P 2014P 2015P

Transkrypt

1 REDUKUJ (POPRZEDNIO: AKUMULUJ) WYCENA 8.08 PLN 18 MARZEC 013 Zdecydowaliśmy się na zmianę naszego zalecenia Akumuluj na Redukuj i obniżamy cenę docelową do poziomu 8.0 PLN/akcję. Bezpośrednim powodem obniżki wyceny jest nasze zaniepokojenie rozwojem wydarzeń w segmencie reklama zewnętrzna, w szczególności wzrost ryzyka utraty kontraktu na wiaty przystankowe w Warszawie. Zgodnie z naszymi założeniami spółka jest obecnie handlowana przy mnożniku EV/EBITDA na poziomie x, co jednak odzwierciedla niską akceptowalną przez inwestorów wartość poszczególnych aktywów Agory. W modelu wciąż nie zakładamy istotnych efektów przychodowych z monetyzacji posiadanych treści w formie cyfrowej. W przyszłości liczymy jednak, że będziemy mogli uwzględnić wyższe wpływy z monetyzacji posiadanego kontentu, co będzie miało istotne przełożenie na wycenę. Spółka wraz z raportem za 4Q 1 przedstawiła swoje oczekiwania dotyczące kształtowania się rynku reklamy w 013 roku. Uważamy, że w przypadku prasy codziennej zaprezentowany szacunek ( do 5%) uwzględnia obecną trudną sytuację i w skali całego roku liczymy na mniejszą dynamikę spadku (w modelu przyjmujemy ok. 0%). W pozostałych obszarach biznesowych nie dostrzegamy istotnych zaskoczeń. W 013 roku na poziomie EBITDA zakładamy zysk w wysokości mln PLN. Zatem, tak jak wcześniej oczekiwaliśmy, bieżący rok powinien pokazać, że spółka jest w stanie rekompensować już ubytki z tytułu kurczącego się rynku reklamy w dziennikach poprzez inne obszary działalności (kino, internet). Istotnym elementem są także wprowadzone oszczędności dzięki przeprowadzonym w H 1 zwolnieniom. Po sprzedaży Poradnika Domowego mamy nadzieję, że w 013 roku nie będzie konieczności dokonywania już istotnych odpisów na utratę wartości w obszarze czasopisma, tak jak to było w 011 i 01 roku. Jednak po 013 roku wbrew temu co przyjmowaliśmy wcześniej, perspektywa dalszej odbudowy rezultatów Agory w kolejnych 3 latach, przy założeniu dalszej erozji rynku reklamy w prasie, jest wg nas coraz bardziej mglista z uwagi na ryzyko założeń dla segmentu reklamy zewnętrznej. Jest to bowiem obszar z wysoką wrażliwością rentowności na ewentualną utratę przychodów z obsługi wiat w Warszawie. Agora pod koniec lutego br. poinformowała o nowym pomyśle biznesowym i podpisaniu umowy z Kino Polska (poprzez Stopklatkę) na wspólne ubieganie się o koncesję na kanał filmowy na MUX. W modelu nie uwzględniamy tego projektu. Zwracamy uwagę, że prawdopodobnie przez 3 lata kanał ten będzie przynosił straty i dopiero po tym okresie należy oczekiwać osiągnięcia progu rentowności. Projekt oceniamy umiarkowanie pozytywnie, jednak dziwimy się dlaczego spółka podjęła decyzję o zaangażowaniu w tworzenie nowego kanału na MUX z takim opóźnieniem i nie zdecydowała się na swój udział już w poprzednim rozdaniu miejsc. Wycena SOTP [PLN] 7.89 Wycena porównawcza [PLN] 8.5 Wycena końcowa [PLN] 8.08 Potencjał do wzrostu / spadku 10.% Koszt kapitału 9.3% Cena rynkowa [PLN] 9.0 Kapitalizacja [mln PLN] Ilość akcji [mln. szt.] 50.9 Cena maksymalna za 6 mc [PLN] Cena minimalna za 6 mc [PLN] 7. Stopa zwrotu za 3 mc 17% Stopa zwrotu za 6 mc 0% Stopa zwrotu za 9 mc 7% Maciej Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel. (0 3) Dom Maklerski BDM S.A. ul. 3 go Maja 3, Katowice AGO WIG znormalizowany P 014P 015P 15 Przychody [mln PLN] EBITDA [mln PLN] EBIT [mln PLN] Wynik netto [mln PLN] P/BV P/E EV/EBITDA EV/EBIT /0/01 0/14/01 03/7/01 05/14/01 06/6/01 08/07/01 09/19/01 10/31/01 1/13/01 01/31/013 03/14/013 Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających raport. Informacje, o których mowa w Rozporządzeniu Ministra Finansów z dnia 19 października 005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów znajdują się na ostatniej stronie Raportu.

2 SPIS TREŚCI: WYCENA I PODSUMOWANIE... 3 GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA... 4 WYCENA DCF... 4 WYCENA PORÓWNAWCZA... 7 WYNIKI FINANSOWE ZA 4Q WYNIKI AGORY W PODZIALE NA SEGMENTY... 9 SEGMENT: PRASA CODZIENNA SEGMENT: INTERNET... 1 PORÓWANANIE DIGITALIZACJI PRZYCHODÓW AXEL/ SEGMENT: CZASOPISMA SEGMENT: REKLAMA ZEWNĘTRZNA SEGMENT: RADIO SEGMENT: KINO RYNEK KINOWY W POLSCE PROGNOZA NA 013 ROK... 0 WEJŚCIE W NADAWANIE TV WSPÓLNY PROJEKT Z KINO POLSKA... 1 ZMIANY W PROGNOZACH NA 013/ DANE FINANSOWE ORAZ WSKAŹNIKI... 3

