15 maja br. Spodziewamy się, że podobnie jak w roku ubiegłym, Macrologic będzie skupował akcje proporcjonalnie do stanu posiadania (ok. 33% z rynku, resztę od największych akcjonariuszy). Nie wiemy jaka kwota zostanie na ten cel przeznaczona. (A. Lis) Karen Notebook w drodze na GPW Notowany na CeTO Karen Notebook złożył prospekt emisyjny do Komisji Nadzoru Finansowego w związku z planowanym przejściem na GPW. Spółka chciałaby zadebiutować na GPW w połowie maja. Do obrotu trafią stare akcje firmy. Spółka nie planuje nowej emisji. Informacja zgodna z zapowiedziami. Na chwilę obecną nie wiadomo, czy Techmex będzie sprzedawał akcje Karen Notebook. (A. Lis) Zgoda UOKiK-u na przejęcie HB9 PBG otrzymało zgodę UOKiK-u na dokonanie koncentracji polegającej na przejęciu przez PBG kontroli nad spółką Hydrobudowa 9 PIB. Tym samym spełniony został drugi, ostatni z warunków nabycia przez PBG akcji HB9. Informacja techniczna. (K. Radojewski) Zakup Złotowa Zgodnie z wcześniejszymi zapowiedziami Aluprof nabył od Skarbu Państwa 85% akcji Fabryki Elementów Wyposażenia Budownictwa "Metalplast Złotów" w Złotowie. Aluprof SA nabył powyższe akcje za kwotę 29,383 mln PLN. Nabycie akcji sfinalizowane zostało z kredytów i środków własnych Aluprof. Metalplast Złotów w 2006 roku osiągnął 36,5 mln PLN przychodów ze sprzedaży, zysk EBITDA wyniósł 3,8 mln PLN a zysk netto 0,7 mln PLN. Wartość aktywów spółki na dzień roku wyniosła 31 mln PLN. Zarząd negocjował warunki przejęcie od wielu miesięcy więc sam zakup nie jest zaskoczeniem. Nieznane były jedynie warunki finansowe. Na bieżących wskaźnika transakcja wydaje się nieatrakcyjna, jednak zakładamy, że w ciągu roku spółka powinna dojść do rentowności zbliżonej do całej Grupy Kęty (3,7 mln PLN zysku netto), co implikowałoby wskaźnik P/E na poziomie 11. Pozytywnie oceniamy transakcję. (M. Marczak) Kofola kupuje Hellenę Kofola wygrała przetarg na zakup części majątku oraz marki kaliskiego producenta napojów Hellena. Wartość transakcji wyniesie 17,2 mln PLN. Za tę kwotę do czeskiego Holdingu trafi jedna linia do produkcji napojów oraz marka Hellena. To druga próba przejęcia Helleny przez Kofolę. Poprzednio czeski Holding próbował przejąć Hellenę w ubiegłym roku, jednak Holding wycofał się ze względu na zadłużenie kaliskiego producenta napojów (sięga 130 mln PLN). Po nieudanym przejęciu sąd zadecydował o wyprzedaży majątku Helleny. W ubiegłym roku również Hoop starał się przejąć konkurenta z Kalisza. Kwota 18 mln PLN za znak towarowy oraz linię produkcyjną okazało się być za mało. Ostateczna decyzja sądu w sprawie przejęcia majątku Helleny zapadnie w najbliższy poniedziałek. To dobra informacja dla akcjonariuszy Hoop. Najcenniejsza marka Helleny została wyceniona na 50 mln PLN. W najbliższym czasie rozpocznie się badanie due diligence czeskiego producenta napojów, Holdingu Kofola. Jeśli wypadnie ono pomyślnie, pod koniec 2007 roku nastąpi połączenie Spółki Hoop z Holdingiem Kofola. Prognozowane przez nas przychody pro forma Grupy Hoop-Kofola na 2007 rok kształtują się na poziomie 1,27 mld PLN, a zysk netto 42,58 mln PLN. (P. Janik) *** utajnione rekomendacje dostępne są w raportach wydanych przez Dom Inwestycyjny BRE Banku w ciągu ostatnich 4 dni 13 kwietnia

