Kupuj, 457,00 PLN Podtrzymana

Transkrypt

1 PZU Bloomberg: PZU PW Equity, Reuters: PZU.WA Kupuj, 457,00 PLN Podtrzymana Wysokie ROE + niska dźwignia + dobra pozycja kapitałowa=wysoka dywidenda Utrzymujemy rekomendację Kupuj z ceną docelową na poziomie 457 PLN. Silna pozycja kapitałowa pod Solvency 2 PZU zaraportowało wskaźnik Solvency 2 na poziome 303% (wg. stanu na koniec 2014). Biorąc pod uwagę inwestycje w Alior Bank szacujemy, że PZU ma ok. 5-7 mld PLN kapitału nadwyżkowego. Wysokie ROE + niska dźwignia + dobra pozycja kapitałowa = wysoka dywidenda Dobra pozycja kapitałowa, w połączeniu z wysokim ROE (20%+) oraz brakiem długu podporządkowanego pozwolą naszym zdaniem na równoczesne inwestycje w banki oraz utrzymanie obecnej polityki dywidendowej. Dodatkowo zakładamy w latach wypłatę wcześniej zadeklarowanej dywidendy z kapitałów nadwyżkowych. W efekcie oczekujemy stopy dywidendy w najbliższych latach na poziomie 7-9%. Stabilne ubezpieczenie grupowe, dołek rentowości w ubezpieczeniach komunikacyjnych Życiowe ubezpieczenia grupowe pozostają segmentem generującym stabilny zysk operacyjny, z marżą na poziomie powyżej 20%. Dodatkowo po dwóch latach presji cenowej w ubezpieczeniach komunikacyjnych widzimy szansę na poprawę wskaźników mieszanych. Wynik inwestycyjny powinien się istotnie poprawić w 2016 Poza segmentem majątkowym, głównym źródłem presji na wyniki w 2015 jest wynik inwestycyjny. Zakładając normalizację sytuacji na rynkach finansowych w 2016 (stabilne rentowności oraz zwrot na portfelu akcyjny na poziomie 6%) wynik lokacyjny powinien poprawić się o 674 mln PLN r/r. mln PLN P 2016P 2017P Składka przypisana brutto Składka zarobiona netto Odszkodowania netto Wynik lokacyjny Zysk netto (loss) EPS 38,14 34,37 26,03 29,83 30,59 DPS 34,00 30,00 30,00 32,73 26,01 P/E 11,3 13,1 14,6 12,7 12,4 P/BV 2,8 3,0 2,6 2,6 2,6 Stopa dywidendy 8,97 7,92 7,92 8,64 6,86 P - Prognozy DM PKO BP mln PLN 26 listopada 2015 r. Informacje Kurs akcji (PLN) 379,00 Upside 21% Liczba akcji (mn) 86,35 Kapitalizacja (mln PLN) ,52 Free float 65% Free float (mln PLN) ,71 Free float (mln USD) 5 270,22 P/BV 2,56 Solvency I 2,80 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 7,9% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji Skarb Państwa 35,19 AVIVA OFE Aviva BZ WBK 5, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Kupuj ,00 Kupuj ,00 Kurs akcji PZU WIG20 WIG20 Spółka 1 miesiąc -7,8% 1,0% 3 miesiące -6,1% -6,5% 6 miesięcy -21,4% -17,1% 12 miesięcy -19,4% -19,9% Min 52 tyg. PLN 367,00 Max 52 tyg. PLN 508,65 Średni dzienny obrót mln PLN 81,62 Analityk Jaromir Szortyka jaromir.szortyka@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

2 Silna pozycja kapitałowa pod Solvency 2 PZU zaraportowało pierwsze szacunki swojej pozycji kapitałowej pod Solvency II. Według stanu na koniec 2014 wskaźnik pokrycia S2 wyniósł 303%. Biorąc pod uwagę, że PZU jako optymalny widzi poziom wskaźnika na poziomie %, kapitał nadwyżkowy pod Solvency II wynosi ok. 5-7 mld PLN. 25 Pozycja kapitałowa pod Solvency , ,1 6,5 5 3,5 0 Solvency I Solvency II Źródło: PZU Środki własne Margines wypłacalności 5-8 mld PLN na inwestycje w banki, przy utrzymaniu polityki dywidendowej Biorąc pod uwagę zakup 25% udziałów w Alior Banku, szacujemy, że wskaźnik S2 na koniec 2015 może wynieść ok. 275%, co naszym zdaniem implikuje 5-8 mld PLN na inwestycje w banki, przy jednoczesnym utrzymaniu obecnej polityki dywidendowej. 1,3 mld PLN kapitałów nadwyżkowych powinno zostać wypłacone w Nowelizacja ustawy ubezpieczeniowej, pozwoli PZU na wyemitowanie długu podporządkowanego, z co kolei pozwoli na wypłatę wcześniej zadeklarowanej dywidendy z kapitałów nadwyżkowych. W naszych prognozach na najbliższe lata zakładamy wypłatę ok. 85% zysku skonsolidowanego, dodatkowo wspartą wypłatą po 0,6 mld PLN w 2016 i