3 WYCENA I PODSUMOWANIE Nasza wycena opiera się na metodzie SOTP oraz na wycenie porównawczej za pomocą mnożnika EV/EBITDA. Wycena końcowa jest średnią ważoną z tych metod i wynosi 8.08 PLN/akcję. Podsumowanie wyceny w przeliczeniu na 1 akcję A = a + b. Wycena SOTP [PLN] waga 70% 7.89 a. Wycena DCF 7.66 b. Aktywa rozliczane met. praw własności (Golden Line) 0.3 B. Wycena porównawcza [PLN] waga 30% 8.5 C = A*70% + B*30%. Końcowa wycena 1 akcji [PLN] 8.08 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Zdecydowaliśmy się na zmianę naszego zalecenia Akumuluj na Redukuj i obniżamy cenę docelową do poziomu 8.0 PLN/akcję. Bezpośrednim powodem obniżki wyceny jest nasze zaniepokojenie rozwojem wydarzeń w segmencie reklama zewnętrzna, w szczególności wzrost ryzyka utraty kontraktu na wiaty przystankowe w Warszawie. Zgodnie z naszymi założeniami spółka jest obecnie handlowana przy mnożniku EV/EBITDA na poziomie x, co jednak odzwierciedla niską akceptowalną przez inwestorów wartość poszczególnych aktywów Agory. W modelu wciąż nie zakładamy istotnych efektów przychodowych z monetyzacji posiadanych treści w formie cyfrowej. W przyszłości liczymy jednak, że będziemy mogli uwzględnić wyższe wpływy z monetyzacji posiadanego kontentu, co będzie miało istotne przełożenie na wycenę. Spółka wraz z raportem za 4Q 1 przedstawiła swoje oczekiwania dotyczące kształtowania się rynku reklamy w 013 roku. Uważamy, że w przypadku prasy codziennej zaprezentowany szacunek ( do 5%) uwzględnia obecną trudną sytuację na rynku i w skali całego roku liczymy na mniejszą dynamikę spadku (w modelu przyjmujemy ok. 0%). W pozostałych obszarach biznesowych nie dostrzegamy istotnych zaskoczeń. Niemniej zwracamy uwagę na wyhamowanie wpływów reklamowych z segmentu internet, oraz słabsze niż oczekiwaliśmy wcześniej perspektywy dla reklamy zewnętrznej. Ogółem założyliśmy, że przychody Agory w 013 roku spadną do 1.09 mld PLN, w tym wpływy reklamowe skurczą się do 565 mln PLN, czyli o ponad 11% r/r. Na poziomie EBITDA zakładamy zysk w wysokości mln PLN. Na poziomie EBIT zakładamy zysk na poziomie zaledwie 3.7 mln PLN. Wynik netto Agory w 013 roku szacujemy na 5.7 mln PLN. Zatem, tak jak wcześniej oczekiwaliśmy, bieżący 013 rok powinien pokazać, że spółka jest w stanie rekompensować już ubytki z tytułu kurczącego się rynku reklamy w dziennikach poprzez inne obszary działalności (kino, internet). Istotnym elementem są także wprowadzone oszczędności dzięki przeprowadzonym w H 1 zwolnieniom. Należy zauważyć, że przyjęty wzrost wyniku r/r w 013 roku jest efektem poprawy w segmencie kino. Liczymy, że EBITDA tego segmentu wzrośnie z 5.8 mln PLN do 37. mln PLN. Oczekujemy też wzrostu EBITDA w internecie do 16.6 mln PLN. Po sprzedaży Poradnika Domowego mamy nadzieję, że w 013 roku nie będzie konieczności dokonywania już istotnych odpisów na utratę wartości w obszarze czasopisma tak jak to było w 011 i 01 roku. Jednak po 013 roku wbrew temu co przyjmowaliśmy wcześniej perspektywa dalszej odbudowy rezultatów Agory w kolejnych 3 latach, przy założeniu dalszej erozji rynku reklamy w prasie, jest wg nas coraz bardziej mglista z uwagi na ryzyko założeń dla segmentu reklamy zewnętrznej. Jest to bowiem obszar z wysoką wrażliwością rentowności na ewentualną utratę przychodów z obsługi wiat w Warszawie. Agora pod koniec lutego br. poinformowała o nowym pomyśle biznesowym i podpisaniu umowy z Kino Polska (poprzez Stopklatkę) na wspólne ubieganie się o koncesję na kanał filmowy na MUX. Oba podmioty zobowiązały się, że po otrzymaniu koncesji przez Stopklatkę, wspólnie i proporcjonalnie dokapitalizują ten podmiot w wysokości łącznie nie niższej niż 0 mln PLN poprzez objęcie akcji w podwyższonym kapitale zakładowym Stopklatki. W modelu nie uwzględniamy tego projektu. Zwracamy uwagę, że prawdopodobnie przez 3 lata kanał ten będzie przynosił straty i dopiero po tym okresie należy oczekiwać osiągnięcia progu rentowności. W zakresie potrzeb kapitałowych tego projektu, uważamy że w okresie dochodzenia do progu rentowności pochłonie on znacząco więcej niż podane 0 mln PLN. Projekt oceniamy umiarkowanie pozytywnie, jednak dziwimy się dlaczego spółka podjęła decyzję o zaangażowaniu w tworzenie nowego kanału na MUX z takim opóźnieniem i nie zdecydowała się na swój udział już w poprzednim rozdaniu miejsc na multipleksie. 3

4 GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA Kluczowe znaczenie dla segmentu reklama zewnętrzna będzie miało końcowe rozstrzygnięcie przetargu na wiaty przystankowe w Warszawie. W poprzednich raportach przyjmowaliśmy w scenariuszu bazowym wygraną konsorcjum AMS/Ströer. Oferta tego konsorcjum została wybrana jako najkorzystniejsza przez koncesjonodawcę (ZTM), co jednak zostało zaskarżone do WSA przez CamMedia. Podmiot ten uważa, że oferta AMS/Ströer winna zostać uznana za nieodpowiadającą wymaganiom koncesjodawcy, gdyż: i) jest ona nieważna, a także ii) jest ona niezgodna z treścią ogólnych warunków koncesji. Najbliższe posiedzenie WSA w sprawie skargi zostało wyznaczone na roku. Jesteśmy sfrustrowani obecnym stanem rzeczy. Jak już opisywaliśmy, w naszym wcześniejszym modelu bazowym przyjmowaliśmy scenariusz, że to konsorcjum AMS/Ströer będzie obsługiwało ten kontrakt. Uwzględniając ryzyko niekorzystnego rozwoju sytuacji dla Agory zdecydowaliśmy się w założeniach przyjąć scenariusz 50/50. W sytuacji przegranej (uwzględniając odwołania) zakładamy, że wpływ w wynikach będzie odczuwalny w 014 roku. Uważamy, że ewentualne inne działania spółki zmierzające do zwiększenia liczby powierzchni reklamowych w Warszawie będą kosztowne i nie zrekompensują ubytku wynikającego z utraty tego kontraktu. Istotne znaczenie dla wyników Agory mają wpływy z reklam. Zatem inwestorzy powinni uwzględniać ryzyko, że faktyczne zachowanie poszczególnych segmentów biznesowych może być inne niż założone w wycenie. Zwracamy uwagę, że spółka już od dłuższego czasu odczuwa kurczenie się rynku reklamy w prasie codziennej i magazynach. W modelu zakładamy, że trend ten będzie kontynuowany. Niemniej ewentualne kolejne pogłębienie dynamiki spadku lub utrzymanie obecnej dynamiki spadku w 014 roku, czego nie zakładamy w wycenie, może mieć negatywne przełożenie na wartość spółki. Wyhamowanie erozji wyniku EBITDA w 013/014 roku oparte jest w naszym modelu o poprawę rezultatów w segmencie kino oraz intermet. Liczymy, że nowe multipleksy będą miały pozytywny wpływ na wyniki spółki. Jeśli jednak nasze założenia okaże się zbyt optymistyczne to inwestorzy powinni uwzględniać, że spółka nie zdoła zneutralizować dalszej erozji wyników w szczególności w segmencie prasa codzienna. WYCENA DCF Wyceny spółki metodą DCF dokonaliśmy na podstawie 10 letniej prognozy free cash flow (FCF). Koszt kapitału własnego w naszym modelu opiera się na rynkowych stopach wolnych od ryzyka (rentowność 10 letnich obligacji). Premię za ryzyko ustaliliśmy na poziomie 5%. Przy wycenie zastosowaliśmy współczynnik Beta równy 1.0. Główne zmiany w modelu (szczegółowe założenia znajdują się w osobnych rozdziałach): Na lata rok skorygowaliśmy in minus prognozę dla wpływów z reklamy, w szczególności dotyczy to prasy i czasopism. W 013 roku założyliśmy, że wpływy segmentu prasa Agory będą zachowywały się jeszcze gorzej niż szeroki rynek, niemniej od 014 roku w modelu efekt utraty przez Agorę wpływów m.in. z reklam praca, czy nieruchomości został wyczerpany. Obecnie uwzględniamy ryzyko niekorzystnego rozwoju sytuacji dla Agory w przetargu na wiaty przystankowe w Warszawie. Zdecydowaliśmy się w założeniach przyjąć scenariusz 50/50. W sytuacji przegranej (uwzględniając odwołania) zakładamy, że wpływ w wynikach będzie odczuwalny w 014 roku. Uważamy, że ewentualne inne działania spółki zmierzające do zwiększenia liczby powierzchni reklamowych w Warszawie będą kosztowne i nie zrekompensują ubytku wynikającego z utraty tego kontraktu. W zakresie nowych otwarć ekranów w roku skorygowaliśmy nieznacznie harmonogram. Na koniec 014 roku założyliśmy wzrost bazy ekranów do 11 szt. Zmniejszyliśmy stopę wolną do ryzyka z 5.0% do 4.5%. W prognozie nie zakładamy akwizycji. Nie uwzględniamy też projektu kanału filmowego który Agora chce tworzyć razem z Kino Polska. Ponadto zakładamy: W okresie rezydualnym zakładamy, że CAPEX będzie równy amortyzacji z 0 roku. Wycena została sporządzona na dzień roku. Metoda DCF sugeruje wartość spółki na mln PLN, co w przeliczeniu na 1 akcję daje 7.57 PLN. 4

