Dziennik Ekonomiczny. Czy zima zatrzyma Fed? Analizy Makroekonomiczne. 2 lutego 2018

Transkrypt

1 Analizy Makroekonomiczne lutego Czy zima zatrzyma Fed? Dziś w centrum uwagi: W centrum uwagi znajdą się dzisiaj publikacje danych z USA. Kluczowe mogą okazać się dane z rynku pracy. Odczyt zatrudnienia poza rolnictwem wyraźnie powyżej oczekiwań, mimo złej pogody panującej w styczniu (patrz kalendarz na str. ), mógłby być dla Fed wystarczającym argumentem za podwyżką stóp na marcowym posiedzeniu. W bazowym scenariuszu nadal spodziewamy się podwyżki dopiero w czerwcu zakładając m.in., że pogoda może odcisnąć piętno na styczniowych danych o NFP. Dziś poznamy także dane o zamówieniach na dobra trwałe oraz o nastrojach konsumentów (indeks Uniw. Michigan). Przegląd wydarzeń: Publikacja wskaźników PMI ze świata potwierdza mocny początek roku w światowej gospodarce. Krajowy PMI nadal sugeruje narastanie presji cenowej, a odnotowany wysoki napływ zamówień zapowiada na najbliższe miesiące utrzymanie solidnych wzrostów produkcji (więcej na str. ). Nieznaczny spadek indeksu ISM w przetwórstwie USA wskazuje, że w styczniu utrzymała się wysoka aktywność gospodarcza pomimo niesprzyjającej pogody. Struktura odczytu pokazała jednak, że rekordowe mrozy mogły odcisnąć piętno na rynku pracy (subindeks zatrudnienia spadł do,, najniższego poziomu od maja 7 r., sugerując że zatrudnienie w przemyśle rosło wolniej niż w grudniu). Wyniki Szybkiego Monitoringu NBP potwierdzają, że () presja płacowa na rynku pracy rośnie, () inwestycje firm silnie (wz)rosną, () opłacalność eksportu jest rekordowo wysoka mimo aprecjacji złotego (więcej na str. ). Czeski bank centralny podniósł stopy procentowe (więcej na str. ). Minutes RPP potwierdziły, że osłabienie inflacji w grudniu wprowadziło niepewność w szeregi jastrzębich członków Rady (więcej na str. ). Osłabienie USD przekłada się na pogłębienie spadku indeksu FAO (po przeliczeniu na PLN) i zapowiada, że w najbliższych miesiącach dynamika inflacji żywności będzie nadal wyhamowywać (por. wykres). P.Praet powiedział, że mimo trwającej ekspansji wciąż niespełnione są kryteria przemawiające za normalizacją polityki pieniężnej w strefie euro, wobec czego niezbędne jest utrzymanie ekspansywnej polityki EBC. Wg jego obliczeń stopa bezrobocia U wynosi w strefie euro ok. 7% (wobec ok. % w USA). Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel. Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel. Urszula Kryńska Ekonomistka urszula.krynska@pkobp.pl tel. Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel. Koniunktura na świecie (PMI) Strefa euro Globalny PMI (bez strefy euro) Globalny PMI sty sty sty sty sty sty 7 sty Ceny żywności (FAO) vs inflacja żywności i napojów bezalkoholowych w Polsce % r/r % r/r - FAO (PLN, L) - - CPI żywność i napoje bezalkoholowe (P) - sty sty sty sty 9 sty sty sty Źródło: GUS, Markit, Datastream, FAO, PKO Bank Polski. Pionowe linie oznaczają momenty wprowadzenia / zniesienia rosyjskiego embargo na polską żywność

