W oczekiwaniu na wzrost rentowności

Transkrypt

1 ul. Marszałkowska 78/80, Warszawa tel , fax Infovide-Matrix S.A. W oczekiwaniu na wzrost rentowności Aktualizacja rekomendacji Marzec 2011 Niniejsza rekomendacja została sporządzona w Wydziale Doradztwa i Analiz Rynkowych Domu Maklerskiego Banku Ochrony Środowiska S.A. z siedzibą w Warszawie. Informacje, o których mowa w par Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia r. (Dz. U. Nr 206, poz. 1715) w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców znajdują się na str. 18 niniejszego raportu. DM BOŚ SA dołożył należytej staranności w celu zapewnienia, iż zawarte informacje nie są błędne lub nieprawdziwe w dniu ich publikacji, jednak DM BOŚ SA i jego pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za ich prawdziwość i kompletność, jak również za wszelkie szkody powstałe w wyniku wykorzystania niniejszej publikacji lub zawartych w niej informacji. Regulaminy doradztwa inwestycyjnego i sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczących transakcji w zakresie instrumentów finansowych oraz instrumentów bazowych instrumentów pochodnych znajdują się na stronie internetowej bossa.pl w dziale Dokumenty. DOMU MAKLERSKIEGO BANKU OCHRONY ŚRODOWISKA SA

2 INFOVIDE-MATRIX S.A. Sektor: Informatyka ul. Prosta 51, Warszawa tel. (022) , fax. (022) Prezes Zarządu: Jan Maciejewicz Biegły rewident: Kancelaria Rewidentów i Doradców KRD Sp. z o.o. Parametry finansowe Grupy 16 marca 2011 r. Rekomendacja przy cenie zamknięcia 13,55 PLN z dnia r. TRZYMAJ (obniżona) Wycena: 14,58 PLN (obniżona) Wycena metodą porównawczą: 14,09 PLN Wycena metodą dochodową: 15,06 PLN Lata NS OP DEPR NP EPS DPS BVPS ROE DM CR QR DFL P/E P/OP P/BV MC/S (w mln PLN) (PLN) (%) x ,50 18,85 4,31 14,15 1,20 0,50 15,59 7,67 24,19 1,48 1,47 1,05 11,33 8,51 0,87 0, ,71 18,91 3,44 12,89 1,09 0,30 15,75 6,92 22,46 1,53 1,52 1,03 12,44 8,48 0,86 0, P 203,14 13,02 3,29 4,50 0,38 0,30 15,53 2,45 22,76 1,53 1,42 1,36 35,68 12,31 0,87 0, P 212,58 14,43 3,42 9,32 0,79 0,10 17,00 4,63 19,94 1,85 1,78 1,04 17,21 11,11 0,80 0, P 221,94 15,87 3,58 10,36 0,88 0,31 17,56 4,99 19,66 1,94 1,87 1,04 15,48 10,11 0,77 0,72 P - prognoza DM BOŚ S.A.; EUR/PLN = 4,0316; do obliczeń przyjęto kurs zamknięcia z dnia r. 13,55 PLN. Akcjonariat ( r.) Liczba akcji (szt.) Udział w kapitale zakładowym (%) Udział głosów na WZA (%) Well.com Holding GmbH ,45 38,45 Jacek Królik ,04 16,04 Boris Stokalski- Dzierzykraj ,88 15,88 AVIVA Otwarty Fundusz Emerytalny Aviva BZ ,68 6,68 WBK Pozostali ,95 22,95 Razem ,00 100,00 PODSUMOWANIE Dane podstawowe Grupy mln PLN mln EUR Suma bilansowa ( r.) 217,84 54,03 Kapitał własny ( r.) 179,37 44,49 Kapitalizacja rynkowa ( r.) 160,36 39,78 Free float ( r.) 36,80 9,13 Średni dzienny wolumen (szt.) (6 m-cy) Zwrot z inwestycji (%) (6 m-cy) 14,89 Beta vs.wig (6 m-cy) 0,26 Wartość nominalna akcji (PLN) 0,10 Ubiegły rok dla Infovide-Matrix pod względem osiągniętych wyników finansowych nie należał do udanych. Wpływ na pogorszenie wypracowanych wyników w 2010 r. miała nadal trwająca dekoniunktura. W szczególności obniżeniu uległy inwestycje na IT w sektorze telekomunikacyjnym, czyli w kluczowym obszarze działalności Spółki. Prognozujemy, że łącznie w całym 2010 r. wypracowany zysk netto Infovide-Matrix wyniósł 4,50 mln zł (spadek o 65,1% r/r), przy skonsolidowanych