5 Model DCF 013P 014P 015P 016P 017P 018P 019P 00P 01P 0P Przychody ze sprzedaży [mln PLN] EBIT [mln PLN] Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% Podatek od EBIT [mln PLN] NOPLAT [mln PLN] Amortyzacja [mln PLN] CAPEX [mln PLN] Inwestycje w kapitał obrotowy [mln PLN] Inwestycje kapitałowe [mln PLN] FCF [mln PLN] DFCF [mln PLN] Suma DFCF [mln PLN] Wartość rezydualna [mln PLN] wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym: +.5% Zdyskontowana wart. rezydualna [mln PLN] 51. Wartość firmy EV [mln PLN] Dług netto [mln PLN] 5.4 Udział mniejszości [mln PLN] 46.1 Wartość kapitału[mln PLN] Ilość akcji [mln szt.] 50.9 Wartość kapitału na akcję [PLN] 7.66 Przychody zmiana r/r 5% 1.1% 3.3% 3.7% 3.3%.9%.5%.5%.4% 3% EBIT zmiana r/r 19% 13% 19% 13% 4% 4% 14% 11% 9% 10% NOPLAT zmiana r/r 113% 13% 19% 13% 4% 4% 14% 11% 9% 10% Marża EBITDA 9.3% 9.5% 9.7% 10.4% 10.7% 10.8% 10.9% 10.8% 10.7% 10.7% Marża EBIT 0.3% 0.3% 0.7% 1.5%.0%.4%.7%.9% 3.1% 3.3% Marża NOPLAT 0.3% 0.% 0.5% 1.% 1.6%.0%.%.4%.5%.7% CAPEX / Przychody 10.1% 10.5% 8.8% 7.3% 7.0% 6.1% 6.% 6.3% 6.% 6.% CAPEX / Amortyzacja 11.% 113.9% 97.7% 81.5% 80.7% 7.5% 75.9% 79.5% 81.6% 84.6% Zmiana KO / Przychody 0.7% 0.4% 0.5% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% Zmiana KO / Zmiana przychodów 15.% 38.0% 16.0%.9% 4.6% 4.6% 4.6% 4.6% 4.6% 4.6% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Kalkulacja WACC 013P 014P 015P 016P 017P 018P 019P 00P 01P 0P Stopa wolna od ryzyka 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% Premia za ryzyko 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% Beta Premia kredytowa 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% Koszt kapitału własnego 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% 9.3% Udział kapitału własnego 87.4% 87.8% 88.1% 88.6% 89.1% 89.6% 90.% 90.7% 91.% 91.8% Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% Udział kapitału obcego 1.6% 1.% 11.9% 11.4% 10.9% 10.4% 9.8% 9.3% 8.8% 8.% WACC 8.7% 8.7% 8.7% 8.7% 8.7% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.9% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. 5

6 Wrażliwość modelu DCF: beta / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym.0% 1.0% 0.0% 1.0%.0%.5% 3.0% 3.5% 4.0% beta Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Wrażliwość modelu DCF: beta / premia za ryzyko premia za ryzyko 3.50% 4.00% 4.50% 4.75% 5.00% 5.5% 5.50% 6.00% 6.50% beta Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Wrażliwość modelu DCF: premia za ryzyko / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym.0% 1.0% 0.0% 1.0%.0%.5% 3.0% 3.5% 4.0% 3.0% % % premia za ryzyko 4.5% % % % % % Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. 6

7 WYCENA PORÓWNAWCZA W ramach spółki występuje kilka segmentów działalności, które w obecnej trudnej sytuacji powinny być różnie wyceniane. Uważamy, że najniższe akceptowalne mnożniki powinien cechować segment prasy codziennej oraz magazyny. Z kolei najwyższy mnożnik przypisujemy do obszaru internet. Sporządzona przez nas analiza na podstawie przypisanych poszczególnym obszarom biznesowym mnożników EV/EBITDA wskazuje na wycenę spółki na poziomie 434 mln PLN, czyli 8.5 PLN/akcję. Założenia do wyceny na podstawie mnożników EV/EBITDA EBITDA 13 [mln PLN] EV/EBITDA Wycena [mln PLN] Komentarz Segment prasa codzienna Segment magazyny Segment radio Segment reklama zewnętrzna Segment kino Segment internet Inne (holding) Agora posiada największy dziennik w Polsce oraz ma mocny tytuł w prasie bezpłatnej Tytuły w segmencie mają różną pozycję rynkową i spółka odczuwa silną konkurencję ze strony koncernów międzynarodowych Radio Tok FM oraz Złote Przeboje są wg nas atrakcyjnymi aktywami jednak o ograniczonym udziale w rynku AMS zmaga się obecnie z ostrzejszą konkurencją ze strony Stroer. Kluczowym ryzykiem może być także rozstrzygnięcie przetargu na wiaty przystankowe w Warszawie. Sieć Helios jest istotnym graczem na krajowym rynku kin. Liczymy, że planowane otwarcia na istotnie wzmocnią pozycję spółki i pozwolą na poprawę wyników. Segment cechuje już istotnie mniejsza lecz wciąż dodatnia dynamika wzrostu wpływów reklamowych. Transakcja sprzedaży Onet determinuje mnożnik EV/EBITDA 11 na poziomie ok. 13x. Dług netto 19. Udziały mniejszości 41.6 Inwestycje rozliczane met. praw własności Razem wartość spółki Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Wskaźniki wybranych podmiotów działających w obszarach jakie występują w Agorze P/E EV/EBITDA Komentarz Cena 013P 014P 013P 014P Axel Springer DMGT Schibsted Sanoma L'Espresso Spółki z obszaru prasy codziennej i magazynów (wyższe akceptowalne mnożniki dotyczą podmiotów z relatywnie większym udziałem digitalizacji) Clear Channel Outdoor JC Decaux Lamar Advertising Stroer Spółki z obszaru reklamy zewnętrznej Lagardere Współwłaściciel RadiaZet Regal Entertainment Cinemark Holdings Carmike Cinemas Cineworld Group Kinepolis Cinema City Operatorzy multipleksów Agora x 145.3x 4.7x 4.9x Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg 7

