4. Wpływ założeń przyjętych do wyceny w podejściu dochodowym na poziom określanej wartości dr inż. Zdzisława Ledzion-Trojanowska

Transkrypt

1 4. Wpływ założeń przyjętych do wyceny w podejściu dochodowym na poziom określanej wartości dr inż. Zdzisława Ledzion-Trojanowska WPROWADZENIE Wycena nieruchomości to złożony proces, który rozpoczyna się w momencie określania zakresu i celu zlecenia, a kończy na przekazaniu zleceniodawcy gotowego operatu określającego wartość rynkową. Aby była to wartość spełniająca warunki definicyjne wartości rynkowej, rzeczoznawca musi dokonać starannej analizy różnorodnych danych w tym między innymi informacji: o stanie prawnym i technicznym wycenianej nieruchomości o cenach transakcyjnych i warunkach zawarcia transakcji, a także o nieruchomościach będących przedmiotem transakcji o poziomach stawek czynszu i ich strukturze (jakie wydatki operacyjne zawiera stawka czynszu i w jakiej wysokości) o preferencjach uczestników danego rynku nieruchomości o zasadach funkcjonowania danego rodzaju rynku o uwarunkowaniach ekonomiczno-gospodarczych obszaru (miasta, regionu, kraju) na którym funkcjonuje nieruchomość, w tym: o poziomie bezrobocia, zamożności mieszkańców, klimacie inwestycyjnym, aktywności gospodarczej mieszkańców itp. o prognozowanych wskaźnikach ekonomiczno-finansowych (prognozowana inflacja, koszty pozyskania kapitału itp.) o kosztach utrzymania nieruchomości (poziom tzw. wydatków operacyjnych). Każdy z wymienionych obszarów analizy powinien kończyć się wnioskami, które stanowią założenia przyjęte do wyceny. Z uwagi na to, że każda nieruchomość jest unikalna, funkcjonuje na lokalnym rynku, którego uwarunkowania mogą być odmienne od innych, na pozór podobnych rynków, 06

2 przeprowadzając proces wyceny należy na każdym jego etapie - precyzować założenia, które będą gwarancją, że określona wartość będzie nosiła znamiona wartości rynkowej, bez skażenia jej elementami innego rodzaju wartości, nie spełniającej warunków definicji wartości rynkowej. Spośród stosowanych w wycenie nieruchomości podejść, szczególnie wrażliwym na przyjęte założenia jest podejście dochodowe. Przyjęcie założeń, które nie są zgodne z istotą definicji wartości rynkowej i ekonomicznymi zasadami jej określania prowadzi do określenia wartości indywidualnej zwanej czasem inwestycyjną. Jest to częstym powodem rozbieżności w poziomie określonej wartości. Podejście dochodowe jest jedynie narzędziem dochodzenia do wartości. Może być wykorzystywane zarówno do wyceny tj. do obliczenia wartości rynkowej, jak i do oceny, w wyniku której uzyskujemy np. wartość użytkową inwestycji (wartość indywidualną). A zatem nie rodzaj zastosowanego podejścia gwarantuje uzyskanie w procesie wyceny wartości rynkowej, ale poprawność założeń, które będą stanowiły podstawę obliczeń. W celu określenia wartości rynkowej punktem wyjściowym jest określenie warunków panujących na rynku. 92 Oznacza to konieczność obiektywizacji danych wyjściowych do wyceny i unikania przyjmowania danych odnoszących się do sytuacji konkretnego inwestora lub konkretnej nieruchomości. Poprawność wyceny podejściem dochodowym uwarunkowana jest: znajomością metodyki wyceny i trafnością przyjętego modelu strumieni dochodów znajomością aspektów ekonomicznych i prawnych funkcjonowania wycenianej nieruchomości, na które składa się własna ocena stanu rynku w tym m.in. obserwacje faz cyklu koniunkturalnego, wymagane przez inwestorów stopy zwrotu, pełna analiza rynkowych stawek czynszu i warunków zawartych umów itd. prawidłowo zastosowanymi regułami matematyki finansowej, adekwatnymi do założonego modelu dochodów Przedmiotem poniższych rozważań będą jedynie założenia zapewniające poprawność metodyczną stosowania podejścia dochodowego, metody inwestycyjnej dla określenia wartości rynkowej. 92 Europejskie standardy wyceny 2000 Zał., p. A.40 str

3 4. Rodzaj nieruchomości a rodzaj zastosowanego podejścia do jej wyceny Podstawowym czynnikiem decydującym o wyborze podejścia (metody) wyceny jest rodzaj wycenianej nieruchomości. Ważne jest zbadanie czy dany typ nieruchomości funkcjonuje na rynku nieruchomości użytkowanych przez właściciela czy wynajmowanych. Inaczej mówiąc czy jest to nieruchomość nabywana w celu korzystania z niej w sposób bezpośredni przez inwestującego w nią, czy też inwestor nabywa ten typ nieruchomości dla osiągania dochodów, jakie ona może przynosić z dzierżawy lub najmu. Jest to główne kryterium rozdziału stosowania podejścia porównawczego i dochodowego. Podejście porównawcze stosuje się do nieruchomości funkcjonujących na tzw. rynku użytkowników. Są to głównie nieruchomości o funkcji mieszkaniowej, a także grunty niezabudowane. Jeśli wyceniana nieruchomość przynosi lub może przynosić dochód z wynajmu i jest to przeważający na danym rynku sposób korzystania z niej, to oznacza, że istnieją przesłanki do zastosowania podejścia dochodowego. Podejście to stosujemy również wtedy, gdy na moment wyceny tej nieruchomości korzysta z niej jej właściciel. O prawidłowości zastosowania tego podejścia przesądza to, czy nieruchomość może być wynajmowana i czy to jest przeważający na danym rodzaju rynku sposób korzystania z niej. Jest to czynnik bardzo ważny przy podejmowaniu decyzji, jakiego rodzaju danych porównawczych należy poszukiwać oraz jaka metoda będzie preferowana przy wycenie 93 Oznacza to, iż są typy nieruchomości dla wyceny, których właściwym jest podejście porównawcze a dla innych podejście dochodowe. Są to rozdzielne obszary. Tak np. nieruchomość zabudowaną domem jednorodzinnym będziemy wyceniać wyłącznie podejściem porównawczym, a dla wycen nieruchomości o charakterze biurowym czy magazynowym odpowiednie jest podejście dochodowe i to niezależnie od tego, jak dużo mamy informacji o cenach transakcyjnych sprzedaży takich nieruchomości. W przypadku nieruchomości np. o charakterze przemysłowym ceny transakcyjne służą do analizy stóp zwrotu i są sprawdzeniem poprawności wyniku wyceny, do którego 93 Europejskie Standardy wyceny 2000 Załącznik 08

