Odwrócona Krzywa Dochodowości Jako Predykator Recesji w Gospodarce

Wielkość: px
Rozpocząć pokaz od strony:

Download "Odwrócona Krzywa Dochodowości Jako Predykator Recesji w Gospodarce"

Transkrypt

1 UNIWERSYTET ŁÓDZKI WYDZIAŁ EKONOMICZNO-SOCJOLOGICZNY Kierunek: Ekonomia Studia: Jednolite magisterskie Odwrócona Krzywa Dochodowości Jako Predykator Recesji w Gospodarce Michał Gozdera nr albumu Praca magisterska napisana pod kierunkiem: prof. nadzw. dr hab. Jerzego Gajdki Katedra Ekonomii Przemysłu i Rynku Kapitałowego Łódź 2010

2 Spis Treści Wstęp... 4 Rozdział 1 Podstawowe pojęcia związane z relacją między krzywą dochodowości, a gospodarką Recesja Stopa procentowa Obligacja Krzywa dochodowości Prezentacja ogólnej zależności między krzywą dochodowości, a wahaniami PKB.. 22 Podsumowanie Rozdział 2 Teorie krzywej dochodowości Wprowadzenie Teoria oczekiwań Teoria preferencji płynności Teoria segmentacji rynku Teoria preferencji Teoria Murraya N. Rothbarda Struktura terminowa ze stochastyczną zmiennością stóp procentowych Zestawienie najważniejszych elementów charakteryzujących teorie krzywych dochodowości Rozdział 3 Teoretyczne modele próbujące wyjaśnić zależność między krzywą dochodowości, a recesją Wprowadzenie Model CCAPM i teoria realnego cyklu koniunkturalnego Model Arthuro Estrella Austriacka teoria cyklu koniunkturalnego a krzywa dochodowości Podstawowe założenia Struktura produkcji Krzywa dochodowości i struktura produkcji Poszczególne fazy cyklu koniunkturalnego, a krzywa dochodowości Podsumowanie omówionych modeli Rozdział 4 Odwrócona krzywa dochodowości a recesja badania empiryczne

3 4.1. Cel i hipotezy badawcze Próba badawcza i metodologia Wyniki badań Odwrócona krzywa dochodowości, a recesje mierzone przez NBER Odwrócona krzywa dochodowości, a recesje (wyznaczane tradycyjnie) Odwrócona krzywa dochodowości, a spadki produkcji przemysłowej Odwrócona krzywa dochodowości, a indeks Dow Jones Strategia inwestycyjna wykorzystująca term spread Zakończenie Bibliografia Spis Tabel Spis Wykresów Załączniki

4 Wstęp Ekonomia jest dziedziną wiedzy traktującą o ludzkim działaniu, skupiającą się na dostępnych środkach i zamierzonych celach. Podpowiada nam jak odpowiednio dobrać środki by osiągnąć zamierzone cele, bądź też, jakie cele możemy osiągnąć mając dostępne środki. 1 Nie jest to, jak niektórzy myślą, nauka o pieniądzu czy też o jego pomnażaniu. Istnieją co najmniej dwie dziedziny ekonomii, które bardziej szczegółowo zajmują się pieniądzem. Jedną z nich jest teoria pieniądza, która opisuje pieniądz sam w sobie w dość abstrakcyjny sposób. Drugą gałęzią ekonomii traktującą o pieniądzu są finanse - ostatnimi czasy bardzo popularne, a także często mylone z samą ekonomią. Ekonomia jako nauka istnieje od około 200 lat. W toku jej rozwoju odkrywano coraz to nowe zależności w analizie ludzkiego działania. Badania Adama Smitha 2, Davida Ricardo 3, Carla Mengera 4, Johna Maynarda Keynesa 5, Ludwiga von Misesa 6 i wielu innych ukazały niezmienne zasady, jakimi kierują się ludzie podejmując decyzje gospodarcze. Obalone zostały dogmaty: altruizmu jako podstawowego motywu działania człowieka, niekorzystnej współpracy biednych krajów z bogatymi, paradoksu wody i diamentu oraz jednolitości kapitału. Nauka o finansach zaistniała dość obszernie w XX wieku. Wynikało to z powstania wielkich centrów finansowych, głównie w Londynie oraz Nowym Yorku. Rozwinęły się giełdy papierów wartościowych, znacznie zwiększył się obrót akcjami, obligacjami, walutami obcymi, etc. W tej nowo powstałej sferze życia społecznego potrzeba było teorii tłumaczącej niektóre zjawiska zachodzące w sferze finansów. Ekonomia dostarczała ogólnych teorii, ale brakowało praktycznych szczegółów. Ekonomiści patrzyli na gospodarkę zupełnie inaczej, niż inwestorzy, właściciele firm, bankierzy. Istniała tutaj rozbieżność podejścia teoretycznego i praktycznego. O ile teoretycy ekonomii prowadzili swoje badania z dala od rzeczywistości gospodarczej, o tyle uczeni zajmujący się finansami czerpali wprost z doświadczeń 1 Mises Ludwig von, Ludzkie Działanie. Traktat o Ekonomii, tłum. Falkowski W., Instytut Ludwiga von Misesa, Warszawa 2007, s. 8 2 Smith A., Badania nad naturą i przyczynami bogactwa narodów, tlum. Wolff S. i Einfeld O., Sadowski Z., Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa Ricardo D., O zasadach ekonomii polityczney i o podatku, tłum. Kunatt S., Warszawa Menger C. Principles of Economics, tłum Dingwall J i Hoselitz B., Glencoe 1950; New York Keynes J. M., Ogólna teoria zatrudnienia, procentu i pieniądza, tłum. Kalecki M., Rączkowski S., Wydawnictwo naukowe PWN, Warszawa Mises Ludwig von, Ludzkie Działanie, op. cit 4

5 uczestników rynku. Kolejnym powodem rozwoju finansów był także wzrost zmienności gospodarki jako całości. Kryzysy gospodarcze, bankructwa firm, wielkich korporacji, banków, a nawet państw stawały się bardziej dokuczliwe. Ogromnym przełomem okazał się dzień 15 sierpnia 1971 roku, kiedy to ostatecznie oderwano pieniądz od złota 7. Pieniądz stracił pokrycie w towarze i rozpoczęła się era płynnych kursów walutowych 8. Spowodowało to wzrost ryzyka w transakcjach międzynarodowych. Istotne okazały się także wszelkie innowacje finansowe, które miały służyć do odpowiedniego zarządzania ryzykiem, płynnością, stopą procentową. Jak wiemy z doświadczeń kryzysu lat , nie wszyscy umiejętnie się nimi posługiwali. Wiele z tych innowacji finansowych okazało się niezrozumiałe. Gros papierów wartościowych, dopiero co wynalezionych, znalazło się w koszyku toksycznych aktywów wykupionych przez rządy. Nauka sama w sobie nie ma sensu. Nie istnieje coś takiego jak czysta wiedza. Wszystko powinno zmierzać do lepszego zrozumienia świata, a następnie do unikania dotychczasowych problemów i ulepszania sobie życia. Nie można zajmować się tylko sądami pozytywnymi, tj. opisywać rzeczywistość bezstronnie. Potrzeba spojrzenia normatywnego 9, czyli wskazującego, co i jak w danej chwili czynić. Nauka o finansach byłaby jałowa, gdyby nie służyła inwestorom do efektywniejszego rozporządzania inwestycjami. Uczestnikom rynku finanse pomagają zrozumieć otaczającą nas rzeczywistość gospodarczą. Studiowanie analiz finansowych, śledzenie indeksów giełdowych oraz czytanie fachowych rekomendacji nie zapewnia zysku ani nie chroni przed stratami. Pozwala natomiast uwzględnić więcej czynników przed podjęciem decyzji gospodarczej. Po ostatnim kryzysie finansowym z lat wielu ludzi zadało pytania: Czy kryzys można było przewidzieć? Czy można było mu zapobiec? Czy to się powtórzy? Podobne refleksje zdarzają się przy okazji każdego załamania gospodarczego. Od lat poszczególne instytucje dokładnie śledzą koniunkturę gospodarczą, tworzą nowe wskaźniki, indeksy, mierniki, etc. Ich obserwacja nie pozwala jednak jednoznacznie przewidzieć kryzysu. 7 Rothbard M.N., Złoto, banki, ludzie, krótka historia pieniądza. Co rząd zrobił z naszym pieniądzem? Jak odzyskać sktracone pieniądze?, tłum. Falkowski W., Fijorr Publishing, Chicago Warszawa s Eiteman D.K., Stonehill A.I i Moffet M.H, Multinational Business Finance 9 th edition, Adison Wesley Publishing company Inc Milewski R. i Kwiatkowski E., Podstawy Ekonomii, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2005, s W III kwartale 2009 zanotowano wzrost PKB co oznaczało koniec recesji. Szerzej o tym w rozdziale 4 niniejszej pracy 5

6 Nawet, gdy pojawiają się jakieś sygnały, to są one ignorowane. Jednym słowem brakuje dobrych wskaźników wyprzedzających. Niektórzy mogliby się z tym stanowiskiem nie zgodzić. Nawet, jeśli takie mierniki istnieją, to dlaczego nikt nie podejmuje odpowiednich działań zapobiegawczych? Dlaczego każdy jest mądry dopiero po szkodzie? Czy może owe mierniki są niewiarygodne lub owe sygnały są ledwo zauważalne i jeszcze niedobrze opisane? A jeśli są zauważalne, to może brakuje odpowiedniej teorii, która by je tłumaczyła? Istnieje jedna zależność, która nie doczekała się wielu analiz, jest praktycznie nieznana, a ci, którzy ją znają, w większości traktują ją, jako zależność statystyczną, nie wdając się w badania, by określić jej właściwe przyczyny. Jest to zależność pomiędzy strukturą czasową stóp procentowych, a recesją gospodarczą. Zauważono, że kiedy krótkoterminowe stopy procentowe przewyższały długoterminowe, to recesja następowała po kilku kwartałach. Co więcej, kiedy te stopy procentowe wykazywały tę zależność, to nic nie wskazywało nieuchronnej recesji. Zazwyczaj był to czas hossy na rynkach, indeksy szły do góry, panował gospodarczy optymizm. Powodowało to, że nikt się nie przejmował taką dziwną relacją. Zapewne analitycy poświęcaliby większą uwagę nietypowej strukturze stóp procentowych, gdyby rezultaty tej analizy dały się sprawdzić nie po roku czy dwóch, a, powiedzmy, po kilku tygodniach. Krzywa dochodowości jest obiektem badań teoretyków, ekonomistów pracujących na uniwersytetach oraz analityków zatrudnionych w wielkich firmach, czy nawet instytucjach rządowych. Bardzo popularne zastosowanie krzywej dochodowości wiąże się z próbą minimalizacji kosztów obsługi długu oraz skróceniu czasu jego zapadalności. Ponadto przedsiębiorcy do analizy swoich bieżących jak i przyszłych inwestycji wykorzystują wielorakie analizy w tym także oparte na krzywej dochodowości. 11 Wśród badaczy tego zjawiska zdania na wiele zagadnień dotyczących struktury czasowej stóp procentowych są podzielone. Już samo pojęcie procentu wywołuje kontrowersje. Celem pracy jest odpowiedź na pytanie: Czy odwrócona krzywa dochodowości może służyć, jako predykator recesji w gospodarce? Niniejsza praca ma na celu rozstrzygnięcie hipotezy związku przyczynowego między strukturą terminową stóp procentowych i wahaniami koniunktury. 11 Świętoń M., Terminowa struktura dochodowości skarbowych papierów wartościowych w Polsce w latach , Materiały i Studia, Zeszyt nr 150, NBP, Warszawa, listopad 2002, s. 7 6