2 .. Odczyty PMI potwierdzają globalne ożywienie Globalny PMI spadł w styczniu do, (z, w grudniu), przy czym w krajach rozwiniętych styczniowy indeks wyniósł 7,, a w krajach rozwijających się, Struktura geograficzna wzrostu potwierdza, że mocne ożywienie gospodarki w strefie euro jest jednym z ważniejszych elementów składowych globalnego ożywienia. Ze względu na istotne znaczenie strefy euro dla krajowego eksportu, PMI dla głównych partnerów handlowych Polski w styczniu utrzymał się na bardzo wysokim poziomie (por. wykres obok). PMI dla polskiego przemysłu spadł w styczniu do, z, w grudniu (konsensus:, ). Po grudniowym skoku indeks wielkości produkcji obniżył się o ponad, jednakże jego poziom nadal wskazuje na szybkie tempo wzrostu produkcji. Biorąc pod uwagę inne składowe (wzrost wskaźników zamówień i zatrudnienia) sygnał ten (oraz niższy PMI) traktujemy bardziej jako szum, niż sygnał wskazujący na zmianę trendu. Subindeks nowych zamówień znalazł się na poziomie najwyższym od początku r. Subindeks zatrudnienia był natomiast najwyższy od 9 miesięcy, ponownie wskazując, że przedsiębiorstwa chętnie zatrudniają pracowników i wciąż są w stanie ich znaleźć. Warto również zwrócić uwagę, że w ostatnim okresie związek PMI z dynamiką PKB jest dość luźny (patrz wykres poniżej). Wyniki ankiet dotyczące procesów cenotwórczych wskazują na utrzymującą się presję cenową. Wskaźnik kosztów produkcji ponownie wzrósł potwierdzając, że osłabienie inflacji na początku roku może mieć charakter przejściowy (por. wykres poniżej). Wskaźnik cen wyrobów gotowych uplasował się na najwyższym poziomie od kwietnia r. Dane są neutralne dla perspektyw polityki pieniężnej. Choć styczniowy odczyt PMI sugeruje kontynuację dotychczas obserwowanych trendów w gospodarce (wysokie tempo wzrostu gospodarczego, rosnąca presja cenowa), to z uwagi na obecną retorykę RPP, a także kształt jej funkcji reakcji, nie spodziewamy się, aby do podwyżki stóp procentowych doszło wcześniej niż w 9 r. Koniunktura na świecie (PMI) sty sty sty sty sty sty 7 sty Źródło: Markit, Datastream, PKO Bank Polski. PMI głównych partnerów handlowych Polski Źródło: Markit, Datastream, GUS, PKO Bank Polski. Krajowy PMI Strefa euro Globalny PMI (bez strefy euro) Globalny PMI PMI głównych partnerów handlowych Polski Produkcja przemysłowa w Polsce (sa, P) - sty sty sty sty sty sty sty 7 sty Źródło: Markit, Datastream, PKO Bank Polski. %, r/r -m -m -m sty PMI,,,, Zamówienia,,,,7 Produkcja,,,9, Zatrudnienie,,,, Czas dostaw 7,,7,, Zapasy, 9,,7, - - PMI koszty produkcji a inflacja CPI 7 Inflacja CPI (P) 7 PMI - koszty produkcji (L, mies. temu) %, r/r PMI a wzrost PKB* odch.std. PMI (L) PKB (P) %, r/r sty sty sty sty sty sty sty sty 7 sty Źródło Markit, Reuters Datastream, PKO Bank Polski. *q7 implikowany przez dane roczne sty sty sty sty sty sty sty sty 7 sty

3 .. Szybki monitoring NBP. Bariera braku pracowników w przedsiębiorstwach. Presja płacowa w przedsiębiorstwach % przedsiębiorstw Bariera braku pracowników w przedsiębiorstwach 7 % % Presja płacowa ogółem (rosnąca i bez zmian (L) w tym wzrost presji płacowej (P) mar- mar- mar- mar- mar- mar- mar- wrz- wrz- wrz- wrz- wrz- wrz- wrz-7 Źródło: NBP, PKO Bank Polski. Źródło: NBP, PKO Bank Polski.. Wzrost płac i wydajności w przedsiębiorstwach. Presja płacowa vs inflacja usług % firm mar- mar- mar- mar- mar- mar-7 Źródło: NBP, PKO Bank Polski. Źródło: NBP, Eurostat, PKO Bank Polski.. Odsetek firm planujących inwestycje. Kurs progowy opłacalności eksportu - - Źródło: NBP, GUS, PKO Bank Polski. płace rosły wolniej niż wydajność prace wzrosły