Nowe regulacje rynku kapitałowego. - najważniejsze zmiany i ich konsekwencje dla uczestników rynku

Transkrypt

1 Nowe regulacje rynku kapitałowego - najważniejsze zmiany i ich konsekwencje dla uczestników rynku KPWiG 2005

2 Spis treści 1. Wstęp Ustawa o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych Pożegnanie publicznego obrotu Rola KPWiG przy przeprowadzaniu oferty publicznej Nowa forma prospektu emisyjnego Obowiązki informacyjne spółki publicznej Ujawnianie zmiany kontroli nad spółką publiczną Znaczne pakiety akcji spółki publicznej i wezwania Odpowiedzialność administracyjna z tytułu naruszenia obowiązków wynikających z tzw. znacznych pakietów akcji Przymusowy wykup akcji Materializacja papierów wartościowych Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi Rezygnacja z zasady przymusu rynku regulowanego Liberalizacja zasad funkcjonowania systemu depozytowo-rozliczeniowego Zmiany w zakresie ogólnych warunków prowadzenia działalności inwestycyjnej Ujednolicenie i szerokie zdefiniowanie pojęcia instrumentu finansowego Agent firmy inwestycyjnej Zawód maklera papierów wartościowych i doradcy inwestycyjnego Liberalizacja działalności maklerskiej Alternatywne systemy obrotu Transakcje wewnętrzne Przyjęte praktyki rynkowe Uczestnictwo w rynku giełdowym Notyfikacja podejrzanych transakcji Odpowiedzialność administracyjna za naruszenie przepisów dot. sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji Kwalifikacja manipulacji kursem instrumentu finansowego Częściowa depenalizacja manipulacji kursem instrumentu finansowego Większy zakres odpowiedzialności administracyjnej Parasolowe fundusze inwestycyjne Ustawa o nadzorze nad rynkiem kapitałowym Podsumowanie

3 1. Wstęp Trzy ustawy uchwalone przez Sejm RP 29 lipca 2005 r. są nową konstytucją rynku kapitałowego. Projekty ustaw zostały przygotowane m. in. w urzędzie Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (dalej KPWiG, Komisja). Podstawowym celem zmian jest zwiększenie roli polskiego rynku kapitałowego w gospodarce. Trzy ustawy: 1. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych ( ustawa o ofercie i spółkach ); 2. o obrocie instrumentami finansowymi ( ustawa o obrocie ); 3. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym ( ustawa o nadzorze ) zamiast jednej (wielokrotnie zmienianego prawa o publicznym obrocie papierami wartościowymi). Dotychczasowe sprawdzone w praktyce uregulowania pozostają (nie zmieni się większość podstawowych zasad funkcjonowania polskiego rynku kapitałowego). Zmiany zostały oparte na trzech podstawowych założeniach: 1) zwiększenie konkurencyjności rynku i jego liberalizacja (m. in. rezygnacja z zasady przymusu rynku regulowanego, rozszerzenie form obrotu); 2) pełna harmonizacja z prawem Unii Europejskiej (m. in. włączenie do polskiego prawa dyrektywy UE o prospekcie emisyjnym 1 ); 3) trzy ustawy całościowo normujące funkcjonowanie rynku kapitałowego (osobno: rynek pierwotny, wtórny i nadzór, podział lepiej odpowiada systematyce aktów prawnych przyjętej w Unii Europejskiej i ułatwi w przyszłości dostosowywanie polskiego prawa do nowych regulacji unijnych). Poniżej omówiono najważniejsze zmiany wprowadzane trzema ustawami oraz zasygnalizowano ich konsekwencje dla uczestników rynku kapitałowego. 1 Dyrektywa 2003/71/WE Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie prospektu publikowanego w związku z ofertą publiczną i dopuszczeniem papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym. 3

4 2. Ustawa o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych Większość zmian stanowi implementację prawa Unii Europejskiej 2. Ustawa ma zwiększyć konkurencyjność rynku kapitałowego i poprawić sprawność jego działania m. in. w zakresie warunków publicznego proponowania nabycia papierów wartościowych, przeprowadzania oferty publicznej i dopuszczania papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym oraz funkcjonowania spółek publicznych. 2.1 Pożegnanie publicznego obrotu Włączenie do polskiego porządku prawnego dyrektywy UE o prospekcie wymaga zmiany standardów obrotu papierami wartościowymi stosowanych od początku lat 90-tych XX wieku. Odchodzimy od pojęcia "publiczny obrót papierami wartościowymi" jako określenia obszaru rynku kapitałowego, w jakim poruszają się emitenci, inwestorzy i instytucje infrastruktury rynku. Komisja nie wyraża już zgody na wprowadzenie papierów wartościowych do publicznego obrotu. Pojawia się natomiast instytucja zatwierdzania prospektu emisyjnego przez Komisję w związku z ofertą publiczną lub ubieganiem się o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym. Konieczność przygotowania prospektu istnieje w przypadku publicznej oferty papierów wartościowych kierowanej do co najmniej 100 osób lub nieoznaczonego adresata. Nowe prawo dopuszcza przeprowadzanie niektórych emisji bez przymusu prospektowego lub na podstawie znacznie krótszego memorandum informacyjnego. Prospekt nie będzie wymagany jeśli oferta jest kierowana do inwestorów kwalifikowanych lub jednostkowa wartość nominalna papierów wartościowych wynosi nie mniej niż 50 tys. euro. Inwestorami kwalifikowanymi są instytucje finansowe (banki, domy maklerskie, fundusze inwestycyjne i emerytalne), państwa, jednostki samorządu terytorialnego i międzynarodowe instytucje finansowe. Status inwestorów kwalifikowanych mogą też uzyskać małe i średnie przedsiębiorstwa, a nawet osoby fizyczne 3, pod warunkiem, że zarejestrują się w KPWiG. To powinno ułatwić szybki dostęp do kapitału spółkom, które znajdą odpowiednich inwestorów. Nowa forma prospektu jest bardziej elastyczna. 2 Przede wszystkim włączenie do polskiego porządku prawnego Dyrektywy 2003/71/WE Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie prospektu publikowanego w związku z ofertą publiczną i dopuszczeniem papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym. 3 Osoba fizyczna może być inwestorem kwalifikowanym jeśli spełnia przynajmniej dwa z następujących warunków: (1) w ciągu ostatnich 12 miesięcy zawarła w każdym 3-miesięcznym okresie 10 transakcji w obrocie regulowanym o wartości co najmniej 50 tysięcy euro każda, (2) wartość jej portfela papierów wartościowych wynosi co najmniej 500 tysięcy euro, (3) pracowała w sektorze finansowym przez co najmniej rok na stanowisku wymagającym wiedzy z zakresu inwestycji w papiery wartościowe. 4