7 Myśl przewodnia pracy ma charakter dedukcyjny, czyli od pojęć ogólnych do coraz bardziej szczegółowych. W wewnętrznej strukturze pracy wyróżniono cztery rozdzialy. W pierwszym z nich znajduje się omówienie podstawowych pojęć związanych z tematem niniejszej pracy. Są to: recesja, stopa procentowa, obligacja i krzywa dochodowości. W kolejnym rozdziale zaprezentowane są poszczególne teorie krzywej dochodowości. Zostają one poddane analizie porównawczej, w której w głównym kryterium będzie zgodność z podstawowymi prawidłowościami zaobserwowanymi w wyniku analizy faktów historycznych. Trzeci rozdział zawiera opis różnych prób teoretycznego wyjaśnienia tematu pracy. Znajdują się w nim omówienia kilku modeli tłumaczących relację między krzywa dochodowości, a recesją. Bardzo szczegółowo jest omówiony model wykorzystujący austriacką teorię cyklu koniunkturalnego. Wynika to głównie z dużej kompleksowości tej teorii. Ostatni rozdział zawiera badania empiryczne mające rozstrzygnąć hipotezę, czy istnieje związek pomiędzy krzywa dochodowości, a koniunktura gospodarczą. Badany jest związek między krzywą dochodowości a takimi wskaźnikami koniunktury jak: 1. Recesja podawana przez National Bureau of Economic Research 2. Recesja oznaczana jako spadek realnego PKB przez kolejne 2 kwartały 3. Wskaźnik produkcji przemysłowej 4. Indeks Dow Jones Dane służące do wyżej wymienionych badań pochodzą z gospodarki amerykańskiej. 7

8 Rozdział 1 Podstawowe pojęcia związane z relacją między krzywą dochodowości, a gospodarką 1.1. Recesja Aby zrozumieć, czym jest recesja, należy wpierw zrozumieć pojęcie cyklu koniunkturalnego. Zjawisko to polega na okresowym wahaniu ogólnej aktywności gospodarczej. Od kiedy ludzie rozpoczęli pomiary wielkości ekonomicznych w całych gospodarkach zauważono, że ogólna produkcja, zatrudnienie, inwestycje i inne agregatowe wielkości nie charakteryzują się równomiernym wzrostem, lecz występują w nich cykliczne zmiany 1. Od dziesięcioleci trwa dyskusja pomiędzy przedstawicielami różnych szkół makroekonomii na temat natury samego cyklu 2 : Czy jego przyczyna jest zawarta immanentnie w modelu gospodarki rynkowej, czy też to działanie człowieka powoduje ów cykl? Problem jest, jak dotąd, nierozwiązany, a wahania wciąż występują. Z początku badacze wyróżniali cztery fazy cyklu koniunkturalnego, a mianowicie: kryzys, depresja, ożywienie i rozkwit. Ostatnio jednak ekonomiści odeszli od tego podziału i zamiast czterech, wyróżniają dwie fazy cyklu. Są to: faza spadkowa (recesja) oraz faza wzrostowa (ekspansja) 3. Recesja jest więc okresem kiedy to występuje zastój, bądź zmniejszenia aktywności gospodarczej. Przejawia się większym bezrobociem, spadkiem realnych dochodów, zmniejszeniem wolumenu sprzedaży, zastojem, a nierzadko także zamknięciem produkcji. Pojęcia cykl koniunkturalny oraz recesja dotyczą gospodarki jako całości. Spadek zatrudnienia lub dochodów w jakimś sektorze nie oznacza jeszcze recesji. Często możemy zaobserwować wzrost produkcji w jednej branży przy jednoczesnym spadku w innej branży. Recesja występuje kiedy gospodarka, traktowana jako całość, przeżywa problemy. Aby potraktować gospodarkę jako całość należy dokonać agregacji wielkości ekonomicznych. Wspólnym ogniwem spajającym wszystkie gałęzie gospodarki jest pieniądz, toteż najczęściej wielkości makroekonomiczne są wyrażone w pieniądzu. Niewiele jest 1 Milewski R. i Kwiatkowski E., Podstawy Ekonomii,op. cit., s Snowdon B, Vane H i Wynarczyk P, Współczesne Nurty Teorii Makroekonomii, tłum. Szeworski A, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 1998, s Milewski R. i Kwiatkowski E., Podstawy Ekonomii,op. cit., s

9 agregatów niepieniężnych. Jedynymi wskaźnikami, które dość dobrze opisują rzeczywistość bez odwoływania się do pieniądza, są statystyki dotyczące rynku pracy jak np. bezrobocie, przepływy siły roboczej, etc. Sama wartość pieniądza nie jest stała. Współczesne rządy dość często zwiększają jego ilość poprzez wzrost kredytu lub poprzez zwykły dodruk banknotów. Obniża to wartość pieniądza i powoduje inflację 4. Aby wyeliminować szkodliwy wpływ inflacji przy mierzeniu agregatów makroekonomicznych, postanowiono podzielić dane na nominalne i realne. Wartość realna to wartość nominalna skorygowana o wartość inflacji. Najbardziej popularną definicją recesji, która pozwala ją konkretnie wyznaczyć jest spadek realnego produktu krajowego brutto przez dwa kolejno następujące po sobie kwartały. Nie jest to jednak metoda niezawodna. Czasem mamy do czynienia z ogólnym pogorszeniem się nastrojów w gospodarce, a mimo to dane o PKB informują o wzroście. Istnieje więc potrzeba bardziej kompleksowego badania. W Stanach Zjednoczonych w 1920 roku powstała organizacja o nazwie National Bureau of Economic Research (NBER), zajmująca się szczegółowym badaniem gospodarki amerykańskiej 5. Jest to prywatna organizacja, która jest swoistym urzędem statystycznym dla USA. NBER nie definiuje recesji jako spadku realnego PKB w dwóch kolejnych kwartałach, ale jako znaczące obniżenie się gospodarczej aktywności w całej gospodarce utrzymujące się dłużej niż kilka miesięcy i mające odzwierciedlenie w takich wielkościach jak: PKB, dochód realny, zatrudnienie, produkcja przemysłowa oraz sprzedaż hurtowa i detaliczna. 6 Daty recesji są wyznaczone przez najbardziej aktualny szczyt w realnym PKB oraz najbliższe dno w PKB. Od kiedy NBER odrzuciło tradycyjną definicję recesji, używa danych w ujęciu miesięcznym częściej niż w kwartalnym. NBER może dokładniej badać aktywność gospodarczą i na przykład widząc delikatne spadki PKB w dwóch następujących kwartałach ogłosić stagnację zamiast recesji. Innym czynnikiem przemawiającym za metodologią NBER jest to, że długoterminowemu osłabieniu gospodarczemu nie zawsze towarzyszą dwa kwartały spadku realnego PKB. Na przykład sekwencja spadku PKB co drugi kwartał, który z kolei jest poprzedzony wzrostem PKB nie oznacza recesji, mimo że gospodarka przeżywa okres znacznie obniżonej aktywności. 7 4 Hazlitt H., Inflacja, Wróg Publiczny Nr 1, tłum. Fijor J.M., Fijorr Publishing, Chicago Warszawa 2007, s

10 1.2. Stopa procentowa Zjawisko procentu i odsetek jest jednym z ważniejszych przedmiotów badań ekonomistów. Co więcej, w przeszłości było rozpatrywane przez ówczesnych teologów, filozofów i moralistów 8. Przykładowo w średniowiecznej Europie Kościół ostro potępiał pożyczanie na procent, natomiast lichwiarzom odmawiano pochówku w poświęconej ziemi. Tylko ludzie niewyznający wiary chrześcijańskiej mogli zajmować się pożyczaniem pieniędzy i nie ponosili z tego powodu tak strasznych konsekwencji jak Chrześcijanie. Wraz z nastaniem epoki nowożytnej zaczęto patrzeć na zjawisko procentu bardziej pozytywnie. Ekonomiści klasyczni traktowali procent, jako dochód od kapitału lub jako składnik zysku 9. Była to analogia do płacy i renty gruntowej, jako dochodów z pozostałych czynników produkcji, a mianowicie z pracy i kapitału. Z kolei pod koniec XIX wieku austriacki ekonomista Eugen Boehm-Bawerk 10 tłumaczył zjawisko procentu jako rezultat wyższej produktywności poprzez zastosowanie tzw. okrężnych metod produkcji. Dodatkowo wskazał preferencję czasową jako czynnik tłumaczący procent 11. Niewiele lat później John Maynard Keynes zdefiniował procent jako cenę za posiadanie pieniądza płynnego 12. Inni doszukali się dodatkowych przyczyn determinujących odsetki. Są to: stopa inflacji oraz ryzyko kredytowe. Jak widać stanowisk dotyczących zjawiska procentu jest wiele. Czy jeden pogląd wyklucza drugi, czy może wszystkie poglądy się uzupełniają? Opisując procent należy wyraźnie odróżnić wszelkie jego składniki, ponieważ nie pochodzą one z jednorodnego źródła dochodu. W dzisiejszym świecie wszelkie zmiany wielkości ekonomicznych ujmuje się w procentach, aby np. ułatwić porównywanie dochodowości rożnych aktywów. Zauważono, że zarobek 500 dolarów z inwestycji wartej dolarów to nie to samo, co taki sam zarobek z inwestycji wartej 5000 dolarów. Ludzi nie interesują tylko wartości nominalne (bezwzględne). Pieniądz służy jako miernik wartości w określonym momencie. Jest to narzędzie czysto statyczne. Jeśli chcemy potraktować 8 Landreth H i Collander D.C. Historia Myśli Ekonomicznej, tłum. Szeworski A, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2005, s Ibidem, s Bohm-Bawerk. E von, Kapitał i Zysk z Kapitału. Dział 1, Historia i Krytyka Teorii zysku z kapitału, tłum. Zawadzki W., red., t.1 i 2, Warszawa 1924, s Landreth H i Collander D.C. Historia, op. cit., s Milewski R. i Kwiatkowski E., Podstawy Ekonomii, op. cit., s

11 gospodarkę dynamicznie, to z pomocą przychodzi nam procent. Wynikałoby z tego, że procent gwarantuje jakiekolwiek ludzkie działanie. Jest to w zasadzie prawda. W bardzo prosty sposób można zmierzyć wydajność ludzkiego działania. Aby powyższe równanie miało jakikolwiek sens potrzeba jednolitej jednostki miary dla nakładów początkowych i wyniku końcowego. W gospodarce rynkowej taką jednostką jest pieniądz. Może to być jednak cokolwiek innego. Jeśli mierzymy jakość zbiorów ze żniw, wygodnie jest użyć jednostek fizycznych, jak np. tony zboża. Niniejsza praca ma na celu badanie gospodarki i najwygodniej jest tutaj używać jednostek pieniężnych. Poniżej zostaną opisane składniki stopy procentowej, które są najbardziej istotne dla dalszych badań. Aby zaistniała jakakolwiek zmiana potrzebny jest czas. Niemożliwe jest jakiekolwiek działanie pozaczasowe 13. Jak się okazuje, z samego pojęcia zmiany można wywnioskować istnienie procentu. Rynki istnieją nie tylko w przestrzeni, ale też w czasie. Ludzi nie interesuje tylko to, co dostaną, ale również, kiedy to dostaną. Jabłko dzisiaj i jabłko jutro to dwa różne dobra, o czym powie nam każde głodne dziecko. Istnieje nie tylko cena dzisiejszych jabłek wyrażona w dzisiejszych pomarańczach, ale też cena dzisiejszych jabłek wyrażona w jabłkach przyszłorocznych. Jeśli wymieniam 100 dzisiejszych jabłek na 104 przyszłoroczne jabłka, to znaczy, że jabłkowa stopa procentowa wynosi 4%. Oddanie komuś dóbr dostępnych dzisiaj za dobra dostępne w przyszłości to inaczej pożyczenie mu tych dóbr w zamian za te same dobra plus procent w przyszłości 14 Syn amerykańskiego noblisty, David Friedman, tak właśnie opisał procent i zjawisko preferencji czasowej. Nie ma w tym opisie żadnych dóbr kapitałowych, nie ma pieniądza, inflacji zdolności kredytowej. Jest tylko prosta wymiana dóbr (jabłek) dzisiejszych na przyszłe. Procent wyznaczany za pomocą samej preferencji czasowej nazywa się procentem pierwotnym. 13 Mises Ludwig, von, Ludzkie Działanie, op. cit., s Friedman D, Ukryty Ład, Ekonomia Życia Codziennego, tłum. Zieliński M., Fijorr Publishing, Warszawa 2008, op. cit., s