8 WYNIKI FINANSOWE ZA 4Q 1 Tak jak ostrzegaliśmy wyniki spółki za 4Q 1 okazały się słabe. Właściwie żaden segment nie zaskoczył nas wyraźnie pozytywnie. Dodatkowo, tak jak się spodziewaliśmy we wcześniejszych raportach, wyniki zostały ponownie obciążone odpisem na utratę wartości, głównie w segmencie czasopism. Ogółem w 4Q 1 wpływy reklamowe Agory spadły o ok. 11% r/r do 169. mln PLN. Sprzedaż w kinach była także niższa r/r jednak jest to głównie efekt bardzo wysokiej bazy z 4Q 11 i podtrzymujemy naszą pozytywną ocenę tego obszaru (efekty będą widoczne w 013 roku). Łączne przychody spadły o ok. 8% do poziomu mln PLN. Koszty operacyjne w omawianym okresie spadły o 5% do 31.7 mln PLN. Tym samym na poziomie EBITDA wynik spadł o 3% r/r do 0. mln PLN, strata EBIT wyniosła 3.1 mln PLN. Wynik netto w 4Q 1 spadł do poziomu 0.6 mln PLN. Wyniki skonsolidowane spółki za 4Q 1 [mln PLN] 4Q'11 4Q'1 zmiana r/r zmiana r/r Przychody % % Sprzedaż usług reklamowych % % Sprzedaż wydawnictw i kolekcji % % Sprzedaż biletów do kin % % Pozostała sprzedaż % % Koszty operacyjne % % Materiały i energia % % Amortyzacja % % Koszty pracownicze % % Niegotówkowe koszty % % Reprezentacja i reklama % % Inne % % EBITDA % % Prasa codzienna % % Czasopisma Internet % % Radio % % Reklama Zewnętrzna % % Helios % EBIT % % Prasa codzienna % % Czasopisma Internet % % Radio % % Reklama Zewnętrzna % % Helios % Wynik netto % Marża EBITDA 8.9% 6.5% 11.7% 7.0% Marża EBIT.% 1.0% 4.% 1.1% Marża zysku netto.9% 0.% 3.5% 0.7% 8

9 Wyniki skonsolidowane spółki w ujęciu kwartalnym [mln PLN] Q07 Q07 3Q07 4Q07 1Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 35% 30% 5% 0% 15% 10% 5% 0% 5% 10% Przychody [mln PLN] lewa skala Marża EBIT prawa skala WYNIKI AGORY W PODZIALE NA SEGMENTY Agora cały czas ma kłopoty z dopasowaniem swojego modelu biznesowego do szybko zachodzących przeobrażeń na rynku reklamy. W szczególności chodzi o strukturalną zmianę alokacji wydatków reklamowych, które odchodzą od tradycyjnych form/nośników przechodząc w obszar digital/internetu. Dlatego, pomimo posiadania bogatego kontentu, założyliśmy że Agora w obecnej strukturze prawdopodobnie będzie nadal traciła udziały w rynku reklamy w Polsce. Przekaz spółki po wynikach za 4Q 1 nie jest dla nas zaskoczeniem. Szacunek erozji rynku reklamy w prasie na poziomie do 5% r/r naszym zdaniem odzwierciedla obecną złą sytuację i w skali całego 013 roku jest ostrożny. W 011 i 01 roku roku rynek reklamy w prasie mocno rozczarował i Agora musiała kilka razy zmieniać swoje szacunki. Ekspozycja spółki na rynek reklamowy, pod względem atrakcyjności poszczególnych segmentów, jest jej słabą stroną. W 4Q 1 ok. 35% przychodów Agory z reklamy pochodziło z reklam w prasie codziennej czyli o 5.5 pkt % mniej niż w 4Q 11. Sprzedaż egzemplarzowa gazet spada i jest to trend długoterminowy. Zatem w kolejnych latach udział przychodów reklamowych z tego segmentu będzie coraz mniejszy. Drugim pod względem wagi (wpływów z reklamy) segmentem jest reklama zewnętrzna, odpowiedzialna za ok. 5% wpływów z reklamy jakie uzyskała spółka w 4Q 1 (w 4Q 11 było to 0.6 pkt % mniej). Długoterminowo kluczowe znaczenie dla tego segmentu będzie miało rozstrzygnięcie dużego przetargu w Warszawie. Z pewnymi obawami spoglądamy na stabilizację wpływów reklamowych w segmencie internet. Agora nie korzysta na wzroście w obszarze wyszukiwarek, co od H 1 wyraźnie widać na poziomie przychodów. W 4Q 1 udział wpływów reklamowych z internetu w ogóle przychodów reklamowych wyniósł ok. 17% i było to więcej o ok. 1 pkt % r/r. W najbliższych kwartałach dynamika wzrostu w tym obszarze będzie mniejsza niż wcześniej oczekiwaliśmy, jednak udział tych wpływów reklamowych będzie coraz więcej ważył w ogólnej strukturze przychodów z reklamy. 9

10 Struktura przychodów z reklamy spółki w podziale na segmenty działalności 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 8% 9% 9% 11% 10% 11% 18% 0% 0% % 1% 4% 6% 7% 7% 6% 6% 7% 7% 8% 7% 8% 9% 8% 1% 1% 1% 1% % % 3% 3% 3% 4% 8% 10% 10% 10% 10% 1% 11% 11% 13% 1% 1% 14% 1% 14% % % 1% % % 3% % 5% 4% 5% 4% % 6% 5% 7% 6% 7% 7% 6% 5% 6% 7% 11% 6% 5% 6% 6% 1% 1% 1% 6% 13% 5% 14% 15% 14% 15% 16% 16% 17% 16% 17% 30% 0% 61% 57% 57% 5% 53% 50% 5% 50% 50% 49% 48% 44% 44% 4% 41% 40% 40% 39% 37% 35% 10% 0% 1Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 prasa codzienna internet czasopisma reklama zewnętrzna radio kino, Starlink, Expert Monitor, TVN, IGRZ Szacunkowy udział Agory w krajowym rynku reklamy % % 10% 9% 8% 7% 6% Wraz ze strukturalną zmianą rynku reklamy w Polsce, udział Agory w krajowym rynku ulega systematycznemu spadkowi. Szacujemy, że do końca 013 roku (w porównaniu do 01 roku) spadnie on o kolejne 0.5 pkt % P 5% Przychody reklamowe Agory [mln PLN] lewa skala Udział w rynku reklamy prawa skala 10

