Raport analityczny dla spółki. Sopharma AD. przygotowany dla Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. przez Notoria Serwis S.A.

Transkrypt

1 Raport analityczny dla spółki Sopharma AD przygotowany dla Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. przez Notoria Serwis S.A. 5 czerwca 2012 r. 1

2 Informacje o firmie Sopharma AD Adres: 16 Iliensko Shosse, Sofia tel fax mail@sopharma.bg strona internetowa: Akcjonariat Donev Investments Holding AD 24,69% Telekomplekt AD 20,41% Financial Consulting Company AD 16,24% Gramercy Emerging Markets Fund (wraz z Gramercy Select Master Fund) 6,49% Gramercy Emerging Markets Fund (poprzez Telso AD) 5,35% Pozostali 26,82% Rada dyrektorów Ognian Ivanov Donev przewodniczący rady, dyrektor generalny Vessela Liubenova Stoeva wiceprzewodnicząca rady Alexandar Victorov Tchaouchev członek rady Ognian Kirilov Palaveev członek rady Andrey Liudmilov Breshkov członek rady Działalność Grupa Sopharma zajmuje się produkcją wyrobów farmaceutycznych, w szczególności leków generycznych (tańszych odpowiedników chronionych patentami innowacyjnych preparatów), a także substancji pochodzenia naturalnego (fitochemicznych) i suplementów diety. Grupa zajmuje się także dystrybucją farmaceutyków, medycznych materiałów jednorazowego użytku, materiałów sanitarnych, witamin, dodatków do żywności oraz kosmetyków. Na swoim macierzystym rynku Sopharma jest numerem dwa z 20% udziałem, zaraz po islandzkiej firmie Actavis Group (33%). Poza Bułgarią Sopharma działa na 37 rynkach eksportowych, spośród których najważniejsze są Rosja i Ukraina. Grupa jest obecna również w Polsce poprzez swoje spółki zależne Sopharma Warsaw i Sopharma Poland. Historia Historia Sopharmy sięga 1933 r., kiedy to wspólnota farmaceutyczna Bulgarian Pharmacy Cooperative Company rozpoczęła budowę pierwszego laboratorium produkcyjnego do wytwarzania ampułek, tabletek, wyciągów, produktów higienicznych i kosmetyków. W 2000 r. po udanej prywatyzacji Sopharma staje się prywatną firmą farmaceutyczną. Kolejne lata przynoszą modernizację zakładów produkcyjnych, zwiększanie mocy produkcyjnych, a także konsolidację w jeden organizm sześciu różnych przedsiębiorstw. W 2007 r. do grupy dołączyła kolejna firma Sevtopolis AD. Od ponad dziesięciu lat akcje Sopharmy są notowane na giełdzie w Sofii, będąc największym tam emitentem. Na polską giełdę bułgarska spółka weszła bez przeprowadzania emisji nowych akcji, ale publiczna oferta na rynku wtórnym nie jest wykluczona, jeśli na horyzoncie pojawi się ciekawa spółka do przejęcia. 2