12 Zjawisko preferencji czasowej wynika z upływu czasu oraz jego niepowtarzalności. Nie możemy dwa razy przeżyć tej samej chwili. Pewne stany satysfakcji nie dają się ze sobą pogodzić i nie da się ich przeżywać w tym samym momencie. Zjawisko preferencji czasowej dość dobrze opisał Ludwig von Mises, który zasłynął z prakseologicznego podejścia do ekonomii. Procent pierwotny jest kategorią ludzkiego działania. Występuje w każdej ocenie wartości dotyczącej obiektów świata zewnętrznego i nie może przestać istnieć. Gdyby któregoś dnia powrócił stan rzeczy z końca pierwszego tysiąclecia naszej ery, kiedy niektórzy sądzili, że nadchodzi koniec świata i wszystkich ziemskich spraw, to ludzie przestaliby dbać o zaspokojenie przyszłych potrzeb doczesnych. Czynniki produkcji uznaliby za bezużyteczne i bezwartościowe. Dyskonto dóbr przyszłych wobec dóbr teraźniejszych nie przestałoby istnieć. Przeciwnie, osiągnęłoby nieskończenie dużą wartość. Jednocześnie zanik procentu pierwotnego oznaczałby, że ludzie nie dbają o zaspokojenie potrzeb w nieodległej przyszłości czyli wolą jabłka za tysiąc czy dziesięć tysięcy lat niż jedno jabłko dzisiaj, jutro, za rok lub za dziesięć lat. 15 Ekonomiści z tzw. szkoły austriackiej zasłynęli także z połączenia teorii procentu z teorią procesu produkcji 16. Utożsamili dobra konsumpcyjne z dobrami teraźniejszymi, natomiast czynniki produkcji z dobrami przyszłymi. Wynika z tego niejednolitość dóbr kapitałowych pod względem czasowym oraz różne stopy procentowe w takich samych interwałach czasowych. To rozumowanie jest punktem wyjścia dla austriackiej teorii cyklu koniunkturalnego, o której będzie mowa w kolejnych rozdziałach. Kolejnym składnikiem stopy procentowej wartym omówienia jest zdolność kredytowa dłużnika. Udzielenie pożyczki nie jest całkowicie bezpieczne. Kapitał nie przynosi zysku sam z siebie. Dopiero jego zainwestowanie pozwala oczekiwać jakiś dochodów. Umowy kredytowe różnią się między sobą kwestiami prawnymi, zabezpieczeniem, wysokością pożyczki, etc. Wszystkie te specyficzne składniki są determinantami procentu w określonej umowie kredytu-pożyczki. W skład ryzyka niewypłacalności dłużnika wchodzi ryzyko polityczne. Jeśli do władzy dojdzie np. bojówka lewicowa, która będzie zamierzała 15 Mises Ludwig, von, Ludzkie Działanie, op. cit., s Hayek F.A., Prices and Production, London

13 doprowadzić do wywłaszczenia prywatnych przedsiębiorców, to stopy procentowe na rynku kredytowym poważnie wzrosną 17. W skład stopy procentowej wchodzi tzw. ażio cenowe. Siła nabywcza pieniądza w gospodarce ulega znacznym zmianom. Ażio cenowe zawarte w procencie to nic innego jak wskaźnik inflacji lub deflacji. Rozróżnia się stopy nominalne i realne. Stopa nominalna to stopa realna powiększona o wskaźnik zmiany siły nabywczej pieniądza. W warunkach inflacji stopy nominalne przewyższają realne, natomiast w okresie deflacji jest odwrotnie. Należy pamiętać, że nigdy nie uda się całkowicie wyeliminować wpływu zmian siły nabywczej pieniądza na stopę procentową. Wynika to z faktu, iż dane o inflacji bądź deflacji charakteryzują się pewnym opóźnieniem. Ludzie muszą najpierw spostrzec określone tendencje, by następnie je uwzględniać w transakcjach. 18 Przykładowo w styczniu 2010 roku wskaźnik cen dóbr i usług konsumpcyjnych w Stanach Zjednoczonych w ujęciu miesięcznym wyniósł -0.1% 19. Został on opublikowany 19 lutego 2010 roku i dopiero od tego dnia był on uwzględniany w transakcjach kredytowych. Stopa procentowa pozwoli wyeliminować inflację tylko wtedy, gdy w okresie pożyczki wystąpi taka sama zmiana siły nabywczej pieniądza, jaka nastąpiła w okresie wcześniejszej obserwacji. W gospodarce wolnorynkowej jest to mało prawdopodobne. Ostatnim ważnym determinantem procentu jest podaż pieniądza na rynku kredytowym. Jak wiadomo, stopa procentowa to także cena za posiadanie płynnych środków finansowych. Zgodnie z podstawowymi prawami rynku, kiedy danego towaru jest więcej, to jego cena spada, tak w tym wypadku, gdy wzrasta ilość pieniędzy przeznaczonych na pożyczki, to oprocentowanie spada Obligacja Aktywa dzielimy na fizyczne i finansowe. Aktywa fizyczne (realne) służą bezpośredniemu zaspokojeniu potrzeb ludzi albo służą do wytworzenia takich dóbr. W przeciwieństwie do nich wyróżniamy aktywa finansowe, które nie służą bezpośrednio zaspokojeniu potrzeb ludzi. Jako takie są zwykłymi kawałkami papieru, bądź zapisami 17 Mises Ludwig, von, Ludzkie Działanie, op. cit., s Ibidem, s

14 księgowymi. Służą one jednak do określania struktury udziałowej a także ułatwiają transfery funduszy do i z firmy. Aktywa finansowe stanowią roszczenie do dochodu generowanego przez aktywa fizyczne bądź przez rząd. 20 Do najpopularniejszych aktywów finansowych należą akcje i obligacje. Obligacja jest instrumentem dłużnym. Dłużnikiem jest tu emitent obligacji, natomiast wierzycielem inwestor. Typowa obligacja emitowana w Stanach Zjednoczonych jest określona jako plain vanilla bond. Określa ona datę wymagalności pożyczonej kwoty oraz wysokość odsetek. Termin wymagalności jest zwany datą wykupu. Można założyć, że emitent (dłużnik), będzie się wywiązywał terminowo z płatności oraz nie wykupi obligacji przed datą wykupu. Dzięki temu inwestor (wierzyciel) będzie znał harmonogram przyszłych przepływów gotówkowych. 21 Ze względu na znajomość harmonogramu płatności obligacje tego typu zwane są instrumentami finansowymi o stałym dochodzie 22. Poniżej zostaną przedstawione najważniejsze cechy oraz klasyfikacje obligacji. Wartość nominalna (ang. face value), to kwota, którą emitent pożyczył i musi zapłacić w terminie wymagalności. Ta kwota jest używana do obliczania płatności odsetkowych 23. Nominał jest stały przez cały okres trwania obligacji. Nominału nie można mylić z ceną obligacji, która występuje na rynku pod wpływem gry popytu i podaży 24. Termin wykupu obligacji to okres do kiedy emitent powinien oddać pożyczoną kwotę wyrażoną w wartości nominalnej. Pierwotny okres zapadalności to czas między emisją a wykupem, natomiast rzeczywisty okres zapadalności to okres między danym momentem, a dniem wykupu 25. Przykładowo obligacja DS1017 wyemitowana w 2007 roku ma 10-letni pierwotny termin zapadalności natomiast w 2010 roku posiada już tylko 7-letni rzeczywisty termin zapadalności. Ze względu na termin wykupu wyróżniamy następujące obligacje: a) krótkoterminowe (do 2 lat), b) średnioterminowe ( od 3 do 7 lat), c) długoterminowe (od 10 do 30 lat), d) perpetualne (nieskończony termin wykupu), 20 Bodie Z, Kane A i Marcus A.J. Investments, Mcgraw-Hill, 2001, s Fabozzi F.J Rynki Obligacji, Analiza i Strategie tłum. Sobkowiak J. i Szczepanik M. WIG-Press, Warszawa 2000, s Dotyczy to tylko obligacji o stałym kuponie 23 Wright S.S., Getting Started With Bonds, John Wiley & Sons, Inc, Hoboken, NJ, 2003, s Dębski W. Rynek Finansowy i Jego Mechanizmy, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2008, s Ibidem, s

15 Odsetki to regularne płatności ponoszone przez emitenta. Są naliczane w stosunku do wartości nominalnej według stałej bądź zmiennej stopy oprocentowania 26. W Wielkiej Brytanii i Stanach Zjednoczonych odsetki płacone są co pół roku, natomiast w Europie kontynentalnej co rok. Płatności odsetkowe nazywane są kuponowymi. Wynika to z tego, iż w dawnych czasach obligacje były zdobionymi kawałkami papieru, od których w przypadku płatności odsetkowych odcinano kupony. Ze względu na kryterium odsetek wyróżniamy następujące typy obligacji: a) o stałym oprocentowaniu, b) o zmiennym oprocentowaniu (w tym obligacje indeksowane), c) zerokuponowe, Obligacje o stałym oprocentowaniu charakteryzują się niezmiennością płatności kuponowych. Inwestor z góry zna harmonogram przepływów gotówkowych. Mimo to pozostaje narażony na ryzyko inflacji. Papiery dłużne o zmiennym oprocentowaniu, jak sama nazwa wskazuje, charakteryzują się zróżnicowaniem płatności kuponowych. Odsetki są zależne od pewnej stopy odniesienia (referencyjnej). Może nią być oprocentowanie kredytów międzybankowych lub stopy procentowe banku centralnego. Inwestor zna stopę referencyjną przed kolejnym okresem odsetkowym, a tym samym wielkość płatności z wyprzedzeniem jednego okresu. Nie zna natomiast kolejnych płatności. Szczególnym rodzajem obligacji o zmiennym oprocentowaniu są obligacje indeksowane. Stopa odsetek nie jest zależna od pewnego oprocentowania pochodzącego z rynku finansowego. Zamiast tego, jako bazę oprocentowania obligacji przyjmuje się stopę inflacji. Podobnie jak w przypadku zwykłych obligacji o zmiennym oprocentowaniu wskaźnik inflacji w okresie T służy jako podstawa oprocentowania obligacji w okresie T+1, co pozwala na przewidzenie płatności odsetkowych z wyprzedzeniem. Może się jednak zdarzyć, że do określenia płatności kuponowych będzie służyła stopa inflacji z tego samego okresu. Pozwala to na większe urealnienie dochodów z obligacji, ale nie można przewidywać płatności kuponowych z wyprzedzeniem. 26 Ibidem, s

16 Ostatnie wyróżnione tutaj obligacje to zerokuponowe, które są pozbawione oprocentowania z kuponu. Zysk inwestora polega na tym, że kupuje taką obligację z dyskontem, a następnie w terminie wymagalności otrzymuje kwotę nominału 27. Obligacje można rozróżnić ze względu na rodzaj emitenta. Według tego kryterium wyróżniamy: a) obligacje skarbowe, b) obligacje komunalne, c) obligacje przedsiębiorstw, Obligacje skarbowe są emitowane przez rząd. Obligacje krótkoterminowe są nazywane bonami skarbowymi i służą do pokrywania bieżących wydatków oraz deficytu budżetowego. Średnioterminowe (noty skarbowe) oraz długoterminowe obligacje są emitowane w celu pokrycia wydatków na wieloletnie inwestycje. Rząd jest uważany za instytucję, która nie może zbankrutować lub ogłosić upadłości. Dzięki temu obligacje skarbowe są uważane za wolne od ryzyka (ang. risk free). Niestety, charakteryzują się przy tym bardzo niską dochodowością. Mimo to znajdują nabywców wśród wielkich inwestorów instytucjonalnych, np. funduszy powierniczych, firm ubezpieczeniowych, które chcą osiągnąć dość wysoki dochód, ale przy minimalnym ryzyku. Innym powodem, dla którego obligacje rządowe są uważane za bezpieczne dla inwestora, jest brak opcji wcześniejszego wykupu. Obligacje komunalne, zwane inaczej municypalnymi, są emitowane przez jednostki samorządu terytorialnego. Jeśli chodzi o podział i motywy emisji, to są one bardzo podobne do obligacji rządowych. Zmienia się tylko szczebel. Zamiast ratowania budżetu państwa i inwestycji rządowych, mamy kasę miejską i inwestycje lokalne 28. Oprocentowanie takich obligacji jest niewiele większe niż papierów skarbu państwa. Papiery dłużne przedsiębiorstw charakteryzują się ogromną różnorodnością, podobnie zresztą, jak same przedsiębiorstwa. Obligacje stanowią alternatywę dla kredytu bankowego. Dla inwestorów to alternatywna wobec akcji, metoda inwestycji w dane przedsiębiorstwo. Obligacje są ponadto tańszym źródłem finansowania w stosunku do akcji. Polega to na tym, 27 Jajuga K. i Jajuga T. Inwestycje, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2009 s Dębski W. Rynek Finansowy, op.cit., s