3 PLN Dywidenda wypłacona w danym roku 7,4 7,4 0,0 0,0 22,6 25,4 26,0 26, DPS z kapitału nadwyżkowego DPS z zysku Źródło: DM PKO BP Stabilna (wysoka) marża w ubezpieczeniach grupowych Życiowe ubezpieczenia grupowa pozostają mocnym źródłem zysku w grupie PZU. Po relatywnie słabszym 1Q15, marża operacyjna powróciła do poziomów 20%+ (25,7% w 3Q15). W naszych prognozach zakładamy utrzymanie wysokiej marży operacyjnej w najbliższych latach. 30% 25% 20% Marża operacyjna w ubezpieczeniach grupowych 25,9% 23,0% 23,1% 21,7% 21,6% 21,5% 18,1% 15% 10% 5% 0% Źródło: PZU, DM PKO BP Dołek rentowności w ubezpieczeniach komunikacyjnych? Ostatnie dwa lata to okres istotnej presji cenowej w ubezpieczeniach komunikacyjnych. W 3Q15 PZU zaraportowało jeden z najwyższych wskaźników mieszanych od czasów IPO (104,4%). Naszym zdanie wojna cenowa w ubezpieczanych komunikacyjnych powali dobiega końca, co powinno pozytywnie przełożyć się na wynik techniczny w najbliższych latach. Jako przesłanki naszego optymizmu co do poprawy rentowności widzimy: 1) fakt, że ceny polis są na poziomach z lat , 2) b. niski poziom wyniku technicznego w sektorze, przy jednoczesnej presji na wynik inwestycyjny, 3) komentarze regulatora, wskazujące na zbyt niski poziom cen. 3

4 1100 PLN Średnie ceny polis komunikacyjnych PLN H Źródło: KNF, DM PKO BP AC (lewa skala) OC (prawa skala) Wyniki inwestycyjny przyczyną słabych wyników w 2015 Słabe zachowanie rynków finansowych, było przyczyną słabszych wyników PZU w ostatnich kwartałach. Zakładając normalizację sytuacji na rynkach w 2016 (przyjmujemy stabilny poziom rentowności obligacji skarbowych oraz 6% zwrot na portfelu akcyjnym), wyniki inwestycyjny powinien być o ok. 674 mln PLN wyższy r/r. Wynik inwestycyjny P 2016P 2017P 2018P Obligacje - HTM Obligacje - AFS Obligacje - MTM Pożyczki Akcje Inne Łącznie Źródło: PZU, DM PKO BP Podatek od instytucji finansowych, powinien być do możliwy do przełknięcia Planowane przez rząd wprowadzenie podatku od instytucji finansowych będzie miało negatywny wpływ na wyniki PZU. Ciągle nie znamy szczegółów, nie mniej jednak w naszych prognozach zakładamy stawkę na poziomie 30pb. od łącznych aktywów, co oznacza ok. 201 mln PLN podatku dla PZU w Zwracamy przy tym uwagę, że z uwagi na silną pozycję konkurencyjną PZU oraz stosunkowo szybki czas odnawiania polis, część podatku powinna zostać zneutralizowana. Słabe zachowanie kursu PZU na tle europejskich ubezpieczycieli W 2015 kurs PZU zachowywał się znacznie gorzej na tle europejskich ubezpieczycieli. Stopa zwrotu (uwzględniając dywidendy) od początku roku wynosi dla PZU -21% (w EUR) wobec +15% dla indeksu Euro Stoxx Insurance. 4

5 P/E 2016 gru 10 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 cze 12 sie 12 paź 12 gru 12 lut 13 kwi 13 cze 13 sie 13 paź 13 gru 13 lut 14 kwi 14 cze 14 sie 14 paź 14 gru 14 lut 15 kwi 15 cze 15 sie 15 paź 15 Sektor ubezpieczeniowy Stopa zwrotu: PZU wobec europejskich ubezpieczycieli (w EUR) SXIE Index Źródło: Bloomberg, DM PKO BP PZU PW Equity Europejscy ubezpieczyciele: wskaźnik Solvency 2 wobec P/E ,0 14,0 13,0 12,0 PZU 11,0 10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 100% 150% 200% 250% 300% 350% Solvency 2, 2014 Źródło: DM PKO BP, Bloomberg 5