5 Stwarza emitentom więcej możliwości dopasowania prospektu do ich indywidualnych potrzeb. Nowym rozwiązaniem jest możliwość przeprowadzenia oferty publicznej bez późniejszej konieczności wprowadzania spółki do obrotu regulowanego, a tym samym poddawania się rygorom rynku wtórnego (m. in. przekazywanie raportów bieżących i okresowych). Ponadto spółka publiczna (notowana na rynku regulowanym) będzie mogła pozyskać kapitał przeprowadzając ofertę niepubliczną. 2.2 Rola KPWiG przy przeprowadzaniu oferty publicznej Zadania Komisji uzupełniono m.in. o zatwierdzanie prospektu, nadzór nad przebiegiem oferty publicznej, nadzór nad dopuszczaniem do obrotu na rynku regulowanym i akcją informacyjną oraz prowadzenie listy inwestorów kwalifikowanych. KPWiG nie dopuszcza już emitentów do publicznego obrotu, tylko zatwierdza ich prospekty emisyjne. Komisja ma na decyzję 10 dni roboczych, a w przypadku emitenta, którego żadne z dotychczas wyemitowanych i objętych papierów wartościowych nie były przedmiotem oferty publicznej, ani nie są dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym 20 dni roboczych. Należy jednak pamiętać, że to termin liczony od otrzymania przez Komisję pełnej dokumentacji. Jeśli składana dokumentacja jest niekompletna lub konieczne jest uzyskanie dodatkowych informacji, KPWiG może zażądać przedstawienia innych dokumentów i wyjaśnień dot. sytuacji finansowej lub prawnej emitenta. KPWiG nie może odmówić zatwierdzenia prospektu, chyba, że jego forma lub treść jest niezgodna z wymogami prawa. W trakcie procedury w Komisji sprawdzana będzie jedynie zgodność zawartości dokumentu z wymogami formalnymi. W ramach określonych przepisami unijnego rozporządzenia o prospekcie 4, emitenci będą sami decydować jakie informacje ujawnić w prospekcie i w jaki sposób je zaprezentować. Odpowiedzialność za podanie w prospekcie nieprawdziwych informacji i celowe pominięcie lub przemilczenie ważnych informacji spada na autorów prospektu. KPWiG może zwolnić emitenta, na jego wniosek, z obowiązku zamieszczenia w prospekcie emisyjnym informacji, których ujawnienie mogłoby być sprzeczne z interesem publicznym, mogłoby wyrządzić istotną szkodę emitentowi lub jest nieistotne z punktu widzenia oferty. Zwolnienie z obowiązku publikacji jest możliwe, o ile nie wprowadzi w błąd ogółu inwestorów co do faktów i okoliczności, których znajomość jest istotna dla oceny papierów wartościowych lub sytuacji emitenta. 4 Rozporządzenie 809/2004 z dnia 29 kwietnia 2004 roku wdrażające Dyrektywę 2003/71/WE w sprawie informacji zawartych w prospektach emisyjnych oraz formy, włączenia przez odesłanie i publikacji takich prospektów emisyjnych oraz upowszechniania reklam. 5

6 W przypadku naruszenia lub uzasadnionego podejrzenia naruszenia przepisów prawa w związku z ofertą publiczną, KPWiG może: nakazać wstrzymanie rozpoczęcia oferty lub jej przerwanie na okres nie dłuższy niż 10 dni roboczych, zakazać rozpoczęcia oferty lub dalszego jej prowadzenia, opublikować, na koszt emitenta lub wprowadzającego, informację o niezgodnym z prawem działaniu w związku z ofertą. W przypadku ustania przyczyn wydania takiej decyzji, Komisja może (na wniosek emitenta lub z urzędu) ją uchylić. Dodatkowo w przypadku naruszenia lub uzasadnionego podejrzenia naruszenia przepisów prawa w związku z ubieganiem się o dopuszczenie papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym w Polsce, KPWiG może: nakazać wstrzymanie dopuszczenia papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym na okres nie dłuższy niż 10 dni roboczych, zakazać dopuszczenia papierów wartościowych do obrotu na rynku regulowanym, opublikować, na koszt emitenta lub wprowadzającego, informację o niezgodnym z prawem działaniu w związku z ubieganiem się o dopuszczenie. 2.3 Nowa forma prospektu emisyjnego Wprowadzono (jako opcję) nową formę prospektu emisyjnego w postaci trzech odrębnych dokumentów: dokumentu rejestracyjnego zawierającego informacje o emitencie, dokumentu ofertowego zawierającego informacje o ofercie papierów wartościowych, dokumentu podsumowującego streszczającego najważniejsze informacje zamieszczone w powyższych dwóch dokumentach. W konsekwencji, wprowadzono też nową procedurę składania, weryfikacji i zatwierdzania prospektu emisyjnego w zależności od jego formy (1 czy 3 dokumenty). Sam zakres ujawnianych w prospekcie danych nie będzie się istotnie różnił (poza formą) od dotychczasowego. Prospekt sporządzony w formie jednolitego dokumentu oraz dokument rejestracyjny w przypadku trzyczęściowego prospektu są ważne przez 12 miesięcy od dnia udostępnienia ich do publicznej wiadomości. Nowe przepisy tworzą możliwość tzw. "włączania przez odesłanie". W prospekcie nie trzeba będzie powtarzać informacji, które już wcześniej zostały przez emitenta podane do publicznej wiadomości oraz przekazane do KPWiG lub przez nią zatwierdzone. Prospekt stanie się krótszy, a emitentowi łatwiej 6