4 należy dochodzić poprzez podejście dochodowe. Przesądza o tym rodzaj nieruchomości a nie liczba dostępnych informacji o cenach transakcyjnych sprzedaży tych nieruchomości. Niewłaściwym jest zatem oczekiwanie odbiorców wycen, że każdą nieruchomość można wycenić podejściem porównawczym, u podłoża którego leży założenie podobieństwa nieruchomości przyjętych do porównań. Złożoność cech wpływających na wartość nieruchomości takich jak, przemysłowe, handlowe, stacje benzynowe, hotele, nieruchomości specjalnego przeznaczenia (np. centra sportowe) sprawia, że zastosowanie podejścia porównawczego, w wyniku którego następuje korekta cen transakcyjnych sprzedaży nieruchomość, jest błędem metodycznym. Wprawdzie w podejściu dochodowym występują elementy filozofii podejścia porównawczego, ale jest to na poziomie analizy stawek czynszu, wydatków operacyjnych, stopy zwrotu itd., a nie wprost ceny transakcyjnej sprzedaży nieruchomości. Nabywcy nieruchomości generujących dochód oceniają cechy ekonomiczne nieruchomości, skupiając się na stopie zwrotu z inwestycji dokonanej w celu otrzymania w przyszłości strumienia dochodów. Informacje o czynnikach ekonomicznych wpływających na decyzje nabywców nie są łatwo dostępne. Na przykład, rzeczoznawca może nie znać szczegółów istniejących umów najmu w obiekcie biurowym, choć ten był na pozór podobny do wycenianego. A umowy te w istotny sposób mogą wpływać na poziom cen sprzedaży tych nieruchomości. Rzeczoznawca może też nie być w pełni poinformowany o kryteriach inwestycyjnych nabywcy. Dlatego dane o cenie sprzedaży nieruchomości podobnej, której istotą jest generowanie dochodu, będą jedynie w ograniczony sposób istotne dla rzeczoznawcy w procesie wyceny. 94 Informacje o cenie transakcyjnej sprzedaży, która jest informacją historyczną o tyle ma znaczenie w stosowaniu podejścia dochodowego, o ile na jej podstawie można prognozować przyszłość. Na rynkach dynamicznie rozwijających się lub na takich, gdzie istotnym czynnikiem jest interwencjonizm państwa, dane historyczne mogą być wręcz nieużyteczne a skorzystanie z nich będzie prowadziło do błędu. Przykładem takiego rynku jest rynek kamienic czynszowych, w których reguły najmu określa na dziś ustawa o ochronie praw 94 Wycena nieruchomości Appraisal Institute, Tłumaczenie polskie PFSRM str

5 lokatorów Na tym rynku, zmiana przepisów zawartych w ustawach regulujących zasady najmu w sposób zasadniczy wpływa na wartość nieruchomości. Cena uzyskana w transakcji zawartej w przeszłości będzie nieużyteczna jako podstawa wyceny na dziś, jeśli zmienią się zasady ustalania stawek czynszu najmu i dokonywania podwyżek czynszu. Taką sytuację wywołało ostatnio orzeczenie Trybunału Konstytucyjnego 96, który zakwestionował jako niekonstytucyjny art. ust. ustawy, który ograniczał możliwość rocznej podwyżki czynszów o nie więcej niż 0%, w przypadku gdy poziom rocznego czynszu przekraczał 3% wartości odtworzeniowej lokalu. Oznacza to, że ta sama nieruchomość wyceniana według stanu prawnego przed i po uwzględnieniu treści orzeczenia Trybunału Konstytucyjnego będzie miała różną wartość. Tę zmianę wartości wynikająca ze zmiany otoczenia prawnego można uchwycić jedynie poprzez zastosowanie podejścia dochodowego i przyjęcie adekwatnego do przepisów prawa modelu dochodów. Zastosowanie w tym przypadku podejścia porównawczego i oparcie wyceny na cenach transakcyjnych zawartych przed orzeczeniem Trybunału Konstytucyjnego nie dawałoby możliwości uchwycenia tej istotnej zmiany wartości. Jest to przykład świadczący o tym, że cena zawarta w przeszłości nie zawsze jest dobrym miernikiem obecnej wartości. 4.2 Dochód kształtujący wartość rynkową W podejściu dochodowym wartość rynkową nieruchomości określa się jako pochodną strumieni dochodów, jakie może generować nieruchomość w skali roku, po odliczeniu wydatków operacyjnych. Ważne jest, aby wartość rynkowa była określona przy założeniu typowego a więc najczęściej spotykanego na danym rynku sposobu zarządzania nieruchomością po odrzuceniu wyjątkowych cech, osoby zarządzającej zarówno w sensie pozytywnym, jak i negatywnym. Przy określaniu poziomu tego dochodu, na każdym etapie, ważne jest skonfrontowanie przyjętych założeń z regułami obowiązującymi na danym rynku. Zarówno 95 Ustawa z dn r. o ochronie praw lokatorów, mieszkaniowym zasobie gminy i o zmianie Kodeksu cywilnego, Dz. U. Nr 3 z 2005 r. poz Wyrok Trybunału Konstytucyjnego z dnia 9 kwietnia 2005 mr.. Sygn. akt K4/05 (Dz. U. Nr 69 z 2005 r., poz. 626) 0

6 w odniesieniu do poziomu stawek czynszowych, ich struktury, zasad oczynszowania powierzchni wynajętych, jak i ustalania powierzchni możliwej do wynajęcia. Sprzeniewierzenie się zasadom rynkowym i przyjęcie założeń wynikających ze sposobu zarządzania konkretną nieruchomością, stanowiącą przedmiot wyceny, będzie prowadziło do wartości indywidualnej a nie rynkowej. Dlatego na każdym etapie ustalania dochodu możliwego do uzyskania z nieruchomości należy starannie formułować założenia, których podstawą będą dane rynkowe. Potencjalny dochód brutto (PDB) Ten rodzaj dochodu określa się przy założeniu, że cała powierzchnia nieruchomości możliwa do wynajęcia będzie generować dochód. Dla jego ustalenia konieczna jest znajomość nie tylko wysokości rynkowego poziomu stawek czynszu, ale również jego struktury. Od tego, jakie elementy wydatków związanych z bieżącym utrzymaniem nieruchomości zawarte są w stawce czynszu, będzie zależała struktura wydatków operacyjnych pomniejszających efektywny dochód brutto. Na danym rynku mogą obowiązywać w tym względzie różne zasady. Np. zarządcy dużych nieruchomości handlowych (super i hipermarketów, centrów handlowych) dążą do przerzucenia wszystkich wydatków operacyjnych na najemcę. Natomiast w przypadku niektórych powierzchni handlowych, dla których trudno ustalić indywidualne zużycie energii, kosztów ogrzewania czy wody, koszty te stanowią składnik stawki czynszu i w takim przypadku koszty te będą kształtować poziom wydatków operacyjnych obciążających wynajmującego. Dla poprawności wyceny wielką rolę odgrywa prawidłowo przeprowadzona analiza stawek czynszowych. Rzeczoznawca nie może poprzestać jedynie na zarejestrowaniu ich poziomu, ale również powinien ustalić jaki rodzaj kosztów związanych z utrzymaniem nieruchomości one zawierają i w jakiej wysokości. Potencjalny dochód brutto (PDB) jest to dochód możliwy do uzyskania w skali roku. Może on mieć dwojaki charakter: dochodu z czynszu i dochodów pozaczynszowych. Dochody czynszowe określa się według formuły