w większym stopniu niż wydajność %, r/r - Inwestycje dużych firm (L) z wył. energii i transportu (L) - Odsetek firm planujących lub poszerzających inwestycje (P) - mar mar mar mar % %, sa Odsetek przedsiębiorstw % r/r prognozujących wzrost płac (przes. o rok, L) HICP usługi z wył. usług transportowych (P) mar mar mar mar mar mar mar,,,,,, EURPLN, sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- sty- sty-7 Źródło: NBP, Datastream, PKO Bank Polski. kurs opłacalności eksportu EURPLN (L) rynkowy kurs EURPLN (L) różnica (R),,,,,,,

4 Dziennik Ekonomiczny.. CNB kontynuuje cykl zacieśniania polityki pieniężnej Czeski Bank Centralny (CNB) (jednogłośnie) podniósł główną stopę procentową (-tygodniowych operacji repo) o, pp. do,7%, a stopę lombardową o,pp, kontynuując cykl zacieśniania polityki pieniężnej. Wymowa komunikatu po posiedzeniu banku była neutralna, podobnie jak bilans ryzyk dla jego prognoz. CNB oczekuje, że w 9 r. inflacja wróci w okolice celu (%), dynamika PKB będzie nieznacznie spowalniać, ale utrzyma się powyżej % r/r, -miesięczna stopa PRIBOR będzie kontynuowała wzrosty (w szczególności w 9 r.), podczas gdy kurs korony będzie ulegał dalszemu umocnieniu (CNB powrócił po długim czasie do publikacji numerycznych prognoz kursu walutowego). Stopy procentowe w regionie % Polska 7 Czechy Węgry Rumunia sty sty sty sty sty sty sty 7 sty Źródło: Datastream, PKO Bank Polski. Uważamy, że CNB będzie kontynuował podwyżki stóp procentowych w r., niemniej z uwagi na neutralną wymowę komunikatu wstrzyma się z kolejną decyzją przynajmniej do majowego posiedzenia, gdy przedstawi nowe projekcje makroekonomiczne. Minutes RPP jastrzębie w odwrocie Minutes RPP potwierdziły, że osłabienie inflacji w grudniu wprowadziło niepewność w szeregi jastrzębich członków Rady. Mimo że wciąż nie wykluczają oni konieczności rozważenia podwyższenia stóp procentowych w kolejnych kwartałach, to podkreślili, że w świetle danych, które napłynęły w ostatnim okresie, ryzyko wyraźnego wzrostu presji inflacyjnej jest niższe niż wcześniej oceniano. Wymowa komunikatu co do zasady nie uległa zmianie. Członkowie Rady wciąż nie widzą presji inflacyjnej (zaskakuje porównanie przez część członków Rady dynamiki produkcji oraz wzrostu funduszu płac wraz z wnioskiem, że dynamika funduszu płac nie przekracza dynamiki produkcji sprzedanej przemysłu ). Novum w minutes było też oczekiwanie, że czynnikiem ograniczającym inflację będzie mocniejszy niż przed rokiem kurs złotego. Większość z członków RPP oceniała, że średni poziom inflacji CPI w tym roku będzie nieco niższy od,%. Oczekujemy niższego (,9-,%) przeciętnego poziomu inflacji CPI w r., uważamy więc, że z biegiem czasu (w szczególności w q) będą nikły szanse na podwyżkę stóp w tym roku (nawet w oczach jastrzębich członków Rady). Utrzymujemy naszą dotychczasową prognozę i nie spodziewamy się, by do podwyżki stóp doszło wcześniej niż w 9 r. Minutes RPP grudzień 7 Minutes RPP styczeń Inflacja CPI vs różnica między dynamiką nominalnego funduszu płac i produkcji sprzedanej przemysłu (dynamika realna) % r/r Inflacja CPI (L) - Różnica między nominalną dynamiką funduszu płac a - produkcją (P) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- sty- sty-7 Źródło: GUS, PKO Bank Polski. pp Źródło NBP, tagcrowd.com, PKO Bank Polski.