przychodach ze sprzedaży na poziomie 203,14 mln zł (spadek o 11,9% r/r). Natomiast zysk z działalności operacyjnej Spółki w analizowanym okresie naszym zdaniem ukształtował się na poziomie 13,03 mln zł (spadek o 31,1% r/r). Zwracamy uwagę, że wypracowany przez Infovide-Matrix zysk netto w 2010 r. został obniżony o utworzoną rezerwę w kwocie 2,49 mln zł, wskutek złożenia przez zarząd spółki stowarzyszonej Utilis IT Sp. z o.o. wniosku o ogłoszenie upadłości likwidacyjnej. Do skorygowania w dół naszej poprzedniej prognozy przychodów ze sprzedaży przyczyniła się niższa niż od oczekiwanej sprzedaż oprogramowania i sprzętu komputerowego Spółki. Szacujemy, że w 2010 r. przychody Infovide-Matrix z tego segmentu zmniejszyły się o 49,5% r/r, przy przychodach ze sprzedaży usług na porównywalnym poziomie. Infovide-Matrix w wyniku wdrażanej strategii rozwoju zamierza w ciągu najbliższych trzech lat osiągnąć czołową pozycję dostawcy usług IT w Polsce. Obecnie Spółka koncentruje swoje działania na budowaniu kompetencji branżowych. Poza utrzymaniem silnej pozycji w sektorze telekomunikacyjnym, który stanowi dla niej najważniejszy obszar działalności, planuje wzmocnić swój udział w sektorze ubezpieczeniowym oraz energetycznym, a także zamierza nadal dynamicznie rozwijać się w sektorze administracji publicznej, bankowości oraz w sektorze przemysłowym. Zwracamy uwagę, że 1 stycznia 2011 r. została przeprowadzona reorganizacji całej Grupy Kapitałowej, która objęła swoim zasięgiem zarówno procesy sprzedażowe, realizacje kontraktów, a także ofertę produktową. Uważamy, że zmiana struktury oferty, pomoże bardziej dostosować działalność Spółki do potrzeb i preferencji klientów, a także umożliwi jej powrót na ścieżkę wzrostu przychodów ze sprzedaży, a także rentowności. Ponadto oczekujemy, że większa rentowność Infovide-Matrix zostanie osiągnięta dzięki poprawie efektywności oraz realizacji projektów o większej skali i złożoności niż dotychczas. W bieżącym roku spodziewamy się, że Infovide-Matrix poprawi swoje wyniki finansowe względem 2010 r. Prognozujemy, że w 2011 r. skonsolidowane przychody ze sprzedaży osiągną wartość 212,58 mln zł (wzrost o 4,7% r/r), zysk z działalności operacyjnej wyniesie 14,43 mln zł (wzrost o 10,0% r/r), a wypracowany zysk netto ukształtuje się na poziomie 9,32 mln zł (wzrost o 107,3% r/r). W naszej ocenie poprawie rezultatów Spółki będzie sprzyjał m.in. backlog kontraktów usługowych, który na 2011 r. ma aktualnie wartość 54,5 mln zł i jest o 4% wyższy niż przed rokiem. Dokonana przez nas wycena, będąca średnią ważoną wycen metodą porównawczą i metodą dochodową, pozwala ustalić końcową cenę 1 akcji Infovide-Matrix S.A. na poziomie 14,58 zł. Cena docelowa akcji Spółki jest więc o 7,6 proc. wyższa od obecnej ceny giełdowej, zatem obniżamy naszą poprzednią rekomendacje z akumuluj na TRZYMAJ. Wpływ na obniżenie wyceny miało wolniejsze, niż zakładane przez nas wcześniej, tempo rozwoju Spółki, wynikające z niższej dynamiki nakładów w branży IT, w szczególności w sektorze telekomunikacyjnym. Zwracamy uwagę, że dla potencjalnych inwestorów zainteresowanych nabyciem akcji Infovide-Matrix ryzykiem może być stosunkowo niska ich płynność na GPW. W okresie ostatnich sześciu miesiący wartość średniego dziennego obrotu akcjami Spółki wyniosła 41,28 tys. zł. Sporządził: Mariusz Solecki Analityk 2