7 Stawka czynszu PDB = x zł/m P 2 n x 2 miesięcy () gdzie: P n jest to powierzchnia możliwa do wynajęcia według reguł obowiązujących na lokalnym rynku. Niekiedy powierzchnię tę nazywa się oczynszowaną W odniesieniu do rodzajów powierzchni zdefiniowanych np. w Polskiej Normie 97, powierzchnia możliwa do wynajęcia nie zawsze jest tożsama z powierzchnią użytkową (P u ). Czasem zarządcy naliczają czynsz również za powierzchnie tzw. wspólne tj. np. korytarze, które zgodnie z normą stanowią część powierzchni ruchu (Pr). W takim przypadku powierzchnia możliwa do wynajęcia będzie większa od powierzchni użytkowej w ujęciu normowym. Ważne jest, aby przy określaniu wielkości powierzchni możliwej do wynajęcia kierować się zarówno parametrami wycenianej nieruchomości, jak i typowymi dla danego rynku zasadami wynajmu powierzchni i sposobu naliczania czynszu. Poza dochodem o charakterze czynszowym ustalonym według reguły (), należy uwzględnić również inne dochody pozaczynszowe. Wymaga to analizy potencjału tkwiącego w danej nieruchomości, z którego mógłby skorzystać typowy zarządca, o przeciętnych cechach. Źródła tego dochodu powinny mieć charakter trwały lub możliwy do uzyskania w ściśle określonym czasie. Źródłem takiego dochodu może być zorganizowany na terenie nieruchomości parking, reklama zainstalowana na budynku, przekaźnik radiowy lub telewizyjny a także bankomat. Ta część dochodu jest szczególnie wrażliwa na błędy w jego oszacowaniu. Błędy te mogą wynikać np. z: niewłaściwie oszacowanej liczby miejsc parkingowych, zbyt dużej (lub zbyt małej) powierzchni reklamy możliwej do zainstalowania na budynku, 97 PN-70/B Powierzchnia budynków. Podział, określania i zasady obmiaru lub PN-ISO 9836 Właściwości użytkowe w budownictwie 2

8 zbyt optymistycznych założeń co do ilości możliwych do zainstalowania przekaźników, bez znajomości wymagań technicznych jakie musi spełniać budynek, przejęcia nierealnych (zbyt wysokich lub zbyt niskich) stawek tych dochodów (np. za miejsce parkingowe lub za m 2 reklamy bądź przekaźnik). Tak jak przy dochodach czynszowych, również i przy dochodach pozaczynszowych należy dokonać analizy rynku w zakresie np. opłat za reklamę, bankomat czy za miejsce parkingowe. Efektywny dochód brutto (EDB) Nawet w najlepiej zarządzanym obiekcie zawsze pozostaje pewna część powierzchni nie wynajętej. Tę część powierzchni określa się mianem pustostanów. Ich poziom zależy od relacji podaży i popytu na dany rodzaj powierzchni, a także od charakteru zawartych umów. Jeśli umowy zawarte są na czas określony, to w czasie trwania umowy właściciel ma zapewniony dochód w pełnej wysokości potencjalnego dochodu brutto w odniesieniu do tej części nieruchomości, której dotyczy umowa. W przypadku umów najmu na czas nieoznaczony, w odniesieniu, do których obowiązuje miesięczny termin wypowiedzenia, prawdopodobieństwo ujawnienia się pustostanów jest duże, chociażby na datę wyceny cała nieruchomość była wynajęta. Dlatego regułą obowiązującą przy wycenie wartości rynkowej jest uwzględnienie rynkowego poziomu pustostanów, który będzie wpływał na poziom efektywnego dochodu brutto, w części pochodzącej z czynszów wg zależności: EDB = PDB x -Wp (2) gdzie: PDB potencjalny dochód Wp rynkowy wskaźnik pustostanów 3

9 Jak wykazują badania, rynkowy wskaźnik pustostanów zmienia się wraz z popytem na dany rodzaj powierzchni. Przy czym czynnikiem wyróżniającym rodzaj powierzchni jest nie tylko charakter powierzchni np. biurowe, magazynowe, produkcyjne ale także standard tych pomieszczeń. Przeprowadzone w latach badania 98 poziomu pustostanów powierzchni magazynowych wykazały, że w tym samym czasie wskaźnik pustostanów w nowoczesnych magazynowych obiektach wynosił 5%, natomiast w starych budynkach magazynowych, które do niedawna stanowiły zaplecze magazynowe zakładów przemysłowych różnych branż, wynosił 40%. Niski wskaźnik pustostanów jest wyrazem dużego popytu na dany rodzaj powierzchni i będzie przekładał się na wyższą wartość nieruchomości. Na tym etapie procesu wyceny istotne jest założenie poziomu pustostanów adekwatnego do stanu rynku. Błędem jest założenie poczynione bez dokładnej analizy umów najmu, że cała powierzchnia będzie wynajęta. Przyjęcie takiego założenia na datę wyceny, przy zastosowaniu techniki kapitalizacji prostej, oznacza de facto założenie, że stan ten utrzymywać się będzie w nieskończenie długim okresie czasu (istotnie długim z punktu widzenia matematyki finansowej), co w sposób oczywisty jest nierealne i prowadzi do zawyżenia wartości. Na niektórych rynkach, gdzie problemem są zaległości czynszowe i trudności w ich egzekwowaniu, należy uwzględnić wskaźnik zmniejszający efektywny dochód brutto w wyniku nieściągalnych zaległości w opłacie czynszu. W odniesieniu do dochodów pozaczynszowych rzeczoznawca powinien przeanalizować realny poziom i okres uzyskania tej części dochodów i dać wyraz tego w przyjętym modelu strumieni dochodów lub skorygowanej stopie zwrotu, która będzie uwzględniała ryzyko nieosiągnięcia dochodów w założonej wysokości. 98 Analiza rynku powierzchni magazynowych badania przeprowadzone przez firmę VALOR s.c Instytut Nieruchomości 4