3 Strategia Wizja rozwoju zakłada dalsze umacnianie pozycji Sopharmy na obecnych rynkach eksportowych szczególnie w regionie Bałkanów i w Turcji oraz wejście na nowe rynki, które charakteryzują się dużym potencjałem wzrostu w celu osiągnięcia silnej pozycji w regionie Europy Środkowo-Wschodniej ze stabilnymi i geograficznie zdywersyfikowanymi przychodami. Plany W związku z budową fabryki w Sofii, pod koniec 2012 r. spółka może zwiększyć moce produkcyjne o 50%. Nie jest również wykluczona budowa nowej fabryki w Polsce, gdzie Sopharma działa poprzez dwie spółki zależne. Ale na razie nie ma konkretnych planów w tym zakresie. Spółka zamierza wprowadzać na rynek kolejne samodzielnie opracowane produkty farmaceutyczne oraz leki generyczne. W 2011 r. Sopharma wprowadziła dziesięć nowych produktów, a osiem kolejnych czeka na rejestrację W latach Sopharma planuje wypłacać dywidendę nie mniejszą niż 60% jednostkowego zysku netto. Natomiast w dłuższej perspektywie zarząd planuje wypłacać około 50% skonsolidowanego zysku. Uwagi Analitycy First Financial Investment Securities w raporcie z 12 stycznia wycenili jedną akcję Sopharmy na 4,95 BGN i wydali zalecenie kupuj. Spółka kontynuuje skup akcji własnych, do czego upoważnili ją akcjonariusze na WZA 23 czerwca 2010 r. W ramach buy backu emitent wszedł w posiadanie już 3,1 mln sztuk własnych walorów reprezentujących 2,36% kapitału akcyjnego. Sopharma chce je zaoferować akcjonariuszom spółki, której nabyciem będzie potencjalnie zainteresowana. Na początku maja grupa poinformowała o utworzeniu spółki zależnej Sopharma Ukraine OOD z siedzibą w Kijowie. Jej kapitał akcyjny wynosi 1 mln EUR, a celem powołania do życia optymalizacja handlu wyrobami spółki matki w tym kraju. W comiesięcznym raporcie o wynikach sprzedaży Sopharma poinformowała o 2% spadku przychodów w maju wobec analogicznego miesiąca rok wcześniej. Narastająco po pięciu miesiącach 2012 r. sprzedaż wzrosła o 1%, głównie dzięki 6% wzrostowi eksportu, który zniwelował 13% spadek sprzedaży na rynku bułgarskim. Podstawowe dane finansowe (na ) Cena akcji (PLN) 5,00 Zakres z 52 tygodni (PLN) 4,82-8,00 Stopa zwrotu 12 miesięcy (%) -37,5 Średni wolumen obrotów na sesję w 2011 r. (szt.) 456 Średni wolumen obrotów na sesję w I kwartale 2012 r. (szt.) Średni wolumen obrotów na sesję w maju 2011 r. (szt.) 303 Kapitalizacja rynkowa (PLN mln) 660,0 Wartość księgowa (PLN mln) 700,3 Akcje w wolnym obrocie (%) 26,8 Liczba akcji Cena/zysk 8,00 Cena/wartość księgowa 0,94 IV kwartał 2011 r. Przychody (tys. BGN) Wynik operacyjny (tys. BGN) Wynik netto (tys. BGN) Marża zysku operacyjnego 5,8% Marża zysku brutto 6,8% Marża zysku netto 5,0% 10 3

4 Notowania Po pierwszych 6 miesiącach giełdowej kariery Sopharmy nad Wisłą wydaje się, że powodów do zadowolenia nie mają ani władze spółki, ani inwestorzy. Bowiem po początkowym umiarkowanym zainteresowaniu walorami pierwszej bułgarskiej spółki na GPW, później handel praktycznie zamarł. Wolumen obrotu walorami Sopharmy jest więcej niż skromny, ba zdarzają się kilkudniowe przerwy, podczas których właściciela nie zmiania nawet jedna akcja! Dzieje się tak przeważnie w przypadku spółek notowanych w ramach tzw. dual-listingu. Jeśli firma debiutuje nad Wisłą bez przeprowadzania publicznej oferty akcji, nie ma co liczyć na zainteresowanie ze strony inwestorów. Tym samym, zamysł zwiększenia płynności obrotu z miejsca pali na panewce. A to był główny powód, dla którego Sopharma zdecydowała się wprowadzić swoje akcje na GPW. Dane finansowe Skonsolidowane sprawozdanie finansowe (tys. BGN) zmiana % BILANS Aktywa ,2 Aktywa trwałe ,2 Aktywa obrotowe ,0 Zapasy ,8 Kapitał własny ,3 Kapitał zakładowy ,0 Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania ,8 Zobowiązania długoterminowe ,3 Zobowiązania krótkoterminowe ,6 4

