Wybrane źródła odpowiedzialności cywilnej członków zarządu spółek kapitałowych Joanna Zawarska 169

Transkrypt

1 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 1 Spis treści ROZPRAWY NAUKOWE Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć na rynku ubezpieczeniowym analiza teoretyczna Malwina Lemkowska 3 Wyniki działalności lokacyjnej i finansowej sektora ubezpieczeń w Polsce w warunkach globalnego kryzysu gospodarczego Joanna Wartini 17 Ocena płynności i wypłacalności zakładów ubezpieczeń z polskiego rynku Anna Jędrzychowska 29 Podaż usług ubezpieczeniowych a ciągłość działalności małych i średnich przedsiębiorstw Piotr Jedynak 43 Czyste straty finansowe ryzyko odpowiedzialności i zakres ochrony w ubezpieczeniach OC podmiotów gospodarczych. Zarys problematyki Ilona Kwiecień 63 Otwarte fundusze emerytalne w opinii konsumentów Iwona Olejnik 77 Defined benefit czy defined contribution? Rynek planów emerytalnych w USA Piotr Pisarewicz 87 Formy kredytu senioralnego w wybranych krajach i w Polsce Szymon Pawlęga 103 Narodowy Fundusz Zdrowia w warunkach konkurencji, prywatyzacja a dostęp do usług zdrowotnych wyniki badań ankietowych Jakub Owoc 117 Pojęcie winy w stosunkach ubezpieczeniowych Małgorzata Serwach 131 Praktyczne problemy funkcjonowania w Polsce oddziału zagranicznego ubezpieczyciela z państwa UE Aldona Wnęk, Anna Tarasiuk Flodrowska 145 DEBIUT Wybrane źródła odpowiedzialności cywilnej członków zarządu spółek kapitałowych Joanna Zawarska 169 RECENZJE Lech Gąsiorkiewicz Finanse zakładów ubezpieczeń majątkowych. Teoria i praktyka (C.H. Beck, Warszawa 2009) recenzja Jerzy Handschke 185 VARIA Wiek emerytalny Polaków wobec wyzwań demograficznych: potrzeba debaty publicznej Wojciech Nagel 189

2 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 2

3 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 3 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć MALWINA LEMKOWSKA Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć na rynku ubezpieczeniowym analiza teoretyczna Zmiana natężenia aktywności gospodarczej w warunkach gospodarki rynkowej jest zjawiskiem powszechnym, naturalnym i wieloaspektowo omówionym w literaturze przedmiotu. Zgodnie z klasyczną definicją, cykle koniunkturalne opisuje się, jako wahania występujące w agregatach przedstawiających działalność gospodarczą narodów 1. Zmiany aktywności gospodarczej powtarzają się ze względną regularnością i wyrażają się w mniej lub bardziej regularnych fluktuacjach wokół trendu 2. Zmienność podstawowych agregatów przenosi się z różną siłą na wiele aspektów działalności podmiotów gospodarujących, w tym również na fuzje i przejęcia w sektorze ubezpieczeniowym. W artykule przedstawione zostały zależności pomiędzy czynnikami charakteryzującymi poszczególne fazy cyklu koniunkturalnego, a poziomem aktywności na rynku transakcji konsolidacyjnych w sektorze ubezpieczeń. Pierwszym etapem przeprowadzonej analizy było zidentyfikowanie zależności pomiędzy ogólnogospodarczym cyklem koniunkturalnym a cyklem ubezpieczeniowym. Następnie określono konotacje tego drugiego na rynku ubezpieczeniowych transakcji konsolidacyjnych. Zagadnienie to jest tym bardziej interesujące, że historyczne ujęcie ilościowego i wartościowego poziomu fuzji i przejęć wskazuje wyraźnie na falowość aktywności konsolidacyjnej 3. Powstaje zatem, pytanie, czy zjawisko to jest powiązane z wahaniami koniunkturalnymi gospodarki, a jeśli tak, to jaki rodzaj zależności o tym przesądza. Uwagi wprowadzające cel opracowania Transakcje konsolidacyjne są stałym elementem przemian rynków ubezpieczeniowych. Twierdzi się nawet, że fuzje i przejęcia w sektorze ubezpieczeń wynikają immanentnie z jego funkcji i zasad. Trwałość tendencji konsolidacyjnych nie niweluje jednak 1. A.F. Burns, W.C. Mitchell, za: R. Orłowska, S. Pangsy-Kania, Cykle koniunkturalne. Teoria, analiza i praktyka, Gdańsk 2003, s Op. Cit., s Więcej m.in.: H. Levy, M. Sarnat, Principles of Financial Management, Prentice Hall 1988, s ; P.J. Szczepankowski, Fuzje i przejęcia, Warszawa 2000, s ; P. Alberciak, Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw. Implikacje teoretyczne, Łódź 2002, s

4 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 4 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 cyklicznych zmian poziomu aktywności na rynku tych transakcji. Należy zatem, dokonać analizy tych zmian, pod kątem czynników je determinujących. W szczególności natomiast konieczne jest zweryfikowanie hipotezy istnienia wyraźnych zależności pomiędzy cyklicznością aktywności na rynku ubezpieczeniowych transakcji konsolidacyjnych, a koniunkturą ogólnogospodarczą, czy w szczególności koniunkturą na rynku ubezpieczeniowym. Celem opracowania jest zidentyfikowanie i opis zależności pomiędzy czynnikami charakteryzującymi poszczególne fazy cyklu koniunkturalnego a determinantami aktywności konsolidacyjnej na rynku ubezpieczeniowym. Cykl koniunkturalny Wahania koniunkturalne analizować można bądź to w ramach systemu, jaki stanowi cała gospodarka światowa, bądź na poziomie podsystemów, czy to w ujęciu geograficznym, czy też branżowym. Daleko idące wzajemne przenikanie się poszczególnych sektorów oraz rosnące wraz z postępującą globalizacją zależności pomiędzy gospodarkami różnych państw, prowadzą do sytuacji, w której zmiany agregatów gospodarczych charakteryzujących jeden podsystem, są najczęściej płynnie przenoszone do innych. Nie można jednak pominąć szeregu partykularyzmów determinujących cykle sektorowe, a te są szczególnie widoczne na rynku ubezpieczeniowym. Koniunkturalny cykl ubezpieczeniowy, zwany też cyklem underwritingowym polega na naprzemiennym występowaniu fazy wysokich i niskich cen ubezpieczenia (tzw. hard market phase i soft market phase). Zmienność ta ma szereg różnych źródeł, klasyfikowanych według odmiennych kryteriów. Jedna z koncepcji klasyfikacji determinant cykli underwritingowych dzieli źródła zmienności, na te, które zależą od samych ubezpieczycieli (w tym naiwne metody szacowania składek, uleganie presji konkurencji czy ograniczenia w pojemności ubezpieczeniowej) oraz te, które mają względem zakładów ubezpieczeń charakter zewnętrzny (tj. czynniki instytucjonalne 4, ogólnogospodarczy cykl koniunkturalny, czy kształtowanie się poziomu stóp procentowych) 5. Według innej koncepcji bardziej przekonującej ze względu na dychotomiczność podziału determinant czynniki wywołujące ubezpieczeniowe cykle koniunkturalne są kreowane bądź to przez stronę podażową rynku ubezpieczeniowego, bądź też czynniki popytowe, przy dominacji jednak tych pierwszych, co w szczególności jest widoczne na rynku reasekuracyjnym 6. Podażowe determinanty cykli underwritingowych znajdują podstawę w dwóch rodzajach bazowej działalności ubezpieczycieli, tj. działalności polegającej na zawieraniu i wykonywaniu umów ubezpieczenia oraz działalności inwestycyjnej zakładów ubezpieczeń. W ramach tej pierwszej, tj. działalności stricte ubezpieczeniowej, kluczowym czynnikiem wpływającym na kształtowanie się cyklu koniunkturalnego jest zmienność relatywnej szkodowości 4. Np. Czynniki prawne, czynniki związane z dostępnością danych stanowiących podstawę do kalkulacji składki, aspekty rachunkowe itp. 5. Por. M Eling, M. Luhnen, Underwriting Cycles in German Property/Liability Insurance, Working Papers on Risk Management and Insurance 2008, No. 62, s R. Enz, The insurance cycles as an entrepreneurial challenge, Swiss Re Technical publishing, Zurich 2002, s. 6. 4