3 Aktualne rekomendacje DI BRE Banku S.A. Spółka Rekomendacja Cena docelowa Data wydania ABG STER-PROJEKT Trzymaj AGORA Trzymaj ASSECO POLAND Redukuj BPH Utajniona do dnia BUDIMEX Redukuj BZWBK Utajniona do dnia COMARCH Redukuj COMPUTERLAND Trzymaj ELDORADO Utajniona do dnia ELEKTROBUDOWA Utajniona do dnia EUROCASH Sprzedaj FARMACOL Akumuluj HANDLOWY Trzymaj HYDROBUDOWA ŚLĄSK Redukuj ING BSK Akumuluj KĘTY Trzymaj KGHM Kupuj KOELNER Utajniona do dnia KOGENERACJA Kupuj KREDYT BANK Utajniona do dnia LOTOS Akumuluj MACROLOGIC Kupuj MILLENNIUM Utajniona do dnia MONDI Redukuj NETIA Sprzedaj PEKAO Utajniona do dnia PGF w trakcie aktualizacji PGNiG Zawieszona PKN ORLEN Kupuj PKO BP Utajniona do dnia POLIMEX MOSTOSTAL Redukuj PROKOM SOFTWARE Trzymaj PROSPER Akumuluj PROVIMI-ROLIMPEX Trzymaj RAFAKO Redukuj TECHMEX w trakcie aktualizacji TELEKOMUNIKACJA POLSKA Redukuj TORFARM Trzymaj ZA PUŁAWY Kupuj kwietnia

4 Wycena banków z Europy środkowej i wschodniej / / P/E ROE P/BV Cena POLSKIE BANKI BZ WBK % 22% 23% % 2.8% 3.2% Handlow y % 11% 13% % 4.8% 4.4% ING BSK % 15% 16% % 3.8% 3.6% Kredyt Bank % 13% 15% % 1.6% 1.2% Millenium % 16% 19% % 1.6% 2.0% PKO BP % 23% 23% % 2.1% 2.4% PEKAO % 22% 24% % 3.8% 4.4% BPH % 22% 21% % 4.1% 4.9% Maksimum % 22.8% 24.1% % 4.8% 4.9% Minimum % 11.1% 12.7% % 1.6% 1.2% Mediana % 18.9% 20.2% % 3.3% 3.4% INWESTORZY POLSKICH BANKÓW UCI % 17% 17% % 3.9% 4.6% BA CA % 16% 16% % 2.0% 2.5% KBC % 17% 17% % 3.7% 4.1% AIB % 19% 19% % 3.7% 4.0% BCP % 19% 19% % 3.5% 3.9% ING % 17% 17% % 4.3% 4.7% Commerzbank % 12% 12% % 2.6% 3.0% Maksimum % 19% 19% % 4.3% 4.7% Minimum % 12% 12% % 2.0% 2.5% Mediana % 17% 17% % 3.7% 4.0% ZAGRANICZNE BANKI Komercni B % 20% 20% % 3.3% 3.6% OTP % 24% 24% % 3.0% 3.4% Erste Bank % 16% 16% % 1.4% 1.7% Santander % 18% 18% % 4.3% 5.1% BEP % 23% 23% % 3.2% 3.6% ABN AMRO % 18% 18% % 3.6% 3.8% Deutsche Bank % 16% 16% % 4.1% 4.6% Maksimum % 24% 24% % 4.3% 5.1% Minimum % 16% 16% % 1.4% 1.7% Mediana % 18% 18% % 3.3% 3.6% Żródło: DI BRE Banku dla banków polskich, IBES/Bloomberg dla banków zagranicznych Indeks WIG Banki na tle WIG 20 (EUR) WIG 20 WIG Banki relativ e Relatywne zmiany OTP i Komercni wobec indeksu WIG Banki (EUR) WIG Banki OTP relativ e Komercni relativ e 150 Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