7 będzie go opracować. Nie będzie istniało ryzyko, że inny sposób prezentacji w prospekcie upublicznionych już wcześniej przez emitenta danych wprowadzi w błąd inwestorów. W prospekcie emisyjnym spółka będzie się mogła skupić na najważniejszych informacjach. W myśl nowych przepisów debiutanci i weterani giełdowi są równo traktowani, jeśli chodzi o zakres informacji prezentowanych w prospekcie emisyjnym. Znika możliwość emisji nowych akcji w funkcjonującej do tej pory formule zawiadomienia przez już notowane spółki. Jednocześnie w ściśle określonych przypadkach 5 można przeprowadzić ofertę na podstawie krótszego od prospektu memorandum informacyjnego (pod warunkiem, że w terminie 20 dni roboczych Komisja nie zgłosi wobec takiej oferty sprzeciwu). Ułatwieniem dla spółek idących po kapitał jest zniesienie obowiązku informowania w raportach bieżących o wszystkich zmianach danych zawartych w prospekcie. Można to będzie zrobić jednorazowo w formie aneksu aktualizującego. Zamiast sztywnych kryteriów ustawowych, to sam emitent decyduje, które umowy są dla niego istotne i które ujawni. W okresie ważności prospektu informacje o wszelkich zdarzeniach, które mogłyby w znaczący sposób wpłynąć na ocenę papieru wartościowego emitent przekazuje do KPWiG w formie aneksu do prospektu. Komisja może odmówić zatwierdzenia aneksu w przypadku, gdy nie odpowiada on pod względem formy lub treści wymogom prawa. Odmawiając zatwierdzenia aneksu, KPWiG wstrzymuje lub przerywa ofertę publiczną. Na podstawie nowych przepisów emitent, którego prospekt został zatwierdzony w Polsce będzie mogł zabiegać o kapitał we wszystkich krajach Unii Europejskiej bez konieczności ponownego zatwierdzania tam prospektu emisyjnego (tzw. jednolity paszport europejski ). Podobnie będzie z zagranicznymi firmami z całej UE, które na analogicznych zasadach będą mogły starać się o pieniądze polskich inwestorów. 2.4 Obowiązki informacyjne spółki publicznej Emitent wykonuje obowiązki informacyjne od dnia złożenia wniosku o dopuszczenie do obrotu na rynku regulowanym (poprzednio od dnia opublikowania prospektu emisyjnego). Emitent jest obowiązany aktualizować informacje przekazane do publicznej wiadomości w przypadku ich znaczącej zmiany. Dodatkowo emitenci papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym mają obowiązek corocznego przekazywania, do Komisji oraz do publicznej wiadomości, wykazu wszystkich informacji przekazanych do publicznej wiadomości na podstawie art. 56 ust. 1 ustawy o 5 Wyjątki obejmują m. in. papiery wartościowe emitowane przez państwo członkowskie Unii Europejskiej lub jego bank centralny, jednostki samorządu terytorialnego i papiery wartościowe, których łączna wartość emisji w ciągu kolejnych 12 miesięcy stanowi mniej niż 2,5 miliona euro. 7

8 ofercie w okresie ostatniego roku kalendarzowego. Wykaz musi zawierać także wskazanie miejsca, w którym te informacje są dostępne. Emitent nie może łączyć wywiązywania się z obowiązków informacyjnych ciążących na spółce publicznej z działaniami marketingowymi dotyczącymi jego działalności, w sposób, który może spowodować wprowadzenie w błąd inwestorów odnośnie charakteru tych informacji. Funkcję ustawowej agencji informacyjnej będzie mogło pełnić jednocześnie kilka podmiotów. Sankcją administracyjną za niewykonywanie lub nienależyte wykonywanie obowiązków informacyjnych może być nałożenie kary pieniężnej do wysokości 1 miliona złotych lub decyzja KPWiG o wykluczeniu papierów wartościowych, na czas określony lub bezterminowo, z obrotu na rynku regulowanym. Przy nakładaniu kar Komisja bierze pod uwagę m. in. sytuację finansową karanego podmiotu. W przypadku gdy postępowanie dotyczy wykonywania obowiązków przekazywania do publicznej wiadomości informacji bieżących lub okresowych przez emitenta papierów wartościowych wykonującego te obowiązki zgodnie z postanowieniami regulaminu rynku giełdowego niebędącego rynkiem oficjalnych notowań giełdowych lub regulaminu rynku pozagiełdowego, przed wydaniem decyzji Komisja jest obowiązana zasięgnąć opinii spółki prowadzącej rynek regulowany, na którym notowane są papiery wartościowe emitenta. 2.5 Ujawnianie zmiany kontroli nad spółką publiczną Rozszerzone zostają obowiązki notyfikacyjne akcjonariuszy spółek publicznych o zdarzenia powodujące przekroczenie progów głosów na walnym zgromadzeniu, inne niż transakcje nabycia lub zbycia akcji. Notyfikacji wymagać będzie osiągnięcie lub przekroczenie (zarówno zwiększenie, jak i zmniejszenie udziału) następujących wielkości progowych ogólnej liczby głosów w spółce publicznej: : 5%, 10%, 20%, 25%, 33%, 50% i 75%. Dodanie do ww. katalogu progu 20% zapewni większy dostęp do informacji dotyczącej zmiany poziomów wpływu na spółkę publiczną. Obowiązek zawiadomienia rynku powstaje również w przypadku: 1) zmiany dotychczas posiadanego udziału ponad 10% ogólnej liczby głosów o co najmniej: a) 2% ogólnej liczby głosów w spółce publicznej, której akcje są dopuszczone do obrotu na rynku oficjalnych notowań giełdowych, b) 5% ogólnej liczby głosów w spółce publicznej, której akcje są dopuszczone do obrotu na innym rynku regulowanym; 2) zmiany dotychczas posiadanego udziału ponad 33% ogólnej liczby głosów o co najmniej 1% ogólnej liczby głosów. 8