17 że odsetki od obligacji są płacone przed opodatkowaniem, natomiast dywidendy płaci się z zysku netto 29. Poszczególni emitenci różnią się zdolnością kredytową. Inwestorzy często stosują różne analizy, aby ocenić ryzyko niewypłacalności emitenta. Ponadto powstały tzw. agencje ratingowe, które zajmują się klasyfikowaniem wystawców obligacji pod względem zdolności kredytowej 30. Inwestor może spojrzeć na rating by zdecydować, czy takie ryzyko mu odpowiada. Dwie największe agencje ratingowe to Moody s Investors Service oraz Standard and Poors 31. Obligacje z ratingiem wyższym od BBB (Baa według Moody s) są uznawane za bezpieczne i noszą miano inwestycyjnych, natomiast te z niższym ratingiem są uznawane za niebezpieczne i są nazywane spekulacyjnymi lub śmieciowymi 32. Najbardziej istotną cechą obligacji jest jednak stopa zwrotu. Inwestorzy rozróżniają kilka miar stóp zwrotu dla obligacji. Są to np. stopa kuponowa, bieżąca stopa zwrotu oraz stopa zwrotu w terminie do wykupu. Poniżej zostanie opisana pokrótce każda z nich. Stopa kuponowa to po prostu odsetki. Według niej emitent nalicza płatności odsetkowe. Wysokość kuponu jest równa iloczynowi wartości nominalnej i stopy kuponowej. 33 Bieżąca stopa zwrotu to wartość kuponu podzielona przez aktualną wartość rynkową obligacji. Miara ta ma jednak wiele wad. Po pierwsze: nie uwzględnia ewentualnego przychodu z racji nabycia obligacji z dyskontem lub straty, gdy nabywamy obligacje z premią. Pomija także wartość pieniądza w czasie 34 oraz nie bierze pod uwagę odsetek od kuponu, czyli reinwestycji. Stopa zwrotu w terminie do wykupu (ang. yield to maturity, YTM) to wewnętrzna stopa zwrotu dla obligacji. Bierze pod uwagę wszelkie dochody dla inwestora, jeśli zatrzyma on obligację do dnia wykupu. Dodatkowo YTM uwzględnia częstotliwość płatności kuponowych. Zależność pomiędzy poszczególnymi stopami zwrotu przedstawia tabela 1 35 : 29 Ibidem, s Fabozzi F.J. Rynki Obligacji, op. cit., s Wright S.S., Getting Started, op. cit., s 8 32 Bodie Z, Kane A i Marcus A.J. Investments,op. cit., s Fabozzi F.J. Rynki Obligacji,op. cit., s Ibidem,s Ibidem, op. cit., s

18 Obligacja sprzedawana Zależność Według wartości nominalnej Stopa kuponowa = Bieżąca stopa zwrotu = Stopa zwrotu w terminie do wykupu Z dyskontem Stopa kuponowa < Bieżąca stopa zwrotu < Stopa zwrotu w terminie do wykupu Z premią Stopa kuponowa > Bieżąca stopa zwrotu > Stopa zwrotu w terminie do wykupu Tabela 1 Zależność między różnymi rodzajami stóp zwrotu z obligacji. Źródło: Fabozzi F.J Rynki Obligacji, Analiza i Strategie tłum. Sobkowiak J. i Szczepanik M. WIG-Press, Warszawa 2000 YTM jest najczęściej używana przez inwestorów do porównywania rentowności obligacji i dlatego w dalszej części głównie o niej będzie mowa. Na samym końcu należy wspomnieć o zależności między ceną obligacji a stopą zwrotu. Jest ona odwrotnie proporcjonalna. Im niższa stopa procentowa tym wyższa cena obligacji Krzywa dochodowości W poprzednim podrozdziale został dokonany podział obligacji według kryterium rodzaju oprocentowania, emitenta oraz terminu zapadalności. Jak powyższa klasyfikacja ma się do stóp zwrotu? Czy istnieją jakieś szczególne relacje między poszczególnymi segmentami obligacji a ich rentownością? Jeśli chodzi o oprocentowanie, to rentowność zależy od z góry ustalonego kuponu, bądź danych rynkowych (w przypadku obligacji o zmiennym kuponie). Najważniejsza jest tutaj inflacja. W warunkach szybkiego wzrostu cen lepiej inwestować w obligacje o zmiennym oprocentowaniu, natomiast przy niskiej inflacji bądź deflacji opłaca się kupować obligacje o stałej stopie. Pomiędzy rodzajami emitenta, a stopą zwrotu istnieje relacja oparta na zdolności kredytowej. Im dłużnik jest bardziej wypłacalny i posiada wyższy rating, tym niższe jest 18

19 oprocentowanie. Wiąże się to z awersją do ryzyka. Inwestor musi wybierać: albo bezpieczna i mało dochodowa inwestycja w obligacje skarbowe, albo ryzykowna, ale rentowna spekulacja. Pomiędzy terminem do wykupu, a rentownością sprawa jest niezmiernie skomplikowana. Graficznym przedstawieniem zależności między okresem do wykupu obligacji o tej samej jakości kredytowej a oprocentowaniem obligacji jest krzywa dochodowości. 36 Bardzo ważny jest tutaj warunek homogeniczności, co oznacza, że analizując zależność pomiędzy oprocentowaniem, a terminem do wykupu, bierzemy pod uwagę papiery pochodzące od jednego emitenta. Eliminujemy tym samym wszelkie pozostałe czynniki mogące wpłynąć na rentowność obligacji. 37 Przeważnie krzywa dochodowości jest konstruowana na podstawie papierów dłużnych emitowanych przez rząd. Jest ku temu wiele powodów: Brak jednorodności na rynku komercyjnych papierów dłużnych. 2. Traktowanie papierów rządowych, jako wolnych od ryzyka. 3. Duża aktywność skarbu państwa na rynku papierów dłużnych przejawiająca się poprzez dużą częstotliwość emisji i terminów zapadalności. 4. Papiery rządowe są o wiele bardziej płynne niż papiery wartościowe emitowane przez przedsiębiorców. 5. Notowania papierów rządowych są o wiele łatwiej dostępne niż notowania obligacji i bonów komercyjnych. 6. Rynek długu skarbu państwa stanowi lwią część ogólnego rynku długu w wielu krajach. 36 Ibidem, s Schiller R. the Term Structure of Interest Rates in Friedman B.M. i Hahn F.H. (Eds.) Handbook of Monetary Economics, North-Holland Amsterdam, 1990, s Świętoń M. Terminowa struktura, op. cit., s

20 Wykres 1 - Przykładowe krzywe dochodowości. Źródło: Dębski W. Rynek Finansowy i Jego Mechanizmy, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2008, s. 247 Wykres nr 1 przedstawia trzy podstawowe rodzaje krzywych dochodowości: a) malejąca (odwrócona) krzywa dochodowości - rentowność obligacji krótkoterminowych jest wyższa od rentowności obligacji krótkoterminowych, b) płaska krzywa dochodowości dochodowość jest taka sama niezależnie od okresu do wykupu, c) rosnąca krzywa dochodowości wyższe oprocentowanie długoterminowych obligacji w stosunku do oprocentowania obligacji krótkoterminowych 39, Zmiany krzywej dochodowości w czasie dzielą się na 40 : a) przesunięcia (Shift), polegające na jednoczesnym wzroście lub spadku wszystkich stóp procentowych o mniej więcej tę samą wartość, b) zmiany nachylenia (twist), oznaczające, że stopy krótkoterminowe i długoterminowe zmieniają się o różną wartość, a czasem w różnych kierunkach, c) zmiany krzywizny (butterfly) krzywej dochodowości stopy krótko i długoterminowe zachowują się podobnie, ale stopy średnioterminowe rosną lub spadają szybciej lub wolniej od stóp krótkoterminowych i długoterminowych, 39 Ibidem, s Jajuga K. i Jajuga T. Inwestycje, op.cit., s

21 Jak widać nie ma określonej zależności między okresem do wykupu a rentownością. Doświadczenie historyczne ukazuje jednak, że najczęściej mamy do czynienia z rosnącą krzywą dochodowości. Powstało wiele różnych teorii tłumaczących określone kształty krzywych dochodowości. Szerzej o tym będzie mowa w rozdziale 2 niniejszej pracy. Inwestorzy zauważyli, że tradycyjna krzywa dochodowości jest niedoskonała, jeśli chodzi o ukazywanie stanu rynku. Wynika to z różnych stóp zwrotu dla tych samych terminów do wykupu 41. Najpoważniejszym problemem są tu jednak różnice w przepływach gotówkowych spowodowane zróżnicowanymi kuponami lub ich brakiem. Aby stworzyć odpowiednią krzywą dochodowości postanowiono wykorzystać stopy typu spot. Stopa spot (inaczej natychmiastowa) jest to procentowy dochód z zerokuponowej obligacji o tym samym okresie pozostającym do wykupu. 42 Każdą obligację można potraktować jako zbiór zerokuponowych obligacji 43. Stopy spot nie są bezpośrednio obserwowalne dla obligacji średnio i długoterminowych i dlatego wyznacza się je poprzez rozważania teoretyczne 44. Metoda wyznaczania stóp zerokuponowych na bazie regularnej struktury obligacji o oprocentowaniu stałym nosi nazwę metody samouzgodnienia (bootstraping). Metoda ta opiera się na identycznej okresowości emisji kolejnych serii obligacji i wypłat odsetek, bowiem tylko w oparciu o takie dane można dokonać dekompozycji obligacji kuponowych na portfele zbudowane z identycznych zerokuponowych obligacji składowych, co z kolei umożliwia zastosowanie w ich wycenie stóp natychmiastowych. Podstawowymi wadami metody bootstraping są; a) trudności w znalezieniu odpowiedniego ciągu obligacji o regularnych terminach zapadalności i wypłaty odsetek, b) pominiecie istotnej części informacji rynkowej, niepasującej do wykorzystywanej struktury danych, c) nieciągłość uzyskiwanej struktury stóp natychmiastowych. Pomimo tych ograniczeń, metoda bootstraping była stosunkowo popularna na polskim rynku obligacji. Metodę tę można zastosować do wyznaczenia stóp zerokuponowych w 41 Fabozzi F.J. Rynki Obligacji, op. cit., s Fabozzi F.J. i Fong G. Zarządzanie portfelem inwestycji finansowych przynoszących stały dochód, tłum. Jurek W.J., Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2000, s Fabozzi F.J. Rynki Obligacji, op. cit., s Fabozzi F.J. i Fong G. Zarządzanie, op. cit., s

22 odstępach rocznych, na bazie danych o notowanych na rynku seriach obligacji o oprocentowaniu stałym oraz zapadalnościach i płatnościach odsetek przypadających w lutym, czerwcu lub październiku kolejnych lat. W efekcie, po zagregowaniu danych otrzymuje się dyskretny rozkład stóp zerokuponowych o czteromiesięcznym interwale czasowym. Użyteczność powyższej metody począwszy od roku 2001 zostanie istotnie ograniczona, ze względu na zmianę kalendarza emisji obligacji pięcioletnich o oprocentowaniu stałym. Struktura terminowa otrzymana metodą bootstraping stanowi jednak punkt wyjścia do otrzymania stóp zerokuponowych dla dowolnych terminów zapadalności. Stopy te można wyznaczyć posługując się metodą interpolacji liniowej, tzn. zakładając, że krzywa dochodowości ma przebieg liniowy pomiędzy dwoma znanymi punktowymi poziomami stóp zerokuponowych. Innym podejściem jest aproksymacja całej krzywej stóp natychmiastowych (bądź alternatywnie krzywej czynników dyskontowych) za pomocą wielomianu, czyli zastosowanie jednej z ekonometrycznych technik wygładzania Prezentacja ogólnej zależności między krzywą dochodowości, a wahaniami PKB Wykres nr 2 prezentuje różnicę miedzy oprocentowaniem amerykańskich skarbowych obligacji 10 letnich a oprocentowaniem skarbowych not rocznych bądź 3-miesięcznych (tzw. term spread) na tle recesji w USA w latach Widać wyraźnie, że term spread bywał ujemny tuż przed nadejściem załamania gospodarki. 45 Świętoń M. Terminowa struktura, op. cit., s