10 Dochód operacyjny netto (DON) Zgodnie p. 4.8 d) standardu III.6 99, dochód operacyjny netto określa się jako różnicę efektywnego dochodu brutto i wydatków operacyjnych. A zatem jego poziom będzie zależał od struktury i poziomu wydatków operacyjnych. Błędy popełnione na tym etapie obliczeń mogą w sposób zasadniczy wpłynąć na poziom określonej wartości. Tu ujawnia się dylemat rzeczoznawcy stosującego podejście dochodowe, który można ująć pytaniem: Ile informacji z nieruchomości wycenianej a ile z rynku zapewni otrzymanie wartości noszącej znamiona rynkowej? Typowy katalog wydatków operacyjnych zawiera p. 4.8 c) Standardu III.6. Nie oznacza to jednak, że dla każdej nieruchomości struktura wydatków będzie taka sama. O tym powinna przesądzić analiza zawartych typowych umów najmu i struktury stawek czynszu. Jeśli stawki te zawierają niektóre z pozycji wydatków operacyjnych np. koszty mediów, to powinny być one ujęte po stronie odjemnika. Jeśli natomiast są płacone przez najemcę wg wskazań licznika nie będą stanowiły pozycji wydatków operacyjnych. Są jednak pewne pozycje tych wydatków, które obciążają właściciela (wynajmującego), i które należy starannie oszacować. Wśród nich są: podatek od nieruchomości, opłata za użytkowanie wieczyste (o ile mamy do czynienia z tą formą władania) koszty zarządzania, koszty konserwacji i napraw bieżących, a także ubezpieczenie. Określając wysokość podatku od nieruchomości rzeczoznawca nie powinien poprzestać na danych księgowych otrzymanych od właściciela nieruchomości, ale sam dokonać obliczeń tego podatku. Fakt niewłaściwego naliczania tego podatku przez obecnego właściciela, nie może wpływać na wartość nieruchomości. Częstym źródłem nieporozumień jest w tym zakresie pojęcie powierzchni użytkowej stosowane do celów ustalenia wysokości tego podatku. Choć jest to określenie brzmiące tak jak powierzchnia użytkowa wg normy dotyczącej obliczania powierzchni budynków, to jednak interpretacja jego według ustawy, podatek od nieruchomości nalicza się od powierzchni użytkowej budynku rozumianej jako powierzchnia wszystkich pomieszczeń z wyłączeniem klatek schodowych 99 Standard III.6 Wycena nieruchomości przy zastosowaniu podejścia dochodowego, Standardy zawodowe rzeczoznawców majątkowych Wyd. PFSRM 5

11 i szybów windowych, przy czym uwzględnia się wysokość pomieszczeń zgodnie z normą PN-70/B Po właściwym ustaleniu tej powierzchni należy obliczyć wysokość podatku od nieruchomości przyjmując aktualne stawki, przyjęte uchwałą Rady Gminy. Jeśli grunt jest w użytkowaniu wieczystym, również opłata z tego tytułu obciąża z reguły wynajmującego. Wprawdzie stawka procentowa opłaty jest niezmienna, to jednak wartość, od której jest ona naliczana, nie zawsze jest aktualna. Na potrzeby ustalenia rynkowego poziomu tej opłaty należy zweryfikować dane księgowe użytkownika wieczystego i za podstawę przyjąć aktualną wartość rynkową gruntu. Takie działania rzeczoznawcy na etapie wyceny zapewniają stabilność oszacowanej wartości niezależnie od tego jak dawno dokonywana była aktualizacja opłat za użytkowanie wieczyste. Ustalenie kosztów zarządzania wymaga analizy rynku tego rodzaju usług, zarówno w zakresie stawek za zarządzanie, jak i wielkości powierzchni, od której naliczane są te koszty. Najczęściej jest to powierzchnia przeznaczona do wynajęcia. Natomiast wysokość stawki za zarządzanie jest zróżnicowana na różnych rynkach i zależy od podaży tego rodzaju usług, a także od zakresu świadczeń. Najtrudniejszą do szacowania pozycją wydatków operacyjnych są koszty napraw bieżących i konserwacji. Ich wysokość zależy od funkcji obiektu, jego standardu i stanu technicznego. Dla właściwego rozumienia charakteru tych wydatków można stwierdzić, że jest to taki ich zakres, który zapewnia uzyskanie założonego poziomu dochodów w długim okresie czasu. Oznacza to, że do tych wydatków nie należy zaliczać kosztów poniesionych na podniesienie standardu wykończenia pomieszczeń a także kosztów modernizacji i remontów. Ażeby lepiej zilustrować ten problem, przytoczę przykład prac związanych z konserwacją i naprawą dachu o konstrukcji drewnianej, krytego papą. Tego rodzaju pokrycie i konstrukcja wymagają cyklicznej konserwacji dla utrzymania elementów w należytym stanie technicznym. Są to prace polegające na cyklicznym malowaniu elementów i fragmentarycznej wymianie pokrycia dachowego oraz jego konserwacji. Ten zakres robót i wydatki z nim związane będą uzasadnioną pozycją kosztów napraw bieżących i konserwacji. Gdyby jednak okazało się, że należy wymienić część konstrukcji lub pokrycie 6

12 dachu, to te działania mają charakter remontowy, a koszty z tym związane obniżyłyby poziom strumienia dochodu w roku, w którym taki remont należy zaplanować. Również w tym przypadku nie należy wprost wykorzystywać danych księgowych. Właściciel wycenianej nieruchomości może eksploatować obiekt minimalizując wydatki na konserwację lub też gromadzić fundusze na zakres robót noszących znamiona remontu. Przyjęcie do wyceny takich danych księgowych prowadzi do błędów w oszacowaniu wartości. Wprawdzie należy zwrócić się do zleceniodawcy (właściciela) o udostępnienie danych księgowych, ale poddać je krytycznej analizie i ocenić możliwość wykorzystania ich do celów wyceny. Koszty ubezpieczenia obiektu od zdarzeń losowych powinny być obligatoryjną pozycją wydatków operacyjnych. Ubezpieczenie to jest gwarancją odtworzenia obiektu w przypadku jego zniszczenia, a jednocześnie czynnikiem urealniającym oszacowaną wartość, co ma szczególne znaczenie przy wycenie dla celów zabezpieczenia wierzytelności. Ten element wydatków powinien być uwzględniony w wycenie niezależnie od tego czy władający nieruchomością ma zawartą polisę ubezpieczeniową czy też nie. Suma ubezpieczenia powinna być adekwatna do kosztów odtworzenia obiektu. Wysokość składki ubezpieczenia wymaga analizy rynku ubezpieczeń. Wśród wydatków operacyjnych mogą być inne, typowe dla konkretnego rynku np. koszty ochrony obiektu lub specjalistycznych badań. Dla poprawności wyceny ważne jest, aby przyjęte w tym względzie założenia wynikały z danych rynkowych i odnosiły się do właściwych parametrów wycenianej nieruchomości. Nie można poziomu tych wydatków określać procentowo w stosunku do dochodów. Większość z tych pozycji ma charakter stały niezależny od poziomu dochodu. Moje doświadczenie przy wycenie obiektów przemysłowych wskazuje, że w zależności od wielkości nieruchomości, stanu technicznego obiektów, formy władania, a także poziomu rynku, poziom tych wydatków może stanowić od 0% do 90% dochodu brutto. Błędem byłoby, zatem przyjmowanie a priori poziomu wydatków operacyjnych jako określonego ułamka dochodów brutto, bez dokonania dokładnej analizy. 7