6 Wycena Do wyceny stosujemy model WEV bazujący na zdyskontowanej wartości rezydualnej powiększonej o bieżącą wartość dywidend wypłacanych w okresie prognozy. Wartość rezydualną obliczamy na rok 2018 na bazie formuły: P/BV = (długoterminowe ROE - stopa wzrostu) / (koszt kapitału - stopa wzrostu). Następnie dyskontujemy wartość rezydualną na dzień dzisiejszy i dodajemy bieżącą wartość dywidend wypłacanych w okresie prognozy. Cenę docelową ustalamy na bazie oczekiwanej 12- miesięcznej stopy zwrotu z inwestycji. Do obliczania kosztu kapitału przyjmujemy stopę wolną od ryzyka na poziomie 3,2%, premię za ryzyko rynkowe równą 5% oraz wartości współczynnika beta na poziomie 1,1. PZU: Wycena PZU: Koszt kapitału Długoterminowe ROE 20,0 Stopa wolna od ryzyka (%) 3,2 Koszt kapitału (%) 8,7 Premia za ryzyko (%) 5,0 Stopa wzrostu (%) 3 Beta 1,10 Implikowane P/BV (x) 2,98 Koszty kapitału (%) 8,7 2018P BVPS 151 Źródło: DM PKO BP Wartość rezydualna 2018P 449 NPV wartości rezydualnej 342 NPV dywidend 76 NPV wart. rezydulanej + dywidend miesięczna cena docelowa 457 Potencjał wzrostu 20% Źródło: DM PKO BP PZU: Wrażliwość docelowego P/BV Długoterminowe ROE (%) 18,0 20,0 22,0 2,0 2,39 2,69 2,99 2,5 2,50 2,82 3,15 Stopa wzrostu (%) 3,0 2,63 2,98 3,33 3,5 2,79 3,17 3,56 4,0 2,98 3,40 3,83 Długoterminowe ROE (%) 18,0 20,0 22,0 7,7 3,19 3,62 4,04 8,2 2,88 3,27 3,65 Koszt kapitału 8,7 2,63 2,98 3,33 9,2 2,42 2,74 3,06 9,7 2,24 2,54 2,84 Źródło: DM PKO BP 6

7 Wycena porównawcza Wycena porównawcza Spółka P/E P/BV Stopa dyw. ROE Admiral Group 12,1 12,9 12,5 6,2 6,0 5,6 8,0 55,5 46,5 51,7 Aegon 10,2 8,7 8,1 0,7 0,6 0,6 3,6 6,1 7,8 8,3 Allianz SE 9,7 9,5 9,4 1,1 1,1 1,0 4,5 12,0 11,3 10,8 Aviva PLC 11,0 10,1 9,3 1,7 1,6 1,4 3,2 16,1 15,9 17,3 AXA 9,3 8,8 8,5 0,9 0,8 0,8 4,6 9,9 9,6 9,5 Baloise 8,6 10,8 10,5 1,1 1,0 1,0 4,5 12,2 9,5 9,7 CNP Assurances 9,6 9,0 8,6 0,7 0,7 0,7 5,4 8,1 8,0 8,2 Euler Hermes 11,2 10,9 10,7 1,4 1,3 1,3 5,3 13,1 12,7 12,1 Generali 11,5 10,1 9,5 1,1 1,1 1,0 3,5 10,4 10,8 10,9 Gjensidige 15,9 16,8 16,2 2,7 2,7 2,7 5,9 16,7 16,2 16,5 Helvetia 10,7 10,3 9,6 1,0 1,0 0,9 3,9 9,3 9,5 9,8 Legal & General 13,9 12,8 12,1 2,3 2,2 2,0 4,7 16,9 17,3 17,7 Mapfre 9,6 9,0 8,4 1,0 1,0 0,9 5,0 10,7 11,2 10,7 Munich RE 8,7 8,9 8,8 1,0 0,9 0,9 4,9 11,5 10,5 10,2 Old Mutual PLC 10,6 9,2 8,4 1,3 1,2 1,1 4,6 12,1 12,5 12,0 Prudential PLC 15,0 13,1 11,7 3,2 2,8 2,5 2,6 21,6 21,2 20,3 RSA Insurance 14,4 12,9 11,0 1,1 1,1 1,1 1,9 12,6 9,9 11,5 Sampo 13,4 13,0 12,4 1,8 1,7 1,6 4,9 14,2 13,6 13,6 Standard Life 17,1 14,5 13,0 2,2 2,2 2,0 4,1 12,6 14,0 15,4 Storebrand 7,4 8,0 7,8 0,7 0,6 0,6 2,1 8,6 7,2 7,1 Swiss Life 9,1 8,7 8,3 0,7 0,7 0,7 2,6 8,4 8,1 7,8 Swiss RE 8,2 8,4 8,3 0,8 0,8 0,8 6,0 9,8 9,5 9,5 Tryg 15,0 15,6 15,0 3,1 3,2 3,1 4,8 20,7 20,1 20,8 Uniqua 8,9 7,4 7,1 0,9 0,8 0,8 4,8 10,4 11,5 10,9 VIG 10,6 10,0 9,5 0,9 0,9 0,8 3,9 9,0 9,1 9,1 Zurich Insurance Group 10,0 9,3 8,8 1,2 1,2 1,1 6,7 12,2 12,3 12,1 Średnia 11,2 10,7 10,1 1,6 1,5 1,4 4,5 13,9 13,3 13,6 PZU 14,6 12,7 12,4 2,6 2,6 2,6 7,9 17,3 20,1 20,8 Źródło: Bloomberg, DM PKO BP 7