5 Wycena europejskich operatorów narodowych / / EV/EBITDA EV/S P/E m arża EBITDA Netia % 25% 3.0% 1.8% 1.8% TPSA % 41% 42% 4.3% 6.7% 6.8% Maksimum % 41% 42% 4% 7% 7% Minimum % 27% 25% 3% 2% 2% Mediana % 34% 33% 4% 4% 4% OPERATORZY O ŚREDNIEJ KAPITALIZACJI Belgacom % 35% 34% 4.7% 4.7% 4.8% Cesky Telecom % 45% 6.6% 6.5% 7.2% Hellenic Telekom % 37% 38% 2.6% 3.0% 3.9% Matav % 39% 41% 8.5% 8.7% 9.1% Portugal Telecom % 36% 37% 4.7% 5.0% 5.5% TDC % 28% 29% 6.4% 6.6% 6.8% Telecom Austria % 40% 40% 4.0% 4.3% 4.6% Maksimum % 45% 45% 8.5% 8.7% 9.1% Minimum % 28% 29% 2.6% 3.0% 3.9% Mediana % 37% 38% 4.7% 5.0% 5.5% OPERATORZY O NAJWIĘKSZEJ KAPITALIZACJI BT % 28% 4.6% 4.8% 5.1% DT % 31% 31% 5.7% 5.9% 6.1% FT % 35% 36% 5.8% 6.1% 6.4% KPN % 40% 39% 4.5% 4.7% 5.2% Sw isscom % 41% 41% 3.7% 4.0% 4.1% TELEFONICA % 37% 39% 3.5% 4.1% 4.8% TeliaSonera % 35% 35% 8.9% 5.4% 5.6% TI % 42% 42% 6.0% 6.1% 6.2% Maksimum % 42% 42% 8.9% 6.1% 6.4% Minimum % 28% 28% 3.5% 4.0% 4.1% Mediana % 36% 37% 5.1% 5.1% 5.4% TPSA na tle indeksu spółek telekomunikacyjnych BETELES - Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index (EUR) Notowania operatorów narodowych: TPSA, węgierskiego Magyar Telecom i czeskiego SPT (EUR) TPSA relativ e BETELES TPSA Matav relative SPT relativ e Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