13 4.3 Modele dochodu w podejściu dochodowym Wycena nieruchomości dokonywana jest na konkretną datę. Chociaż wymaga analizy przeszłości, a także prognoz przyszłości, to w istocie jest jakby fotografią piłki w locie. Obserwując takie zdjęcie nie wiemy czy lot jest wznoszący czy opadający. Przenosząc tę alegorię na obszar wyceny podejściem dochodowym, oznacza to konieczność uwzględniania stanu rynku w dacie wyceny, a ściślej poziomu stawek czynszu i wydatków operacyjnych na tę datę. Zmienność dochodów w czasie może wynikać jedynie ze zmian zachodzących na nieruchomości lub w jej uwarunkowaniach prawnych a nie np. z przewidywanych zmian stawek czynszu na rynku nieruchomości. Taki sposób postępowania przy wycenie jest wyrazem zastosowania zasady ostrożności, która jest jednym z warunków definiujących wartość rynkowa ustalona przez Komitet Międzynarodowych Standardów Wyceny. Zasada ta ze szczególną starannością powinna być stosowana przy wycenie nieruchomości dla celów zabezpieczenia wierzytelności kredytodawcy. Dlatego ustalając poziom dochodów w kolejnych latach, należy ocenić stan rynku w dacie wyceny i przesłanki wpływające na zmianę poziomu dochodu w przyszłości. Przesłankami tymi mogą być przewidywane lub konieczne w ocenie rzeczoznawcy zmiany zachodzące na nieruchomości takie jak: stopniowe zmiany strumienia dochodów wynikające z zawartych umów np. najmu, prawa użytkowania lub służebności osobistej, zmiana powierzchni przeznaczonej do wynajęcia w następstwie prowadzonej rozbudowy lub przebudowy obiektów, remont zmieniający standard pomieszczeń, dzięki któremu uzyskana stawka czynszu może być wyższa, uzasadnione wyłączenie nieruchomości lub jej części z osiągania dochodu, inne podobne przyczyny. Wszystkie te działania powinny być oceniane pod kątem możliwości ich wystąpienia w określonym czasie, a także kosztów, które będą z nimi związane. 8

14 Tak jak dochody muszą odnosić się do stanu rynku, tak koszty tych działań powinny być ustalone na podstawie typowych kosztów, których poniesienie zapewni uzyskanie zaplanowanego efektu w postaci wyższego standardu lub zwiększenia powierzchni przeznaczonej do wynajmu. Typowość tych kosztów powinna polegać na odrzuceniu skrajnych rozwiązań, których nie doceni lub które odrzuci uczestnik rynku. Oznacza to konieczność analizy lokalnego rynku np. pod względem preferencji najemców co do standardu pomieszczeń i przyjęcia takich rozwiązań, a co z tym się wiąże i kosztów, za które gotów jest zapłacić najemca w postaci wyższej stawki czynszu. Opisane wyżej sytuacje będą wpływały na charakter modelu dochodów, które będą kształtowały wartość rynkową. Przykładowo można wyróżnić kilka takich modeli dochodów: A. Model stałego dochodu w ograniczonym czasie Rys. Można go zilustrować w sposób przedstawiony na rys. DON DON n + t/czas/ Wartość nieruchomości wyraża się formułą: DON W = R (3) Powyższa formuła nazywa się formułą kapitalizacji dochodu. Stosując ten model dochodu do wyceny nieruchomości rzeczoznawca zakłada, że oszacowany na datę wyceny dochód operacyjny netto pozostanie na niezmienionym poziomie w długim okresie czasu. Aby takie założenie było realnie, należy starannie oszacować poziom 9

15 wydatków operacyjnych, które zapewnią, że przyjęty poziom dochodów pozostanie na stałym poziomie. Ryzyko związane ze zmianą założonego poziomu dochodu w przyszłości należy ująć w oszacowanej stopie kapitalizacji R. B. Model stałego dochodu odsuniętego w czasie Rys. 2 DON DON 0 n n α t /czas/ Taki model dochodu jest adekwatny do sytuacji, w której np. nabywający nieruchomość w dacie 0 nabywa prawo do czerpania dochodu po okresie n. Może to być spowodowane np. przesunięciem w czasie udostępnienia nieruchomości, nabyciem nieruchomości obciążonej nieodpłatnym użytkowaniem w okresie od 0 do n, wyłączeniem nieruchomości z eksploatacji w tym okresie lub obciążeniem jej służebnością osobistą. Wartość nieruchomości będzie wtedy określona formułą (4): W = DON R x ( + r) n (4) Należy zwrócić uwagę, że dyskontowania wartości po okresie n, należy dokonywać przy tym samym poziomie stopy dyskonta (r), co stopa kapitalizacji (R). W tym przypadku r=r. Jest to zasada stosowana w wycenie nieruchomości. Wynika ona z faktu, że stopa kapitalizacji R odzwierciedla ryzyko osiągania dochodów po okresie n i przy tym samym poziomie ryzyka należy wartość tę dyskontować na datę wyceny. C. Model skokowo zmiennych dochodów w ograniczonym czasie n i stałych dochodów po okresie n 20

16 Rys. 3 DON DON DON 2 0 n t/czas/ Zmienność dochodów może wynikać z zawartych przed datą wyceny np. umów najmu, w których stawki czynszu były niższe (lub wyższe) od rynkowych Wartość nieruchomości, której dochód będzie odpowiadał takiemu modelowi dochodu będzie określona formułą (5). W = DON x ( + R ) R n + DON 2 x R 2 x ( ) n + R 2 (5) Należy tu zwrócić uwagę, że poziom stopy kapitalizacyjnej R dla okresu 0 n może być różny od stopy kapitalizacji R 2 dla okresu po czasie n. Rzeczoznawca ma prawo dokonywać korekty tej stopy analizując ryzyko osiągania dochodów odpowiednio w tych okresach. 2