5 RACHUNEK ZYSKÓW I STRAT Przychody netto ze sprzedaży ,4 Zysk (strata) z działalności operacyjnej ,3 Zysk (strata) brutto ,1 Zysk (strata) netto ,5 RACHUNEK PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH Przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej ,0 Przepływy pieniężne netto z działalności inwestycyjnej ,1 Przepływy pieniężne netto z działalności finansowej ,4 Przepływy pieniężne netto Środki pieniężne na początek okresu ,6 Środki pieniężne na koniec okresu ,5 Liczba akcji (tys.) Wartość księgowa na jedną akcję 2,26 2,42 7,30 Zysk (strata) na jedną akcję 0,32 0,29-8,47 Wskaźniki finansowe ZYSKOWNOŚĆ Marża zysku operacyjnego 9,3% 7,1% Marża zysku brutto 8,0% 7,0% Marża zysku netto 7,0% 6,0% Stopa zwrotu z kapitału własnego 14,1% 12,0% Stopa zwrotu z aktywów 6,7% 5,7% PŁYNNOŚĆ Kapitał pracujący Wskaźnik płynności bieżącej 1,53 1,39 Wskaźnik płynności szybkiej 1,05 0,93 Wskaźnik podwyższonej płynności 0,19 0,12 AKTYWNOŚĆ Rotacja należności 114,7 111,6 Rotacja aktywów obrotowych 216,3 213,6 Rotacja aktywów 374,9 377,8 ZADŁUŻENIE Wskaźnik pokrycia majątku 112,8% 108,8% Stopa zadłużenia 44,5% 45,9% Wskaźnik obsługi zadłużenia 3,7 3,8 Dług/EBITDA 5,0 6,8 Po tym jak 2010 r. spółka zakończyła rekordowymi wynikami, apetyty wzrosły w miarę jedzenia i zapowiedziano, że 2011 r. będzie jeszcze lepszy. Tak się jednak nie stało. Mimo dalszej poprawy poziomu przychodów ze sprzedaży, które zwiększyły się o 7,4%, zysk na poziomie operacyjnym 5

6 spadł o ponad 17%, a zysk netto był mniejszy o 8,5%. Wszystko przez większe o ponad 11% koszty poniesione na działalności operacyjnej. W sumie były one wyższe o 17,6 mln BGN od wartościowego wzrostu sprzedaży. Akcjonariuszy nie może też zachwycić pogorszenie przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej, które spadły z +70,8 do +52,4 mln BGN, a więc o 26%. W bilansie rzuca się w oczy duża niekorzystna dysproporcja między zobowiązaniami długo- i krótkoterminowymi. Te ostatnie stanowią 88% całości. Trzeba jednak brać poprawkę na specyfikę branży. Uspokajające są wskaźniki zadłużenia i płynności. Sopharma utrzymuje wzorcowy poziom płynności bieżącej na poziomie 1,4 (książkowa wartość to 1,3-2) i nie jest nadmiernie zadłużona, o czym przekonuje niespełna 46% stopa zadłużenia. Analiza porównawcza konkurencji Wybrane dane za 2011 r. Bioton KRKA Miraculum (j) Sopharma Pollena Ewa (j) Przychody ze sprzedaży (tys. PLN) Wynik z działalności operacyjnej (tys. PLN) Wynik netto (tys. PLN) Wynik netto na akcję (PLN) -0,01 20,30-0,33 0,66-0,09 Wartość księgowa na akcję (PLN) 0,20 141,91 0,20 5,47 5,12 Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej (tys. PLN) Aktywa (tys. PLN) Kapitał własny (tys. PLN) Marża zysku operacyjnego -17,7% 19,9% -40,4% 7,1% -0,1% Marża zysku brutto -17,6% 18,6% -45,5% 7,0% -0,9% Marża zysku netto -27,3% 15,1% -64,2% 6,0% -0,9% Zwrot na kapitale (ROE) -6,6% 14,3% -169,6% 12,0% -1,8% Zwrot na aktywach (ROA) -3,9% 10,6% -48,7% 5,7% -1,4% Wskaźnik płynności bieżącej 1,08 2,82 0,65 1,39 3,76 Stopa zadłużenia 31,6% 25,7% 71,3% 45,9% 19,5% 6