6 Wycena spółek informatycznych / / EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA ABG Ster-Projekt* % 9% 11% 0.9% 1.0% 1.4% Asseco Poland ** % 14% 14% 0.9% 0.8% 1.1% ComArch*** % 13% 14% 0.0% 0.0% 0.0% Computerland**** % 8% 10% 1.0% 1.0% 1.0% Macrologic % 24% 24% 0.0% 3.1% 3.8% Prokom Softw are***** % 8% 8% 1.0% 0.7% 1.2% Techmex****** % 10% 10% 0.0% 0.0% 1.0% Maksimum % 24% 24% 1.0% 3.1% 3.8% Minimum % 8% 8% 0.0% 0.0% 0.0% Mediana % 10% 11% 0.9% 0.8% 1.1% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atos Origin % 9% 10% 0.0% 0.0% 0.0% CapGemini % 9% 10% 1.0% 1.3% 1.8% EDB % 15% 15% 2.1% 2.3% 3.5% Getronics % 6% 6% 0.7% 1.3% 1.5% IDS Scheer % 13% 13% 1.5% 1.9% 2.1% LogicaCMG % 11% 3.0% 3.3% 3.5% TietoEnator % 12% 12% 3.0% 3.5% 4.0% Maksimum % 15% 15% 3.0% 3.5% 4.0% Minimum % 6% 6% 0.0% 0.0% 0.0% Mediana % 12% 11% 1.5% 1.9% 2.1% * - wyniki ABG Ster-Projekt skorygowane w 2006 r. o zysk ze sprzedaży nieruchomości (8 mln PLN) i rozwiązanie rezerwy z tytułu zobowiązania podatkowego (6 mln PLN), wskaźniki za r. obliczone na podstawie wyników pro-forma połączonych spółek Spin i ABG Ster-Projekt ** - wskaźniki za 2006 r. obliczone na podstawie wyników skorygowanych o rozliczenie opcji na zakup akcji Asseco Poland (3,9 mln PLN), zysk ze sprzedaży Mediabanku (4,1 mln PLN), odpis wartości firmy S2Koma (4,8 mln PLN) oraz zysk netto "starego" Asseco Poland konsolidowanego metodą praw własności (12 mln PLN), wskaźniki za r. obliczone na podstawie skonsolidowanych wyników pro-forma "nowego" Asseco Poland; wskaźniki obliczone na podstawie proporcjonalnej konsolidacji wyników spółek zależnych *** - wskaźniki obliczone na podstawie wyników skorygowanych o aktywo z tytułu odroczonego podatku dochodowego, zysk ze sprzedaży akcji Interii oraz zysk spółek zależnych konsolidowanych metodą praw własności (Interia) **** - wskaźniki za obliczone na podstawie wyników pro-forma połączonych spółek ComputerLand i Emax ***** - wskaźniki obliczone na podstawie proporcjonalnej konsolidacji wyników spółek zależnych (Asseco Poland, ABG Ster-Projekt, Spin) ****** - wskaźniki obliczone na podstawie proporcjonalnej konsolidacji wyników spółki zależnej Karen Notebook Relatywne zmiany kursu polskich spółek informatycznych (EUR) Indeks branżowy Morgan Stanley wobec indeksu WIG IT (EUR) 30 (%) Compland Comarch Prokom Asseco Poland WIG IT MSCI relativ e Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

7 Wycena spółek mediowych / / EV /EBITDA EV /S P/E marża EBITDA AGORA % 13% 15% 1.1% 3.0% 2.7% TVN RMF DZIENNIKI Class Editori % - 0.0% 0.4% - Daily Mail % 19% 20% 1.7% 1.8% 2.0% Gruppo Editorial % 20% 21% 3.9% 4.1% 4.5% Indep New s & M % 23% 23% 3.1% 3.5% 3.8% SPIR Comm % 16% 17% 4.6% 4.9% 5.4% Trinity Mirror % 23% 23% 4.0% 4.1% 4.2% Knight Rider Mcclatchy % 26% 26% 2.0% 2.2% 2.3% New York Times % 15% 16% 3.0% 3.2% 3.4% Tribune % 23% 24% 2.2% 2.3% 2.2% Washington Post % 19% 20% 1.0% 1.1% - Maksimum % 26% 26% 4.6% 4.9% 5.4% Minimum % 9% 16% 0.0% 0.4% 2.0% Mediana % 20% 21% 2.6% 2.8% 3.6% TV Antena 3 Televis % 36% 5.4% 5.0% 5.3% BSkyB PLC % 21% 24% 2.4% 2.6% 3.1% Canal Plus % 4% 4% 2.9% 3.0% 3.1% ITV PLC % 18% 20% 2.9% 2.8% 3.1% M6-Metropole Tel % 25% 25% 3.4% 4.0% 4.3% Mediaset SPA % 44% 42% 5.3% 5.6% 6.0% TF1-TV Francaise % 20% 22% 2.6% 3.3% 3.8% Maksimum % 44% 42% 5.4% 5.6% 6.0% Minimum % 4% 4% 2.4% 2.6% 3.1% Mediana % 21% 24% 2.9% 3.3% 3.8% RADIO P4 Radio % 31% 31% 5.8% 6.7% 8.9% Scottish Radio Beasley Broad % 23% 21% 2.7% 2.7% 2.7% Cumulus Media % 30% 30% 0.0% 0.0% 0.0% Radio One % 37% 39% 0.0% 0.0% 0.0% Maksimum % 37% 39% 5.8% 6.7% 8.9% Minimum % 23% 21% 0.0% 0.0% 0.0% Mediana % 31% 30% 1.4% 1.4% 1.4% 13 kwietnia