17 D. Model zmiennych dochodów w okresie prognozy i stałych dochodów po okresie prognozy. Rys. 4 DON 5 DONn DON 4 DON 2 DON DON 3 RV n n+ t/czas/ Przedstawiony powyżej model dochodu odpowiada sytuacji, gdy na nieruchomości prowadzone są pewne działania stanowiące źródło zróżnicowanych strumień dochodów w okresie od 0 do n, zwanym okresem prognozy. Po okresie prognozy zakłada się, że poziom dochodu ustabilizuje się na poziomie ostatniego roku prognozy. Wartość nieruchomości po okresie n nazywa się wartością rezydualną RV. Wartość nieruchomości, której dochód będzie kształtował się w sposób przedstawiony na rys. 4, będzie wynosiła: W = DON RV = DON x n 2 2 n ( ) ( ) r r ( r) n ( + R) x R + DON x DON x + RVx n (6) W okresie prognozy dochody analizowane są dla każdego roku z osobna, a zatem dla określenia ich obecnej wartości stosujemy stopę dyskonta r, która nie uwzględnia ryzyka zmienności dochodów. Dla oszacowania wartości rezydualnej, po okresie prognozy, stosujemy stopę kapitalizacji R która powinna uwzględniać ryzyko osiągania dochodów na innym niż założony poziom dochodów. Do dyskontowania wartości rezydualnej należy zastosować ten sam poziom stopy R, który zastosowano do obliczeń wartości rezydualnej 22

18 Wymienione wyżej modele dochodu nie wyczerpują oczywiście wszystkich możliwych sytuacji jakie mogą wynikać z analizy konkretnej nieruchomości. Należy traktować je jako przykładowe. Przywołując określone formuły matematyczne chciałam zwrócić uwagę, że zastosowanie na obszarze wyceny znanych formuł matematyki finansowej posiada swoją specyfikę wynikającą z interpretacji ekonomicznej stopy kapitalizacji R i stopy dyskonta r. Czytelników zainteresowanych pogłębieniem wiedzy w tym zakresie odsyłam do źródeł literatury 00 Przedstawione przykładowe modele dochodów wskazują również na trudności w jednoznacznym nazwaniu stosowanej techniki wyceny. Oczywistą jest rzeczą, że model A odpowiadać będzie technice kapitalizacji prostej, a model D technice zdyskontowanych strumieni dochodów (DCF). Natomiast w przypadku modelu B i C odpowiedź na pytanie o rodzaj zastosowanej techniki, nie jest już tak jednoznaczna. Można się spierać czy bliższe są one technice kapitalizacji prostej czy DCF. Dla poprawności obliczeń ma to znaczenie drugorzędne. A ponadto przykłady te świadczą o tym, że ścisły podział metodyki wyceny na: podejścia, metody, techniki, jest czasem krępujący, gdyż życie jest bogatsze i nie daje się ująć w ścisłe ramy. Błąd w nazwie zastosowanej techniki nie ma żadnego znaczenia dla poprawności określonej wartości, jeśli inne elementy oszacowano zgodnie z zasadami wyceny.. STOPY ZWROTU W WYCENIE NIERUCHOMOŚCI. Nie poddając szczegółowej analizie tematu stóp zwrotu i ich interpretacji na gruncie ekonomii, odniosę się jedynie do ich definicji i sposobu ich określania na obszarze zasad wyceny nieruchomości. W wycenie nieruchomości stosujemy dwa rodzaje stóp zwrotu: stopę kapitalizacji i stopę dyskontową. 00 Ewa Kucharska-Stasiak Dobór stóp zwrotu w procesie wyceny nieruchomości podejściem dochodowym Materiały konferencyjne, XI Konf. Naukowej Towarzystwa Naukowego Nieruchomości. Mikorzyn 2003r. 23

19 Stopa kapitalizacji, stosowana w modelach stałego dochodu, jest stopą zwrotu wymaganą do przyciągnięcia kapitału inwestycyjnego. Odzwierciedla zarówno zwrot kapitału, jak i dochód na wyłożonym kapitale. Określa się ją na podstawie informacji rynkowych jako relację dochodu możliwego do uzyskania z nieruchomości i ceny transakcyjnej uzyskanej za tę nieruchomość 0, podobną do wycenianej. DON R = (5) CENA Podłożem takiej definicji stopy kapitalizacji jest jedna z podstawowych zasad wyceny tzn. zasada antycypacji. Zgodnie z nią inwestor kupuje nieruchomość dla korzyści osiąganych w przyszłości. Ponieważ każda nieruchomość funkcjonuje na określonym rodzajowo i obszarowo rynku, korzyści te w postaci dochodów netto będą uwarunkowane regułami obowiązującymi na danym rynku. Dlatego też w Rozporządzeniu z dnia 2 września 2004 w sprawie wyceny nieruchomości i sporządzania operatu szacunkowego dochody służące obliczeniu stopy kapitalizacji nazwano dochodami możliwymi do uzyskania. Oznacza to, że dla potrzeb analizy ex post stóp zwrotu, rzeczoznawca powinien oszacować poziom dochodu netto jaki może uzyskać wynajmując daną nieruchomość wg reguł rynkowych (rynkowy poziom stawek czynszu, rynkowy poziom pustostanów i wydatków operacyjnych) i odnieść go do ceny transakcyjnej. Oznacza to w istocie, dokonanie tych samych czynności co przy wycenie nieruchomości z tym, że w odniesieniu do nieruchomości, która była przedmiotem transakcji. Analiza taka powinna odnosić się do stanu rynku na datę transakcji. Ponieważ tak obliczane stopy kapitalizacji są stopami historycznymi, aktualnymi na datę zawarcia odpowiednich transakcji, a do wyceny nieruchomości w podejściu dochodowym należy określić przewidywaną stopę zwrotu i dlatego szczególnie ważna jest opinia rynku co do ryzyka. 0 9 Rozporządzenia Ministra Infrastruktury z dn. 2 września 2004r. w sprawie wyceny nieruchomości i sporządzania operatu szacunkowego. (Dz. U. Nr 207, poz. 209) 24