23 Wykres 2 - Różnice w oprocentowaniu obligacji 3-miesięcznych, jednorocznych i dziesięcioletnich pomiędzy 1953 a 2002, Źródło: Cwik P.F. An Investigation of Inverted Yield Curves and Economic Downturns, Auburn, Alabama 2004 s. 2 Dlaczego dochodowość obligacji długoterminowych wyższa od rentowności papierów skarbowych o krótkim okresie zapadalności ma oznaczać przegrzanie gospodarki i nieuchronną recesję? Przez lata powstały różne teorie dotyczące krzywej dochodowości, ale niewiele z nich odnosi się do ogólnej makroekonomii. Celem tej pracy jest próba wyjaśnienia wyżej ukazanego zjawiska. Podsumowanie Pojęcia zaprezentowane w niniejszym rozdziale stanowią bazę do zrozumienia dalszych problemów poruszonych w rozprawie. Można je podzielić na dwie grupy. Z jednej strony mamy recesję i związane z nią pojęcia makroekonomii, a z drugiej obligacje i krzywą dochodowości, które należą do dziedziny finansów. Stopa procentowa wydaje się należeć do obu tych dziedzin. Wydaje się, że aby połączyć makroekonomiczną teorię cyklu 23

Struktura terminowa rynku obligacji

Struktura terminowa rynku obligacji Krzywa dochodowości pomaga w inwestowaniu w obligacje Struktura terminowa rynku obligacji Wskazuje, które obligacje są atrakcyjne a których unikać Obrazuje aktualną sytuację na rynku długu i zmiany w czasie

Bardziej szczegółowo

Finansowanie działalności przedsiebiorstwa. Finanse 110630-1165

Finansowanie działalności przedsiebiorstwa. Finanse 110630-1165 Finansowanie działalności przedsiebiorstwa przedsiębiorstw-definicja Przepływy pieniężne w przedsiębiorstwach Decyzje finansowe przedsiębiorstw Analiza finansowa Decyzje finansowe Krótkoterminowe np. utrzymanie

Bardziej szczegółowo

Inwestowanie w obligacje

Inwestowanie w obligacje Inwestowanie w obligacje Ile zapłacić za obligację aby uzyskać oczekiwaną stopę zwrotu? Jaką stopę zwrotu uzyskamy kupując obligację po danej cenie? Jak zmienią się ceny obligacji, kiedy Rada olityki ieniężnej

Bardziej szczegółowo

Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem SPIS TREŚCI

Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem SPIS TREŚCI Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem Frank K. Reilly, Keith C. Brown SPIS TREŚCI TOM I Przedmowa do wydania polskiego Przedmowa do wydania amerykańskiego O autorach Ramy książki CZĘŚĆ I. INWESTYCJE

Bardziej szczegółowo

Ekonomika i Logistyka w Przedsiębiorstwach Transportu Morskiego wykład 06 MSTiL niestacjonarne (II stopień)

Ekonomika i Logistyka w Przedsiębiorstwach Transportu Morskiego wykład 06 MSTiL niestacjonarne (II stopień) dr Adam Salomon Ekonomika i Logistyka w Przedsiębiorstwach Transportu Morskiego wykład 06 MSTiL niestacjonarne (II stopień) program wykładu 06. Rola współczynnika procentowego i współczynnika dyskontowego

Bardziej szczegółowo

Cykl koniunkturalny. Gabriela Przesławska Uniwersytet Wrocławski Instytut Nauk Ekonomicznych Zakład Polityki gospodarczej

Cykl koniunkturalny. Gabriela Przesławska Uniwersytet Wrocławski Instytut Nauk Ekonomicznych Zakład Polityki gospodarczej Cykl koniunkturalny Gabriela Przesławska Uniwersytet Wrocławski Instytut Nauk Ekonomicznych Zakład Polityki gospodarczej Cykl koniunkturalny - definicja Cykl koniunkturalny to powtarzające się okresowo

Bardziej szczegółowo

Papiery wartościowe o stałym dochodzie

Papiery wartościowe o stałym dochodzie Papiery wartościowe o stałym dochodzie Inwestycje i teoria portfela Strona 1 z 42 1. Wartość pieniądza w czasie Złotówka dzisiaj (którą mamy w ręku) jest więcej warta niż (przyrzeczona) złotówka w przyszłości,

Bardziej szczegółowo

Spis treêci. www.wsip.com.pl

Spis treêci. www.wsip.com.pl Spis treêci Jak by tu zacząć, czyli: dlaczego ekonomia?........................ 9 1. Podstawowe pojęcia ekonomiczne.............................. 10 1.1. To warto wiedzieć już na początku.............................

Bardziej szczegółowo

pozorom są to instrumenty dużo bardziej interesujące od akcji, oferujące dużo szersze możliwości zarówno inwestorom,

pozorom są to instrumenty dużo bardziej interesujące od akcji, oferujące dużo szersze możliwości zarówno inwestorom, Obligacje Obligacje Teraz pora zająć się obligacjami.. Wbrew pozorom są to instrumenty dużo bardziej interesujące od akcji, oferujące dużo szersze możliwości zarówno inwestorom, jak i emitentom. Definicja

Bardziej szczegółowo

Inwestycje finansowe. Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. Ryzyko.

Inwestycje finansowe. Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. Ryzyko. Inwestycje finansowe Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. yzyko. Inwestycje finansowe Instrumenty rynku pieniężnego (np. bony skarbowe). Instrumenty rynku walutowego. Obligacje. Akcje. Instrumenty pochodne.

Bardziej szczegółowo

Forward Rate Agreement

Forward Rate Agreement Forward Rate Agreement Nowoczesne rynki finansowe oferują wiele instrumentów pochodnych. Należą do nich: opcje i warranty, kontrakty futures i forward, kontrakty FRA (Forward Rate Agreement) oraz swapy.

Bardziej szczegółowo

Plan wykładu 8 Równowaga ogólna w małej gospodarce otwartej

Plan wykładu 8 Równowaga ogólna w małej gospodarce otwartej Plan wykładu 8 Równowaga ogólna w małej gospodarce otwartej 1. Model Mundella Fleminga 2. Dylemat polityki gospodarczej małej gospodarki otwartej 3. Skuteczność polityki monetarnej i fiskalnej w warunkach

Bardziej szczegółowo

ZARZĄDZANIE RYZYKIEM STOPY PROCENTOWEJ. dr Grzegorz Kotliński; Katedra Bankowości AE w Poznaniu

ZARZĄDZANIE RYZYKIEM STOPY PROCENTOWEJ. dr Grzegorz Kotliński; Katedra Bankowości AE w Poznaniu ZARZĄDZANIE RYZYKIEM STOPY PROCENTOWEJ 1 DEFINICJA RYZYKA STOPY PROCENTOWEJ Ryzyko stopy procentowej to niebezpieczeństwo negatywnego wpływu zmian rynkowej stopy procentowej na sytuację finansową banku

Bardziej szczegółowo

Matematyka finansowa 04.04.2011 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LVI Egzamin dla Aktuariuszy z 4 kwietnia 2011 r. Część I

Matematyka finansowa 04.04.2011 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LVI Egzamin dla Aktuariuszy z 4 kwietnia 2011 r. Część I Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy LVI Egzamin dla Aktuariuszy z 4 kwietnia 2011 r. Część I Matematyka finansowa WERSJA TESTU A Imię i nazwisko osoby egzaminowanej:... Czas egzaminu: 100 minut 1 1.

Bardziej szczegółowo

- potrafi wymienić. - zna hierarchię podział. - zna pojęcie konsumpcji i konsumenta, - zna pojęcie i rodzaje zasobów,

- potrafi wymienić. - zna hierarchię podział. - zna pojęcie konsumpcji i konsumenta, - zna pojęcie i rodzaje zasobów, WYMAGANIA EDUKACYJNE PRZEDMIOT: Podstawy ekonomii KLASA: I TH NUMER PROGRAMU NAUCZANIA: 2305/T-5 T-3,SP/MEN/1997.07.16 L.p. Dział programu 1. Człowiek - konsument -potrafi omówić podstawy ekonomii, - zna

Bardziej szczegółowo

dr Bartłomiej Rokicki Katedra Makroekonomii i Teorii Handlu Zagranicznego Wydział Nauk Ekonomicznych UW

dr Bartłomiej Rokicki Katedra Makroekonomii i Teorii Handlu Zagranicznego Wydział Nauk Ekonomicznych UW Katedra Makroekonomii i Teorii Handlu Zagranicznego Wydział Nauk Ekonomicznych UW Model klasyczny podstawowe założenia Podstawowe założenia modelu są dokładnie takie same jak w modelu klasycznym gospodarki

Bardziej szczegółowo

Ekonomiczno-techniczne aspekty wykorzystania gazu w energetyce

Ekonomiczno-techniczne aspekty wykorzystania gazu w energetyce Ekonomiczno-techniczne aspekty wykorzystania gazu w energetyce Janusz Kotowicz W8 Wydział Inżynierii i Ochrony Środowiska Politechnika Częstochowska Wpływ stopy dyskonta na przepływ gotówki. Janusz Kotowicz

Bardziej szczegółowo

RYNKI INSTRUMENTY I INSTYTUCJE FINANSOWE RED. JAN CZEKAJ

RYNKI INSTRUMENTY I INSTYTUCJE FINANSOWE RED. JAN CZEKAJ RYNKI INSTRUMENTY I INSTYTUCJE FINANSOWE RED. JAN CZEKAJ Wstęp Część I. Ogólna charakterystyka rynków finansowych 1. Istota i funkcje rynków finansowych 1.1. Pojęcie oraz podstawowe rodzaje rynków 1.1.1.

Bardziej szczegółowo

System finansowy gospodarki. Zajęcia nr 7 Krzywa rentowności, zadania (mat. fin.), marża w handlu, NPV i IRR, obligacje

System finansowy gospodarki. Zajęcia nr 7 Krzywa rentowności, zadania (mat. fin.), marża w handlu, NPV i IRR, obligacje System finansowy gospodarki Zajęcia nr 7 Krzywa rentowności, zadania (mat. fin.), marża w handlu, NPV i IRR, obligacje Krzywa rentowności (dochodowości) Yield Curve Krzywa ta jest graficznym przedstawieniem

Bardziej szczegółowo

1. Za pieniądze wpłacone do funduszu inwestycyjnego jego uczestnik nabywa:

1. Za pieniądze wpłacone do funduszu inwestycyjnego jego uczestnik nabywa: 1. Za pieniądze wpłacone do funduszu inwestycyjnego jego uczestnik nabywa: akcje, obligacje i bony skarbowe 3,92% 6 prawa poboru 0,00% 0 jednostki uczestnictwa 94,12% 144 dywidendy 1,96% 3 2. W grupie

Bardziej szczegółowo

Jak inwestować w obligacje? Ewa Dziwok Uniwersytet Ekonomiczny w Katowicach Katedra Matematyki Stosowanej

Jak inwestować w obligacje? Ewa Dziwok Uniwersytet Ekonomiczny w Katowicach Katedra Matematyki Stosowanej Jak inwestować w obligacje? Katedra Matematyki Stosowanej YTM a obligacja kuponowa i = IRR YTM IRR 0 1 2 3 4 P - cena gdzie : P - cena obligacji N - nominał i - wymagana stopa zwrotu n - czas do wykupu

Bardziej szczegółowo

Co powinna zawierać obligacja?