3 ANALIZA TECHNICZNA Rekordy hossy 17,18 zl IVMX ( , , , , ) Dane dzienne: IVMX Opor 14,65 zl wsparcie 12,98-12,36 zl Strategiczny dolek 11,75 zl WIG (47,568.03, 47,756.12, 47,432.00, 47,689.93, ), IVMX ( , , , , ) WIG IVMX October November 2010 February March April May June July August September October November December 2011 February March Wykres 1. Dane dzienne IVMX Akcje INFOVIDE-MATRIX mocno wahały się w 2010 roku miejscami, zyskując nawet 26,78% liczone względem kursu z zamknięcia wcześniejszego roku. Na rynku IVMX miała miejsce także fala spadkowa w minionym roku, która zniosła informatyczne walory o 36,84% mierzone wobec rekordów hossy. W końcowym rozrachunku akcje te zakończyły 2010 rok skromnym zyskiem rzędu 3,00%. Aktualnie IVMX nadal pozostaje poniżej ekstremów rynku byka, które wynoszą 17,18 zł i są bieżącym targetem w średnim terminie. Z punktu widzenia techniki akcje IVMX znajdują się w krótkoterminowej korekcie spadkowej o wyraźnej sile. Aktualnie kurs akcji zmierza w stronę wsparcia wypracowanego w dniach 4-10 listopada 2010 roku, które zawiera się w przedziale 12,98-12,36 zł. Czytelne zachowanie wskazanej bariery pozwoli analizowanym akcjom zyskiwać na wartości rynkowej zgodnie z główną, długoterminową tendencją w stronę oszacowanego wg liczb Fibonacciego obszaru docelowego 17,33-17,79 złotych. Warunkiem koniecznym do wyprowadzenia kolejnej fali hossy jest dynamiczne połamanie krańcowego oporu 14,65 zł. Jeżeli jednak niniejsze akcje wybiorą na najbliższe tygodnie aktualny, krótkoterminowy ruch spadkowy to połamanie listopadowego dołka 11,75 zł z 2010 roku zniesie rynek IVMX w stronę 10,00 zł a nawet wyeksponowane zostanie ryzyko osiągnięcia ponownie minimów hossy ze stycznia 2009 roku. Inwestorzy powinni zatem pozostać wyjątkowo czujni, gdyż obserwowana korekta spadkowa może rozwinąć się w trend skierowany wstępnie na zameldowanie się przy wartości 11,75 zł, do realizacji czego potrzeba połamania okolicznej linii hossy. Pochyła zapora popytowa powinna jednak w najbliższych dniach pomagać bykom. Prawdopodobnie, gdy IVMX wyjdzie bez szwanku z korekty spadkowej, wskazane ryzyko powinno zostać odsunięte na dalszy plan zwłaszcza, że informatyczne akcje są wstępnie, relatywnie wyprzedane względem szerokiego rynku mierzonego indeksem WIG. Najbliższe wymiany przyniosą z pewnością rozwiązanie mieszanego schematu, w którym trwa walka odważnego popytu z narastającą na sile podażą. Analiza techniczna: Michał Pietrzyca 3

4 STRUKTURA ORGANIZACYJNA Upadłość spółki stowarzyszonej Utilis IT Sp. z o.o. Pod koniec października ub. roku zarząd spółki stowarzyszonej Utilis IT Sp. z o.o. po przeprowadzonej nieudanej restrukturyzacji złożył do Sądu Rejonowego wniosek o ogłoszenie upadłości likwidacyjnej. W związku z zaistniałą sytuacją Zarząd Infovide-Matrix podjął decyzję o utworzeniu odpisu aktualizującego (na całą wartość inwestycji w Utilis IT oraz na jedną udzieloną pożyczkę), który przyczynił się do obniżenia skonsolidowanego wyniku Grupy za III kw r. o kwotę 2,49 mln zł. Od dnia nabycia udziałów tj. 16 marca do 30 września 2010 r. strata netto Utilis IT Sp. z o.o. wyniosła 3,23 mln zł, przy przychodach ze sprzedaży na poziomie 3,77 mln zł. Spółka Utilis IT miała pomóc Infovide-Matrix istotnie zwiększyć przychody ze sprzedaży z sektora energetycznego oraz uzupełnić jej ofertę