11 SEGMENT: PRASA CODZIENNA Gazeta Wyborcza Pozycja rynkowa Gazety Wyborczej (jako lidera rynku) jest niezagrożona, szczególnie po porażce głównego konkurenta jakim był stary Dziennik wydawany przez Axel Springer (obecna, mocno ograniczona forma Dziennika wg nas nie jest już istotnym rywalem dla Gazety i Rzeczpospolitej pod względem treści publicystycznej i politycznej). Także dokonane zmiany w Rzeczpospolitej wskazują, że Gazeta pozostanie jedynym tytułem o tak rozbudowanej redakcji i treści publicystycznej. W 4Q 1 rozpowszechnianie płatne Gazety wyniosło 51 tys. egzemplarzy i spadło o ponad 17% r/r. Zwracamy uwagę, że spadek sprzedaży egzemplarzowej prasy codziennej jest trendem długoterminowym. Przychody Agory w 4Q 1 z działalności reklamowej w segmencie prasa codzienna spadły aż o3% r/r do poziomu 60.9 mln PLN (Gazeta Wyborcza 5.8%, Metro 15.3%). W zakresie projektów specjalnych 4Q 1 przyniósł spadek sprzedaży, oraz zaksięgowano odpis aktualizujący na kwotę.1 mln PLN. Tym samym Gazeta zanotowała stratę EBIT z projektów specjalnych na poziomie.1 mln PLN (w 4Q 11 było to +. mln PLN). Wyniki operacyjne segmentu prasa codzienna [mln PLN] Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody Sprzedaż wydawnictw Reklama Projekty specjalne + inne Koszty operacyjne Materiały, energia, inne Koszty pracownicze Niegotówkowe związane z akcjami Amortyzacja Reprezentacja, reklama Inne EBITDA marża EBITDA 8.9% 5.8% 3.6% 19.6% 4.3% 19.4% 19.0% 17.9% 1.0% 11.8% 17.0% 0.6% 17.1% EBIT marża EBIT 5.1% 1.4% 0.0% 15.4% 18.% 14.4% 14.8% 1.8% 15.6% 6.% 11.9% 15.8% 11.8% Wyniki sprzedażowe segmentu prasa codzienna w ujęciu kwartalnym [mln PLN] 50 35% % 5% 0% 15% 10% 5% Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 0% Sprzedaż wydawnictw lewa skala Projekty specjalne (w tym kolekcje) lewa skala marża EBITDA prawa skala Reklama lewa skala Pozostałe przychody lewa skala 11

12 SEGMENT: INTERNET W 4Q 1 przychody ze sprzedaży reklam internetowych wzrosły jedynie o 0.8% r/r. Sprzedaż ogłoszeń w wortalach spadła kolejny już kwartał, tym razem o ok. 8% r/r. Zwracamy uwagę, że segment internetu w przyszłości powinien mieć coraz większy udział w przychodach całej grupy, niemniej coraz wyraźniej widać już wyhamowanie dynamiki wzrostu. Obawiamy się, że w 013 roku będzie widoczna dysproporcja pomiędzy dynamiką wzrostu całego rynku reklamy w internecie a przychodami tego segmentu (za wzrost odpowiadają głównie wyszukiwarki, display, w którym obecna jest Agora nie notuje już takich wzrostów). W segmencie internet w 4Q 1 Trader.com zawiesił wydawanie swoich tytułów prasowych i obecnie zajmuje się jedynie działalnością internetową. Agora zamknęła także swój start up serwis zakupowy HappyDay.pl. Decyzje te powinny wpłynąć na obniżenie kosztów, pod względem przychodowym nie oczekujemy istotnej straty. Wyniki operacyjne segmentu internet [mln PLN] Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody Sprzedaż ogłoszeń w wortalach Sprzedaż reklam internetowych Inne Koszty operacyjne Łącza i usługi komputerowe Koszty pracownicze Niegotówkowe związane z akcjami Amortyzacja Reprezentacja, reklama Inne EBITDA marża EBITDA 1.4% 9.1% 14.0% 11.6% 5.8% 10.8% 14.4% 9.7% 14.7% 5.% 14.% 10.7% 11.4% EBIT marża EBIT 5.8%.1% 8.9% 5.4% 0.3% 5.4% 10.4% 4.3% 10.3% 0.4% 9.9% 5.5% 6.5% Wyniki sprzedażowe segmentu Internet w ujęciu kwartalnym [mln PLN] 35 0% % % 5% 0% 5% 5 10% Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 15% Sprzedaż ogłoszeń w wortalach lewa skala Inne lewa skala Sprzedaż reklam internetowych lewa skala marża EBITDA prawa skala 1

13 PORÓWANANIE DIGITALIZACJI PRZYCHODÓW AXEL/ Poniżej przedstawiliśmy porównanie przychodów i wyniku EBITDA Agory z segmentu internet na tle koncernu Axel Springer. Różnica w poziomie digitalizacji jest istotna i przewagi Axela w tym obszarze są bardzo widoczne (Axel posiada szereg spółek zależnych służących m.in. do monetyzacji posiadanego w ramach grupy medialnej kontentu, dodatkowo rynek niemiecki jest rozwinięty technologicznie, a społeczeństwo bardziej skłonne do kupowania treści premium w wersji elektronicznej). Zwracamy też uwagę, że wraz z dynamicznym wzrostem, segment reklamy w internecie ulegać będzie dalszym szybkim przeobrażeniom. Wg prognoz rynkowych w kolejnych kwartałach będzie zwiększać się w szczególności udział reklamy wideo a także marketingu mobilnego, związanego z coraz powszechniejszym wykorzystaniem m.in. smartfonów, tabletów i innych urządzeń mobilnych. Porównanie digitalizacji Agory i Axel Springer 40% 35% 30% 5% 7% 4% 1% 9% 5% 7% 30% 31% 33% 33% 34% 36% 0% 15% 10% 17% 7% 6% 14% 8% 15% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 10% 9% 11% 9% 10% 5% 0% 1Q'09 Q'09 3Q'09 4Q'09 1Q'10 Q'10 3Q'10 4Q'10 1Q'11 Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'1 Q'1 3Q'1 4Q'1 Agora segment internet udział w przychodach ogółem Axel Digital Media udział w przychodach ogółem 40% 35% 31% 34% 37% 37% 30% 5% 0% 8% 19% 4% 0% 8% 6% 16% 18% % 15% 10% 5% 8% 1% 7% 5% 11% 7% 6% 13% 8% 9% 3% 9% 1% 10% 0% 5% 10% 1Q'09 Q'09 3Q'09 4Q'09 1Q'10 Q'10 3Q'10 4Q'10 1Q'11 Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'1 Q'1 3Q'1 4Q'1 3% 4% 1% % Agora segment internet udział EBITDA w wyniku EBITDA ogółem Axel Digital Media udział EBITDA w wyniku EBITDA ogółem 5% 0% 15% 10% 5% 0% 1Q'09 Q'09 3Q'09 4Q'09 1Q'10 Q'10 3Q'10 4Q'10 1Q'11 Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'1 Q'1 3Q'1 4Q'1 5% 10% Agora segment internet marża EBITDA Axel Digital Media marża EBITDA, Axel Springer 13