8 Wycena spółek rafineryjno-gazowych / / EV /EBITDA EV /S P/E marża EBITDA SPÓŁKI RAFINERYJNE PKN Orlen % 10% 9% 0.0% 0.0% 2.1% Lotos % 9% 8% 0.0% 0.0% 0.0% MOL med % 17% 2.0% 2.5% 2.5% OMV med % 19% 22% 3.0% 3.3% 3.6% Tupras* % 7% 7% 7.2% 7.9% 8.2% Hellenic Petroleum* % 7% 7% 3.4% 3.4% 3.5% Unipetrol* % 10% 10% 0.0% 1.4% 1.4% Maksimum % 19% 22% 3% 3% 4% Minimum % 9% 8% 0% 0% 0% Mediana % 13% 13% 1% 1% 2% SPÓŁKI GAZOWE PGNiG % 18% - 3.5% 3.7% 4.0% Gazprom % 44% 40% 0.8% 0.9% 1.1% Gaz de France % 19% 19% 2.8% 3.3% 3.8% Gas Natural SDG % 19% 19% 2.6% 2.7% 2.9% Maksimum % 44% 40% 3.5% 3.7% 4.0% Minimum % 18% 19% 0.8% 0.9% 1.1% Mediana % 19% 19% 2.7% 3.0% 3.4% * spółki nie uwzględnione w maksimum, minimum i medianie Sektor paliwowy 0 SPREAD BRENT MARŻA BRENT/NW E 3:2: Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

9 Wycena spółek budowlanych / / EV/EBITDA EV /S P/E marża EBITDA Budimex % 2% 4% 0.0% 0.0% 0.8% Rafako % 3% 6% 0.0% 3.6% 4.6% Elektrobudow a % 7% 8% 0.8% 1.5% 1.9% Polimex % 6% 7% 0.2% 0.3% 0.4% Hydrobudow a Śląsk % 10% 11% 0.0% 0.0% 0.0% Maksimum % 10% 11% 0.8% 3.6% 4.6% Minimum % 2% 4% 0.0% 0.0% 0.0% Mediana % 6% 7% 0.0% 0.3% 0.8% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Vinci % 17% 2.2% 2.4% 2.6% Skanska % 5% 5% 4.4% 4.2% 4.4% NCC % 5% 5% 3.5% 3.7% 3.9% Ferrovial % 12% 12% 1.3% 1.4% 1.6% Acciona % 17% 18% 1.6% 2.0% 2.5% Bilfinger % 4% 4% 1.7% 2.0% 2.3% Hochtief % 4% 4% 1.1% 1.2% 1.4% AMEC % 4% 5% 2.2% 2.3% 2.6% Maksimum % 17.1% 17.8% 4.4% 4.2% 4.4% Minimum % 3.7% 4.2% 1.1% 1.2% 1.4% Mediana % 5.0% 5.0% 1.9% 2.2% 2.5% Indeks WIG Budownictwo na tle WIG 20 (EUR) WIG 20 WIG Budownictwo relativ e 700 Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