5 .. Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Piątek, stycznia Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz CZE: Wybory prezydenckie (II tura) Wybory wygrał M.Zeman. UK: Wzrost PKB (wst., q) :,9% r/r,% r/r,% r/r Niepewność związana z brexitem odbija się na wynikach gosp. USA: Zamówienia na dobra trwałe (gru) :,7% m/m,9% m/m,9% m/m Wstępny odczyt PKB w q7 wskazał na lekkie wyhamowanie dynamiki USA: Wzrost PKB (wst., q) :,% k/k saar,9% k/k saar,% r/r i dobre perspektywy PKB w USA Poniedziałek, 9 stycznia USA: Dochody Amerykanów (gru) :,% m/m,% m/m --,% m/m Rosnące dochody i wydatki USA: Wydatki Amerykanów (gru) :,% m/m,% m/m --,% m/m potwierdzają, że konsumpcja jest głównym motorem wzrostu w USA. Z USA: Inflacja bazowa PCE (gru) :,% r/r,% r/r --,% r/r biegiem czasu silniejsza konsumpcja zacznie napędzać ceny. Wtorek, stycznia POL: Wzrost PKB (wst., 7) :,9% r/r,% r/r,% r/r,% r/r EUR: Wzrost PKB (wst., q) :,% r/r,% r/r --,7% r/r EUR: Wskaźnik koniunktury ESI (sty) :,, --,7 Dwucyfrowa dynamika inwestycji największą niespodzianką odczytu. Mocny koniec roku oraz utrzymująca się dobra koniunktura w styczniu dobrze wróżą gospodarce strefy euro w tym roku. GER: Inflacja CPI (wst., sty) :,7% r/r,7% r/r --,% r/r Podwyższona dynamika cen GER: Inflacja HICP (wst., sty) :,% r/r,% r/r --,% r/r żywności nadal utrzymuje się w naszym regionie. HUN: Posiedzenie MNB (sty) :,9%,9% --,9% USA: Indeks zaufania konsumentów Conference Board (sty) Środa, stycznia :,, --, MNB kontynuuje luźną politykę monetarną. Podstawą dobrego odczytu było umocnienie subindeksu oczekiwań. EUR: Inflacja HICP (wst., sty) :,% r/r,% r/r --,% r/r Wzrostowi gospodarczemu strefy EUR: Inflacja bazowa HICP (wst., sty) :,% r/r,% r/r --,% r/r euro nie towarzyszy presja inflacyjna, co jest zgodne z oczekiwaniami EBC. USA: Raport ADP (sty) : tys. tys. -- tys. USA: Posiedzenie Fed :,%-,%,%-,%,%-,% Czwartek, lutego,%-,% CHN: PMI w przetwórstwie (sty) :,, --, POL: PMI w przetwórstwie (sty) 9:,,,, Odczyt wskazuje na dobry wynik NFP, niemniej z uwagi na różnice metod. należy zachować ostrożność. Jastrzębim elementem komunikatu było wyrażone przeświadczenie o osiągnięciu celu inflacyjnego w r. PMI sugeruje kontynuację dobrych odczytów z gosp. realnej. Odczyt potwierdza dobrą koniunkturę oraz rosnącą presję cenową. GER: PMI w przetwórstwie (rew., sty) 9:,, --, Ostateczne dane potwierdziły niewielką korektę indeksów EUR: PMI w przetwórstwie (rew., sty) :, 9, -- 9, spowodowaną silnym euro. CZE: Posiedzenie banku centralnego :,%,7% --,7% POL: Minutes RPP (sty) : USA: ISM w przetwórstwie (sty) : 9,7 9, -- 9, Piątek, lutego CNB kontynuuje cykl zacieśniania polityki monetarnej. Osłabienie inflacji w grudniu wprowadziło niepewność w szeregi jastrzębich członków Rady Subindeks zatrudnienia spadł do,, najniższego poziomu od maja, sugerując że zatrudnienie w przemyśle rosło wolniej niż w grudniu. USA: Zatrudnienie poza rolnictwem (sty) : tys. 7 tys Na styczniowy odczyt NFP USA: Stopa bezrobocia (sty) :,%,% negatywny wpływ mogą wywrzeć mrozy z początku stycznia, które dotknęły wschodnie i centralne USA: Przeciętna płaca (sty) :,% r/r,% r/r stany. USA: Zamówienia na dobra trwałe (rew., gru) :,7% m/m,9% m/m W strukturze wzrostu PKB na koniec roku istotną rolę odgrywają USA: Zamówienia fabryczne (gru) :,% m/m,% m/m inwestycje. USA: Indeks Uniwersytetu Michigan (rew., sty) : 9,9 9, Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. Sytuacja na rynku pracy wspiera nastroje konsumentów w USA