9 2.6 Znaczne pakiety akcji spółki publicznej i wezwania Nowe przepisy preferują rozproszenie akcji spółek publicznych i mają lepiej chronić interesy akcjonariuszy mniejszościowych. Mogą również doprowadzić do oczyszczenia parkietu z firm, których akcje są niepłynne. Wprowadza się zakaz nabywania i zbywania akcji spółki publicznej przez podmiot dominujący wobec emitenta, podmioty działające na jego zlecenie i inne podmioty wobec niego dominujące lub zależne, które uzyskały informację cenotwórczą do czasu podania tej informacji do publicznej wiadomości przez spółkę. Zostaje zniesiony obowiązek uzyskania zgody Komisji na przekroczenie określonej liczby głosów na walnym zgromadzeniu spółki publicznej (obecnie taka zgoda jest wymagana w przypadku zamiaru osiągnięcia lub przekroczenia 25%, 33% lub 50% ogólnej liczby głosów). Na nowo unormowano instytucję wezwań. Zmiana ma zapewnić skuteczniejszą ochronę drobnych akcjonariuszy, a wszystkim inwestorom dostarczyć pełniejszą informację w celu podjęcia właściwej decyzji odnośnie ogłoszonego wezwania. Zmiana wprowadza możliwość ingerowania KPWiG w warunki wezwania, przy jednoczesnym braku krępowania przepisami dużych podmiotów gospodarczych. Tylko w drodze wezwania można nabywać akcje spółki publicznej w liczbie powodującej zwiększenie udziału w ogólnej liczbie głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy o więcej niż 10% w okresie krótszym niż 60 dni. Powyższy warunek wiąże podmiot, którego udział w ogólnej liczbie głosów w spółce wynosi mniej niż 33%. Akcjonariusz dysponujący co najmniej 33% głosów musi ogłosić wezwanie jeśli w okresie krótszym niż 12 miesięcy chciałby nabyć akcje uprawniające do 5% ogólnej liczby głosów. Obniżony do 33% głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy został próg, którego przekroczenie może nastąpić wyłącznie w drodze publicznego wezwania do sprzedaży akcji. Jednocześnie próg posiadania ogólnej liczby głosów w spółce publicznej, który implikuje obowiązek ogłoszenia wezwania na wszystkie pozostałe akcje spółki, zostaje zwiększony z 50% do 66%. Podwyższenie progu nie spowoduje pogorszenia sytuacji akcjonariuszy mniejszościowych jednocześnie pojawia się bowiem możliwość częściowego wyjścia przez nich z inwestycji w wezwaniu ogłaszanym w momencie przekraczania progu 33% 6. Doprecyzowano także katalog zdarzeń, które wyłączają obowiązek ogłoszenia wezwania. 6 Polska skorzystała z możliwości wprowadzenia szczegółowych regulacji stworzonych przez unijną dyrektywę o przejęciach (Dyrektywa 2004/25/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 21 kwietnia 2004 r. w sprawie ofert przejęcia). 9

10 Obowiązek ogłoszenia publicznego wezwania do sprzedaży akcji w spółce publicznej powstaje w sytuacji, gdy inwestor będzie chciał przekroczyć próg 33% głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy. Wzywający będzie musiał wezwać od razu do sprzedaży kolejnych 33 % akcji. Za akcje trzeba zapłacić nie mniej niż wynosił ich średni kurs na giełdzie z ostatnich sześciu miesięcy. Jeśli jednak inwestor w czasie poprzedniego roku ogłosił już wezwanie, cena w nowym nie może być niższa od poprzedniej. Zmiana ma doprowadzić do lepszej ochrony akcjonariuszy mniejszościowych. Nowe przepisy zapewniają im korzystniejszą pozycję w relacjach z dużymi graczami. Po przekroczeniu progu 66 % głosów na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy trzeba będzie ogłosić kolejne wezwanie, tym razem na wszystkie pozostałe akcje w obrocie. Cena oferowana w wezwaniu nie może być niższa niż średni kurs akcji z ostatnich trzech miesięcy notowań. Jeśli inwestor w ciągu 6 miesięcy od wezwania na wszystkie akcje kupi na giełdzie drożej dodatkowy pakiet akcji, będzie musiał zwrócić różnicę wszystkim akcjonariuszom, którzy odpowiedzieli na ostatnie wezwanie. 2.7 Odpowiedzialność administracyjna z tytułu naruszenia obowiązków wynikających z tzw. znacznych pakietów akcji Odpowiedzialność karna z tytułu naruszenia obowiązków wynikających z tzw. znacznych pakietów akcji została zastąpiona reżimem odpowiedzialności administracyjnej. KPWiG może nałożyć w drodze decyzji administracyjnej, karę pieniężną do wysokości 1 miliona złotych na każdego kto m. in.: 1) nie dokonuje w terminie zawiadomienia o przekroczeniu określonych progów głosów lub dokonuje takiego zawiadomienia z naruszeniem warunków określonych w przepisach, 2) przekracza określony próg ogólnej liczby głosów bez zachowania warunków określonych przepisami o wezwaniach, 3) nie ogłasza lub nie przeprowadza w terminie wezwania albo nie zbywa w terminie akcji w przypadkach przewidzianych przepisami, 4) podaje do publicznej wiadomości informację o zamiarze ogłoszenia wezwania przed przekazaniem informacji o tym w trybie określonym przepisami, 5) w wezwaniu, proponuje cenę niższą niż określona na podstawie przepisów, 6) nabywa akcje własne z naruszeniem trybu, terminów i warunków określonych w przepisach, 7) wbrew obowiązkowi ustawowemu nie udostępnia dokumentów rewidentowi do spraw szczególnych lub nie udziela mu wyjaśnień, 8) dopuszcza się czynu określonego w powyższych punktach działając w imieniu lub w interesie osoby prawnej lub jednostki organizacyjnej nieposiadającej osobowości prawnej. 10

11 Kara pieniężna może zostać nałożona odrębnie za każdy z powyższych czynów oraz odrębnie na każdy z podmiotów wchodzących w skład porozumienia zdefiniowanego w przepisach ustawy. W decyzji administracyjnej Komisja może wyznaczyć termin ponownego wykonania obowiązku lub dokonania czynności wymaganej przepisami, których naruszenie było podstawą nałożenia kary pieniężnej, zaś w razie bezskutecznego upływu tego terminu Komisja może powtórnie wydać decyzję o nałożeniu kary pieniężnej. 2.8 Przymusowy wykup akcji W spółce publicznej wprowadza się tzw. prawo wyciskania akcjonariuszy mniejszościowych. Posiadacz co najmniej 90% głosów w spółce będzie miał prawo żądania przymusowego wykupienia akcji od inwestorów mniejszościowych. Nowe rozwiązanie znacznie ułatwia dominującym inwestorom wycofanie niepłynnych spółek z giełdy. Przyczyni się to do uporządkowania rynku kapitałowego. Z doświadczeń polskiego rynku kapitałowego wynika, że w wielu przypadkach po przejęciu pełni władzy w spółce, inwestor strategiczny zupełnie nie liczył się z mniejszościowymi udziałowcami. Dzięki nowym przepisom, mniejszościowi akcjonariusze spółki będą mogli wymusić wykupienie swoich papierów od inwestora, jeśli będzie on miał ponad 90 % głosów (próg z kodeksu spółek handlowych wynosi 95 %). Co więcej, próg 90% uznaje się za osiągnięty także w przypadku posiadania akcji spółki publicznej wspólnie z podmiotami zależnymi lub dominującymi wobec akcjonariusza żądającego przymusowego wykupu, jak również wspólnie z podmiotami będącymi stronami zawartego z nim porozumienia dotyczącego nabywania akcji spółki lub zgodnego głosowania na walnym zgromadzeniu, dotyczącego istotnych spraw spółki. Prawo nie będzie działać wstecz posiadacze akcji niepłynnych firm, w których inwestor już teraz ma ponad 90 % głosów, nie będą więc mogli zażądać wykupu swoich akcji. Ale jeśli dominujący akcjonariusz dokupi chociaż jeden walor, będzie już musiał postępować zgodnie z warunkami nowej ustawy. Nowe przepisy znacznie lepiej chronią interesy małych udziałowców. Ustawa zawiera gwarancję minimalnej ceny, którą musi zapłacić inwestor dominujący. Cena, jaką musi on zapłacić tym, którzy chcą sprzedać akcje, nie może być niższa niż średni kurs z ostatnich trzech lub sześciu miesięcy notowań na giełdzie ( w zależności od tego, który wariant jest korzystniejszy dla drobnych akcjonariuszy). Nowe przepisy powinny doprowadzić do zwiększenia płynności akcji notowanych na giełdzie. Dotychczasowa sytuacja, w której w obrocie są podmioty z ponad dziewięćdziesięcioprocentowymi akcjonariuszami, nie wydaje się korzystna ani dla rynku ani dla samych inwestorów. 11