rozwiązań rozliczeniowo-billingowych o dedykowane systemy własnej produkcji. Jednak takie rozwiązania na rynku spotkały się ze stosunkowo małym zainteresowaniem ze strony przedsiębiorstw energetycznych, które najczęściej jeszcze decydują się na wdrażanie sprawdzonych systemów oferowanych przez globalnych graczy branży IT. Sądzimy, że w związku z nieudanym przejęciem i poniesionymi wysokimi kosztami finansowymi Zarząd Infovide-Matrix będzie bardziej ostrożniej podchodził do ewentualnych akwizycji, co może spowolnić dalszy proces powiększania Grupy o kolejne podmioty. Pomimo, iż dokonane w I kw r. nabycie 20 proc. udziałów w spółce Utilis IT Sp. z o.o. okazało się nietrafione to jednak naszym zdaniem pozwoliło Zarządowi Infovide-Matrix poszerzyć posiadane już od dwóch lat kompetencje w sektorze energetycznym, co w przyszłości powinno także zaowocować pozyskaniem nowych kontraktów z tego segmentu rynku. Podkreślamy, że aktualny backlog kontraktów usługowych dla sektora energetycznego na 2011 r. ma wartość 8,8 mln zł, co przekłada się na 16 proc. udział w jego strukturze. Dla porównania w analogicznym okresie poprzedniego roku wartość kontraktów pozyskana z tego sektora wynosiła 1,5 mln zł i stanowiła zaledwie 3 proc. udział w całym portfelu zamówień. W związku z planowanymi inwestycjami informatycznymi w sektorze energetycznym wymuszonymi m.in. dyrektywami unijnymi oraz postępującą konsolidacją i prywatyzacją spółek z tej branży, uważamy że Infovide-Matrix będzie dążył do umacniania swojej pozycji w tym segmencie rynku. W sektorze energetycznym Spółka może już z powodzeniem konkurować z innymi podmiotami informatycznymi działającymi na tym rynku, bowiem oferuje kompleksowe usługi począwszy od doradztwa i konsultingu z zakresu zarządzania infrastrukturą IT, aż po wdrożenia core systemów. Łączna wartość rezerwy utworzonej przez Infovide-Matrix w związku z ogłoszeniem upadłości likwidacyjnej przez Utilis IT Sp. z o.o. wyniosła 2,49 mln zł. Pomimo upadłości Utilis IT Sp. z o.o. uważamy, że Infovide-Matrix będzie nadal dążył do umacniania swojej pozycji w sektorze energetycznym. Restrukturyzacja spółki stowarzyszonej One2tribe Sp. z o.o. Aktualnie Zarząd Infovide-Matrix prowadzi rozmowy z jednym z krajowych inwestorów, zainteresowanym nabyciem wszystkich posiadanych udziałów w spółce One2tribe Sp. z o.o., której profil działalności w tej chwili odbiega od działalności oraz przyjętej strategii Infovide-Matrix. Spółka obecnie koncentruje się głównie na produkcji mobilnych i internetowych gier oraz na rozwiązaniach społecznościowych. W pierwszej połowie 2010 r. One2tribe Sp. z o.o. pozyskała globalnego wydawcę dla największej wyprodukowanej w Polsce gry internetowej tj. The Witcher: Versus. Została nią niemiecka spółka Gamigo, należąca do grupy Axel-Springer. Kontynuowane są również prace nad dwoma nowymi grami Xyber Mech 2 oraz Neuroshima Apocalypse. W przypadku ostatniego tytułu trwają negocjacje z potencjalnymi wydawcami gry na rynek światowy. Nowe produkty gier oferowane globalnie na platformach Facebook i iphone powinny naszym zdaniem w przyszłości przyczynić się do poprawy wyników spółki. Jednak obecnie rezultaty osiągane przez One2tribe Sp. z o.o., podobnie jak spółki Utilis IT Sp. z o.o., Aktualnie trwają rozmowy w sprawie sprzedaży wszystkich posiadanych udziałów w spółce stowarzyszonej One2tribe Sp. z o.o. 4