14 SEGMENT: CZASOPISMA W obszarze czasopism w 4Q 1 spółka zanotowała aż 17% spadek wolumenowy w ujęciu r/r. Największe spadki sprzedaży zanotowały: Avanti, Poradnik Domowy i Dziecko. Ogółem średnie rozpowszechnianie miesięczników w całym 01 roku spadło o ok. 6.5% r/r. Średnia cena sprzedaży spadła w 4Q 1 aż o 15% r/r i wyniosła 7.8 PLN/egzemplarz. Ogółem w 4Q 1 przychody ze sprzedaży wydawnictw spadły do 5.9 mln PLN, czyli o prawie 30% r/r, z kolei przychody ze sprzedaży reklam były mniejsze o ponad 11.5% i wyniosły 9 mln PLN. Wg szacunków spółki, udział jej czasopism w wydatkach reklamowych w magazynach ogólnopolskich (w oparciu o dane cennikowe) w 4Q 1 wyniósł 6.4%. Kolejny rok istotny wpływ na wynik segmentu miał odpis aktualizujący w wysokości 1.4 mln PLN (w 4Q 11 było to ok. 11. mln PLN). Wyniki operacyjne segmentu czasopisma [mln PLN] Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody Sprzedaż wydawnictw Sprzedaż reklam Inne Koszty operacyjne Materiały, energia, usługi poligraf, inne Koszty pracownicze Niegotówkowe związane z akcjami Amortyzacja Reprezentacja, reklama Inne EBITDA marża EBITDA 19.8%.1% 17.7% 19.1% 3.8% 16.5% 49.% 8.8%.7% 5.8% 69%.7% 11.6% EBIT marża EBIT 19.7% 1.8% 17.0% 18.5% 3.8% 16.5% 49.% 8.8%.% 5.8% Wyniki sprzedażowe segmentu czasopisma w ujęciu kwartalnym [mln PLN] 69.8%.5% 11.8% 35 30% , ,6 0,3 14,7 0,1 14,6 0,1 0, 0 0 1,5 14,3 1 11,9 0,1 10,6 0,1 13,5 0, 0,1 10,3 11, 0,1 9,7 0,3 1,8 0,1 10,1 0,3 10, 0, ,5 0,1 0 8,5 9 5% 0% 15% 10% ,1 1,1 11, 10,7 9,8 10,4 10,4 9,8 9, 9, 9,3 8 7,9 7,4 8,4 6,8 7,1 6,9 5,9 0,1 1Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 5% 0% Sprzedaż wydawnictw lewa skala Inne lewa skala Sprzedaż reklam lewa skala marża EBITDA prawa skala Wyniki za 4Q 11 nie uwzględniają odpisu na kwotę 11. mln PLN, wyniki za 4Q 1 nie uwzględniają odpisu o wartości 1.4 mln PLN 14

15 Sprzedaż czasopism oraz średnie ceny Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 Sprzedaż czasopism [tys. egz] lewa skala Śr cena magazynu [PLN] prawa skala 15

16 SEGMENT: REKLAMA ZEWNĘTRZNA Wyniki segmentu OOH w 01 roku były słabe na co wpływ miał m.in. słaby okres poprzedzający Mistrzostwa Europy. Dodatkowo rynek traci an wartości z uwagi na słabą sytuacją na rynku reklamy, niekorzystanie na działalność segmentu wpływa też walka cenowa pomiędzy głównymi graczami oraz agresywniejsza postawa głównych podmiotów. W nadchodzących kwartałach kluczowe znaczenie dla tego obszaru będzie miało rozstrzygnięcie przetargu na wiaty przystankowe w Warszawie (obecnie rozpatrywana jest w sądzie skarga złożona przez CamMedia) Ogółem w 4Q 1 przychody segmentu reklamy zewnętrznej spadły do 46.7 mln PLN, czyli o 4.7% r/r. Na poziomie kosztów spółka utrzymywała restrykcyjną politykę. Dlatego wynik EBITDA uległ pogorszeniu jedynie do 8.7 mln PLN, a zysk EBIT wyniósł 4.4 mln PLN. Wyniki operacyjne segmentu reklama zewnętrzna [mln PLN] Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody Sprzedaż reklam Inne Koszty operacyjne Koszty realizacji kampanii Utrzymanie systemu Koszty pracownicze Niegotówkowe (akcje) Reprezentacja, reklama Amortyzacja Inne EBITDA marża EBITDA.7% 10.4% 4.7% 7.3% 9.1% 13.7% 1.6% 8.% 15.0% 11.6% 18.9% 19.0% 13.8% EBIT marża EBIT 10.7% 4.5% 14.5% 5.6% 0.0%.5% 1.% 4.6% 3.7% 0.0% 9.4% 8.6%.6% Przychody segmentu w ujęciu kwartalnym oraz udział AMS w rynku reklamy zewnętrznej % 33% 30% 8% 30 5% 0 3% 0% 10 18% 0 1Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 15% Przychody segmentu reklama zew. [mln PLN] lewa skala Udział AMS w wydatkach na reklamę zewnętrznną prawa skala 16

17 SEGMENT: RADIO Wartość rynku reklamy radiowej w 4Q 1, obok Internetu i kina była jedynym segmentem rynku reklamowego, który zyskał na wartości w ujęciu r/r. Spółce udało się w tym segmencie zwiększyć przychody reklamowe o niespełna % r/r. Dzięki utrzymaniu kosztów reklamy i reprezentacji w 4Q 1 na niskich pułapach segment wykazał dobrą dynamikę wzrostu r/r. Na poziomie EBITDA zysk wzrósł z 1.9 mln PLN do 3.9 mln PLN. kolejne kwartały mogą przynieść wg nas słabsze rezultaty. Obawiamy się spadku wpływów reklamowych, dodatkowo zwracamy uwagę, że baza kosztów z 01 roku jest niska. Wyniki operacyjne segmentu radio [mln PLN] Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody Sprzedaż reklam Inne Koszty operacyjne Koszty pracownicze Niegotówkowe związane z akcjami Licencje, czynsze, koszty łączności Amortyzacja Reprezentacja, reklama Inne EBITDA marża EBITDA 1.5% 5.9% 13.7% 0.0% 16.8% 1.4% 7.9% 6.8% 1.3% 1.1% 15.7% 7.0% 6.3% EBIT marża EBIT.0% 1.8% 11.% 3.3% 13.7% 1.4% 5.0% 10.4% 10.0% 4.9% 1.6% 3.9% 3.% Przychody segmentu radio w ujęciu kwartalnym oraz udział w rynku reklamy radiowej ,5 18,6 6,4 18,6 1,8 0,9 16 0, 16,4 5 18,6 1,4 4,1 19, 6,1 18, 4,6 0% 18% 15% 15 13,8 13% 10 10% 5 8% 0 1Q08 Q08 3Q08 4Q08 1Q09 Q09 3Q09 4Q09 1Q10 Q10 3Q10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q1 5% Przychody [mln PLN] lewa skala Udział segmentu w wydatkach na reklamę radiową prawa skala 17