12 2.9 Materializacja papierów wartościowych Pełna dematerializacja papierów wartościowych następuje z chwilą ich zarejestrowania w depozycie. KPWiG może na wniosek emitenta udzielić mu zezwolenia na przywrócenie akcjom spółki formy dokumentu jest to równoznaczne wycofaniu papierów wartościowych z publicznego obrotu pod rządami starych regulacji. Ponadto zniesienie dematerializacji następuje z mocy prawa po upływie 6 miesięcy od dnia uprawomocnienia się postanowienia o ogłoszeniu upadłości spółki, obejmującej likwidację jej majątku lub postanowienia o oddaleniu wniosku o ogłoszenie upadłości ze względu na to, że majątek spółki nie wystarcza na zaspokojenie kosztów postępowania. 3. Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi 3.1 Rezygnacja z zasady przymusu rynku regulowanego Najważniejszą systemową zmianą jest eliminacja zasady koncentracji transakcje papierami wartościowymi dokonywane między osobami prawnymi lub prawnymi i fizycznymi nie muszą już być dokonywane na giełdzie i za pośrednictwem domu maklerskiego. Na obecnym etapie rozwoju rynku kapitałowego w Polsce liberalizacja w tym zakresie wydaje się uzasadniona. Zostanie przełamany formalny monopol giełdy znikają ograniczenia w sposobie przenoszenia papierów wartościowych znajdujących się w obrocie na rynku regulowanym, w alternatywnym systemie obrotu i takich papierów, które po ofercie nie zostały wprowadzone do żadnego obrotu zorganizowanego. Dzięki nowym przepisom do historii przejdą tzw. transakcje pakietowe, a umówione transakcje między dużymi inwestorami zawierane będą poza rynkiem regulowanym. Brak informacji o takich transakcjach nie przyniesie uszczerbku rynkowi wnioski z analizy przeprowadzanych obecnie transakcji są często błędne. Po zmianie inwestorzy będą musieli informować o transakcjach tylko w przypadku przekraczania znacznych progów zaangażowania w spółce. Przepisy wychodzą naprzeciw inwestorom finansowym, którzy będą mogli handlować dużymi pakietami akcji poza giełdą i w dodatku po cenach, które mogą odbiegać od aktualnych notowań. Obrót dużymi pakietami akcji stanie się bardziej elastyczny. 12

13 3.2 Liberalizacja zasad funkcjonowania systemu depozytoworozliczeniowego Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych (KDPW) nie jest jedynym podmiotem uprawnionym do rozliczania transakcji zawieranych w alternatywnych systemach obrotu (patrz pkt 3.8). Może się to przyczynić do szybszych i tańszych rozliczeń tych transakcji. Przy władzach KDPW tworzy się zespół doradczy, w którego skład wchodzą przedstawiciele instytucji działających na rynku kapitałowym: 2 przedstawicieli reprezentatywnych stowarzyszeń lub organizacji zrzeszających emitentów, 2 przedstawicieli reprezentatywnych stowarzyszeń lub organizacji zrzeszających banki powiernicze, 2 przedstawicieli izb gospodarczych firm inwestycyjnych, 2 przedstawicieli zagranicznych izb rozliczeniowych i zagranicznych firm inwestycyjnych działających w Polsce oraz 1 przedstawiciela każdej ze spółek prowadzących rynek regulowany. Zespół doradczy będzie mógł zabierać głos w sprawach dotyczących sprawozdań zarządu Krajowego Depozytu z działalności spółki, planów działalności i planów finansowych, sprawozdania z działalności systemu rekompensat, regulaminów oraz innych regulacji depozytu. Powstaje forum wymiany poglądów przez uczestników rynku zaangażowanych w rozliczenia. Nowa ustawa wprowadza ponadto do polskiego prawa definicje rodem z regulacji Unii Europejskiej, czyli jasno rozdziela clearing i settlement (rozliczenia i rozrachunki). Rozliczeniem jest ustalenie wysokości świadczeń pieniężnych i niepieniężnych wynikających z zawartych transakcji, do spełnienia których są zobowiązani uczestnicy depozytu (strony rozliczenia). Rozrachunkiem jest obciążenie lub uznanie konta depozytowego (ew. rachunku papierów wartościowych) odpowiednio w związku z transakcją zbycia lub nabycia papierów wartościowych, a także uznanie lub obciążenie rachunku bankowego. 3.3 Zmiany w zakresie ogólnych warunków prowadzenia działalności inwestycyjnej Zmieniły się wymogi kapitałowe dla polskich firm inwestycyjnych: odstąpiono od wymogu posiadania kapitału założycielskiego w wysokości nie mniejszej niż 4 miliony złotych w przypadku prowadzenia własnej działalności inwestycyjnej w ograniczonym zakresie. Wysokie wymogi kapitałowe były dotąd istotną barierą wejścia na rynek. Zamiast posiadania wysokiego kapitału założycielskiego pojawiła się możliwość zawarcia przez firmę inwestycyjną umowy ubezpieczenia od odpowiedzialności cywilnej z tytułu prowadzonej działalności inwestycyjnej w przypadku ograniczenia działalności wyłącznie do doradztwa inwestycyjnego lub przyjmowania i przekazywania zleceń. Nie jest wymagane posiadanie 13