5 negatywnie oddziałują na wyniki całej Grupę Kapitałową. W okresie I - III kw r. spółka One2trible Sp. z o.o. odnotowała stratę netto w wysokości 1,43 mln zł, wobec 0,3 mln zł straty przed rokiem. Natomiast jej przychody ze sprzedaży ukształtowały się na poziomie 2,05 mln zł, co przełożyło się na 1,33 proc. wzrost r/r. Szacujemy, że po IV kw. br. strata netto One2trible Sp. z o.o. nie uległa zmniejszeniu. Nie wykluczamy, że dalsze pogorszenia wyników spółki będzie wymagało jej dokapitalizowania, a w skrajnym wypadku może doprowadzić do jej niewypłacalności oraz zmusić Zarząd Infovide-Matrix do utworzenia rezerwy, co podobnie jak w przypadku spółki Utilis IT Sp. z o.o. mogłoby w przyszłości negatywnie przełożyć się na uzyskane wyniki Grupy. Na dzień 30 czerwca 2010 r. wartość bilansowa udziałów spółki One2Tribe Sp. z o.o. miała wartość 1,74 mln zł. Schemat 1. Struktura organizacyjna Grupy Kapitałowej Infovide-Matrix S.A. 16 marca 2011 r. INFOVIDE-MATRIX S.A. SPÓŁKI ZALEŻNE SPÓŁKI STOWARZYSZONE CTPartners S.A. (91,13%) DahliaMatic Sp. z o.o. (60,18%) One2tribe Sp. z o.o. (45,66%) Axial Sp. z o.o. (100%) IMX tow. (80%) Utilis IT Sp. z o.o. w upadłości (20% udziałów) Źródło: Opracowanie DM BOŚ S.A. na podstawie danych Infovide-Matrix S.A. STRATEGIA ROZWOJU Grupa Infovide-Matrix obecnie wdraża zmodyfikowaną we wrześniu ubiegłego roku strategię rozwoju na lata , która będzie koncentrowała się na budowaniu kompetencji branżowych. Poza utrzymaniem silnej pozycji w sektorze telekomunikacyjnym, który do tej pory był najważniejszym obszarem działalności, Zarząd Spółki planuje wzmocnić swój udział w sektorze ubezpieczeniowym i energetycznym. Nadal zamierza również dynamicznie wzrastać w sektorze administracji publicznej, bankowości oraz w sektorze przemysłowym. Spółka w ramach przyjętej strategii dla każdej z poszczególnych branż określiła szczegółowe cele operacyjne. Zwracamy uwagę, że w ramach strategii rozwoju od 1 stycznia 2011 r. Grupa Infovide-Matrix funkcjonuje już w nowej strukturze organizacyjnej, która uwzględnia założone cele. Przeprowadzona reorganizacji objęła swoim zasięgiem zarówno procesy sprzedażowe, realizacje kontraktów, a także ofertę produktową. Utworzone zostały odrębne grupy wyspecjalizowane w usługach dla poszczególnych branż, których zadaniem będzie doskonalenie kompetencji w danym segmencie rynku. Grupy te będą odpowiedzialne za sprzedaż, pozyskiwanie kontraktów, ich realizacje, wykreowanie na kontraktach wysokiej marży oraz za satysfakcję klienta. Ponadto dla każdej z branż zostały przygotowane odrębne mapy rozwoju oferty. Przyjęta strategia rozwoju Infovide-Matrix na lata zakłada budowanie kompetencji branżowych, zwiększenie udziału w szybko rosnących sektorach, a także akwizycje. 5

6 Naszym zdaniem zmiana struktury oferty, pomoże Infovide-Matrix bardziej dostosować ją do potrzeb i preferencji swoich klientów, a także umożliwi jej powrót na ścieżkę wzrostu przychodów ze sprzedaży, a także rentowności. Ponadto oczekujemy, że większą rentowność Spółka osiągnie dzięki zwiększaniu efektywności i realizacji projektów o większej skali i złożoności niż dotychczas, a także wskutek m.in. wprowadzeniu nowego systemu motywowania i wynagradzania pracowników. Zwracamy również uwagę, że w październiku 2010 r. Spółka zdecydowała się na wprowadzenie