5 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 5 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć ubezpieczyciela, rozumianej jako stosunek szkodowości faktycznie zrealizowanej do szkodowości przewidywanej. Zdarzenia losowe, będące źródłem określonego poziomu szkodowości, mają same w sobie charakter przypadkowy (a zatem nie cykliczny), niemniej, gdy występują w masie zawartych na określonych warunkach umów, ich znaczenie dla sektora ubezpieczeń jest cykliczne, zarówno od strony podaży jak i popytu usługi ubezpieczenia 7. Źródłem procyklicznego oddziaływania działalności inwestycyjnej w sektorze ubezpieczeń jest przede wszystkim koniunkturalna cykliczność całej gospodarki. Niezależnie od podstaw wahań gospodarczych, czy to realnych, czy też finansowych, kryzys gospodarczy odbija się negatywnie na wynikach inwestycyjnych ubezpieczycieli, a co za tym idzie, wymusza wzrost cen usług ubezpieczeniowych. To z kolei warunkuje wejście do fazy tzw. hard market. Czynniki wpływające na popyt (którego wielkość bezpośrednio wpływa na cenę ubezpieczenia i rentowność zakładów ubezpieczeń), stanowią bogate spectrum determinant. Z punktu widzenia analizy cyklu underwritingowego konieczne jest zidentyfikowanie tych determinant, które mają charakter cykliczny. Bez wątpienia zaliczyć do nich należy czynniki związane z globalną koniunkturą gospodarczą, które przekładają się na siłę nabywczą ubezpieczających. Autonomicznym czynnikiem wpływającym na wielkość popytu jest też bez wątpienia wielkość szkód powstałych na skutek zrealizowania się określonego rodzaju ryzyka. Zwiększona szkodowość zwiększa potrzebę ubezpieczenia, niemniej potrzeba ta może nie być zaspokajana ze względu na mniejszą siłę nabywczą ubezpieczających (co wynika ze wzrostu cen ochrony ubezpieczeniowej). Źródło procyklicznych czynników w sektorze ubezpieczeń pozostaje poza sferą decyzyjną zarówno ubezpieczyciela, jak i ubezpieczającego. Niemniej siła oddziaływania tych czynników na sytuację konkretnego zakładu ubezpieczeń, czy decyzje podmiotu poszukującego ochrony ubezpieczeniowej, zależy w dużej mierze od szeregu czynników wewnętrznych tj. m.in. polityki underwritingu, polityki składkowej ubezpieczyciela, skłonność do ryzyka w działalności inwestycyjnej po stronie ubezpieczyciela lub stopień świadomości ubezpieczeniowej, jakość systemu zarządzania ryzykiem, stopień awersji do ryzyka u potencjalnego ubezpieczającego. Uważa się, że ubezpieczyciele powinni spełniać pięć kryteriów konkurencyjności, aby zmniejszyć oddziaływanie cyklu koniunkturalnego na ich działalność, tj. kontrolowany poziom wskaźnika kosztów, skuteczny system zarządzania informacją, skuteczny system zarządzania ryzykiem, nastawienie na wzrost wartości dla akcjonariuszy, nawet jeśli oznacza to zmniejszenie skali działania oraz inwestowanie w kapitał ludzki 8. Doświadczenie ostatniego kryzysu potwierdza wyżej zidentyfikowane procykliczne oddziaływanie niektórych czynników. Choć sektor ubezpieczeniowy został wyraźnie mniej dotknięty załamaniem gospodarczym niż dwa pozostałe filary rynku finanso- 7. Przy założeniu wystąpienia mechanizmu dostosowywania się ubezpieczycieli i ubezpieczających do warunków rynkowych. Przez dostosowanie się należy rozumieć podwyższanie przez ubezpieczycieli ceny ochrony ubezpieczeniowej na skutek wyższych niż przewidywane szkód, co z kolei skutkuje zmniejszeniem popytu ze strony ubezpieczających (przy założeniu braku wpływu wzrostu szkodowości na odczuwanie potrzeby ubezpieczenia i decyzję o jej zaspokajaniu). 8. Por. za: J.B. Rozet, J.H. Lobregt, Riding the cycle: Keeping one step ahead of the competition, European Insurance Digest, PricewaterhouseCoopers, September 2008, s. 8. 5