Co powinna zawierać obligacja? OBLIGACJE Obligacja Jest papierem wartościowym typu wierzytelnościowego, czyli jedna strona, zwana emitentem, stwierdza, że jest dłużnikiem drugiej strony (zwanej obligatariuszem) i zobowiązuje się wobec

Bardziej szczegółowo

ROZDZIAŁ 7 WPŁYW SZOKÓW GOSPODARCZYCH NA RYNEK PRACY W STREFIE EURO

ROZDZIAŁ 7 WPŁYW SZOKÓW GOSPODARCZYCH NA RYNEK PRACY W STREFIE EURO Samer Masri ROZDZIAŁ 7 WPŁYW SZOKÓW GOSPODARCZYCH NA RYNEK PRACY W STREFIE EURO Najbardziej rewolucyjnym aspektem ogólnej teorii Keynesa 1 było jego jasne i niedwuznaczne przesłanie, że w odniesieniu do

Bardziej szczegółowo

T. Łuczka Kapitał obcy w małym i średnim przedsiębiorstwie. Wybrane aspekty mikro i makroekonomii

T. Łuczka Kapitał obcy w małym i średnim przedsiębiorstwie. Wybrane aspekty mikro i makroekonomii Teresa Łuczka Godziny konsultacji: 12 13.30 poniedziałek 15 16 wtorek p. 306 Strzelecka T. Łuczka Kapitał obcy w małym i średnim przedsiębiorstwie. Wybrane aspekty mikro i makroekonomii WYKŁAD 1 (26.02)

Bardziej szczegółowo

KURS DORADCY FINANSOWEGO

KURS DORADCY FINANSOWEGO KURS DORADCY FINANSOWEGO Przykładowy program szkolenia I. Wprowadzenie do planowania finansowego 1. Rola doradcy finansowego Definicja i cechy doradcy finansowego Oczekiwania klienta Obszary umiejętności

Bardziej szczegółowo

4.5. Obligacja o zmiennym oprocentowaniu

4.5. Obligacja o zmiennym oprocentowaniu .5. Obligacja o zmiennym oprocentowaniu 71.5. Obligacja o zmiennym oprocentowaniu Aby wycenić kontrakt IRS musi bliżej przyjrzeć się obligacji o zmiennym oprocentowaniu (Floating Rate Note lub floater

Bardziej szczegółowo

Bardzo dobra Dobra Dostateczna Dopuszczająca

Bardzo dobra Dobra Dostateczna Dopuszczająca ELEMENTY EKONOMII PRZEDMIOTOWY SYSTEM OCENIANIA Klasa: I TE Liczba godzin w tygodniu: 3 godziny Numer programu: 341[02]/L-S/MEN/Improve/1999 Prowadzący: T.Kożak- Siara I Ekonomia jako nauka o gospodarowaniu

Bardziej szczegółowo

OPISY PRODUKTÓW. Rabobank Polska S.A.

OPISY PRODUKTÓW. Rabobank Polska S.A. OPISY PRODUKTÓW Rabobank Polska S.A. Warszawa, marzec 2010 Wymiana walut (Foreign Exchange) Wymiana walut jest umową pomiędzy bankiem a klientem, w której strony zobowiązują się wymienić w ustalonym dniu

Bardziej szczegółowo

2.2 Poznajcie mnie autoprezentacja mocnych stron

2.2 Poznajcie mnie autoprezentacja mocnych stron Rozkład materiału Program: Ekonomia Stosowana Podręcznik: praca zbiorowa, kierownik zespołu dr Jarosław Neneman, Ekonomia Stosowana", wyd. FMP, Warszawa Tematyka zajęć dydaktycznych Treści nauczania wymagania

Bardziej szczegółowo

ANALIZA OBLIGACJI STRATEGIE

ANALIZA OBLIGACJI STRATEGIE KRZYSZTO JAJUGA STRATEGIE ZARZĄDZANIA PORTELEM INSTRUMENTÓW DŁUŻNYCH Proste strategie związane z koniecznością sfinansowania zobowiązań ANALIZA OBLIGACJI STRATEGIE - dopasowanie przepływów pieniężnych

Bardziej szczegółowo

Średnio ważony koszt kapitału

Średnio ważony koszt kapitału Średnio ważony koszt kapitału WACC Weighted Average Cost of Capital 1 Średnio ważony koszt kapitałuwacc Weighted Average Cost of Capital Plan wykładu: I. Koszt kapitału a metody dyskontowe II. Źródła finansowania

Bardziej szczegółowo

ZASADY WYCENY AKTYWÓW FUNDUSZU WPROWADZONE ZE WZGLĘDU NA ZMIANĘ NORM PRAWNYCH. Wycena aktywów Funduszu, ustalenie zobowiązań i wyniku z operacji

ZASADY WYCENY AKTYWÓW FUNDUSZU WPROWADZONE ZE WZGLĘDU NA ZMIANĘ NORM PRAWNYCH. Wycena aktywów Funduszu, ustalenie zobowiązań i wyniku z operacji ZASADY WYCENY AKTYWÓW FUNDUSZU WPROWADZONE ZE WZGLĘDU NA ZMIANĘ NORM PRAWNYCH Wycena aktywów Funduszu, ustalenie zobowiązań i wyniku z operacji 1. Wycena Aktywów Funduszu oraz ustalenie Wartości Aktywów

Bardziej szczegółowo

STOPA PROCENTOWA I STOPA ZWROTU

STOPA PROCENTOWA I STOPA ZWROTU Piotr Cegielski, MAI, MRICS, CCIM STOPA PROCENTOWA I STOPA ZWROTU (Wybrane fragmenty artykułu opublikowanego w C.H. Beck Nieruchomości, numer 9 z 2011 r. Całość dostępna pod adresem internetowym: www.nieruchomosci.beck.pl)

Bardziej szczegółowo

PLANOWANIE I OCENA PRZEDSIĘWZIĘĆ INWESTYCYJNYCH

PLANOWANIE I OCENA PRZEDSIĘWZIĘĆ INWESTYCYJNYCH Mariusz Próchniak Katedra Ekonomii II, SGH PLANOWANIE I OCENA PRZEDSIĘWZIĘĆ INWESTYCYJNYCH Ekonomia menedżerska 1 2 Wartość przyszła (FV future value) r roczna stopa procentowa B kwota pieniędzy, którą

Bardziej szczegółowo

CZĘŚĆ I. Wprowadzenie do zarządzania finansami

CZĘŚĆ I. Wprowadzenie do zarządzania finansami Spis treści Wstęp O Autorach CZĘŚĆ I. Wprowadzenie do zarządzania finansami ROZDZIAŁ 1. Pierwsze spojrzenie na zarządzanie finansami Znaleźć właściwą równowagę 1.1. Czym są finanse? 1.2. Praca w finansach

Bardziej szczegółowo

ZAŁOŻENIA. STRONA POPYTOWA (ZAGREGOWANY POPYT P a ): OGÓLNA RÓWNOWAGA RYNKU. STRONA PODAŻOWA (ZAGREGOWANA PODAŻ S a )

ZAŁOŻENIA. STRONA POPYTOWA (ZAGREGOWANY POPYT P a ): OGÓLNA RÓWNOWAGA RYNKU. STRONA PODAŻOWA (ZAGREGOWANA PODAŻ S a ) przeciętny poziom cen MODEL ZAGREGOWANEGO POPYTU I ZAGREGOWANEJ PODAŻY ZAŁOŻENIA Dochód narodowy (Y) jest równy produktowi krajowemu brutto (PKB). Y = K + I + G Neoklasycyzm a keynesizm Badamy zależność

Bardziej szczegółowo

Polityka pieniężna i fiskalna

Polityka pieniężna i fiskalna Polityka pieniężna i fiskalna Spis treści: 1. Ekspansywna i restrykcyjna polityka gospodarcza...2 2. Bank centralny i jego polityka: operacje otwartego rynku, zmiany stopy dyskontowej, zmiany stopy rezerw

Bardziej szczegółowo

Wymagania edukacyjne przedmiot "Podstawy ekonomii" Dział I Gospodarka, pieniądz. dopuszczający

Wymagania edukacyjne przedmiot Podstawy ekonomii Dział I Gospodarka, pieniądz. dopuszczający Wymagania edukacyjne przedmiot "Podstawy ekonomii" Dział I Gospodarka, pieniądz. wyróżnić potrzeby ekonomiczne, wymienić podstawowe rodzaje środków zaspokajających potrzeby, rozróżnić podstawowe zasoby

Bardziej szczegółowo

OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014

OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014 OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014 SPIS TREŚCI ROZDZIAŁ 1. POSTANOWIENIA OGÓLNE 3 ROZDZIAŁ 2. POLITYKA INWESTYCYJNA I OPIS RYZYKA UFK PORTFEL DŁUŻNY 3 ROZDZIAŁ 3. POLITYKA INWESTYCYJNA I OPIS RYZYKA UFK PORTFEL

Bardziej szczegółowo

Nauka o finansach. Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski

Nauka o finansach. Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski Nauka o finansach Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski WARTOŚĆ PIENIĄDZA W CZASIE Wykład 4 Prawda ekonomiczna Pieniądz, który mamy realnie w ręku, dziś jest wart więcej niż oczekiwana wartość tej samej

Bardziej szczegółowo

Wykaz zmian wprowadzonych do statutu KBC LIDERÓW RYNKU Funduszu Inwestycyjnego Zamkniętego w dniu 10 czerwca 2010 r.

Wykaz zmian wprowadzonych do statutu KBC LIDERÓW RYNKU Funduszu Inwestycyjnego Zamkniętego w dniu 10 czerwca 2010 r. Wykaz zmian wprowadzonych do statutu KBC LIDERÓW RYNKU Funduszu Inwestycyjnego Zamkniętego w dniu 10 czerwca 2010 r. art. 12 ust. 2 Statutu Brzmienie dotychczasowe: 2. Cel Subfunduszu Global Partners Kredyt

Bardziej szczegółowo

Wykład 5 Kurs walutowy parytet stóp procentowych

Wykład 5 Kurs walutowy parytet stóp procentowych Wykład 5 Kurs walutowy parytet stóp procentowych dr Leszek Wincenciak WNUW 2/30 Plan wykładu: Kurs walutowy i stopy procentowe Kursy walutowe i dochody z aktywów Rynek pieniężny i rynek walutowy fektywność

Bardziej szczegółowo

Rynek kapitałowopieniężny. Wykład 1 Istota i podział rynku finansowego

Rynek kapitałowopieniężny. Wykład 1 Istota i podział rynku finansowego Rynek kapitałowopieniężny Wykład 1 Istota i podział rynku finansowego Uczestnicy rynku finansowego Gospodarstwa domowe Przedsiębiorstwa Jednostki administracji państwowej i lokalnej Podmioty zagraniczne

Bardziej szczegółowo

Spis treści. Opis funduszy OF/ULS2/1/2015. Polityka inwestycyjna i opis ryzyka UFK Portfel Dłużny...3. UFK Portfel Konserwatywny...

Spis treści. Opis funduszy OF/ULS2/1/2015. Polityka inwestycyjna i opis ryzyka UFK Portfel Dłużny...3. UFK Portfel Konserwatywny... Opis funduszy Spis treści Opis funduszy OF/ULS2/1/2015 Rozdział 1. Rozdział 2. Rozdział 3. Rozdział 4. Rozdział 5. Rozdział 6. Rozdział 7. Rozdział 8. Rozdział 9. Rozdział 10. Postanowienia ogólne...3

Bardziej szczegółowo

SYSTEM BANKOWY. Finanse 110630-1165

SYSTEM BANKOWY. Finanse 110630-1165 SYSTEM BANKOWY Finanse Plan wykładu Rodzaje i funkcje bankowości Bankowość centralna Banki komercyjne i inwestycyjne Finanse Funkcje banku centralnego(1) Bank dla państwa Bank dla banków Emisja pieniądza

Bardziej szczegółowo

Akademia Młodego Ekonomisty

Akademia Młodego Ekonomisty Akademia Młodego Ekonomisty Wahania koniunktury gospodarczej Ożywienie i recesja w gospodarce Dr Joanna Czech-Rogosz Uniwersytet Ekonomiczny w Katowicach 16.04.2012 1. Co to jest koniunktura gospodarcza?