nowej identyfikacji wizualnej oraz hasła Focus on Customer koncentracja na wartości dla klienta, która ma wyróżniać ją spośród innych czołowych firm IT, poprzez dostarczanie (oprócz technologii) określonej korzyści dla klienta. Oprócz analizy kosztów Spółka prezentuje również wpływ proponowanych inwestycji na osiągane przychody ze sprzedaży. Wykres 1. Planowana zmiana struktury sprzedaży Infovide-Matrix w poszczególnych branżach do roku 2013 Źródło: Opracowanie DM BOŚ S.A. na podstawie danych Infovide-Matrix S.A. Z początkiem 2011 r. nastąpiła integracja dwóch ośrodków szkoleniowych działających w ramach Grupy tj. Akademii Infovide-Matrix oraz CTPartners. W wyniku połączenia powstało centrum rozwoju kompetencji zarządczych świadczące usługi pod marką CTPartners. Integracja objęła swoim zasięgiem zarówno ofertę, zespoły oraz kwestie organizacyjne i formalne. Ambicją Zarządu Grupy jest przekształcenie CTPartners w czołową firmę szkoleniową i doradczą wyróżniającą się na polskim rynku usług szkoleniowych, w szczególności w zakresie szkoleń z zarządzania IT. W ramach połączonego CTPartners będzie oferowanych ponad 90 rodzajów szkoleń dla menagerów i specjalistów IT. Ważnym elementem strategii rozwoju Infovide-Matrix mają pozostać również akwizycje, jako uzupełnienie wzrostu organicznego. Zarząd Infovide-Matrix obecnie prowadzi rozmowy przejęcia lub partnerstwa z grupą rentownych, krajowych podmiotów, które mogłyby wzmocnić lub uzupełnić kompetencje Spółki w sektorach, w których już działa, ale również w sektorze outsourcingu. Nie wykluczamy, że w 2011 r. roku może dojść do podpisania listu intencyjnego przynajmniej z jednym z tych podmiotów o wartości rynkowej wynoszącej kilkadziesiąt milionów złotych, który mógłby przyczynić się do zwiększenia skali działalności Spółki oraz poszerzyć jej ofertę produktową. Naszym zdaniem ewentualna akwizycja zostałaby sfinansowana w części ze środków własnych, a także byłaby uzupełniona kredytem bankowym. Przypominamy, że w maju ub. roku Zarząd Infovide-Matrix informował już o bliskim przejęciu większej spółki informatycznej o przychodach ze sprzedaży w wysokości ok. 10 mln zł, ale ostatecznie negocjacje w tej sprawie zostały czasowo zawieszone. Uważamy jednak, że kontynuacja rozmów jest nadal możliwa, ale ich efekty końcowe są trudne do przewidzenia. 1 stycznia 2011 r. nastąpiło połączenie dwóch ośrodków szkoleniowych działających w ramach Grupy tj. Akademii Infovide-Matrix oraz CTPartners. Spółka w dalszym ciągu upatruje swój rozwój również w akwizycjach. Obecnie prowadzi rozmowy z grupą rentownych krajowych podmiotów. 6

7 Dzięki realizacji przyjętej strategii rozwoju Infovide-Matrix w ciągu najbliższych trzech lat zamierza wejść do grona pierwszej piątki dostawców usług IT w Polsce. Sądzimy, że w obecnych warunkach rynkowych jest to cel bardzo ambitny, ale możliwy do zrealizowania. Może na to wskazywać najnowszy raport opracowany przez firmę badawczą IDC Polska, w której Infovide-Matrix po raz trzeci z rzędu umocnił się na pozycji lidera w kategoriach usług konsultingowych i rozwiązań informatycznych na zamówienie. Według opublikowanych danych we wrześniu 2010 r. Infovide-Matrix zwiększył udział w rynku IT konsultingu do 19,2% w porównaniu do 14,8% w roku ubiegłym i wyprzedził takie firmy jak IBM (11,5%) i Accenture (7,3%). Natomiast w kategorii