20 W zamian za podejmowanie większego ryzyka są wymagane większe korzyści. Zasada ta stanowi podstawę rynku nieruchomości i wyceny nieruchomości generujących dochód 02 Na bardzo ożywionym rynku można dokonać takiej oceny poprzez obserwację i porównywanie dokonanych transakcji za nieruchomości podobne do wycenianej. Te zarejestrowane na rynku stopy kapitalizacji odzwierciedlają ryzyko inwestowania w daną nieruchomość i oczekiwania inwestora co do przyszłości w dacie historycznej, zawarcia konkretnej transakcji. Natomiast przyjmując do wyceny określony poziom stopy zwrotu należy dokonać analizy czynników wpływających na poziom ryzyka inwestowania w daną nieruchomość, na datę dokonywania wyceny. Źródłem ryzyka są zarówno czynniki makro jak i mikroekonomiczne 03. W odniesieniu do nieruchomości czynniki te można podzielić na dwie zasadnicze grupy. Czynniki wewnętrzne (związane bezpośrednio z daną nieruchomością) i zewnętrzne wynikające z otoczenia rzeczywistego, prawnego, ekonomicznego i politycznego. Wśród czynników wewnętrznych, które wpływają na ocenę ryzyka można wymienić między innymi lokalizację, stan techniczny budynków, wielkość nieruchomości, jej stan prawny (forma władania), jakość zarządzania, jakość najemców i siłę zawartych umów a także funkcję nieruchomości, na którą składają się funkcje poszczególnych obiektów budowlanych lub ich części. Im gorsza jest lokalizacja nieruchomości, tym większe ryzyko nieosiągnięcia planowanych dochodów w przypadku załamania się rynku. Nieruchomości dobrze zlokalizowane obronią się, zatrzymując najemców. W przypadku spadku popytu na dany rodzaj powierzchni najemcy opuszczą przede wszystkim nieruchomości o złej lokalizacji. Podobnie na ocenę ryzyka wpływa stan techniczny budynków. Im gorszy, tym wyższe ryzyko, że prognozowane, według stanu rynku na dzień wyceny, dochody nie będą możliwe do osiągnięcia w długim okresie czasu. Nieruchomości o bardzo dużych powierzchniach do wynajęcia obarczone są większym ryzykiem. Wymagają sprawnego zarządzania i skutecznego pozyskiwania najemców. Dlatego w odniesieniu do nieruchomości o mniejszych powierzchniach, postrzegane są jako bardziej ryzykowne. 02 Wycena nieruchomości Appreisal Institute... str Nieruchomości a rynek Ewa Kucharska-Stasiak. PWN p. 3.6 pt. Ryzyko inwestowania w nieruchomości 25

21 Stan prawny rozumiany jako istniejąca forma władania, będzie przedmiotem analizy jako źródło ryzyka w powiązaniu z ryzykiem zarządzania, jakie ta forma władania kreuje. Przykładem tego może być współwłasność ułamkowa. Im większe rozdrobnienie własności tym większe trudności w podjęciu racjonalnych decyzji w zakresie gospodarowania nieruchomością. Profesjonalizm zarządcy będzie w części obniżał ten rodzaj ryzyka, ale go nie zniweluje. Również i sam zarządca może być dla właściciela źródłem ryzyka, jeśli swoją rolę pojmuje jako jedynie administrowanie nieruchomością, a nie aktywne kreowanie jej wartości, poprzez właściwą strukturę najemców i rodzaj umów. Właśnie charakter i treść umów świadczy o jakości zarządzania nieruchomością. Obniżająco na poziom ryzyka wpływają umowy na czas określony, gdyż są gwarancją uzyskanych dochodów w umownym czasie. O sile tych umów świadczą zapisy dotyczące warunków zerwania lub wypowiedzenia tych umów. Te, które skuteczniej chronią wynajmującego, obniżają ryzyko. Jeśli próbowalibyśmy usystematyzować stopień ryzyka związanego z funkcją nieruchomości, to w warunkach rozwiniętego rynku należałoby wymienić kolejno: funkcję mieszkaniową, handlową, usługową i przemysłową. Przy czym największe ryzyko związane jest z funkcją przemysłową, która jest najbardziej wrażliwa, na to co się dzieje w otoczeniu gospodarczym. Faza recesji wiąże się przede wszystkim ze spadkiem produkcji, a to wywołuje spadek popytu na powierzchnie produkcyjne i magazynowe. W warunkach wolnego rynku najmniej ryzykowne są inwestycje w nieruchomości mieszkaniowe. W Polsce na tym obszarze, mamy jednak do czynienia z interwencjonizmem państwa, którego przejawem jest ustawa o ochronie praw lokatorów i jej kolejne nowelizacje. Dlatego w obrębie tej funkcji inaczej będziemy postrzegać nieruchomość, do której silniej odnoszą się te regulacje niż nieruchomości poddana w pełni warunkom rynkowym. Ta pierwsza będzie obarczona większym ryzykiem. Taka sytuacja występuje na rynku tzw. kamienic czynszowych, w których część lokali podlega regulacjom ustawowym w zakresie poziomu czynszu. Ryzyko to dywersyfikuje istnienie w obrębie takiej nieruchomości lokali o innej funkcji niż mieszkaniowa. Im większy stopień nasycenia lokalami użytkowymi tym ryzyko maleje. Podobnie jest w przypadku nieruchomości gruntowych, zabudowanych o różnorodnych funkcjach poszczególnych obiektów. I tak: funkcja biurowa będzie wpływała 26

22 obniżająco na poziom ryzyka a funkcja przemysłowa podwyższająco. Ważne będzie zatem ustalenie proporcji pomiędzy tymi funkcjami i jej wpływ na ocenę ryzyka inwestowania w taką nieruchomość. Czynnikami zewnętrznymi wpływającymi na ocenę ryzyka, a tym samym kształtującymi poziom stóp zwrotu są: czynniki ekonomiczne (w tym poziom siły nabywczej ludności, poziom bezrobocia, aktywność gospodarcza mieszkańców, rozwój danego segmentu rynku, relacje popytu i podaży, koszty pozyskania kapitału, dostępność kredytów, przewidywana inflacja), czynniki prawne i polityczne. (zmienność uwarunkowań prawnych wywołuje poczucie niepewności u inwestora, natomiast przystąpienie Polski do Unii Europejskiej sygnalizujące pewną stabilizację prawną było czynnikiem wpływającym na obniżenie stóp zwrotu), przepisy o planowaniu i zagospodarowaniu nieruchomości; brak miejscowego planu dla terenu, na którym położona jest wyceniana nieruchomość będzie rodziło wątpliwości co do rodzaju funkcji. Niepewność przekłada się na wzrost ryzyka. Również poszczególne zapisy w istniejących już planach mogą to ryzyko zmniejszać lub zwiększać i dlatego pod tym kątem należy je analizować, otoczenie nieruchomości analizowane pod kątem tego czy wspiera ono wycenianą nieruchomość czy też wpływa na nią deprecjonująco. W tym aspekcie należy zbadać najbliższe otoczenie nieruchomości i sposób jego oddziaływania na nią a także planowane inwestycje w wyniku, których może pojawić się na rynku nieruchomość konkurencyjna do wycenianej, co oczywiście zwiększy ryzyko nie wynajęcia powierzchni. Należy zaznaczyć, że stopa zwrotu odnosi się do całej nieruchomości. Dlatego też analizując poszczególne czynniki, ostatecznie należy przyjąć stopę zwrotu, która będzie swego rodzaju wypadkową wpływu tych czynników na ocenę ryzyka. Usystematyzowanie tych czynników i podział na dwie grupy: zwiększających i zmniejszających ryzyko osiągania dochodów, pozwoli zarówno rzeczoznawcy jak i odbiorcy operatu szacunkowego na własną ocenę poprawności założeń co do przyjętej wysokości stopy zwrotu. Stopa dyskontowa służy do przekształcania przyszłych dochodów w aktualną wartość. Jest stopą dochodu na kapitale. 27