6 .. Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz,9 Od początku swojego członkostwa w RPP uważałem i nadal uważam, że lepiej jest zacząć wcześnie podwyższać stopy procentowe małymi krokami niż być później zmuszonym do skokowych, większych podwyżek (..7, PAP). E. Gatnar, Moje argumenty przemawiające za zaostrzeniem polityki monetarnej już w pierwszym kwartale ( roku) osłabły w związku z głębszym niż zakładałem wyhamowaniem inflacji w grudniu ( ) Jeżeli więc ścieżka nowej projekcji potwierdzi, że w 9 roku będziemy mieli spowolnienie PKB i wzrost inflacji, to moim zdaniem na podwyżkę stóp należałoby się zdecydować w tym roku. Jeśli natomiast marcowa projekcja pokaże, że PKB wcale nie hamuje, a inflacja nie przyspiesza, to uważam, że z decyzją o podwyżkach stóp można poczekać na przykład na kolejną projekcję. Oczywiście cały czas mając na uwadze czas transmisji decyzji Rady (7.., Reuters). Ł. Hardt, Nowe prognozy DAE NBP pokazują, że w 9 roku inflacja będzie powyżej celu i będzie w trendzie wzrostowym, choć nadal będzie w paśmie odchyleń od celu. Jeśli na początku roku wszystko będzie wskazywało na to, że ten scenariusz się materializuje, to będzie moment na rozważenie niewielkiej podwyżki stóp. To, że na konferencji w listopadzie powiedziałem, że jest za wcześnie na podnoszenie stóp, nie oznacza, że za wcześnie będzie też w lutym albo w marcu ( ) Podjęcie decyzji o podwyżce byłoby łatwiejsze w przypadku zmiany polityki przez EBC, ale brak zmian we Frankfurcie sam w sobie podwyżek stóp też nie wyklucza (..7, PAP). J. Osiatyński, Nie podzielam optymizmu większości Rady Polityki Pieniężnej, że będziemy mogli czekać do końca przyszłego roku. Potrzeba zmiany nastawienia, i być może także decyzja o zacieśnieniu przyjdzie wcześniej ( ) Jako że nic nie wskazuje, żeby dynamika płac mogła się kształtować poniżej produktywności pracy, wątpię, żeby Polska mogła bezpiecznie prosperować z tym samym poziomem stopy procentowej przez cały r. (..7, PAP) Dynamika wynagrodzeń oraz kurcząca się podaż pracy to są te wyzwania, przed którymi stoimy. Jeśli sobie z nimi nie będziemy mogli poradzić, to obawiam się, że może nastąpić zachwianie tej dzisiejszej, stosunkowo niezłej równowagi makroekonomicznej, co będzie wymagało działań dostosowawczych zarówno w polityce fiskalnej, jak i w polityce pieniężnej. (..7, PAP). R. Sura,7 W marcu będziemy się zapoznawać z kolejną projekcją inflacji i jeśli w niej będą zawarte dane wskazujące na niekorzystne tendencje w kwestii naszych procesów inflacyjnych, to będzie to powód do tego, żeby w II połowie przyszłego roku myśleć nad ewentualną zmianą nastawienia. Podkreślam, że dotychczasowe dane nie dają podstaw do myślenia o zmianie stóp procentowych (..7, PAP) J. Kropiwnicki, "Jeszcze przynajmniej przez rok nie wydaje mi się, żebyśmy byli w sytuacji, która pozwoli nam na podjęcie decyzji o podwyżce stóp procentowych" (..7, PAP, Bloomberg) G. Ancyparowicz, Jeżeli nie pojawią się żadne sygnały, że mamy jakąś wybujałą akcję kredytową - a nic na to nie wskazuje, i wszystkie czynniki inflacyjne będą albo czynnikami bazy, albo będą wynikać z czynników niezależnych, to jest bardzo prawdopodobne, że stopy procentowe przez cały rok będą na tym poziomie jak teraz" (7.., PAP) A. Glapiński, Przewiduję, że do końca roku stopy proc. nie będą musiały być podnoszone. Jeśli w przyszłości, w przyszłym roku, będą podnoszone, to znaczy, że gospodarka będzie się dobrze rozwijać i że nastąpi pewna sytuacja - czy to wzrost płac będzie za szybki ze względu na pewne elementy czy wzrost cen nastąpi z innych powodów kosztowych, bo np. niepokojąco zaczyna rosnąć cena ropy. Tylko takie powody, ale wewnętrznych przyczyn istotnych nie ma. (.., PAP) J. Żyżyński, Nie ma popytu na kredyt takiego, żeby zmuszało to do podwyższania stóp procentowych. Naszym celem jest ustabilizowanie oczekiwań i na razie nie ma powodu, żeby te oczekiwania zmieniać. (..7r., PAP) E. Łon, Trzeba też podkreślić związek między zachowaniem kursu złotego, a faktycznym charakterem polskich uwarunkowań monetarnych. Jestem zwolennikiem tezy, że silne umocnienie złotego z jakim mieliśmy do czynienia na przestrzeni ostatnich kilkunastu miesięcy jest swoistym substytutem zaostrzania polskiej polityki pieniężnej ( ) Z tego też powodu uważam, że w perspektywie najbliższych miesięcy możliwe byłoby poparcie przeze mnie, w którymś momencie wniosku o obniżkę stóp procentowych, gdyby np. okazało się, że uwarunkowania walutowe sprzyjają poparciu takiej decyzji (9..7, PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala -).