7 W porównaniu z pozostałymi producentami leków i kosmetyków notowanych na GPW bułgarska spółka prezentuje się nieźle. Zwłaszcza korzystnie wygląda na tle nieco większego pod względem aktywów i kapitałów własnych Biotonu. Polska spółka od lat boryka się w potężnymi problemami, nie potrafi generować gotówki i zysków z prowadzonego biznesu. Ale od Sopharmy Analiza sektora Światowy rynek farmaceutyczny ma przed sobą świetlaną przyszłość. W ostatnich latach jego wartość konsekwentnie rośnie, w 2011 r. osiągając szacunkowy poziom 880 mld USD. Popyt na leki we wszystkich krajach świata powinien utrzymać się w 2012 r. na wysokim poziomie pomimo spowolnienia globalnego wzrostu. Szczególnie, że przesuwa się on stopniowo w kierunku szans rozwojowych oferowanych przez rynki wschodzące i leki generyczne. Według prognoz na lata , dynamika popytu na leki generyczne będzie trzykrotnie wyższa niż w przypadku całego rynku farmaceutycznego. Wynika to z rosnącego znaczenia rynków wschodzących dla dużych globalnych koncernów farmaceutycznych. Na razie jednak od rynków krajów rozwiniętych dzieli je przepaść w 2011 r. konsumpcja leków na głowę w Stanach Zjednoczonych wynosiła 1100 USD, podczas gdy w Indiach i Chinach odpowiednio 15 USD i 40 USD. Średnie marże operacyjne powinny w 2012 r. utrzymać się na wysokim poziomie około 20,5%. Niemniej, oznacza to spadek o 2,5 pkt. proc. w stosunku do 2011 r. i aż o 4 punkty w stosunku do 2006 r. W obecnej sytuacji lepiej radzą sobie europejskie grupy farmaceutyczne, których marże powinny w 2012 r. przewyższyć marże lepsza pod względem praktycznie wszystkich wskaźników jest KRKA. Słoweński potentat ma 4,5-krotnie większe aktywa i 7-krotnie wyższe kapitały. I może się pochwalić zdecydowanie wyższymi marżami. Sopharmie najbliżej do większego konkurenta pod względem ROE. Jest natomiast od niego bardziej zadłużona, KRKA ma natomiast zbyt duży wskaźnik płynności bieżącej. koncernów amerykańskich o 5 pkt. (według prognoz marże operacyjne w 2012 r. wyniosą średnio 18% w USA i 22,5% w Europie). Giganci branży stoją przed problemem rozwoju tańszych leków generycznych, który napędzany jest masowym wygasaniem patentów na wiele produkowanych przez nie popularnych i zyskownych leków. Skupienie się na innych rodzinach leków, takich jak szczepionki czy parafarmaceutyki, nie stanowi na to zjawisko panaceum. Ponadto, spada dynamika badań naukowych i rozwoju nowych leków, natomiast w ciągu ostatnich 15 lat koszt wytworzenia nowego specyfiku poszedł w górę 4-krotnie. Wszystko to sprawia, że doskonałą kondycją finansową cieszą się producenci leków generycznych, których marże powinny osiągnąć w 2012 r. poziom 6%. Duzi gracze mogą jeśli nie chcą tracić udziału w rynku zdecydować się na przejęcie mniejszych, za to bardzo prężnych konkurentów. Wartość polskiego rynku farmaceutycznego w 2011 r. wyniosła około 31 mld zł (+4% r/r). Według prognoz firmy badawczej PMR, w 2012 r. zwyżka sięgnie 3% do 31,7 mld zł, a w 2013 r. po wzroście o 4% osiągnie wartość 32,9 mld zł. Udział leków generycznych w rynku pod względem wartości jest na jednym z najwyższych poziomów w Europie. Wynosi około 65%, przy jedynie 25% udziale leków innowacyjnych. 7