rozwiązań na zamówienie, gdzie Spółka także zwiększyła udział w rynku do 15,3% (z 12% w ubiegłym roku), wyprzedzając m.in. ABG (14,5%), Asseco Poland (12,2%) i Sygnity (5,5%). Obecnie w ogólnej klasyfikacji Infovide-Matrix plasuje się w pierwszej dziesiątce dostawców usług IT w Polsce. Celem strategicznym Infovide-Matrix jest wejście w ciągu 3 lat do pierwszej piątki dostawców usług IT w Polsce. Wykres 2. Sprzedaż usług IT w Polsce w 2009 r. (w mln zł) 300,00 250,00 246,60 229,91 200,00 178,87 160,67 150,00 123,35 100,00 50,00 0,00 96,03 94,28 93,63 81,80 56,12 47,19 46,66 Źródło: Opracowanie DM BOŚ S.A. na podstawie danych Infovide-Matrix S.A. SPRAWOZDANIE FINANSOWE Prognoza wyników w IV kw r. Uważamy, że IV. kw r. pod względem osiągniętych wyników finansowych okazał się dla Infovide-Matrix nieco lepszy niż w analogicznym okresie ubiegłego roku. Szacujemy, że w ostatnim kwartale ub. roku skonsolidowane przychody ze sprzedaży osiągnęły wartość tys. zł (wzrost o 0,8% r/r), zysk z działalności operacyjnej ukształtował się na poziomie tys. zł (wzrost o 0,3% r/r), a wypracowany zysk netto przypadający na akcjonariuszy podmiotu dominującego wyniósł tys. zł (wzrost o 1,3% r/r). Naszym zdaniem do poprawy wyników całej Grupy w analizowanym okresie przyczyniły się również bardzo dobre wyniki odnotowane przez dwie spółki zależne tj. CTPartners S.A. i DahliaMatic Sp. z o.o. Sądzimy, że w IV kw r. marża brutto ze sprzedaży była o 0,06 pkt. proc. niższa niż w tym samym okresie poprzedniego roku i wyniosła 24,76%. Z kolei w tym samym okresie marże EBIT oraz netto naszym zdaniem ukształtowały się odpowiednio na poziomach 9,82% (spadek o 0,04 pkt. proc. r/r) i 6,13% (wzrost o 0,03 pkt. proc. r/r). Szacujemy, że w IV kw r. Grupa Infovide- Matrix osiągnęła 71,59 mln zł przychodów ze sprzedaży, 7,03 mln zł EBIT oraz wypracowała 4,39 mln zł zysku netto podmiotu dominującego. 7

8 Wykres 3. Struktura sezonowości sprzedaży Grupy Infovide-Matrix w latach P 100% 16 marca 2011 r. 90% 80% 35,4% 30,8% 35,2% 70% 60% 50% 21,7% 21,4% 21,5% IVQ IIIQ IIQ 40% 30% 22,1% 26,1% 23,2% IQ 20% 10% 20,8% 21,8% 20,0% 0% P Źródło: Raporty okresowe Infovide-Matrix, prognoza i opracowanie DM BOŚ S.A. Natomiast łącznie w całym 2010 r. prognozujemy, że wypracowany zysk netto przypadający na akcjonariuszy podmiotu dominującego wyniósł tys. zł (spadek o 65,1% r/r), przy skonsolidowanych przychodach ze sprzedaży na poziomie tys. zł (spadek o 11,9% r/r). Szacujemy, że zysk z działalności operacyjnej Grupy Infovide-Matrix w analizowanym okresie ukształtował się na poziomie tys. zł (spadek o 31,1% r/r). Wpływ na pogorszenie wypracowanych wyników w 2010 r. względem poprzedniego roku miała trwająca dekoniunktura na rynku, która negatywnie przełożyła się na wyniki Spółki głównie w I półroczu ub. roku. W tym okresie zauważalnie również uległy obniżeniu inwestycje z sektora telekomunikacyjnego, czyli z kluczowego obszaru działalności Spółki. Do spadku przychodów przyczyniła się również gorsza niż przed rokiem sprzedaż oprogramowania i sprzętu komputerowego. Szacujemy, że w 2010 r. przychody z tego segmentu rynku zmalały o 49,5% względem 2009 r., przy przychodach ze sprzedaży usług na porównywalnym poziomie. Z tego też powodu zdecydowaliśmy się skorygować w dół naszą prognozę sprzedaży Spółki na kolejne lata w stosunku do poprzedniej