6 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 6 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 wego 9, to jednak sytuacja niektórych ubezpieczycieli (np. AIG, Swiss Re, Yamato Life) pozwala zdiagnozować możliwe mechanizmy transmisji zjawisk kryzysowych na stan sektora ubezpieczeń 10. W dobie załamania na rynkach finansowych w latach wyróżnia się dwie drogi oddziaływania kryzysu na sytuację ubezpieczycieli: zmniejszanie wartości aktywów (straty na rynku akcji i obligacji, zwiększenie ryzyka kredytowego), bądź też pogorszenie struktury zobowiązań (zobowiązania z tytułu ubezpieczeń kredytów, D&O, E&O, zmniejszony popyt na ochronę ubezpieczeniową) 11. Na tle powyższych uwag w zamierzeniu porządkujących zagadnienia genezy cykli underwritingowych przeanalizować należy zjawisko fuzji i przejęć na rynku ubezpieczeniowym, przede wszystkim w kontekście celowości podejmowania takich transakcji. Dla zidentyfikowania zależności pomiędzy cyklem koniunkturalnym a natężeniem aktywności na rynku konsolidacyjnym, przygotowane w pierwszej kolejności cele należy następnie odnieść do charakterystyk poszczególnych faz ubezpieczeniowego cyklu koniunkturalnego. Celowość aktywności konsolidacyjnej na rynku ubezpieczeń Ogół czynników motywujących decydentów zakładów ubezpieczeń do uczestnictwa w transakcjach konsolidacyjnych podzielić można na dwie grupy. Po pierwsze czynniki, których pierwotnym źródłem jest dążenie organizacji, bądź jej członków, do realizacji określonych, wcześniej wyartykułowanych celów (np. działania będące wyrazem strategii ubezpieczyciela, bądź stanowiące realizację interesów własnych członków zarządu). Po drugie natomiast te, których podstawą są jedynie uwarunkowania rynkowe, pojawiające się możliwości i okazje. Uzasadnieniem wielu podejmowanych transakcji konsolidacyjnych jest jedna z poniższych przesłanek 12 : ekonomia skali, rozumiana jako zmniejszenie przeciętnego kosztu produkcji jednostki na skutek zwiększenia rozmiarów produkcji, która w sektorze ubezpieczeń przybiera zarówno wymiar tradycyjny (oparty na niepodzielności czynników produkcji) oraz wymiar szczególny dla działalności ubezpieczeniowej (związany z zastosowaniem w ubezpieczeniach prawa wielkich liczb 13 ); ekonomia zakresu, której efekt jest podobny do wyżej opisanego, a wynika z rozszerzenia produkcji na szerszą gamę oferowanych produktów. Podobnie jak ekonomia skali, przyczyną występowania ekonomii zakresu może być charakterystyka pewnych 9. Por. m.in. M. Loney, F. Ellenbürger, Insurance What's next?, Frontiers in finance, KPMG December 2008, s Por. M. Eling, H. Schmeiser, Insurance and the Credit Crisis: Impact and Ten Consequences for Risk Management and Supervision, Working Papers on Risk Management and Insurance 2009, No. 70, s. 7; Erstes japanisches Finanzkrisenopfer: Versicherer Yamato Life kollabiert, Financial Times Deutschland, 10 października Por. M. Eling, H. Schmeiser, Insurance and the Credit Crisis: Impact and Ten Consequences for Risk Management and Supervision, Working Papers on Risk Management and Insurance 2009, No. 70, s. 4; szerzej na temat mechanizmów transmisyjnych: J. Lisowski, Wpływ kryzysu finansowego na rynek kredytu kupieckiego, Wiadomości Ubezpieczeniowe 2009, nr 1, s Por. K. Poposki, Merger activity in the insurance industry, Facta Universitatis University St. Kliment Ohridski, series Economics and Organization 2007, vol. 4, No. 2, s Dzięki zwiększeniu rozmiarów działalności wyniki w zakresie danego portfela ubezpieczeń są mniej zmienne, poprzez co zmniejsza się zapotrzebowanie zakładu ubezpieczeń na kapitał. 6

7 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 7 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć czynników produkcji, które mogą być stosowane w produkcji więcej niż jednego rodzaju dóbr, bądź też element stricte ubezpieczeniowy, tj. właściwości geograficznej bądź produktowej dywersyfikacji portfela ubezpieczeń; weryfikacja działań organów zarządzających towarzystwami ubezpieczeń. Teoria kontroli korporacyjnej, na gruncie której powstała ta przesłanka zakłada, że przedsiębiorstwa źle zarządzane są podstawowym celem transakcji konsolidacyjnych; synergia finansowa, która jest możliwa do zrealizowania wówczas, gdy asymetria informacji pomiędzy spółką przejmowaną a rynkiem finansowym jest większa niż asymetria pomiędzy spółką przejmowaną a potencjalnym nabywcą. Taka sytuacja jest możliwa, gdy spółka przejmowana choć słaba finansowo posiada duże możliwości wzrostu na rynku; interesy własne członków zarządu. Przesłanka ta opiera się na teorii agencji i wynika z podejmowania przez organy zarządzające zakładami ubezpieczeń decyzji niekoniecznie zgodnych z interesami właścicieli. Podejmowanie transakcji konsolidacyjnych w wyżej wymienionych celach musi być zawsze decyzją podpartą faktyczną analizą sytuacji spółki przejmującej i przejmowanej. W rzeczywistości jednak nierzadko dochodzi do maskowania celów (pod hasłem ekonomii skali, czy zakresu realizuje się własne interesy członków zarządu) lub do realizowania transakcji konsolidacyjnych bez sprecyzowanego celu (co nie wyklucza posługiwania się marketingowymi pojęciami ekonomii skali, synergii etc.). W analizie fuzji i przejęć, w kontekście kształtowania się cyklu koniunkturalnego, konieczne jest wyraźne wyróżnienie transakcji celowych (wynikających z jednej bądź kilku wyżej wymienionych przesłanek) i przypadkowych, będących odpowiedzią na pojawiające się okazje rynkowe. Charakterystyka faz cyklu koniunkturalnego a ubezpieczeniowa aktywność konsolidacyjna Znając w zarysie czynniki motywujące do podejmowania transakcji konsolidacyjnych oraz charakterystyki cyklu koniunkturalnego, można przejść do analizy zależności pomiędzy tymi wartościami. Fuzje i przejęcia mogą być podejmowane bądź to jako element strategii przedsiębiorstwa zmniejszający podatność ubezpieczyciela na kształtowanie się cyklu koniunkturalnego (działania podejmowane ex ante), bądź też mogą stanowić odpowiedź zakładów ubezpieczeń na konkretną fazę cyklu (transakcje podejmowane ex post). Przy czym druga grupa przedsięwzięć może być determinowana albo czynnikiem endogenicznym (celowe lub przypadkowe wykorzystywanie uwarunkowań rynkowych), albo egzogenicznym (tzw. przymus ekonomiczny). Działania podejmowane ex ante służą umocnieniu pozycji ubezpieczyciela, tak by osłabić oddziaływanie niekorzystnych uwarunkowań zewnętrznych na jego sytuację. Strategiczne decyzje dotyczące konsolidacji, dzięki którym umacnia się pozycja rynkowa ubezpieczycieli w długim okresie, mogą być zaliczone do tej grupy. Fuzje i przejęcia mogą bowiem, wspomagać długoterminową strategię opartą na perspektywicznej analizie rynku, w tym też porządkować politykę underwritingu w zgodzie z przyjętym w zakładzie ubezpieczeń systemem zarządzania ryzykiem, tak by tworzony portfel ubezpieczeń był odpowiednio zdywersyfikowany i dzięki temu był mało podatny na ryzyka wynikające 7

8 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 8 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 z koniunkturalnej zmienności gospodarki 14. Nie bez znaczenia dla odporności ubezpieczycieli względem cyklu koniunkturalnego jest także odpowiednio zdywersyfikowany i elastyczny system dystrybucji ubezpieczeń 15, czy jakość polityki inwestycyjnej ubezpieczycieli, która powinna zapewnić płynny, bezpieczny i jednocześnie rentowny portfel zakładu ubezpieczeń. O tyle, o ile fuzje i przejęcia są skutecznym narzędziem w restrukturyzowaniu działalności w wyżej podanych zakresach, o tyle można je uznać za formę działalności antycyklicznej danego towarzystwa. Mając na względzie fakt, że antycykliczne działania podejmowane są w celu zredukowania oddziaływania na ubezpieczycieli potencjalnych, niekorzystnych uwarunkowań rynkowych, fuzje i przejęcia o charakterze ex ante realizowane są najczęściej w okresie hossy gospodarczej. Wykorzystując dobrą koniunkturę, odpowiednio wysoki poziom zasobów, ubezpieczyciele mogą się przygotowywać na okresy twardego rynku i kształtują wówczas stronę popytową na rynku transakcji konsolidacyjnych. W takich okolicznościach powstaje pytanie, którzy ubezpieczyciele tworzą podaż tego rynku. Można wyróżnić dwa źródła podaży: po pierwsze, mając na względzie fakt, że również dezinwestycje są elementem restrukturyzacji przedsiębiorstw, które mogą stanowić element antycyklicznej działalności ubezpieczycieli, podaż na rynku M&A stanowią te spółki, które nie należą do tzw. kluczowej działalności (core business) grup ubezpieczeniowych 16. Po drugie, hossa na rynku ubezpieczeniowym to okres tzw. miękkiego rynku. Wysoka presja konkurencyjna, niskie stopy składek nie pozwalają na realizację zamierzonego poziomu rentowności w działalności technicznej. Ekonomiczny przymus konsolidacji dotyka głównie ubezpieczycieli małych z niewielkim zapleczem inwestycyjnym, które potencjalnie mogłoby subsydiować działalność techniczną. Schemat 1: Fuzje i przejęcia względem poszczególnych faz cyklu koniunkturalnego Fuzje i przejęcia Działania podejmowane ex ante Działania podejmowane ex post Działania determinowane przez czynnik endogeniczny Działania determinowane przez czynnik egzogeniczny Działania celowe Działania okazjonalne Źródło: opracowanie własne. 14. Por. J.B. Rozet, J.H. Lobregt, Riding the cycles: Keeping one step ahead of the competition, European Insurance Digest, September 2008, s Ibidem. 8