8 Wieści z branży Bioton nie planuje wypłaty dywidendy. W 2011 r. biotechnologiczna spółka miała 55 mln zł jednostkowego zysku netto, natomiast na poziomie grupy poniosła prawie 79 mln straty. Za 2010 r. akcjonariuszom również nie została wypłacona dywidenda. KRKA wypłaci 1,5 EUR na akcję dywidendy. Łącznie na wypłatę dla akcjonariuszy z zysku za ubiegły rok słoweńska spółka przeznaczy kwotę 50 mln EUR, czyli o 7,1% więcej niż rok wcześniej. Miraculum stawia na przejęcia i rozwój sieci sprzedaży w niezależnych stoiskach w centrach handlowych. Do końca 2012 r. spółka chcemy mieć 40 tzw. wysp z kosmetykami Miraculum, Paloma, Pani Walewska i Joko. Inwestycje będą finansowane z pieniędzy pozyskanych z emisji obligacji. 16 czerwca odbędzie się coroczne walne zgromadzenia akcjonariuszy Polleny-Ewy, podczas którego mają zostać podjęte uchwały m.in. w sprawie 257 tys. zł straty za 2011 r. z kapitału zapasowego. Bioton zawarł porozumienie ze swoim strategicznym partnerem na chińskim rynku Bayer HealthCare, na mocy Niemcy potwierdzili zapłatę pozostałej części opłaty licencyjnej za udzieloną przez Bioton wyłączność na dystrybucję insuliny w Chinach. Do końca sierpnia giełdowa spółka otrzyma z tego tytułu 24,8 mln EUR. Analiza makroekonomiczna Wskaźniki makro na koniec 2010 r. Rosja Polska Ukraina Bułgaria PKB (mld EUR) ,4 102,0 38,5 PKB na 1 mieszkańca (tys. EUR) 7,7 9,4 2,3 9,1 PKB (%) 4,0 3,8 4,2 0,1 Deficyt budżetowy (% PKB) 3,9 7,9 5,0 4,0 Inflacja (%) 8,8 2,6 9,1 3,0 Bezrobocie (%) 6,5 9,6 8,8 9,5 Eksport towarów (mld EUR) 297,9 117,4 38,4 15,6 Import towarów (mld EUR) 186,2 130,8 45,4 17,8 Źródło: MG Polska Według wstępnych szacunków GUS, PKB Polski wzrósł w 2011 r. o 4,3% po zwyżce o 3,9% rok wcześniej. Przyspieszenie dynamiki PKB miało miejsce głównie dzięki odbiciu w inwestycjach (+ 8,7%). Popyt krajowy wzrósł o 3,8%. Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju szacuje 2,3% wzrost PKB w 2012 r. Rządowa prognoza mówi o 2,5% zwyżce. Zdaniem Komisji Europejskiej polski deficyt sektora finansów publicznych w 2012 r. osiągnie 3,3% PKB, po tym jak w 2011 r. spadł poniżej 5,6% PKB. 8

9 Stopa bezrobocia wyniosła 13,3% na koniec stycznia 2012 r., (wzrost o 0,8 pkt proc. wobec poprzedniego miesiąca) podało Ministerstwo Pracy i Polityki Społecznej (MPiPS), powołując się na dane z urzędów pracy. Platforma Obywatelska forsuje wydłużenie i stopniowe zrównanie wieku emerytalnego kobiet i mężczyzn do 67. roku życia. Koalicyjne PSL krytykuje ten pomysł, ale i nie odrzuca go kategorycznie. Premier Donald Tusk zapowiedział w expose, że od 2012 r. pracodawcy i samozatrudnieni zapłacą składkę rentową wyższą o 2 punkty procentowe od dotychczasowej. Według ekspertów Instytutu Badań nad Gospodarką Rynkową, będzie to oznaczało nie tylko wzrost bezrobocia, ale też powiększanie się szarej strefy w gospodarce. Rosja Według Władimira Putina, Rosja wydała 3 biliony rubli (ponad 95 mld USD) na walkę z kryzysem. Rosyjski premier zaznaczył, że udało się w dwóch trzecich odbudować gospodarkę do poziomu z przed kryzysu. 1 stycznia 2012 r. zagraniczne długi Rosji wynosiły prawie 539 mld USD, o 10,2% więcej niż rok wcześniej poinformował centralny bank Rosji. To największy w ostatnich latach o 50 mld USD wzrost zagranicznego zadłużenia Rosji w ciągu roku kalendarzowego. Po 18 latach negocjacji Rosja podpisała warunki przystąpienia do Światowej Organizacji Handlu WTO. Wsparcie dla rolnictwa prawie nie ulegnie zmniejszeniu, ceny wewnętrzne na gaz będą regulowane, a banki zagraniczne nie będą mogły otwierać oddziałów w Rosji. Pełnoprawnym członkiem WTO Rosja stanie się najpóźniej latem 2012 r. Bank Światowy ocenia, że gospodarka Rosji w krótkim terminie po wejściu do WTO wzrośnie o 3,3%, a długoterminowo o 11%. Rosyjski bank inwestycyjny Renaissance Capital przewiduje, że wejście do WTO będzie zwiększać PKB Rosji o 1 pkt % przez 15 do 20 lat. Na przełomie 2012 i 2013 r. Rosja chce przystąpić do OECD, klubu 34 najbardziej rozwiniętych państw Zachodu. Ukraina W 2011 r. Ukraina zapłaciła Rosji za import gazu 50% więcej niż rok wcześniej, choć import surowca zwiększył się tylko o jedną piątą. W związku z tym od 1 stycznia 2012 r. Ukraina zmniejszyła ilość kupowanego gazu dwukrotnie. Ukraińskie władze zamierzają w marcu 2012 r. pozyskać pieniądze na obsługę zadłużenia na międzynarodowych rynkach obligacji. W tym roku muszą zapłacić prawie 12 mld USD. W czerwcu 2011 r., oprocentowanie ukraińskich euroobligacji skoczyło z 6,3 do 8,8%. Na szczycie UE-Ukraina w Kijowie 19 grudnia 2011 r. przywódcy jedynie ogłosili zakończenie negocjacji umowy stowarzyszeniowej, a przewodniczący Rady Europejskiej Herman Van Rompuy zapowiedział, że podpisanie "będzie uzależnione od okoliczności politycznych". Chodzi o sprawę uwięzienia byłej premier Julii Tymoszenko. Bułgaria Bułgarska gospodarka cechuje się niską konkurencyjnością, jest pracochłonna, materiałochłonna i energochłonna, uzależniona od surowców zagranicznych, technologicznie zapóźniona, brakuje też wykwalifikowanych kadr. 9