Bardziej szczegółowo

Ze względu na przedmiot inwestycji

Ze względu na przedmiot inwestycji INWESTYCJE Ze względu na przedmiot inwestycji Rzeczowe (nieruchomości, Ziemia, złoto) finansowe papiery wartościowe polisy, lokaty) INWESTYCJE Ze względu na podmiot inwestowania Prywatne Dokonywane przez

Bardziej szczegółowo

ASM 603 + ASM 604 + ASM 605: Finansowanie i wycena nieruchomości jako inwestycji cz. 1-3

ASM 603 + ASM 604 + ASM 605: Finansowanie i wycena nieruchomości jako inwestycji cz. 1-3 ASM 603 + ASM 604 + ASM 605: Finansowanie i wycena nieruchomości jako inwestycji cz. 1-3 Szczegółowy program kursu ASM 603: Finansowanie i wycena nieruchomości jako inwestycji cz. 1 1. Zagadnienia ekonomiczne

Bardziej szczegółowo

Rynkowy system finansowy Marian Górski

Rynkowy system finansowy Marian Górski Rynkowy system finansowy Marian Górski Podręcznik obejmuje całościową analizę rynkowego systemu finansowego, który wraz z sektorem finansów publicznych tworzy system finansowy gospodarki. Autor podzielił

Bardziej szczegółowo

System pieniężny i teoria pieniądza

System pieniężny i teoria pieniądza System pieniężny i teoria pieniądza Wyższa Szkoła Technik Komputerowych i Telekomunikacji w Kielcach 1 Wykład nr 3 System pieniężny i teoria pieniądza 1. Pojęcie i funkcje pieniądza. 2. Klasyczna teoria

Bardziej szczegółowo

TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH

TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH ZAŁĄCZNIK NR 1 DO REGULAMINU TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH W ramach Zarządzania, Towarzystwo oferuje następujące Modelowe Strategie Inwestycyjne: 1. Strategia Obligacji: Cel inwestycyjny: celem

Bardziej szczegółowo

Unia bankowa skutki dla UE, strefy euro i dla Polski. Warszawa, 29 listopada 2012 r.

Unia bankowa skutki dla UE, strefy euro i dla Polski. Warszawa, 29 listopada 2012 r. Unia bankowa skutki dla UE, strefy euro i dla Polski Warszawa, 29 listopada 2012 r. Unia bankowa skutki dla UE i dla strefy euro Andrzej Raczko Narodowy Bank Polski Strefa euro Strefa euro doświadcza bardzo

Bardziej szczegółowo

Pieniądz. Polityka monetarna

Pieniądz. Polityka monetarna Pieniądz. Polityka monetarna Definicja Pieniądz można więc najogólniej zdefiniować jako powszechnie akceptowany w danym kraju środek płatniczy. Istota pieniądza przejawia się w jego funkcjach: środka wymiany

Bardziej szczegółowo

Materiały uzupełniające do

Materiały uzupełniające do Dźwignia finansowa a ryzyko finansowe Przedsiębiorstwo korzystające z kapitału obcego jest narażone na ryzyko finansowe niepewność co do przyszłego poziomu zysku netto Materiały uzupełniające do wykładów

Bardziej szczegółowo

Paulina Drozda WARTOŚĆ PIENIĄDZA W CZASIE

Paulina Drozda WARTOŚĆ PIENIĄDZA W CZASIE Paulina Drozda WARTOŚĆ PIENIĄDZA W CZASIE Zmianą wartości pieniądza w czasie zajmują się FINANSE. Finanse to nie to samo co rachunkowość. Rachunkowość to opowiadanie JAK BYŁO i JAK JEST Finanse zajmują

Bardziej szczegółowo

Matematyka finansowa 03.10.2011 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LVIII Egzamin dla Aktuariuszy z 3 października 2011 r.

Matematyka finansowa 03.10.2011 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LVIII Egzamin dla Aktuariuszy z 3 października 2011 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy LVIII Egzamin dla Aktuariuszy z 3 października 2011 r. Część I Matematyka finansowa WERSJA TESTU A Imię i nazwisko osoby egzaminowanej:... Czas egzaminu: 100 minut

Bardziej szczegółowo

Plan finansowania potrzeb pożyczkowych budżetu państwa i jego uwarunkowania

Plan finansowania potrzeb pożyczkowych budżetu państwa i jego uwarunkowania Departament Długu Publicznego Plan finansowania potrzeb pożyczkowych budżetu państwa i jego uwarunkowania Listopad 2014 NAJWAŻNIEJSZE INFORMACJE Miesięczny kalendarz emisji... 2 Komentarze MF... 8 ul.

Bardziej szczegółowo

WZROST GOSPODARCZY DEFINICJE CZYNNIKI WZROSTU ZRÓWNOWAŻONY WZROST WSKAŹNIKI WZROSTU GOSPODARCZEGO ROZWÓJ GOSPODARCZY. wewnętrzne: zewnętrzne:

WZROST GOSPODARCZY DEFINICJE CZYNNIKI WZROSTU ZRÓWNOWAŻONY WZROST WSKAŹNIKI WZROSTU GOSPODARCZEGO ROZWÓJ GOSPODARCZY. wewnętrzne: zewnętrzne: DEFINICJE WZROST GOSPODARCZY ROZWÓJ GOSPODARCZY 1. Wzrost gospodarczy zmiany ilościowe: powiększanie się z okresu na okres podstawowych wielkości makroekonomicznych takich jak czy konsumpcja, inwestycje

Bardziej szczegółowo

Bilans płatniczy strefy euro publikuje Europejski Bank Centralny, natomiast bilans płatniczy Unii Europejskiej - Eurostat.

Bilans płatniczy strefy euro publikuje Europejski Bank Centralny, natomiast bilans płatniczy Unii Europejskiej - Eurostat. Bilans płatniczy zestawienie (dochody wpływy kontra wydatki płatności) wszystkich transakcji dokonanych między rezydentami (gospodarką krajową) a nierezydentami (zagranicą) w danym okresie. Jest on sporządzany

Bardziej szczegółowo

Systematyka ryzyka w działalności gospodarczej

Systematyka ryzyka w działalności gospodarczej Systematyka ryzyka w działalności gospodarczej Najbardziej ogólna klasyfikacja kategorii ryzyka EFEKT Całkowite ryzyko dzieli się ze względu na kształtujące je czynniki na: Ryzyko systematyczne Ryzyko

Bardziej szczegółowo

OGŁOSZENIE O ZMIANIE STATUTU UNIOBLIGACJE HIGH YIELD FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO ZAMKNIĘTEGO Z DNIA 23 CZERWCA 2016 R.

OGŁOSZENIE O ZMIANIE STATUTU UNIOBLIGACJE HIGH YIELD FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO ZAMKNIĘTEGO Z DNIA 23 CZERWCA 2016 R. OGŁOSZENIE O ZMIANIE STATUTU UNIOBLIGACJE HIGH YIELD FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO ZAMKNIĘTEGO Z DNIA 23 CZERWCA 2016 R. Niniejszym, Union Investment Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. ogłasza o zmianie

Bardziej szczegółowo

Struktura rynku finansowego

Struktura rynku finansowego Akademia Młodego Ekonomisty Strategie inwestycyjne na rynku kapitałowym Grzegorz Kowerda Uniwersytet w Białymstoku 21 listopada 2013 r. Struktura rynku finansowego rynek walutowy rynek pieniężny rynek

Bardziej szczegółowo

Zadania do wykładu Rachunek efektywności projektów inwestycyjnych

Zadania do wykładu Rachunek efektywności projektów inwestycyjnych Zadania do wykładu Rachunek efektywności projektów inwestycyjnych Dorota Klim Instytut Nauk Ekonomicznych i Informatyki, Państwowa Wyższa Szkoła Zawodowa w Płocku E-mail address: klimdr@math.uni.ldz.pl

Bardziej szczegółowo

Polityka fiskalna i pieniężna

Polityka fiskalna i pieniężna Ćwiczenia z akroekonomii II Polityka fiskalna i pieniężna Deficyt budżetowy i cykle koniunkturalne na wstępie zaznaczyliśmy, że wielkość deficytu powinna zależeć od tego w jakiej fazie cyklu koniunkturalnego

Bardziej szczegółowo

Gospodarka otwarta i bilans płatniczy

Gospodarka otwarta i bilans płatniczy Gospodarka otwarta i bilans płatniczy Zagregowane wydatki w gospodarce otwartej Jeżeli przyjmiemy, że wydatki krajowe na dobra wytworzone w kraju zależą od poziomu dochodu Y oraz realnej stopy procentowej

Bardziej szczegółowo

Matematyka finansowa 30.09.2013 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LXV Egzamin dla Aktuariuszy z 30 września 2013 r.

Matematyka finansowa 30.09.2013 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LXV Egzamin dla Aktuariuszy z 30 września 2013 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy LXV Egzamin dla Aktuariuszy z 30 września 2013 r. Część I Matematyka finansowa WERSJA TESTU A Imię i nazwisko osoby egzaminowanej:... Czas egzaminu: 100 minut 1 1.

Bardziej szczegółowo

Matematyka finansowa 13.12.2010 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LV Egzamin dla Aktuariuszy z 13 grudnia 2010 r. Część I

Matematyka finansowa 13.12.2010 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LV Egzamin dla Aktuariuszy z 13 grudnia 2010 r. Część I Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy LV Egzamin dla Aktuariuszy z 13 grudnia 2010 r. Część I Matematyka finansowa WERSJA TESTU A Imię i nazwisko osoby egzaminowanej:... Czas egzaminu: 100 minut 1 1. Pan

Bardziej szczegółowo

Analiza Ekonomiczna. 3. Analiza wskaźnikowa sprawozdań finansowych.

Analiza Ekonomiczna. 3. Analiza wskaźnikowa sprawozdań finansowych. Analiza Ekonomiczna. 3. Analiza wskaźnikowa sprawozdań finansowych. Rozwinięciem wstępnej analizy sprawozdań finansowych jest analiza wskaźnikowa. Jest ona odpowiednim narzędziem analizy finansowej przedsiębiorstwa,

Bardziej szczegółowo

Nauka o finansach. Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski

Nauka o finansach. Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski Nauka o finansach Prowadzący: Dr Jarosław Hermaszewski Wykład 2 SYSTEM FINANSOWY Co to jest system finansowy? System finansowy obejmuje rynki pośredników, firmy usługowe oraz inne instytucje wykorzystywane

Bardziej szczegółowo

1 PRZEDMIOT I METODA NAUKI FINANSÓW

1 PRZEDMIOT I METODA NAUKI FINANSÓW Spis treści Wstęp Rozdział 1 PRZEDMIOT I METODA NAUKI FINANSÓW 1.1. Etymologia terminu finanse i główne etapy rozwoju finansów 1.2. Współczesne rozumienie finansów 1.2.1. Ogólna charakterystyka finansów

Bardziej szczegółowo

Pieniądz i system bankowy

Pieniądz i system bankowy Pieniądz i system bankowy Pieniądz pewien powszechnie akceptowany towar, który w zależności od sytuacji pełni funkcję: środka wymiany jednostki rozrachunkowej (umożliwia wyrażanie cen i prowadzenie rozliczeń)

Bardziej szczegółowo

Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy. Plan wykładu

Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy. Plan wykładu Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy Wahania koniunktury gospodarczej Konrad Walczyk Szkoła Główna Handlowa w Warszawie 22 maja 2013 r. Plan wykładu Co to jest koniunktura gospodarcza? W jaki sposób ją mierzyć?

Bardziej szczegółowo

Czy helikopter Bena Bernankego powinien wylądować?

Czy helikopter Bena Bernankego powinien wylądować? Czy helikopter Bena Bernankego powinien wylądować? Autor: Frank Shostak Źródło: mises.org Tłumaczenie: Katarzyna Buczkowska Według Bena Bernankego zbyt wczesne wycofanie się z agresywnej polityki walki

Bardziej szczegółowo

W. - Zarządzanie kapitałem obrotowym

W. - Zarządzanie kapitałem obrotowym W. - Zarządzanie kapitałem obrotowym FINANSE PRZEDSIĘBIORSTW Marek 2011 Agenda - Zarządzanie kapitałem obrotowym Znaczenie kapitału obrotowego dla firmy Cykl gotówkowy Kapitał obrotowy brutto i netto.