9 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 9 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć Załamanie koniunktury na rynku ubezpieczeniowym, niezależnie od przyczyny, czy to związanej z wyższą niż przewidywana wielkością szkód 17, czy też spowolnieniem ogólnogospodarczym 18, ma bogate konotacje dla rynku transakcji konsolidacyjnych. Ubezpieczyciele odpowiadają ex post na turbulencje gospodarcze. Przy czym odpowiedź ta jest wielokierunkowa i zależna m.in. od zakresu podejmowanych wcześniej działań o charakterze ex ante. Zarówno zwiększona szkodowość 19, jak i pogarszający się zwrot z inwestycji, wpływają na stan kapitałów sektora ubezpieczeń. Dodatkowo, rosnące ceny ubezpieczeń jako efekt przechodzenia od fazy rynku miękkiego (soft market) do rynku twardego (hard market) a także zmniejszająca się pojemność ubezpieczeniowa sektora 20 redukują zarówno popyt, jak i podaż usługi ubezpieczenia. Dla wielu towarzystw oznacza to ekonomiczny przymus konsolidacji, jako alternatywę dla zakończenia działalności. Presja na poprawę stanu wypłacalności poszczególnych ubezpieczycieli oraz w obliczu wprowadzania regulacji wypłacalności opartych na systemie zarządzania ryzykiem 21 nacisk na wdrożenie skutecznego sytemu risk management, stanowią impuls dla generowania podaży na rynku M&A w sektorze ubezpieczeń. Nacisk ten jest dwojako uwarunkowany. Po pierwsze, drobne podmioty nie są w stanie bez zewnętrznego zaangażowania poprawić stanu wypłacalności 22 i rozwinąć skutecznego systemu zarządzania ryzykiem. Konsolidacja staje się wtedy szansą na pozyskanie dodatkowych kapitałów 23 oraz know-how w zakresie risk management. Po drugie, grupy ubezpieczeniowe o znacznie zdywersyfikowanej działalności pozbywają się biznesu non-core, w celu poprawy stanu swoich kapitałów, a także jako efekt strategicznych decyzji w zakresie zarządzania ryzykiem 24. Czynniki determinujące stronę popytową w warunkach kryzysu są rozbudowane i oddziałują wielostronnie. Pierwszą reakcją na czynnik generujący spowolnienie w sek- 16. Np. strategia szwajcarskich ubezpieczycieli (Zurich Financial Services i Winterthur), por. Financial Services M&A, Review of and Outlook for Mergers and Acquisitions in the European Financial Services Market, PricewaterhouseCoopers 2004, s. 19, W ostatnich latach przyczyną załamania koniunktury ubezpieczeniowej były konsekwencje huraganu Katrina w 2005 r., zob. J.B. Rozet, J.H. Lobregt, Riding the cycles: Keeping one step ahead of the competition, European Insurance Digest, September 2008, s. 5, Risks call for big capital cushion insurance execs, Insurance Acquisition Monthly, July 2009, Porównanie konsekwencji wystąpienia dwóch źródeł spowolnienia na rynku ubezpieczeniowym, zob. H. Fromme, Exklusiv Münchener Rück sieht Krise wie nach dem 11. September, Financial Times Deutchland z r., Zwłaszcza, jeśli zdarzenia katastroficzne uderzają w bilans ubezpieczycieli po okresie rynku miękkiego i rozluźnionej dyscypliny underwritingowej. 20. Jako efekt niedoboru kapitałów oraz awersji do ryzyka, por. S. Bäuer, H. Fromme, Branche erwartet Zerschlagung von AIG, Financial Times Deutschland z , Więcej m.in.: A.F. Giffin, M. Lombardi, Financial Services: Toward a Global Solvency Standard, Emphasis 2006, nr 2, s O trudnościach z pozyskaniem kapitałów, zob. US life insurance industry Outlook, 2009 Outlook, Global Insurance Center, Ernst&Young 2009, K. Poposki, Merger activity in the insurance industry, Facta Universitatis University St. Kliment Ohridski, series Economics and Organization 2007, vol. 4, No. 2, s Por. ING wyprzedaje aktywa, Dziennik Ubezpieczeniowy 2218, 10 kwietnia 2009 r.; ING pozbywa się ubezpieczeń, Dziennik Ubezpieczeniowy 2356, 27 października 2009 r. 9

10 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 10 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 torze ubezpieczeniowym jest niepewność 25, co do aktualnej sytuacji własnego przedsiębiorstwa, potencjalnych kandydatów do nabycia, uwarunkowań całego sektora, czy też czasu oddziaływania negatywnych czynników 26, a także osłabienie sytuacji kapitałowej potencjalnych nabywców. Rezultatem tego, jest daleko idąca powściągliwość w podejmowaniu inwestycji zewnętrznych 27. Odzwierciedleniem takiej tendencji jest osłabienie poziomu M&A na rynku ubezpieczeniowym w ujęciu wartościowym w latach 2008 i 2009 (por. wykres 1 i 2), które stanowiło wyraźną reakcję na osłabienie gospodarcze. Wykres 1: Fuzje i przejęcia na europejskim rynku ubezpieczeniowym w latach Źródło: opracowanie własne na podstawie Financial Services M&A, , Pricewaterhouse- Coopers, Niepewność, co do sytuacji ekonomicznej podmiotu nabywanego, rodzi trudności w oszacowaniu jego wartości i ustaleniu ceny transakcji. Problem ten jest dodatkowo pogłębiony w transakcjach międzynarodowych poprzez nieprzewidywalność kształtowania się kursów walutowych i tym samym trudność wyceny w walucie kandydata chętnego do nabycia Szerzej na temat niepewności jako czynnika kryzysu na rynku finansowym: B. Półtorak, Czynniki kryzysu płynności na rynkach finansowych w 2007 r., [w:] Rynek finansowy. Inspiracje z integracji europejskiej, red. J. Węcławski, Lublin 2008, s Por. C. Foulger, C. Homan, A. Wightman, Confronting the down cycle: seeking opportunity in uncertain times, European Insurance Digest, September 2008, s. 35, Przykładem jest wycofanie się grupy Fortis z inwestycji w polskim sektorze ubezpieczeń, por. Rok 2008 pod znakiem tajfunu Kryzys, Gazeta Ubezpieczeniowa z 23 grudnia 2008 roku, O wpływie zmienności kursów walutowych na transakcje konsolidacyjne, zob. m.in. B.A. Benet, J.H. Godwin, S.R. Goldberg, The Decline of Euro M&A, Wileys Periodicals, Inc. 2005, 10