7 .. Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe, %, %,7 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP,7, miesiące temu obecnie, st. referencyjna NBP WIBOR M FRA X9 FRA 9x, lut 7 maj 7 sie 7 lis 7 lut maj sie lis, sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty- Nachylenie krzywej swap (spread Y-Y)* Spread asset swap dla PLN pb 9 7 PLN USD EUR sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty- pb - Y - Y Y - sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty- Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa - - sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty- Indeks( sty 7=) PLN CZK HUF RON sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty- Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR M, dla USD M. 7

8 .. Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%),, Procesy inflacyjne - inflacja CPI (%),, Agregaty monetarne - podaż pieniądza M (%),,7 Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących (% PKB),, Polityka fiskalna 7 Komentarz - deficyt fiskalny (% PKB) -,7 -,9 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%),, Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. *prognozy w trakcie rewizji. Zagranica w makro-pigułce 7 Komentarz Pomimo spowolnienia dynamiki konsumpcji wzrost PKB utrzyma się na solidnym poziomie dzięki ożywieniu inwestycji (w szczególności publicznych) oraz silnemu popytowi eksportowemu i strukturalnemu rozszerzeniu salda usług, które (pomimo rosnącego importu) przełożą się na pozytywnej kontrybucję eksportu netto. Po przejściowym spowolnieniu na przełomie roku inflacja zacznie szybko odżywać przy coraz większej roli czynników bazowych. Druga połowa roku przyniesie osłabienie trendu wzrostowego cen w wyniku wyraźnego spadku dynamiki cen towarów (w szczególności żywności). Utrzymujące się szybkie tempo wzrostu gospodarczego powinno wspierać wzrost popytu na kredyt, niemniej podaż kredytów będzie ograniczana przez rosnące potrzeby kapitałowe banków. Dynamika podaży pieniądza M może odbić wraz ze wzrostem oczekiwań na podwyżki stóp procentowych i przyspieszeniem dynamiki depozytów. Środowisko niskich stóp procentowych będzie jednak wspierało tendencje demonetyzacyjne. Wzrost popytu krajowego oraz cen surowców w coraz większym stopniu przekładać się będzie na odbicie importu. Jednocześnie jednak ożywienie światowego handlu sprzyjać będzie dalszej ekspansji eksporterów, a tym samym saldo obrotów towarowych będzie się obniżać jedynie powoli. Po stronie usług zmiany strukturalne (w tym napływ inwestycji w centra usług biznesowych) przyczyniać się będą do poszerzania nadwyżki na saldzie usług, która umożliwi stabilizację nadwyżki na rach. bieżącym. W 7 r. deficyt fiskalny powinien być niższy niż w r. dzięki wyraźnej poprawie dochodów (efekty cykliczne, widoczne m.in. w wyższych wpływach podsektora ubezpieczeń społecznych oraz efekty wzrostu ściągalności podatków) oraz niskiej dynamice wydatków, szczególnie na szczeblu budżetu państwa. Kontynuacja ekspansji gospodarczej oraz dalsza poprawa ściągalności podatków pozwolą utrzymać niski deficyt SFP także w r. mimo wzrostu wydatków związanych z obniżeniem wieku emerytalnego. Nieprzejednanie gołębia retoryka Rady, zmiana jej funkcji reakcji (wyższa waga wzrostu PKB) i postrzeganie obecnego poziomu stóp za neutralny ograniczają w naszej ocenie prawdopodobieństwo podwyżek w do %. Chociaż podwyżkę w tym roku uważamy za optymalną, to nie spodziewamy się jej wcześniej niż w 9 r. USA Przyspieszenie dynamiki PKB (wspierane dodatkowo przez wchodzący w - realny PKB (%),, życie plan podatkowy Republikanów i D.Trumpa) oznacza, że FOMC będzie kontynuował podwyżki stóp w r. Uważamy, że z uwagi na zmianę - inflacja CPI (%),, Przewodniczącego z kolejną wstrzyma się do połowy roku. W całym roku Fed dostarczy naszym zdaniem trzech podwyżek, co oznacza, że stopa fed funds osiągnie swój długoterminowy poziom równowagi. Strefa euro Wzrost popytu wewnętrznego, który stał się ważnym motorem - realny PKB (%),, europejskiej gospodarki zapowiada, że ożywienie będzie kontynuowane w r. Poprawa koniunktury stanowi argument za odejściem od ultrałagodnej polityki pieniężnej EBC, ale proces ten może być ograniczany - inflacja HICP (%),, przez uporczywie niską inflację. Chiny Chiny będą kontynuować scenariusz miękkiego lądowania. Jednocześnie, - realny PKB (%),9, z uwagi na wzrost cen surowców oraz problemy demograficzne (i wzrost wynagrodzeń) Chiny stały się eksporterem inflacji. Kluczowe dla - inflacja CPI (%),, przyszłości chińskiej gospodarki będzie ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a w mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski.