14 kapitału założycielskiego, jeżeli dom maklerski zawarł z zakładem ubezpieczeń umowę, zgodnie z którą minimalna suma ubezpieczenia wynosi równowartość w złotych 1 miliona euro w odniesieniu do jednego zdarzenia, którego skutki są objęte umową ubezpieczenia oraz równowartość 1,5 miliona euro w odniesieniu do wszystkich takich zdarzeń. Zmiana wychodzi naprzeciw postulatom firm inwestycyjnych zmniejsza wymogi kapitałowe, a jednocześnie nie przerzuca ryzyka na inwestorów. Złagodzono zakaz nabywania przez dom maklerski akcji podmiotu dominującego. Co do zasady dom maklerski nie może nabywać na własny rachunek akcji wyemitowanych przez podmioty, w stosunku do których jest podmiotem zależnym. Wyjątkiem jest nabywanie akcji w celu stabilizacji ich ceny w obrocie na rynku regulowanym albo w celu ich dalszej odsprzedaży (w liczbie stanowiącej łącznie nie więcej niż 5% kapitału zakładowego). To rozwiązanie stanowi rozsądny kompromis między potrzebami rynku a koniecznością eliminacji konfliktu interesów. 3.4 Ujednolicenie i szerokie zdefiniowanie pojęcia instrumentu finansowego W rozumieniu ustawy, instrumentami finansowymi są: papiery wartościowe sensu stricto, tytuły uczestnictwa w instytucjach zbiorowego inwestowania, instrumenty rynku pieniężnego, finansowe kontrakty terminowe, opcje kupna lub sprzedaży instrumentów finansowych, opcje na stopy procentowe, opcje walutowe, prawa majątkowe, których cena zależy od wartości oznaczonych co do gatunku rzeczy oraz inne instrumenty, jeżeli zostały one dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym. Katalog poszerzył się o instrumenty równoważne finansowym kontraktom terminowym i opcjom. Na potrzeby wyodrębnienia z katalogu instrumentów finansowych tych instrumentów, które mieszczą się w zakresie działalności maklerskiej wprowadzona została odrębna kategoria maklerskie instrumenty finansowe. Maklerskimi instrumentami finansowymi są głównie papiery wartościowe oraz tytuły uczestnictwa w instytucjach zbiorowego inwestowania, instrumenty rynku pieniężnego, finansowe kontrakty terminowe, forwardy, swapy i opcje (to tej kategorii nie zaliczają się pochodne instrumenty towarowe i inne nie wymienione w ustawie instrumenty). Nowa definicja obejmuje szerokie spektrum instrumentów finansowych, obrót którymi podlega rygorom ustawy. Intencją zmiany jest eliminacja wieloznaczności i lepsza ochrona inwestorów, czyli uniknięcie sytuacji, w której są im oferowane produkty o charakterze inwestycyjnym nie podlegające pod przepisy prawa i nadzór ze strony KPWiG. Definicja instrumentu finansowego jest możliwie szeroka i odnosi się nie tylko do instrumentów funkcjonujących na rodzimym rynku kapitałowym, ale również do instrumentów finansowych istniejących na bardziej rozwiniętych rynkach finansowych. 14

15 Bardzo istotną zmianą (zwłaszcza dla środowiska podmiotów prowadzących działalność maklerską oraz rachunki papierów wartościowych) jest zmiana definicji papieru wartościowego. Prawa pochodne oraz inne prawa majątkowe będące przedmiotem obrotu dokonywanego na rynku regulowanym tracą status papieru wartościowego. Nadzorem Komisji objęto dodatkowo rachunki, na których rejestrowane są niebędące papierami wartościowymi maklerskie instrumenty finansowe dopuszczone do obrotu zorganizowanego. Nowymi przepisami objęto towarowe rynki instrumentów finansowych dzięki złagodzonym wymogom odnośnie tworzenia takiego rynku, możliwe będzie powstanie dodatkowej platformy obrotu spełniającej wymogi dla rynku regulowanego wynikające z prawa Unii Europejskiej. Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi wprowadza możliwość prowadzenia towarowych rynków instrumentów finansowych przez rynki regulowane, znosi też obowiązek korzystania z usług KDPW w zakresie rozliczeń i rejestracji na utworzonych w ten sposób rynkach towarowych. 3.5 Agent firmy inwestycyjnej Powstaje instytucja agenta firmy inwestycyjnej, który będzie mógł promować usługi świadczone przez zatrudniającą go firmę i zdobywać dla niej nowych klientów. Firma inwestycyjna może w drodze pisemnej umowy powierzyć agentowi wykonywanie czynności pośrednictwa w zakresie działalności prowadzonej przez tę firmę inwestycyjną. Agent może zawierać z klientami umowy o świadczenie usług przez firmę inwestycyjną, a w szczególności doradzać klientowi lub potencjalnemu klientowi w zakresie usług danej firmy inwestycyjnej, przyjmować zlecenia oraz odbierać inne oświadczenia woli dla firmy inwestycyjnej. Agent może reprezentować tylko jedną firmę inwestycyjną. Zakazane jest przyjmowanie przez agenta firmy inwestycyjnej jakichkolwiek wpłat od klientów. Za szkodę wyrządzoną przez agenta firmy inwestycyjnej w związku z wykonywaniem czynności w imieniu i na rachunek firmy inwestycyjnej odpowiada solidarnie ta firma inwestycyjna i agent, który wyrządził szkodę. Odpowiedzialność jest wyłączona w przypadku gdy szkoda nastąpiła wskutek działania siły wyższej lub wyłącznie z winy osoby trzeciej. Agentem firmy inwestycyjnej może być przedsiębiorca w rozumieniu przepisów odrębnych. W banku prowadzącym działalność maklerską tworzy się instytucję tzw. agenta wewnętrznego. Komisja prowadzi rejestr podmiotów posiadających prawo do wykonywania czynności agenta firmy inwestycyjnej. Firma inwestycyjna ponosi odpowiedzialność administracyjną za zatrudnionego przez siebie agenta. 15