11 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 11 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć Wykres 2: Fuzje i przejęcia na rynku amerykańskim Źródło: opracowanie własne na podstawie Insurance Acquisition Monthly, May November 2009, Ponadto, dysproporcja pomiędzy oczekiwaniami sprzedawców i nabywców w warunkach niepewności, znacznie się powiększa. Sprzedawcy z opóźnieniem zmniejszają swoje oczekiwania cenowe, podczas gdy nabywcy znacznie szybciej reagują skorygowaną o premię za ryzyko, presją cenową 29. Postępujące spowolnienie sektora ubezpieczeń redukuje jednak wycenę spółek. Rzeczywistość cyklu koniunkturalnego naraża ubezpieczycieli na zmienność takich pozycji jak zyski, wartość rynkowa, wartość księgowa, a w konsekwencji modyfikuje takie wskaźniki jak P/E (cena/zysk), price to book (cena/wartość księgowa) czy ROE. Konsekwencją załamania rynku w 2008 r. był 37,4 proc. spadek zysków sektora w Stanach Zjednoczonych. Jednocześnie wartość rynkowa ubezpieczycieli spadła o 61 proc. 30. W konsekwencji obserwowano pogarszającą się wartość wskaźnika P/E. Przełom lat 2008/2009 wyróżnia się także pogarszającymi wartościami mnożnika ceny do wartości księgowej (jeszcze w marcu 2008 r. wynosił on 1,3; 1,1; 1,5 odpowiednio dla ubezpieczeń na życie, ubezpieczeń majątkowych, ubezpieczeń zdrowotnych i wypadkowych, by po roku przyjąć wartości 0,4; 0,8; 0,8) 31. Warto odnotować fakt nierównomiernego kształtowania się wskaźników działalności ubezpieczycieli. Podczas gdy od 29. D. Guly, S. How, S. Osei-Mensah, R. Taylor-Rea, Sustaining profitable growth, European Insurance Digest, September 2008, s. 11, IQ Capital za J. Balcombe, Credit Crisis and Insurance Companies, November 2008, www. irmi.com z 10 listopada 2009 r. 31. Dane zaprezentowane w tej części artykułu pochodzą z raportów Insurance Acquisition Monthly, KPMG May - November

12 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 12 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 marca 2009 r. P/E oraz price to book systematycznie wzrasta we wszystkich rodzajach ubezpieczeń na rynku USA, wskaźnik ROE pozostaje na bardzo niskim poziomie do lipca 2009 (-4 proc.), by osiągnąć wartość 0 proc. w sierpniu i we wrześniu. Oznacza to, że pomimo balastu kryzysu roku 2008, który cały czas pozostawia piętno na wynikach ubezpieczycieli, rośnie optymizm wśród inwestorów, który będzie napędzał kolejne transakcje konsolidacyjne na rynku. Zredukowane oczekiwania cenowe sprzedawców, a także ujawnienie się pierwszych efektów spowolnienia gospodarczego w wynikach spółek (co ogranicza niepewność działającą destymulująco na działania konsolidacyjne w pierwszej fazie kryzysu), zwiększają wydatnie popyt na rynku transakcji konsolidacyjnych. Po pierwotnym osłabieniu aktywności fuzji i przejęć spodziewać się można wzrostu wolumenu tych transakcji. Badania wskazują, że 73 proc. osób zarządzających zakładami ubezpieczeń, spodziewa się zwiększenia aktywności na rynku M&A w 2010 roku, pomimo trudności z dostępem do kapitału potencjalnie finansującego takie transakcje 32. Zarówno zasoby gotówkowe ubezpieczycieli, jak i siła nabywcza akcji własnych, są w warunkach spowolnienia gospodarczego ograniczone, bądź to poprzez spadek rentowności działalności technicznej i inwestycyjnej, bądź też globalny spadek kursów akcji 33. Czynniki stymulująco wpływające na popyt w warunkach spowolnienia gospodarczego determinują zarówno działania celowe, jak i okazjonalne ubezpieczycieli nabywających 34. Uwarunkowania rynkowe mogą więc, stanowić bądź to ułatwienie realizacji wcześniej opracowanej strategii, bądź też nieprzewidzianą szansę realizacji dodatkowych korzyści. W jednym i w drugim przypadku konieczne jest przeprowadzenie skrupulatnego procesu due dilligence, ponieważ warunki pogarszającej się koniunktury sprzyjają sytuacji nabycia spółki z ukrytymi problemami 35. Spółki przejmujące stają najczęściej przed problemem presji czasowej (korzystne oferty sprzedaży przyciągają wielu nabywców) z jednej strony, z drugiej natomiast przed koniecznością precyzyjnego oszacowania ryzyka związanego z ewentualnym przejęciem spółki. Powyższe uwagi wskazują jednoznacznie na wielowymiarowość powiązań między natężeniem aktywności na rynku konsolidacyjnym, a fazą cyklu koniunkturalnego. Tabele 1 i 2 wskazują ponadto powiązania pomiędzy zmiennością poszczególnych faz 32. Por. Insurance Industry Executives Expect Stronger 2010, But Remain Subdued on Underwriting Profit, Insurance Acqusitions Monthly, KPMG, October 2009, Podkreślenia wymaga fakt, że dodatkowym czynnikiem stymulującym strategiczne transakcje konsolidacyjne jest to, że okres spowolnienia i twardego rynku jest korzystnym czasem na penetrowanie nowych rynków (zmniejszona presja konkurencyjna, wyższe stopy składek), por. J.B. Rozet, J.H. Lobregt, Riding the cycles: Keeping one step ahead of the competition, European Insurance Digest, September 2008, s. 5, Axa zrezygnowała w 2009 r. z przejęć, ze względu na spadek kursu jej akcji, spowodowany ogólną tendencją rynkową, zob. Axa nie będzie akwirować, Dziennik Ubezpieczeniowy nr 2218, 10 kwietnia 2009 r. 34. Por. m.in. nastawienie do transakcji konsolidacyjnych kanadyjskiego ubezpieczyciela Manulife: P. Jordan, For Manulife, the Acquisitive Spirit is Willing, Insurance Acqusitions Monthly, KPMG, July 2009, Przykładem szeregu porażek transakcji M&A z tego tytułu jest sektor bankowy: przejęcie części Lehman Brothers przez Nomura, Merrill Lynch przez Bank of America, Wachowias przez Wells Fargo, HBOS przez Lloyds. Por. Ch. Mai, Konsolidierung in der Krise. Wenn Banken mit Übernahmen kämpfen, Financial Times Deutschland, , 12