9 .. Banki centralne w pigułce USA Bieżący poziom (%) 7^(%) Prognoza ^(%) Ostatnia zmiana Stopa fed funds,-,,-,,-, +pb (gru 7) Komentarz W grudniowej projekcji Fed podtrzymał perspektywę trzech podwyżek stóp w r. Niepewność dla tego scenariusza generuje nie tylko kondycja gospodarki (siła USD, kształt pol. fiskalnej) ale także liczne zmiany personalne w FOMC. Japonia Utrzymująca się poniżej celu inflacja Stopa depozytowa -, -, -, stopa wprowadzona sprawia, że Bank nie rozważa wyjścia z dla salda w styczniu ultraekspansywnej polityki pieniężnej. nadwyżkowego Wstępem do podwyżki stóp procentowych będzie ograniczanie QE, które jednak także nie wydaje się prawdopodobne w horyzoncie najbliższych kwartałów. Strefa euro Ograniczenie i przedłużenie QE do września Stopa refinansowa,,, -pb (mar ) i deklaracja, że program nie zostanie zakończony w sposób gwałtowny wskazują, że szanse na podwyżki stóp pojawiają się najwcześniej w 9 r., przy czym najpierw obejmą one jedynie st. depozytową. Wielka Brytania Obawy o kondycję gospodarki (brexit) Stopa bazowa,,, +pb (lis 7) i wygasające skutki osłabienia funta sprawią, że listopadowa podwyżka nie przerodzi się w cykl podwyżek. Szwajcaria W grudniowej projekcji banku inflacja po Cel dla M Libor CHF -, - -, -, - -, -, - -, -pb (sty ) raz pierwszy od zbliża przekracza cel SNB (%), jednak dopiero w. Podwyżki stóp przed 9 (lub wyraźnie przed EBC) są mało prawdopodobne. Szwecja Rozgrzany rynek nieruchomości budzi coraz Stopa refinansowa -, -,, -pb (lut ) większe obawy banku, ale priorytetem pozostaje obawa przed nadmiernym umocnieniem waluty. W pierwszym rzędzie kanałem normalizacji polityki pieniężnej będzie wygaszanie programu QE. W h Riksbank może zacząć decydować o stopniowych podwyżkach stóp procentowych. Norwegia Grudniowy raport inflacyjny zapowiada Stopa bazowa,,, -pb (mar ) kontynuację stopniowego ożywienia koniunktury, ale wskazuje, że inflacja może nie powrócić do celu (,%) aż do r. Mimo tego Bank spodziewa się pierwszych podwyżek stóp procentowych pod koniec r. (wobec połowy 9 r. w poprzednim raporcie). Czechy Wyraźne ożywienie koniunktury Stopa refinansowa,7,, +pb (lut ) i narastające napięcia na rynku pracy skłaniają CNB do zacieśniania polityki pieniężnej. Potencjalne podwyżki hamować może umocnienie korony. Węgry MNB deklaruje, że głównym narzędziem Stopa bazowa,9,9,9 -pb (maj ) kształtowania polityki pieniężnej są obecnie nie stopy procentowe, a instrumenty niestandardowe. Sugeruje to stabilizację stóp w dłuższym horyzoncie. Źródło: Banki centralne, Reuters, PKO Bank Polski.^koniec okresu. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 9 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS ; NIP: REGON: 9; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) zł. 9