10 Wycena hurtowni farmaceutycznych / / EV /EBITDA EV /S P/E m ar ża EBITDA Farmacol % 3% 3% 0.0% 1.3% 1.5% PGF % 2% 2% 3.1% 3.5% 3.5% Prosper % 1% 1% 2.8% 0.0% 0.0% Torfarm % 1% 1% 1.5% 1.5% 1.5% Maksimum % 2.8% 2.9% 3.1% 3.5% 3.5% Minimum % 1.0% 1.1% 0.0% 0.0% 0.0% Mediana % 1.9% 1.9% 2.1% 1.4% 1.5% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Alliance Unichem Andreae Noris Celesio % 4% 4% 1.9% 2.1% 2.4% Galenica % 8% 8% 1.2% 1.4% 1.5% OPG Groep % 7% 7% 2.0% 2.2% 2.3% United Drug % 4% 5% 1.7% 1.9% 2.1% Maksimum % 7.8% 8.5% 2.0% 2.2% 2.4% Minimum % 3.9% 4.0% 1.2% 1.4% 1.5% Mediana % 5.4% 5.7% 1.8% 2.0% 2.2% Wycena spółek sektora papierniczego / / EV /EBITDA EV /S P/E m arża EBITDA MONDI % 29% 29% 4.5% 4.6% 4.4% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Billerund % 16% 3.2% 3.8% 3.9% Holmen % 21% 23% 4.0% 4.2% 2.1% M-Real % 11% - 1.8% 2.3% 3.0% Norske Skog % 19% 20% 5.2% 5.0% 5.1% Portucel EMP % 28% 27% 1.9% 2.5% 1.5% Stora Enso % 14% 15% 3.5% 3.6% 3.7% Svenska % 16% 16% 3.3% 3.5% 3.7% UPM-Kymmene % 21% 19% 4.1% 4.4% 3.5% INTL Paper % 14% 13% 2.7% 2.9% 2.7% Maksimum % 28% 27% 5.2% 5.0% 5.1% Minimum % 11% 13% 1.8% 2.3% 1.5% Mediana % 16% 17% 3.3% 3.6% 3.5% 13 kwietnia

11 Wycena spółek górniczych / / EV /EBITDA EV /S P/E marża EBITDA KGHM % 39% 36% 8.8% 8.0% 7.0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Anglo Amer % 31% 6.7% 4.5% 4.4% BHP Billiton % 51% 51% 3.5% 3.7% 3.9% Freeport-MCMOR % 51% 47% 3.6% 2.7% 3.3% Phelps Dodge % 45% 39% 0.9% 0.8% 0.8% Rio Tinto % 52% 42% 3.2% 3.4% 3.8% Southern Peru % 60% 59% 6.6% 4.8% 3.5% Maksimum % 60% 59% 6.7% 4.8% 4.4% Minimum % 34% 31% 0.9% 0.8% 0.8% Mediana % 51% 45% 3.5% 3.5% 3.7% Cena miedzi na LME KGHM na tle indeksu sektorowego (USD) USD/t M mining&metal KGHM relativ e Żródło: Bloomberg 13 kwietnia

12 Departament Analiz: Michał Marczak tel. (+48 22) Dyrektor Strategia, telekomunikacja, surowce, metale, media Marta Jeżewska tel. (+48 22) Wicedyrektor Banki Analitycy: Andrzej Lis tel. (+48 22) IT Krzysztof Radojewski tel. (+48 22) Farmaceutyki, budownictwo, usługi Kamil Kliszcz tel. (+48 22) Handel, surowce, inne Jacek Borawski tel. (+48 22) Analiza techniczna Departament Sprzedaży Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) Dyrektor Grzegorz Domagała tel. (+48 22) Wicedyrektor Marzena Łempicka Wilim tel. (+48 22) Wicedyrektor Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) Grzegorz Stępień tel. (+48 22) Tomasz Dudź tel. (+48 22) Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/ Warszawa 13 kwietnia

13 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani żaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Erbud, Es-System, Millennium, Mieszko, Mondi, Pemug, Polimex - Mostostal Siedlce, Torfarm, certyfikaty skarbiec nieruchomości. DI BRE Banku S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: Agora, Assecco Poland, Bakalland, Computerland, Elektrobudowa, Erbud, Kęty, Koelner, PGNiG, Polimex - Mostostal Siedlce, Polmos Lublin, Prokom Software, Provimi - Rolimpex, Techmex, Torfarm, ZA Puławy. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DI BRE było oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej spółek: Erbud, Es-System, Torfarm. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. 13 kwietnia