13 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 13 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć cyklu, uwarunkowaniami w zakresie aktywów i pasywów ubezpieczyciela, a czynnikami determinującymi działalność konsolidacyjną. Choć historycznie rzecz ujmując, nie ma podstaw do twierdzenia o występującej ścisłej korelacji pomiędzy natężeniem aktywności na rynku M&A (mergers & acquisitions) a fazą cyklu koniunkturalnego 36, to jednak jak wskazuje powyższa analiza, a także literatura przedmiotu pewne jest, że niektóre zjawiska obserwowane na poszczególnych etapach cyklu mogą wpływać i wpływają na decyzje w zakresie transakcji konsolidacyjnych 37. Tabela 1: Wpływ zmienności aktywów i pasywów ubezpieczycieli w warunkach osłabienia koniunktury ubezpieczeniowej na popyt i podaż na rynku fuzji i przejęć Umiejscowienie efektów Strona Strona załamania Strona transakcji aktywów pasywów Osłabienie Niepewność Strona popytowa Trudności z finansowaniem: Trudności z finansowaniem: - niedobór gotówki ograniczona możliwość emisji akcji niedowartościowanie akcji ograniczona możliwość pozyskania długu Wzmocnienie Zwiększona siła nabywcza na skutek spadku wartości rynkowej spółek potencjalnie nabywanych Strona podażowa Osłabienie Niepewność, co do charakterystyk składników majątkowych i w konsekwencji zawyżone oczekiwania cenowe Wzmocnienie Pogorszenie struktury aktywów, Straty na działalności inwestycyjnej, spadek wartości inwestycji spadek kapitałów własnych Źródło: opracowanie własne. Tabela 2: Wpływ zmienności aktywów i pasywów ubezpieczycieli w warunkach ożywienia koniunktury ubezpieczeniowej na popyt i podaż na rynku fuzji i przejęć Umiejscowienie efektów Strona Strona załamania Strona transakcji aktywów pasywów Strona Osłabienie Zmniejszona względnie siła popytowa nabywcza aktywów (ze względu na rosnącą wartość rynkową X kandydatów do nabycia Wzmocnienie Zwiększona bezwzględnie Łatwiejszy dostęp do kapitału siła nabywcza aktywów własnego i obcego Strona podażowa Osłabienie Wzmocnienie Źródło: opracowanie własne. Korzystna obecna i prognozowana przyszła struktura aktywów i pasywów pozwala zaspokoić wysokie oczekiwania cenowe Straty na działalności technicznej (jako efekt wzmożonej konkurencji cenowej) prowadzą do konieczności wzmocnienia kapitałów własnych 36. Por. P. Alberciak, Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw. Implikacje teoretyczne, Łódź 2002, s Por. M. Lewandowski, Fuzje i przejęcia w Polsce na tle tendencji światowych, Warszawa 2001, s. 17. X 13

14 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 14 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 Podsumowanie Choć cykliczność zarówno w zakresie aktywności gospodarczej, jak i w obszarze ubezpieczeniowych transakcji konsolidacyjnych jest faktem, analiza teoretyczna nie pozwala wyciągać wniosków dotyczących ścisłej korelacji (dodatniej, bądź ujemnej) tych zjawisk. Wynika to z dwóch kategorii uwarunkowań. Po pierwsze, determinanty koniunkturalnego cyklu ubezpieczeniowego nie zawsze pokrywają się z czynnikami wpływającymi na ogólnogospodarczą cykliczność. W szczególności występowanie koniunkturalnego cyklu na rynku ubezpieczeń nie jest jedynie pochodną zmian w zakresie gospodarki finansowej i realnej świata. Istotną determinantą tego pierwszego jest także zmienność szkodowości, która z kolei może pozostać bez wpływu na gospodarkę realną. Po drugie, każda faza cyklu koniunkturalnego generuje zarówno takie czynniki, które wpływają pozytywnie na aktywność konsolidacyjną, jak i takie, których działanie jest odwrotne. Efekt w postaci nasilenia bądź osłabienia skłonności do fuzji i przejęć zależy od siły oddziaływania poszczególnych grup czynników. Statystyki ostatnich lat pozwalają stwierdzić, że przynajmniej w pierwszym okresie spowolnienia gospodarczego prym wiodą czynniki osłabiające skłonność do transakcji konsolidacyjnych. Jednocześnie jednak można postawić tezę, że aktywność na rynku fuzji i przejęć odradza się szybciej niż stan gospodarki, ze względu na występowanie czynników wzmacniających popyt i podaż na tym rynku. Pamiętać jednak należy, że poziom transmisji zjawisk pomiędzy zmiennością stanu gospodarki ogólnoświatowej a rynkiem ubezpieczeniowym, zależy w dużej mierze od charakterystyki danej fazy cyklu i jej struktury w danym momencie 38. Dr MALWINA LEMKOWSKA jest pracownikiem naukowym Katedry Znormalizowanych Systemów Zarządzania Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu. Recenzenci: prof. dr hab. Jan Monkiewicz, prof. dr hab. Stanisław Owsiak. Wykaz źródeł: Alberciak P., Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw. Implikacje teoretyczne, Łódź Axa nie będzie akwirować, Dziennik Ubezpieczeniowy nr 2218, 10 kwietnia 2009 r. Balcombe J., Credit Crisis and Insurance Companies, November 2008, www. irmi.com z 10 listopada 2009 r.. Benet B.A., Godwin J.H., Goldberg S.R., The Decline of Euro M&A, Wileys Periodicals, Inc. 2005, Eling M., Luhnen M., Underwriting Cycles in German Property/Liability Insurance, Working Papers on Risk Management and Insurance 2008, No. 62. Eling M., Schmeiser H., Insurance and the Credit Crisis: Impact and Ten Consequences for Risk Management and Supervision, Working Papers on Risk Management and Insurance 2009, No Każdy cykl koniunkturalny ma indywidualny zestaw czynników go charakteryzujących, odmienną strukturę i w efekcie odmienne konsekwencje. Nie można zatem jednoznacznie przewidywać układu zjawisk w przyszłości na podstawie doświadczeń przeszłych. 14