8 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 2016P 2017P 2018P Składka przypisana brutto Segment majątkowy Segment życiowy Udział reasekutorów w składce Składka przypisana netto Zmiana stanu rezerwy Składka zarobiona netto Odszkodowania netto Świadczenia oraz zmiana wyceny kontraktów Koszty akwizycji Koszty administracyjne Czysty wynik techniczny Przychody z tytułu prowizji i opłat Pozostałe przychody operacyjne netto Wynik techniczny Wynik z działalności lokacyjnej Koszty finansowe Zysk (strata) brutto Podatek dochodowy Zysk (strata) netto Bilans P 2016P 2017P 2018P Wartości niematerialne Rzeczowe aktywa trwałe i nieruchomości inwestycyjne Aktywa finansowe Udział reasekutorów w rezerwach tech-ubez Odroczone koszty akwizycji Pozostałe aktywa Aktywa razem Kapitał Rezerwy techniczno-ubezpieczeniowe Kontrakty inwestycyjne Pozostałe zobowiązania Zobowiązania, razem Kapitał i zobowiązania, razem Wskaźniki (%) P 2016P 2017P 2018P Stopa zwrotu z inwestycji 5,9% 3,5% 7,6% 4,7% 4,9% 2,9% 4,1% 3,7% 3,7% Efektywna stopa podatkoa 19,5% 19,4% 19,4% 20,0% 19,6% 19,7% 24,9% 24,9% 24,9% Solvency I 19,5% 19,4% 19,4% 20,0% 19,6% 19,7% 24,9% 24,9% 24,9% ROA ROE Źródło: prognozy DM PKO BP 8

9 KONTAKTY Biuro Analiz Rynkowych Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor (022) wydobywczy) Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (022) Włodzimierz Giller (handel, media, telekomunikacja) (022) Monika Kalwasińska (paliwa, chemia, sektor spożywczy) (022) Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (022) Paweł Małmyga (analiza techniczna) (022) Stanisław Ozga (sektor energetyczny, deweloperski) (022) Adrian Skłodowski (dystrybucja, inne) (022) Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (022) Jaromir Szortyka (sektor finansowy) (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski Michał Sergejev Mark Cowley (director) (sales) (sales) (022) (022) (022) Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (022) Marcin Borciuch (sales trader) (022) Piotr Dedecjus (sales trader) (022) Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (022) Igor Szczepaniec (sales trader) (022) Maciej Kałuża (trader) (022) Andrzej Sychowski (trader) (022) INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE Niniejsza rekomendacja (dalej: Rekomendacja ) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: DM PKO BP ), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia. Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP. Ilekroć w rekomendacji mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione. Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego. Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 9

10 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał: Rekomendacja: Liczba rekomendacji: Kupuj 23 (38%) Trzymaj 29 (48%) Sprzedaj 9 (15%) Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem: Emitent: Zastrzeżenie PZU 3 Objaśnienia: 1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. 2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji. Ujawnienia Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : PZU. Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi. Pozostałe ujawnienia Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia. 10