Bardziej szczegółowo

Certyfikaty Depozytowe. Alternatywa dla tradycyjnych sposobów inwestowania

Certyfikaty Depozytowe. Alternatywa dla tradycyjnych sposobów inwestowania Certyfikaty Depozytowe Alternatywa dla tradycyjnych sposobów inwestowania Spis treści Certyfikaty Depozytowe Cechy Certyfikatów Depozytowych Zalety Certyfikatów Depozytowych Budowa Certyfikatu Depozytowego

Bardziej szczegółowo

Spis treści: Wstęp. ROZDZIAŁ 1. Istota i funkcje systemu finansowego Adam Dmowski

Spis treści: Wstęp. ROZDZIAŁ 1. Istota i funkcje systemu finansowego Adam Dmowski Rynki finansowe., Książka stanowi kontynuację rozważań nad problematyką zawartą we wcześniejszych publikacjach autorów: Podstawy finansów i bankowości oraz Finanse i bankowość wydanych odpowiednio w 2005

Bardziej szczegółowo

Wykład 20: Model Mundella-Fleminga, część II (sztywne kursy walutowe) Gabriela Grotkowska

Wykład 20: Model Mundella-Fleminga, część II (sztywne kursy walutowe) Gabriela Grotkowska Międzynarodowe Stosunki Ekonomiczne Makroekonomia gospodarki otwartej i finanse międzynarodowe Wykład 20: Model Mundella-Fleminga, część II (sztywne kursy walutowe) Gabriela Grotkowska Plan wykładu Wprowadzenie

Bardziej szczegółowo

STOPA DYSKONTOWA 1+ =

STOPA DYSKONTOWA 1+ = Piotr Cegielski, MAI, MRICS, CCIM STOPA DYSKONTOWA (Wybrane fragmenty artykułu opublikowanego w C.H. Beck Nieruchomości, numer 10 z 2011 r. Całość dostępna pod adresem internetowym: www.nieruchomosci.beck.pl)

Bardziej szczegółowo

Makroekonomia 1 Wykład 5: Model klasyczny gospodarki (dla przypadku gospodarki zamkniętej)

Makroekonomia 1 Wykład 5: Model klasyczny gospodarki (dla przypadku gospodarki zamkniętej) Makroekonomia 1 Wykład 5: Model klasyczny gospodarki (dla przypadku gospodarki zamkniętej) Gabriela Grotkowska Katedra Makroekonomii i Teorii Handlu Zagranicznego PKB jako miara dobrobytu Produkcja w gospodarce

Bardziej szczegółowo

MATERIAŁ INFORMACYJNY

MATERIAŁ INFORMACYJNY MATERIAŁ INFORMACYJNY Strukturyzowane Certyfikaty Depozytowe Lokata Inwestycyjna Kurs na Złoto powiązane z ceną złota ze 100% ochroną zainwestowanego kapitału w Dniu Wykupu Emitent Bank BPH SA Numer Serii

Bardziej szczegółowo

Warszawa, dnia 6 września 2010 r. Nr 6

Warszawa, dnia 6 września 2010 r. Nr 6 DZIENNIK URZĘDOWY KOMISJI NADZORU FINANSOWEGO Warszawa, dnia 6 września 2010 r. Nr 6 TREŚĆ: Poz.: KOMUNIKATY KOMISJI EGZAMINACYJNEJ DLA AGENTÓW FIRM INWESTYCYJNYCH: 27 Komunikat Nr 20 Komisji Egzaminacyjnej

Bardziej szczegółowo

EFEKTYWNE OSZCZĘDZANIE Jędrzej Stachura 18.10.2014

EFEKTYWNE OSZCZĘDZANIE Jędrzej Stachura 18.10.2014 EFEKTYWNE OSZCZĘDZANIE Jędrzej Stachura 18.10.2014 Jak oszczędzać pieniądze? Przykładowe sposoby na zaoszczędzenie pieniędzy Zmień przekonania, zostań freeganem Za każdym razem gaś światło w pokoju Co

Bardziej szczegółowo

OGŁOSZENIE O ZMIANACH PROSPEKTU INFORMACYJNEGO COMMERCIAL UNION SPECJALISTYCZNY FUNDUSZ INWESTYCYJNY OTWARTY, z dnia 14 stycznia 2009 r.

OGŁOSZENIE O ZMIANACH PROSPEKTU INFORMACYJNEGO COMMERCIAL UNION SPECJALISTYCZNY FUNDUSZ INWESTYCYJNY OTWARTY, z dnia 14 stycznia 2009 r. OGŁOSZENIE O ZMIANACH PROSPEKTU INFORMACYJNEGO COMMERCIAL UNION SPECJALISTYCZNY FUNDUSZ INWESTYCYJNY OTWARTY, z dnia 14 stycznia 2009 r. Na podstawie 28 ust. 4 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 6 listopada

Bardziej szczegółowo

Podstawy finansów i inwestowania w biznesie. Wykład 6

Podstawy finansów i inwestowania w biznesie. Wykład 6 Podstawy finansów i inwestowania w biznesie Wykład 6 Plan wykładu Cechy inwestycji finansowych: dochód ryzyko płynność Depozyty bankowe Fundusze inwestycyjne 2015-11-05 2 Najważniejszymi cechami inwestycji

Bardziej szczegółowo

Zmiany koniunktury w Polsce. Budownictwo na tle innych sektorów.

Zmiany koniunktury w Polsce. Budownictwo na tle innych sektorów. Elżbieta Adamowicz Instytut Rozwoju Gospodarczego Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Zmiany koniunktury w Polsce. Budownictwo na tle innych sektorów. W badaniach koniunktury przedmiotem analizy są zmiany

Bardziej szczegółowo

Makroekonomia David Begg, Stanley Fisher, Gianluigi Vernasca, Rudiger Dornbusch

Makroekonomia David Begg, Stanley Fisher, Gianluigi Vernasca, Rudiger Dornbusch Makroekonomia David Begg, Stanley Fisher, Gianluigi Vernasca, Rudiger Dornbusch Makroekonomia jest najczęściej używanym podręcznikiem na pierwszych latach studiów ekonomicznych w większości polskich uczelni.

Bardziej szczegółowo

Dariusz Wardowski Katedra Analizy Nieliniowej. Bankowość i metody statystyczne w biznesie - zadania i przykłady część II

Dariusz Wardowski Katedra Analizy Nieliniowej. Bankowość i metody statystyczne w biznesie - zadania i przykłady część II Wydział Matematyki i Informatyki Uniwersytetu Łódzkiego w Łodzi Dariusz Wardowski Katedra Analizy Nieliniowej Bankowość i metody statystyczne w biznesie - zadania i przykłady część II Łódź 2008 Rozdział

Bardziej szczegółowo

<1,0 1,0-1,2 1,2-2,0 >2,0

<1,0 1,0-1,2 1,2-2,0 >2,0 1. WSKAŹNIKI PŁYNNOŚCI WSKAŹNIK BIEŻĄCEJ PŁYNNOŚCI Pozostałe wskaźniki 2,0 Wskaźnik służy do oceny zdolności przedsiębiorstwa do regulowania krótkoterminowych zobowiązań. Do tego

Bardziej szczegółowo

Szkoły ponadgimnazjalne, PODSTAWA PROGRAMOWA. Cele kształcenia wymagania ogólne

Szkoły ponadgimnazjalne, PODSTAWA PROGRAMOWA. Cele kształcenia wymagania ogólne Strona1 Podstawa programowa kształcenia ogólnego dla gimnazjów i szkół ponadgimnazjalnych, (str. 102 105) Załącznik nr 4 do: rozporządzenia Ministra Edukacji Narodowej z dnia 23 grudnia 2008 r. w sprawie

Bardziej szczegółowo

3.1 Analiza zysków i strat

3.1 Analiza zysków i strat 3.1 Analiza zysków i strat Zakładamy że firma decyduje czy ma wdrożyć nowy produkt lub projekt. Firma musi rozważyć czy przyszłe zyski (dyskontowane w czasie) z tego projektu są większe niż koszty podniesione.

Bardziej szczegółowo

Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy

Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy Ekonomiczny Uniwersytet Dziecięcy Młody inwestor na Giełdzie dr Witold Gradoń Akademia Ekonomiczna w Katowicach 19 Kwietnia 2010 r. EKONOMICZNY UNIWERSYTET DZIECIĘCY WWW.UNIWERSYTET-DZIECIECY.PL Plan wykładu

Bardziej szczegółowo

Zarządzanie ryzykiem. Opracował: Dr inŝ. Tomasz Zieliński

Zarządzanie ryzykiem. Opracował: Dr inŝ. Tomasz Zieliński Zarządzanie ryzykiem Opracował: Dr inŝ. Tomasz Zieliński I. OGÓLNE INFORMACJE O PRZEDMIOCIE Cel przedmiotu: Celem przedmiotu jest zaprezentowanie studentom podstawowych pojęć z zakresu ryzyka w działalności

Bardziej szczegółowo

Determinanty kursu walutowego w krótkim i długim okresie

Determinanty kursu walutowego w krótkim i długim okresie Determinanty kursu walutowego w krótkim i długim okresie Wykład 10 z Międzynarodowych Stosunków Gospodarczych, C UW Copyright 2006 Pearson Addison-Wesley & Gabriela Grotkowska 2 Wykład 10 Kurs walutowy

Bardziej szczegółowo

Inwestycje Dwuwalutowe

Inwestycje Dwuwalutowe Inwestycje Dwuwalutowe Co to są Inwestycje Dwuwalutowe? Inwestycja Dwuwalutowa to krótkoterminowa inwestycja, w ramach której Klient może otrzymać wysokie oprocentowanie zainwestowanego kapitału w zamian

Bardziej szczegółowo

Aneks Nr 1 do Prospektu Emisyjnego. PCC Rokita Spółka Akcyjna. zatwierdzonego przez Komisję Nadzoru Finansowego w dniu 7 maja 2014 roku

Aneks Nr 1 do Prospektu Emisyjnego. PCC Rokita Spółka Akcyjna. zatwierdzonego przez Komisję Nadzoru Finansowego w dniu 7 maja 2014 roku Aneks Nr 1 do Prospektu Emisyjnego PCC Rokita Spółka Akcyjna zatwierdzonego przez Komisję Nadzoru Finansowego w dniu 7 maja 2014 roku Niniejszy aneks został sporządzony w związku z opublikowaniem przez

Bardziej szczegółowo

Ryzyko walutowe i zarządzanie nim. dr Grzegorz Kotliński, Katedra Bankowości AE w Poznaniu

Ryzyko walutowe i zarządzanie nim. dr Grzegorz Kotliński, Katedra Bankowości AE w Poznaniu 1 Ryzyko walutowe i zarządzanie nim 2 Istota ryzyka walutowego Istota ryzyka walutowego sprowadza się do konieczności przewalutowania należności i zobowiązań (pozycji bilansu banku) wyrażonych w walutach

Bardziej szczegółowo

MATERIAŁ INFORMACYJNY

MATERIAŁ INFORMACYJNY MATERIAŁ INFORMACYJNY Strukturyzowane Certyfikaty Depozytowe powiązane z indeksem S&P 500 ze 100% gwarancją zainwestowanego kapitału w Dniu Wykupu Emitent Bank BPH SA Numer Serii Certyfikatów Depozytowych

Bardziej szczegółowo

Pioneer Pekao Investments Śniadanie prasowe

Pioneer Pekao Investments Śniadanie prasowe Pioneer Pekao Investments Śniadanie prasowe Warszawa, 06 maja 2010 r. Agenda Wyniki sprzedażowe Pioneer Pekao TFI Rynek obligacji nieskarbowych Odpowiedź Pioneer Pekao TFI nowe produkty Strona 2 Wyniki

Bardziej szczegółowo

1. Wzrost zbyt szybki prowadzi do utraty samodzielności firmy (take-over). 2. Jednym z założeń modelu wzrostu zrównoważonego jest płynna struktura

1. Wzrost zbyt szybki prowadzi do utraty samodzielności firmy (take-over). 2. Jednym z założeń modelu wzrostu zrównoważonego jest płynna struktura 1. Wzrost zbyt szybki prowadzi do utraty samodzielności firmy (take-over). 2. Jednym z założeń modelu wzrostu zrównoważonego jest płynna struktura kapitałowa. 3. Wskaźnik zysku zatrzymanego to iloraz przyrostu

Bardziej szczegółowo

Forward kontrakt terminowy o charakterze rzeczywistym (z dostawą instrumentu bazowego).

Forward kontrakt terminowy o charakterze rzeczywistym (z dostawą instrumentu bazowego). Kontrakt terminowy (z ang. futures contract) to umowa pomiędzy dwiema stronami, z których jedna zobowiązuje się do kupna, a druga do sprzedaży, w określonym terminie w przyszłości (w tzw. dniu wygaśnięcia)

Bardziej szczegółowo