15 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 15 Cykl koniunkturalny a dynamika fuzji i przejęć Enz R., The insurance cycles as an entrepreneurial challenge, Swiss Re Technical publishing, Zurich Erstes japanisches Finanzkrisenopfer: Versicherer Yamato Life kollabiert, Financial Times Deutschland, 10 października Financial Services M&A, Review of and Outlook for Mergers and Acquisitions in the European Financial Services Market, PricewaterhouseCoopers 2004, s. 19, Foulger C., Homan C., Wightman A., Confronting the down cycle: seeking opportunity in uncertain times, European Insurance Digest, September 2008, Fromme H., Exklusiv Münchener Rück sieht Krise wie nach dem 11. September, Financial Times Deutchland z r., Giffin A.F., Lombardi M., Financial Services: Toward a Global Solvency Standard, Emphasis 2006, nr 2. Guly D., How S., Osei-Mensah S., Taylor-Rea R., Sustaining profitable growth, European Insurance Digest, September 2008, s. 11, ING pozbywa się ubezpieczeń, Dziennik Ubezpieczeniowy nr 2356, 27 października 2009 r., ING wyprzedaje aktywa, Dziennik Ubezpieczeniowy nr 2218, 10 kwietnia 2009 r. Insurance Acquisition Monthly, KPMG May - November Insurance Industry Executives Expect Stronger 2010, But Remain Subdued on Underwriting Profit, Insurance Acquisitions Monthly, KPMG, October 2009, Jordan P., For Manulife, the Acquisitive Spirit is Willing, Insurance Acquisitions Monthly, KPMG, July 2009, Levy H., Sarnat M., Principles of Financial Management, Prentice Hall Lewandowski M., Fuzje i przejęcia w Polsce na tle tendencji światowych, Warszawa Lisowski J., Wpływ kryzysu finansowego na rynek kredytu kupieckiego, Wiadomości Ubezpieczeniowe 2009, nr 1. Loney M., Ellenbürger F., Insurance What's next?, Frontiers in finance, KPMG December 2008, s. 9. Mai Ch., Konsolidierung in der Krise. Wenn Banken mit Übernahmen kämpfen, Financial Times Deutschland, , Orłowska R., Pangsy - Kania S., Cykle koniunkturalne. Teoria, analiza i praktyka, Gdańsk Poposki K., Merger activity in the insurance industry, Facta Universitatis University St. Kliment Ohridski, series Economics and Organization 2007, vol. 4, No. 2. Półtorak B., Czynniki kryzysu płynności na rynkach finansowych w 2007 r., [w:] Rynek finansowy. Inspiracje z integracji europejskiej, red. J. Węcławski, Lublin Risks call for big capital cushion insurance execs, Insurance Acquisition Monthly, July 2009, Rok 2008 pod znakiem tajfunu Kryzys, Gazeta Ubezpieczeniowa z 23 grudnia 2008 roku, Rozet J.B., Lobregt J.H., Riding the cycles: Keeping one step ahead of the competition, European Insurance Digest, September 2008, S. Bäuer, H. Fromme, Branche erwartet Zerschlagung von AIG, Financial Times Deutschland z , Szczepankowski P.J., Fuzje i przejęcia, Warszawa US life insurance industry Outlook, 2009 Outlook, Global Insurance Center, Ernst&Young 2009, 15

16 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 16 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 Business cycle and the activity level of mergers and acquisitions on the insurance market: theoretical analysis SUMMARY There are two sources of appearance of a business cycle in insurance: (i) loss ratio higher than expected (Katrina hurricane in 2005 e.g.), or (ii) economic downturn (2008). Successive phases of the cycle affect the assets and liabilities subsequently: advantageously, and then disadvantageously. In the consequence, this determines the proneness of consolidations. Insurers' awareness of appearance of the periods of a recession on the market causes that some insurers take actions aimed at reducing a negative influence of the cycle on their standing. The catalogue of ex ante actions covers also mergers and acquisitions. However, significant number of transactions can be regarded as a response to the market environment, being effect of the subsequent phases of the cycle. There are two groups of these transactions: (i) determined by external factors (like economic necessity), and (ii) basing on voluntary, internal decision, being a strategic or incidental response of the insurer to the particular conditions. 16

17 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 17 Wyniki działalności lokacyjnej i finansowej sektora ubezpieczeń JOANNA WARTINI Wybrane wyniki działalności lokacyjnej i finansowej sektora ubezpieczeń w Polsce w warunkach globalnego kryzysu gospodarczego Wydarzenia towarzyszące otoczeniu rynku ubezpieczeniowego w Polsce wywołane silnymi zaburzeniami w funkcjonowaniu sektora bankowego wpłynęły na wyniki finansowe zakładów ubezpieczeń. Ubezpieczyciele stanęli przed koniecznością wprowadzenia zmian do swej polityki lokacyjnej. Sytuacja gospodarcza panująca w Polsce, będąca konsekwencją światowego kryzysu gospodarczego, wpłynęła zróżnicowanie na wyniki finansowe ubezpieczycieli odnotowane w latach 2007 i W artykule zaprezentowano wyniki oceny kondycji finansowej sektora ubezpieczeń w obszarach działalności lokacyjnej i finansowej w warunkach globalnego kryzysu gospodarczego. 1. Wstęp Polski rynek finansowy, prężny i podlegający dynamicznym zmianom, staje się rynkiem zmiennym i nieprzewidywalnym. Okresy stabilności gospodarczej naruszane zakłóceniami finansowymi o charakterze kryzysowym wymuszają na podmiotach gospodarczych podjęcie działań nadzwyczajnych, które pozwolą uniknąć strat w prowadzonej działalności gospodarczej oraz nie dopuszczą do upadłości jednostek. Ostatni w historii globalny kryzys finansowy, wywołany zbyt intensywnie rozwijającym się rynkiem nieruchomości w Stanach Zjednoczonych, odcisnął swoje piętno na rynku papierów wartościowych doprowadzając do poważnego zachwiania sytuacji finansowej 1 zarówno sektora bankowego, jak i ubezpieczeniowego. Gwałtowny wzrost stawek na rynku międzybankowym oraz skrócenie okresu zawierania transakcji doprowadziły do wzrostu kosztów finansowania działalności i utrudnień w zarządzaniu bieżącą płynnością finansową W. Nawrot, Załamania rynków papierów wartościowych na tle globalnego kryzysu finansowego, nr 3/2009, s UKNF, Raport o sytuacji banków w 2008 roku, s

18 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 18 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 Spadek wzajemnego zaufania między uczestnikami sektora bankowego nastąpił także w Polsce. W głównej mierze był wywołany informacjami i pogłoskami o finansowych problemach strategicznych inwestorów banków w Polsce 3. Rentowność polskich papierów wartościowych, w skali całego roku 2008, obniżyła się. Pomimo tego Polska osiągnęła lepsze wyniki od innych krajów strefy euro, takich jak na przykład: Grecja, Austria czy Włochy 4. Artykuł stanowi uzupełnienie badań przeprowadzonych nad oceną zmian sytuacji finansowej polskiego sektora ubezpieczeń w latach , w okresie globalnego kryzysu gospodarczego 5. W artykule przeprowadzono wstępną analizę danych finansowych z działalności lokacyjnej i finansowej, która objęła znaczące pozycje bilansowe działalności lokacyjnej sektora ubezpieczeń. Przedstawiono w nim także zmiany w zarządzaniu lokatami w zakładach ubezpieczeń działu I oraz działu II. Rozważania dotyczące działalności finansowej oparto na istotnych pozycjach wpływów i wydatków rachunku przepływów pieniężnych ubezpieczycieli. 2. Zmiany w obszarze działalności lokacyjnej Zakłady ubezpieczeń czynią starania, aby prowadzona działalność lokacyjna była bezpieczna, rentowna oraz umożliwiała terminowe regulowanie zobowiązań, co wynika z obowiązujących je przepisów prawa 6. Ubezpieczyciele nie rezygnują jednak z lokowania środków pieniężnych w akcje notowane na rynku regulowanym, które mogą dostarczyć znacznie wyższych zysków niż inwestycje w bezpieczne papiery wartościowe. Zarządzanie lokatami w zakładach ubezpieczeń jest różne, w zależności od przynależności branżowej ubezpieczyciela (do Działu I czy Działu II ubezpieczeń), jego formy organizacyjno-prawnej (spółki akcyjnej czy towarzystwa ubezpieczeń wzajemnych) 7, co w konsekwencji wpływa na efekty finansowe towarzystw ubezpieczeń. 2.1 INWESTYCJE W NIERUCHOMOŚCI Bezprecedensowy wzrost cen na rynku nieruchomości, trwający w Polsce od drugiej połowy 2005 do końca 2007 roku, spowodował powrót zakładów ubezpieczeń Działu I do inwestowania w ten rodzaj aktywów. Towarzystwa ubezpieczeń na życie, po trwającej przez cztery lata przerwie, wydały na nieruchomości na koniec 2008 roku 0,8 mln zł. W tym czasie zakłady ubezpieczeń Działu II nieprzerwanie kontynuowały inwestowanie środków pieniężnych w nieruchomości. Na koniec 2008 roku wydały o proc. środków więcej niż w roku poprzednim (Tabela 1). Potwierdzeniem zaistniałych zmian są dane dotyczące nabytych nieruchomości w latach przedstawione w Tabeli Ibidem. 4. Ibidem, s Pierwsze wyniki badań, które dotyczyły działalności technicznej autorka zaprezentowała w artykule Wyniki działalności technicznej polskiego sektora ubezpieczeń w warunkach globalnego kryzysu gospodarczego, Wiadomości Ubezpieczeniowe, nr 3/ Art. 153 Ustawy z dnia 22 maja 2003 r. o działalności ubezpieczeniowej (Dz.U. nr 124, poz.1151). 7. M.Lament, J.Piątek, Rachunkowość ubezpieczeniowa. Problemy i zadania, Wydawnictwo Politechniki Radomskiej, Radom 2008, s.56, oraz J.Siuda, Ocena działalności inwestycyjnej zakladów ubezpieczeń z punktu widzenia bezpieczeństwa, [w:] Monitor Rachunkowości i Finansów, nr 2/2008, s