18 SEGMENT: KINO Końcówka 01 roku była udana dla polskich multipleksów i przypominamy, że zanotowany spadek frekwencji w ujęciu r/r jest wynikiem bardzo wysokiej bazy na polskich tytułach. Helios w 4Q 1 sprzedał ok..3 mln szt. biletów, z czego ok mln szt. na tytuły 3D. Istotny wpływ na niską średnią cenę sprzedaży miała promocja jubileuszowa. W omawianym okresie średnia cena biletu wyniosła zaledwie PLN. Łączne wpływy ze sprzedaży biletów spadły o ok. 8.8% r/r do poziomu 38.3 mln PLN. Przychody z barów kinowych w 4Q 1na poziomie 11.6 mln PLN okazały się płaskie r/r, co jednak oznacza wzrost średniego wpływu z widza do prawie 5 PLN. Segment kino pokazał tez wysokie przychody z reklamy w wysokości aż 7.3 mln PLN, jednak zwracamy uwagę, że jest to efekt intensyfikacji działań sprzedaży wewnątrzgrupowej (po eliminacji tego efektu wynik segmentu wg nas byłby niższy o ok. 3 mln PLN). Wyniki operacyjne segmentu kino [mln PLN] wrz 10 4Q10 1Q11 Q11 3Q11 4Q11 1Q1 Q1 3Q1 4Q Przychody bilety bary kinowe reklama Koszty operacyjne materiały i energia oraz wartość towarów amortyzacja koszty pracownicze reprezentacja i reklama pozostałe koszty inne EBITDA marża EBITDA 1.3% 13.3%.% 9.4% 15.3% 16.4% 16.0% 5.0% 15.8% 16.5% 16.4% 1.6% EBIT marża EBIT 14.9% 4.5% 14.5%.0% 6.1% 8.6% 7.4% 18.7% 6.5% 7.9% 7.6% 3.0% W Polsce w okresie październik grudzień 01 najpopularniejszymi tytułami okazały się tytuły zagraniczne, natomiast dużo słabiej zachowywały się polskie tytuły (w szczególności duże rozczarowanie dotyczyło Bitwy pod Wiedniem), czyli zupełnie odmienna sytuacji niż w 4Q 11 kiedy to frekwencyjnie 4 najpopularniejsze pozycje to były tytułu krajowe. W Polsce w 4Q 1 najwyższą frekwencję odnotowano m.in. na Skyfall, Saga Zmierzch cz. i Hobbicie, który miał premierę w końcówce grudnia. W Polsce w gronie 1 najpopularniejszych tytułów w 4Q 1 znalazły się 4 tytułu 3D, z których najwyższą frekwencję odnotował Hobbit. Zestawienie najpopularniejszych tytułów w Polsce w 4Q 1 w okresie weekendowym Lp. Tytuł 4Q 11 Lp. Tytuł 4Q 1 1 Listy do M Skyfall 1054 Wyjazd integracyjny 700 Saga Zmierzch: Przed świtem część Bitwa warszawska 3D Hobbit: niezwykła podróż 3D Baby są jakieś inne 56 4 Atlas chmur 81 5 Zmierzch: przed świtem część Hotel Transylwania 3D 69 6 Immortals. Bogowie i herosi 3D 0 6 Asterix i Obelix: w służbie Jej Królewskiej Mości 3D 63 7 Przygody Tintina 3D Mój rower 45 8 Mniam! 17 8 Uprowadzona 39 9 Artur ratuje gwiazdkę 3D Jesteś Bogiem 1 10 Szpieg Renifer Niko ratuje brata 3D Giganci ze stali Bitwa pod Wiedniem Happy Feet 3D Pokłosie 14 Frekwencja na top 1 [tys.] Frekwencja na top 1 [tys.] Udział top 1 we frekwencji za 4Q'11 77% Udział top 1 we frekwencji za 4Q'1 76% Frekwencja na filmy 3D (w top 1) 1 34 Frekwencja na filmy 3D (w top 1) 1 99 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Stopklatka, PISF, boxoffice.pl 18

19 RYNEK KINOWY W POLSCE Szacunkowa wartość sprzedaży biletów w Polsce w okresie weekendowym ujęcie miesięczne i kwartalne [mln EUR] sty 06 mar 06 maj 06 lip 06 wrz 06 lis 06 sty 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 lis 07 sty 08 mar 08 maj 08 lip 08 wrz 08 lis 08 sty 09 mar 09 maj 09 lip 09 wrz 09 lis 09 sty 10 mar 10 maj 10 lip 10 wrz 10 lis 10 sty 11 mar 11 maj 11 lip 11 wrz 11 lis 11 sty 1 mar 1 maj 1 lip 1 wrz 1 lis Q'06 Q'06 3Q'06 4Q'06 1Q'07 Q'07 3Q'07 4Q'07 1Q'08 Q'08 3Q'08 4Q'08 1Q'09 Q'09 3Q'09 4Q'09 1Q'10 Q'10 3Q'10 4Q'10 1Q'11 Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'1 Q'1 3Q'1 4Q'1 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Boxofficemojo, Stopklatka Okres 1Q 13 wg naszych założeń dla krajowego rynku filmowego powinien raczej płaski r/r. Frekwencja w styczniu była słabsza r/r, jednak wyraźne odbicie nastąpiło w lutym. W pierwszych dwóch miesiącach 013 roku najpopularniejszymi tytułami były Hobbit 3D, oraz dwa polskie tytuły Sęp i Drogówka. W skali całego 1Q 13 liczymy, że frekwencja zanotuje niewielki jednocyfrowy wzrost r/r. Porównanie wyników r/r będzie dużo korzystniejsze w Q 13 z uwagi na wyjątkowo niską bazę (okres przed Euro01). W skali całego roku frekwencja może wzrosnąć o kilka % r/r. W przypadku sieci Helios spodziewamy się wzrostu udziału w rynku dzięki większej bazie ekranów. Tym samym oczekujemy, że segment ten w 013 roku będzie odpowiedzialny za znaczną poprawę rezultatów. 19