16 Nowe regulacje wychodzą na przeciw postulatom środowiska dostawców usług inwestycyjnych - zwiększą ich dostępność, a być może przyczynią się do dalszego ożywienia na rynku pracy. 3.6 Zawód maklera papierów wartościowych i doradcy inwestycyjnego Poszerzono zakres tematyczny egzaminu dla maklerów papierów wartościowych (dochodzą elementy związane z pewnymi czynnościami doradztwa inwestycyjnego). Egzamin sprawdza teoretyczne przygotowanie kandydatów z następujących dziedzin: prawo cywilne, prawo gospodarcze, prawo podatkowe i dewizowe, prawo papierów wartościowych i instrumenty finansowe, działalność maklerska i powiernicza, system depozytoworozliczeniowy, rynek finansowy, fundusze inwestycyjne, komercjalizacja i prywatyzacja przedsiębiorstw, zasady rachunkowości, rynek towarów giełdowych, matematyka finansowa, analiza finansowa, strategie inwestycyjne i etyka zawodowa. Pojawiła się możliwość wykonywania przez maklera czynności doradztwa inwestycyjnego w ramach zatrudnienia w podmiocie uprawnionym do prowadzenia działalności maklerskiej. Zmiana z pewnością przyczyni się do wzrostu atrakcyjności zawodu maklera. 3.7 Liberalizacja działalności maklerskiej Wprowadzono możliwość prowadzenia działalności maklerskiej w formie handlowych spółek osobowych, czyli: jawnej, partnerskiej i komandytowej oraz spółki komandytowo-akcyjnej (w zakresie czynności przyjmowania i przekazywania zleceń maklerskich instrumentów finansowych oraz szeroko pojętych czynności doradztwa). Spółce z ograniczoną odpowiedzialnością umożliwiono prowadzenie działalności maklerskiej w pełnym zakresie. Doradcy inwestycyjni zyskują nową możliwość wykonywania zawodu. Oczywiście żeby rozpocząć działalność trzeba pomyślnie przejść weryfikację na etapie udzielania firmie zezwolenia przez KPWiG. Należy też pamiętać, że obowiązek zatrudniania przez firmę inwestycyjną maklerów lub doradców powstaje nie tylko w sytuacji prowadzenia działalności maklerskiej w zakresie zarządzania lub doradztwa inwestycyjnego. Ponadto do czynności doradztwa nie jest wymagane zatrudnienie doradcy inwestycyjnego (wystarczy makler, który zdał egzamin o poszerzonym zakresie przedmiotowym), natomiast do czynności zarządzania niezbędne jest zatrudnienie co najmniej dwóch doradców. Jest szansa, że osoby, które nie mają pracy lub nie chcą pracować w dużych korporacjach, będą mogły prowadzić legalną działalność na własny 16

17 rachunek. W efekcie zwiększy się oferta usług dostępnych inwestorom powstaną niewielkie firmy asset management, inwestujące w niestandardowe instrumenty (np. kontrakty terminowe, instrumenty oparte o waluty), które mają szansę znaleźć swoje miejsce na rynku. Dodatkowo dokonano zmiany definicji doradztwa inwestycyjnego odstąpiono od zasady, zgodnie z którą odpłatne udzielanie ogólnych rekomendacji stanowi doradztwo inwestycyjne na rzecz objęcia definicją wyłącznie indywidualnych rekomendacji uwzględniających indywidualną sytuację ich adresata. 3.8 Alternatywne systemy obrotu Powstanie alternatywnych systemów obrotu jest szansą na pozyskanie kapitału dla firm mniejszych, dla których koszty wejścia na giełdę są zbyt wysokie. Mogą one być pośrednim piętrem pomiędzy rynkiem prywatnym, nieregulowanym, a rynkiem regulowanym, z surowymi wymogami (GPW). Wprowadzenie alternatywnych systemów obrotu raczej nie spowoduje odpływu spółek z rynku regulowanego. Systemy będą natomiast szansą dla mniejszych spółek, dla których wejście na giełdę wiąże się ze zbyt dużym wysiłkiem finansowym i organizacyjnym. Platformy będą też wykorzystywane przez fundusze private equity, które będą mogły wprowadzać tam swoje spółki portfelowe. Regulacje dotyczące alternatywnych rynków będą tworzone przez instytucje organizujące obrót. Zatwierdzać będzie je KPWiG. Organizator alternatywnego systemu obrotu będzie musiał przedstawić Komisji koncepcję działania i proponowane regulacje. Systemy obrotu mogłyby tworzyć banki, domy maklerskie, zagraniczne firmy inwestycyjne, zagraniczne osoby prawne z państw OECD lub WTO oraz podmioty organizujące na terenie Polski rynek regulowany. 3.9 Transakcje wewnętrzne Wprowadzono możliwość zawierania przez brokerów transakcji wewnętrznych z klientami i kojarzenia zleceń klientów w obrocie wtórnym. Firma inwestycyjna może przyjmować zlecenia nabycia lub zbycia maklerskich instrumentów finansowych, poprzez zawarcie na własny rachunek umowy sprzedaży (transakcji bezpośredniej) z klientem dającym zlecenie (w przypadku gdy przedmiotem zlecenia są papiery wartościowe dopuszczone do obrotu zorganizowanego) lub podjęcie czynności mających na celu zawarcie transakcji pomiędzy zleceniodawcą a innym klientem tej firmy inwestycyjnej. Odbywa się to na podstawie umowy o świadczenie usług brokerskich. 17

18 Na nowym rozwiązaniu skorzystają zarówno inwestorzy, którzy otrzymają możliwość tańszej i prostszej realizacji swoich zleceń, jak i firmy inwestycyjne, które będą mogły zaoferować swoim klientom nową usługę Przyjęte praktyki rynkowe Istotą koncepcji oznaczenia i podania do publicznej wiadomości wykazu przyjętych praktyk rynkowych była chęć uniknięcia uznawania za karalne zachowań tylko dlatego, że prowadzą one do skutków opisanych w przepisach o manipulacji. Przyjętymi praktykami rynkowymi są zachowania, których zasadnie można oczekiwać na jednym lub wielu rynkach finansowych i które są akceptowane przez Komisję (praktyki nie są tożsame ze zwyczajami funkcjonującymi na rynku, zaś akceptacja danej praktyki następuje w drodze uchwały podejmowanej przez KPWiG). Aby praktyka na rynku regulowanym mogła być zaakceptowana przez KPWiG powinna być transparentna i zrozumiała. Wprowadzenie zmiany przyjętej praktyki rynkowej wymaga uprzedniego przeprowadzenia konsultacji z podmiotami i organizacjami obecnymi na rynku. To przyczynia się do większego zaangażowania środowiska uczestników obrotu w proces tworzenia regulacji Uczestnictwo w rynku giełdowym Zniesiono wymóg związania uczestnictwa w polskim rynku giełdowym z posiadaniem statusu akcjonariusza spółki prowadzącej giełdę. Uznano, że ten wymóg nie znajduje uzasadnienia, również w związku z możliwością uzyskania tzw. odległego członkostwa przez podmioty zagraniczne, które nie będą zainteresowane w udziale kapitałowym w giełdzie. Ponadto rozszerzono krąg podmiotów uprawnionych do występowania jako strona transakcji na rynku giełdowym. Analogicznie jak ma to miejsce obecnie w przypadku rynku pozagiełdowego, oprócz firm inwestycyjnych również inne podmioty posiadające status uczestnika KDPW będą mogły dokonywać transakcji papierami wartościowymi, pod warunkiem nabywania ich we własnym imieniu i na własny rachunek Notyfikacja podejrzanych transakcji Podmioty nadzorowane przez KPWiG są obowiązane do niezwłocznego przekazania Komisji (jeżeli jest właściwa ze względu na udzielone temu podmiotowi zezwolenie) informacji o każdym uzasadnionym podejrzeniu manipulacji instrumentem finansowym. Informacja przekazywana do Komisji powinna zawierać m. in. szczegółowe dane dotyczące podejrzanej transakcji, powody uzasadniające podejrzenie naruszenia przepisów prawa, informacje pozwalające na identyfikację osób, na rachunek których zlecenie zostało złożone lub transakcja zawarta oraz innych osób mających związek z zawieraną 18