10 W 2010 r. nastąpiło wyraźne zmniejszenie popytu wewnętrznego, jak również w sferze inwestycji. Odnotowano również dalszy spadek nakładów brutto na środki trwałe. Jedynie wzrost eksportu stanowił siłę napędową bułgarskiej gospodarki. Zamówienia z zagranicy były impulsem do ożywienia produkcji. Chociaż było ono słabe i nierówne, miało pozytywny wpływ na PKB, wartość dodana brutto produkcji przemysłowej wzrosła w 2010 r. o 2,3%. Głównym partnerem Bułgarii jest Unia Europejska (61,4% eksportu). W ramach UE najważniejszymi partnerami handlowymi Bułgarii są: Niemcy (17,3 %), Włochy (17,1%) i Grecja (14,8%). Drugim co do wielkości rynkiem zbytu są kraje bałkańskie, w tym głównie Turcja. W 2010 r. rząd zdecydował się na wprowadzenie około 60 przedsięwzięć antykryzysowych, m.in.: program prywatyzacyjny, sprzedaż kwot emisji ustalonych zgodnie z protokołem z Kioto, wprowadzenie wyższych podatków od hazardu, wprowadzenie podatku od luksusu (samochody, jachty, domy), oszczędności w sektorze publicznym. Nie zdecydowano się natomiast na zwiększenie podatku VAT. Według danych bułgarskiego Krajowego Instytutu Statystycznego, stopa bezrobocia wzrosła w marcu 2012 r. do 12,9%. Dla porównania na koniec grudnia 2011 r. bezrobocie wyniosło 12,2%. Liczba bezrobotnych wyniosła 421,4 tys., co oznacza, iż w stosunku do marca ubiegłego roku liczba bezrobotnych wzrosła o 4,8%. Podsumowanie Sopharma to średniej wielkości spółka farmaceutyczna dobrze radząca sobie w najbardziej atrakcyjnym sektorze leków generycznych. Dużym plusem jest posiadanie własnej sieci dystrybucji. Perspektywy przed spółką rysują się w różowych barwach, co powinno zachęcić do inwestowanie w jej akcje dużych inwestorów takich jak OFE czy fundusze inwestycyjne. Niestety, na razie tak się nie dzieje, bo na przeszkodzie stoi zbyt mała płynność obrotu akcjami bułgarskiej firmy nad Wisłą. Wydaje się, że Sopharma powinna szybciej rozważyć przeprowadzenie publicznej oferty akcji, jeśli nie chce popaść w całkowite zapomnienie. 10