20 PROGNOZA NA 013 ROK Spółka wraz z raportem za 4Q 1 przedstawiła swoje oczekiwania dotyczące kształtowania się rynku reklamy w 013 roku. Uważamy, że w przypadku prasy codziennej zaprezentowany szacunek ( do 5%) uwzględnia obecną trudną sytuację na rynku i w skali całego roku liczymy na mniejszą dynamikę spadku (w modelu przyjmujemy ok. 0%). W pozostałych obszarach biznesowych nie dostrzegamy istotnych zaskoczeń. Niemniej zwracamy uwagę na wyhamowanie wpływów reklamowych z segmentu internet, oraz słabsze niż oczekiwaliśmy wcześniej perspektywy dla reklamy zewnętrznej. Kluczowe znaczenie dla segmentu reklama zewnętrzna będzie miało końcowe rozstrzygnięcie przetargu na wiaty przystankowe w Warszawie. W poprzednich raportach przyjmowaliśmy w scenariuszu bazowym wygraną konsorcjum AMS/Ströer. Oferta tego konsorcjum została wybrana jako najkorzystniejsza przez koncesjonodawcę (ZTM), co jednak zostało zaskarżone do WSA przez CamMedia. Podmiot ten uważa, że oferta AMS/Ströer winna zostać uznana za nieodpowiadającą wymaganiom koncesjodawcy, gdyż: i) jest ona nieważna, a także ii) jest ona niezgodna z treścią ogólnych warunków koncesji. Najbliższe posiedzenie WSA w sprawie skargi zostało wyznaczone na roku. Jesteśmy sfrustrowani obecnym stanem rzeczy. Jak już opisywaliśmy w naszym wcześniejszym modelu bazowym przyjmowaliśmy scenariusz, że to konsorcjum AMS/ Ströer będzie obsługiwało ten kontrakt. Uwzględniając ryzyko niekorzystnego rozwoju sytuacji dla Agory zdecydowaliśmy się w założeniach przyjąć scenariusz 50/50. W sytuacji przegranej (uwzględniając odwołania) zakładamy, że wpływ w wynikach będzie istotnie odczuwalny w 014 roku. Uważamy, że ewentualne inne działania spółki zmierzające do zwiększenia liczby powierzchni reklamowych w Warszawie będą kosztowne i nie zrekompensują ubytku wynikającego z utraty tego kontraktu. W segmencie czasopisma wprowadzone korekty w porównaniu z wcześniejszymi założeniami wynikają ze sprzedaży Poradnika Domowego. Spółka poinformowała, że w dniu 5 lutego 013 roku zbyła na rzecz Edipresse Polska prawa do wydawania miesięcznika Poradnik Domowy za kwotę 11.5 mln PLN, jednocześnie jednak Agora kupiła od Edipresse Polska prawo do wydawania miesięcznika Dom i Wnętrze za 3 mln PLN. Agora zakomunikowała, że nabycie praw do wydawania miesięcznika Dom i Wnętrze wpisuje się w strategię segmentu czasopism polegającą na wzmacnianiu obecności w sektorze wnętrzarskobudowlanym. W modelu zakładamy, że wynik samej transakcji będzie neutralny. Jednocześnie zwracamy uwagę, że ze względu na poziom sprzedaży Poradnika Domowego, strata w portfolio tytułów tej pozycji będzie miała istotny wpływ na zmniejszenie skali działania całego segmentu operacyjnego. Ogółem założyliśmy, że przychody Agory w 013 roku spadną do 1.09 mld PLN, w tym wpływy reklamowe skurczą się do 565 mln PLN, czyli o ponad 11% r/r. Na poziomie EBITDA zakładamy zysk w wysokości mln PLN. Na poziomie EBIT zakładamy zysk na poziomie zaledwie 3.7 mln PLN. Wynik netto Agory w 013 roku szacujemy na 5.7 mln PLN. Zatem, tak jak wcześniej oczekiwaliśmy, bieżący 013 rok powinien pokazać, że spółka jest w stanie rekompensować już ubytki z tytułu kurczącego się rynku reklamy w dziennikach poprzez inne obszary działalności (kino, internet). Istotnym elementem są także wprowadzone oszczędności dzięki przeprowadzonym w H 1 zwolnieniom. Należy zauważyć, że przyjęty wzrost wyniku r/r w 013 roku jest efektem poprawy w segmencie kino. Liczymy, że EBITDA tego segmentu wzrośnie z 5.8 mln PLN do 37. mln PLN. Oczekujemy też wzrostu EBITDA w internecie do 16.6 mln PLN. Po sprzedaży Poradnika Domowego mamy nadzieję, że w 013 roku nie będzie konieczności dokonywania już istotnych odpisów na utratę wartości w obszarze czasopisma tak jak to było w 011 i 01 roku. Jednak wbrew temu co przyjmowaliśmy wcześniej perspektywa dalszej odbudowy rezultatów Agory w kolejnych 3 latach, przy założeniu dalszej erozji rynku reklamy w prasie, jest wg nas coraz bardziej mglista z uwagi na ryzyko założeń dla segmentu reklamy zewnętrznej. Jest to bowiem obszar z wysoką wrażliwością rentowności na ewentualną utratę przychodów z obsługi wiat w Warszawie. 0

21 Prognoza wyników spółki [mln PLN] 1Q'1 Q'1 3Q'1 4Q'1 1Q'13P Q'13P 3Q'13P 4Q'13P P 014P 015P Przychody Sprzedaż usług reklamowych Sprzedaż wydawnictw i kolekcji Sprzedaż biletów do kin Pozostała sprzedaż Koszty operacyjne Materiały i energia Amortyzacja Koszty pracownicze Niegotówkowe koszty Reprezentacja i reklama Inne EBITDA Prasa codzienna Czasopisma Internet Radio Reklama Zewnętrzna Helios EBIT Prasa codzienna Czasopisma Internet Radio Reklama Zewnętrzna Helios Wynik netto Marża EBITDA 7.5% 9.1% 4.9% 6.5% 7.8% 1.0% 6.4% 10.8% 15.0% 11.7% 7.0% 9.3% 9.5% 9.7% Marża EBIT 0.7% 0.8% 3.8% 1.0% 1.4% 3.% 3.%.3% 7.6% 4.% 1.1% 0.3% 0.3% 0.7% Marża zysku netto 0.3% 0.% 3.% 0.% 1.1% 3.%.8%.4% 6.4% 3.5% 0.7% 0.5% 0.3% 0.5% WEJŚCIE W NADAWANIE TV WSPÓLNY PROJEKT Z KINO POLSKA Agora pod koniec lutego br. poinformowała o nowym pomyśle biznesowym i podpisaniu umowy z Kino Polska (poprzez Stopklatkę) na wspólne ubieganie się o koncesję na kanał filmowy na MUX. Umowa inwestycyjna dotyczy warunkowego nabycia akcji Stopklatki przez Agorę oraz warunków współpracy Agory i Kino Polska. W razie przyznania koncesji Agora nabędzie od Kino Polska taką liczbę akcji Stopklatka aby: i) udziały Agory i Kino Polska w kapitale zakładowym Stopklatki były równe, ii) udział Agory w kapitale zakładowym Stopklatki wynosił co najmniej 41%, pod warunkiem, że do końca 014 roku Stopklatka otrzyma miejsce na MUX. Agora i Kino Polska zobowiązały się, że po otrzymaniu koncesji przez Stopklatkę, wspólnie i proporcjonalnie dokapitalizują ten podmiot w wysokości łącznie nie niższej niż 0 mln PLN poprzez objęcie akcji w podwyższonym kapitale zakładowym Stopklatki. W modelu nie uwzględniamy tego projektu. Zwracamy uwagę, że prawdopodobnie przez 3 lata kanał ten będzie przynosił straty i dopiero po tym okresie należy oczekiwać osiągnięcia progu rentowności. W zakresie potrzeb kapitałowych tego projektu, uważamy że w okresie dochodzenia do progu rentowności pochłonie on znacząco więcej niż podane 0 mln PLN. Dziwimy się natomiast dlaczego spółka podjęła decyzję o zaangażowaniu w tworzenie nowego kanału na MUX z takim opóźnieniem i nie zdecydowała się na swój udział już w poprzednim rozdaniu miejsc na multipleksie. 1