19 transakcją. Podmiot wykonujący ten obowiązek (czyli np. dom maklerski) nie może o tym informować podmiotów innych niż Komisja, a w szczególności osób, na których rachunek transakcje przeprowadzono lub podmiotów powiązanych z tymi osobami. Zmiana ma doprowadzić do uszczelnienia nadzoru nad prawidłowym funkcjonowaniem obrotu instrumentami finansowymi. Pośrednicy świadczący usługi finansowe zostali zobowiązani do zgłaszania organowi nadzoru podejrzanych transakcji. Pozwoli to na skuteczniejszą walkę z nieprawidłowościami na rynku. Same instytucje finansowe powinny być zainteresowane czystością obrotu tylko rynek bezpieczny będzie cieszył się zaufaniem i przyciągał nowych inwestorów Odpowiedzialność administracyjna za naruszenie przepisów dot. sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji Osoby sporządzające rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców, przeznaczone do rozpowszechniania wśród inwestorów, oraz osoby zajmujące się rozpowszechnianiem takich rekomendacji, są obowiązane do zachowania należytej staranności, zapewnienia rzetelności sporządzanych rekomendacji oraz ujawnienia słusznego interesu, a także konfliktów interesów. Ustawa wyznacza jedynie ogólne ramy dla zasad sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji, zaś szczegółowa regulacja tej kwestii ma swoje odzwierciedlenie w stosownym rozporządzeniu wykonawczym do ustawy. Na podmiot, który sporządza rekomendacje z naruszeniem przepisów, nie zachowuje przy tym należytej staranności, nie zapewnia ich rzetelności albo nie ujawnia słusznego interesu, a także konfliktów interesów, KPWiG może nałożyć karę pieniężną w wysokości do 1 miliona złotych. W decyzji o nałożeniu kary Komisja może wyznaczyć termin ponownego wykonania obowiązku wymaganego przepisami, których naruszenie było podstawą nałożenia kary pieniężnej. W razie bezskutecznego upływu tego terminu Komisja może powtórnie wydać decyzję o nałożeniu kary pieniężnej. Nowe narzędzie dyscyplinowania osób, których działanie może wpływać na decyzje inwestorów, pozwoli na lepszą ochronę uczestników rynku, szczególnie drobnych inwestorów indywidualnych. Inwestor powinien dysponować pełną wiedzą nt. słusznego interesu sporządzającego rekomendację oraz ewentualnego konfliktu interesów Kwalifikacja manipulacji kursem instrumentu finansowego Komisja oraz uczestnicy rynku rozważając, czy składanie zleceń lub zawieranie transakcji może stanowić manipulację, biorą pod uwagę m. in. to 19

20 jak znaczący udział w dziennym obrocie instrumentem finansowym mają dane zlecenia lub transakcje, na ile te zlecenia powodują istotną zmianę ceny, czy dane transakcje wpływają na zmianę faktycznego stanu posiadania instrumentu, na ile dane zlecenia odwołane przed ich realizacją powodują zmianę w zakresie najlepszych pod względem ceny ofert kupna lub sprzedaży oraz na ile zlecenia składane w okresie, który stanowi podstawę do określenia ceny rozliczeniowej instrumentów pochodnych, wpływają na cenę instrumentu finansowego, na podstawie której ustala się cenę rozliczeniową. Zmiana pozwala na doprecyzowanie kryteriów, na podstawie których stwierdza się podejrzenie manipulacji. Instytucje sprawujące nadzór nad prawidłowością obrotu będą mogły poświęcić więcej uwagi zjawiskom rzeczywiście niebezpiecznym. Precyzyjniejsze przepisy pozwalają również na skuteczniejsze procedowanie przed organami wymiaru sprawiedliwości oraz uświadamiają inwestorom kryteria oceny zjawiska manipulacji kursem instrumentu finansowego Częściowa depenalizacja manipulacji kursem instrumentu finansowego Zmiana stanowi realizację od dawna podnoszonych postulatów w zakresie skuteczniejszego i szybszego ścigania niektórych naruszeń godzących w dobro polskiego rynku kapitałowego. Manipulacja ceną instrumentu finansowego w pewnych przypadkach będzie ścigana w prostszym i szybszym postępowaniu administracyjnym (jako kryterium przyjęto tu sposób dokonania manipulacji): 1) rozpowszechnianie w środkach masowego przekazu (w tym w internecie), lub też w każdy inny sposób fałszywych lub nierzetelnych informacji albo pogłosek, które mogą wprowadzać w błąd w zakresie instrumentu finansowego przez osobę inną niż dziennikarz, jeśli wiedziała ona (lub przy dołożeniu należytej staranności mogła się dowiedzieć), że są to informacje nieprawdziwe lub wprowadzające w błąd; 2) uzyskiwanie korzyści majątkowej z wpływu opinii dot. instrumentu finansowego (ich emitentów) wyrażanych w środkach masowego przekazu w sposób regularny lub okazjonalny na cenę posiadanych instrumentów finansowych, jeżeli nie został publicznie ujawniony (w sposób pełny i rzetelny) występujący konflikt interesów. W przypadku stwierdzenia manipulacji, KPWiG w toku przeprowadzonego postępowania administracyjnego, może nałożyć karę pieniężną do wysokości 200 tysięcy złotych lub karę do wysokości dziesięciokrotnej uzyskanej korzyści majątkowej (lub obie kary łącznie). W pozostałych przypadkach manipulacja będzie ścigana w trybie przepisów prawa karnego. 20