23 Stosowana jest w technice DCF, której filozofia zakłada, że zwrot kapitału nastąpi po okresie prognozy i ustabilizowaniu się dochodów. Zwrot kapitału może nastąpić poprzez sprzedaż nieruchomości lub w postaci wartości rezydualnej (RV). Zasada oceny ryzyka i jego wpływu na wysokość stopy dyskontowej (r) jest taka sama jak przy stopie kapitalizacji (R), z tym, że stopa dyskontowa zastosowana do obliczania obecnej wartości zmiennych dochodów nie musi odzwierciedlać ryzyka związanego ze zmiennością tych dochodów w okresie prognozy, gdyż są one analizowane odrębnie dla każdego roku. Choć z istoty swojej stopa kapitalizacji i stopa dyskontowa mają odmienne definicje na gruncie ekonomii, to w określonych warunkach ich poziom może być taki sam. Wykazała to Ewa Kucharska-Stasiak 04 powołując się na M.J. Gordona i wzór stosowany do wyceny papierów wartościowych. Przy założeniu stałego wzrostu dochodów, wzór ten przyjmuje postać: V = D r q gdzie: D D 0 ( + q) r stopa dyskontowa q stopa spodziewanego wzrostu dochodu W zestawieniu ze wzorem stosowanym do wyceny nieruchomości, przy założeniu modelu stałego dochodu pozwala to na ustalenie relacji pomiędzy stopą kapitalizacji R a stopą dyskontową r R = r q gdzie q stopa spodziewanego wzrostu (lub spadku) dochodu. Analizując dalej tę zależność można dostrzec, że: a) gdy q>0 to R<r. Taka sytuacja oznacza, że spodziewany wzrost dochodu w wyniku np. spodziewanego wzrostu rynkowych stawek czynszu będzie przekładał się na zmniejszenie stopy kapitalizacji w relacji do stopy dyskontowej. 04 Ewa Kucharska-Stasiak: Dobór stóp zwrotu w procesie wyceny... 28

24 b) gdy q<0 to R>r. Oznacza to, że gdy spodziewany jest spadek dochodów w wyniku spadku stawek czynszu w przyszłości, to sytuacja ta powinna być odzwierciedlona w wyższej stopie kapitalizacji niż stopa dyskontowa, przyjęta w okresie prognozy. c) gdy q=0 to R=r. W warunkach stabilnych, gdy brak powodu do przewidywania zmienności rynkowych stawek czynszu, poziom stopy dyskontowej (r) jest taki sam jak poziom stopy kapitalizacji (R). Przyjęcie do wyceny właściwego poziomu stopy zwrotu jest decyzją odpowiedzialną, przekładającą się w sposób istotny na poziom wartości nieruchomości. Decyzję tę musi podjąć każdorazowo rzeczoznawca majątkowy, analizując wcześniej wszystkie czynniki, które wpływają na jej wysokość, i które powinny zostać wyszczególnione i opisane w operacie szacunkowym. Właściwości wyboru danej stopy zwrotu nie da się udowodnić danymi rynkowymi, ale wybrana stopa powinna mimo to być zgodna z dostępnymi danymi. Wybór stopy wymaga oceny rzeczoznawcy majątkowego oraz wiedzy o panujących trendach rynkowych i o wskaźnikach ekonomicznych Analiza wyniku wyceny jako sprawdzian poprawności założeń. Wycena nieruchomości w podejściu dochodowym wymaga wielokrotnej analizy różnych czynników na poszczególnych etapach tego procesu. Każda z analiz, których obszar opisałam wcześniej, kończy się wnioskami, stanowiącymi założenia w następnej fazie obliczeń. A zatem te wnioski, które stają się założeniami w kolejnym etapie wyceny obarczone są pewnym subiektywizmem (brakiem pewności), mogącymprzekładać się na wynik końcowy. 05 cyt. Wycena nieruchomości Appraisal Institute. Wyd. PFSRM str

25 Dlatego niezbędnym elementem wyceny jest analiza tego wyniku i skonfrontowanie go z danymi rynkowymi. Najprościej to zrobić poprzez obliczenie wartości wybranego wskaźnika np. wartości m 2 powierzchni użytkowej, powierzchni netto budynków lub m 2 powierzchni gruntu zabudowanego. Odniesienie poziomu tego wskaźnika do podobnych wskaźników rynkowych obliczonych dla nieruchomości podobnych, które były przedmiotem transakcji, pozwoli autorowi wyceny na ocenę poprawności założeń i ich autokorektę. PODSUMOWANIE Proces wyceny nieruchomości to proces szacowania jej wartości, a nie ustalania ceny. Dla poprawności tego procesu, ważna jest analiza przyjętych założeń tj. ich adekwatności do konkretnej sytuacji, którą stwarza wyceniana nieruchomość, a także jej otoczenie: rzeczywiste, ekonomiczne i prawne. Określona wartość jest zatem opinią o tym jaka może być najbardziej prawdopodobna cena, gdyby ustalona została w warunkach wyidealizowanych tzn.: gdy strony transakcji są niezależne od siebie, gdy nie działają w warunkach przymusowych, gdy mają tę samą wiedzę na temat przedmiotu transakcji i gdy moment sprzedaży był poprzedzony odpowiednio długim okresem ekspozycji tej nieruchomości na rynku. Życie sprawia, że okoliczności wpływające na cenę są często dalekie od tych idealnych. Dlatego cena nie zawsze jest dobrym miernikiem wartości. Proces wyceny powinien być metodycznie poprawny i wewnętrznie logiczny - założenia oparte o dane rynkowe, a uwarunkowania leżące u podstaw tych założeń opisane i przedstawione zleceniodawcy. O poziomie wartości decydują bowiem założenia przyjęte na kolejnych etapach procesu szacowania nieruchomości. 30