19 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 19 Wyniki działalności lokacyjnej i finansowej sektora ubezpieczeń Tabela 1. Wpływy i wydatki na nieruchomości zakładów ubezpieczeń w latach Wyszczególnienie Zakłady ubezpieczeń Działu I Wpływy ze zbycia nieruchomości (w mln zł) 0,6 1,9 5, ,1 Wpływy ze zbycia nieruchomości tempo zmian (w %) -68,4-65,5-90,4 1040,0 354,5 - Wydatki na zakup nieruchomości (w mln zł) 0, ,1 Wydatki na zakup nieruchomości tempo zmian (w %) Zakłady ubezpieczeń Działu II Wpływy ze zbycia nieruchomości (w mln zł) 89,1 10,7 50,1 14,7 12,2 8,6 Wpływy ze zbycia nieruchomości tempo zmian (w %) 732,7-78,6 240,8 20,5 41,9 - Wydatki na zakup nieruchomości (w mln zł) 248,1 5,3 7,2 13,2 16,2 7,2 Wydatki na zakup nieruchomości tempo zmian (w %) 4581,1-26,4-45,5-18,5 125,0 - Źródło: opracowanie własne na postawie danych KNF. Analiza przychodów z nieruchomości na koniec 2008 roku wykazała, że w zakładach ubezpieczeń Działu II nastąpiło zmniejszenie, aż o 80 proc., dodatniego wyniku z ich sprzedaży względem wyniku roku poprzedniego (Tabela 2). W tym czasie, zakłady ubezpieczeń na życie odnotowały dwukrotnie wyższy wynik dodatni ze zbycia nieruchomości od wartości uzyskanych przychodów, jednak poniesione koszty zakupu przewyższyły zarówno wartość sprzedaży, i jak i ich dodatni wynik ze sprzedaży. Tabela 2. Przychody, koszty i wynik dodatni ze sprzedaży nieruchomości zakładów ubezpieczeń w latach Wyszczególnienie (w mln zł) tempo zmian (w %) (w mln zł) Zakłady ubezpieczeń Działu I Przychody z nieruchomości 0,3-25,0 0,4 Koszty nieruchomości 1,7 30,8 1,3 Wynik dodatni ze sprzedaży nieruchomości 0,6 0 0 Zakłady ubezpieczeń Działu II Przychody z nieruchomości 18,4 2,2 18,0 Koszty nieruchomości 9,9 13,8 8,7 Wynik dodatni ze sprzedaży nieruchomości 3,7-80,2 18,7 Źródło: opracowanie własne na postawie danych KNF. 19

20 wiado-4-09.qxd 1/22/10 12:57 PM Page 20 Wiadomości Ubezpieczeniowe 4/2009 Na koniec 2008 zakłady ubezpieczeń na życie odnotowały przyrost wartości nabytych nieruchomości o 56 proc., wzrosła także wartość bieżąca tych aktywów względem wartości nabycia o 39 proc. (w zakładach ubezpieczeń Działu II zwiększyła się jedynie o 12 proc. Tabela 3). Tabela 3. Wartość bieżąca i wartość nabycia nieruchomości zakładów ubezpieczeń w latach Wyszczególnienie (w mln zł) tempo zmian (w %) (w mln zł) Zakłady ubezpieczeń Działu I Wartość bieżąca nieruchomości 560,6 74,8 320,7 Wartość nabycia nieruchomości 403,0 56,4 257,7 Zakłady ubezpieczeń Działu II Wartość bieżąca nieruchomości 1 322,0 70,8 774,0 Wartość nabycia nieruchomości 1 184,3 23,9 956,2 Źródło: opracowanie własne na postawie danych KNF. 2.2 LOKATY Rozwój rynku nieruchomości pociąga za sobą zmiany na rynku papierów wartościowych, który będąc silnie powiązanym z rynkiem bankowym jest szczególnie wrażliwy na wszelkie zakłócenia w tym sektorze. Instytucje finansowe pełniące rolę emitenta oraz tworzące grupę inwestorów instytucjonalnych wyznaczają trendy papierów wartościowych 8, a te w okresie światowych zakłóceń gospodarczych, wykazując tendencję spadkową, odciskają swojee piętno na wynikach finansowych uczestników sektora finansowego. Na przełomie lat doszło do wejścia rynku akcji w stan głębokiej bessy wywołanej głównie pogorszeniem się sytuacji spółek amerykańskiego i europejskiego rynku finansowego, zaburzeniami płynności na rynku międzybankowym, pogorszeniem stanu gospodarki światowej i brakiem perspektyw jej poprawy 9. Skutkiem kryzysu była m.in. przecena wartości rynkowej niektórych spółek, będących symbolem światowej lub regionalnej gospodarki. Ich wartość rynkowa poważnie obniżyła się bądź osiągnęła poziom wartości księgowej tych spółek, podczas gdy przed kryzysem była kilka lub kilkanaście razy wyższa Akcje i udziały Zmienność rynku akcji wpłynęła na wyniki lokacyjne sektora ubezpieczeń. Na koniec 2008 roku w zakładach ubezpieczeń Działu II istotnemu obniżeniu uległa wartość bieżąca akcji i udziałów zagranicznych jednostek podporządkowanych spoza krajów Unii Europejskiej (o 60 proc.) Wykres 1. W samym roku 2008 wartość bieżąca tych walorów obniżyła się względem wartości nabycia o 30 proc. 8. W.Nawrot, op.cit., s UKNF, op.cit., s Ibidem, s