rekomendacji. Zwracamy również uwagę, że wypracowany przez Grupę Infovide-Matrix wynik w 2010 r. został obniżony o kwotę 2,49 mln zł, wskutek złożenia przez zarząd spółki stowarzyszonej Utilis wniosku o ogłoszenie upadłości likwidacyjnej. Ponadto Grupa Infovide-Matrix w I kw r. poniosła jednorazową stratę w wysokości 1,7 mln zł na projekcie realizowanym dla jednego z swoich kluczowych klientów. Prognozujemy, że w 2010 r. zysku netto przypadającego na akcjonariuszy podmiotu dominującego wyniósł 4,50 mln zł, przy przychodach ze sprzedaży na poziomie 203,14 mln zł. Uważamy, że EBIT ukształtował się na poziomie 13,03 mln zł. Wykres 4. Skonsolidowane wyniki kwartale Grupy Infovide-Matrix w latach P (w tys. zł) IQ'08 IIQ'08 IIIQ'08 IVQ'08 IQ'09 IIQ'09 IIIQ'09 IVQ'09 IQ'10 IIQ'10 IIIQ'10 IVQ'10P Zysk netto (skala prawa) EBIT (skala prawa) Przychody (skala lewa) Źródło: Raporty okresowe Infovide-Matrix, prognoza DM BOŚ S.A 8

9 Wykres 5. Poziom marż Grupy Infovide-Matrix w poszczególnych kwartałach w latach P 35,00% 30,00% 25,00% 20,00% 15,00% 10,00% 5,00% 0,00% -5,00% IQ'08 IIQ'08 IIIQ'08 IVQ'08 IQ'09 IIQ'09 IIIQ'09 IVQ'09 IQ'10 IIQ'10 IIIQ'10 IVQ'10P Marża netto 3,15% 2,52% 10,31% 7,97% 6,93% 3,66% 5,84% 6,10% 0,64% 1,10% -1,56% 6,13% Marża EBIDTA 5,93% 7,15% 14,37% 11,46% 9,22% 7,14% 11,18% 11,14% 4,83% 2,92% 11,55% 11,08% Marża EBIT 3,82% 5,39% 12,51% 10,42% 7,43% 5,77% 9,53% 9,86% 2,91% 3,82% 6,91% 9,82% Marża brutto na sprzedaży 24,80% 24,45% 28,54% 24,18% 26,24% 22,22% 28,72% 24,82% 23,90% 23,58% 29,28% 24,76% Źródło: Raporty okresowe Infovide-Matrix, prognoza DM BOŚ S.A. Prognoza wyników na 2011 r. Oczekujemy, że w bieżącym roku Infovide-Matrix odnotuje poprawę swoich wyników finansowych m.in. w wyniku pojawiającego się ożywienia zwłaszcza w sektorze telekomunikacyjnym, w którym czasowo ograniczane były wydatki inwestycyjne na IT. Prognozujemy, że w 2011 r. skonsolidowane przychody ze sprzedaży osiągną wartość tys. zł (wzrost o 4,7% r/r), zysk z działalności operacyjnej wyniesie tys. zł (wzrost o 10,0% r/r), a wypracowany zysk netto przypadający na akcjonariuszy podmiotu dominującego ukształtuje się na poziomie tys. zł (wzrost o 107,3% r/r). Wysoka dynamika osiągniętego zysku netto będzie wynikała z niskiej bazy roku poprzedniego, skorygowanej również o zdarzenie jednorazowe w postaci utworzenia odpisu aktualizującego w kwocie 2,49 mln zł na spółkę stowarzyszoną Utilis IT, która podjęła decyzje o ogłoszeniu upadłości likwidacyjnej. Ponadto uważamy, że wynikom Spółki będzie sprzyjać backlog kontraktów usługowych na 2011 r. (kontrakty już wykonane oraz zaplanowane do realizacji do końca roku), który aktualnie ma wartość 54,5 mln zł i jest o 4% wyższy niż przed rokiem. Największy udział w portfelu zamówień całkowitych usług mają usługi dla sektorów: telekomunikacyjnego, bankowego, energetycznego oraz administracji publicznej. Pomimo, iż obecny portfel zamówień dla sektora telekomunikacyjnego jest niższy niż w tym samym okresie 2010 r. to jednak w najbliższym czasie Spółka może poinformować o podpisaniu istotnego kontraktu usługowego z tego obszaru rynku, dzięki któremu wartość backlogu z sektora telekomunikacyjnego wyraźnie wzrośnie i przewyższy ten uzyskany w analogicznym okresie poprzedniego roku. W bieżącym roku oczekujemy 4,7% wzrost przychodów ze sprzedaży Grupy Infovide-Matrix r/r oraz dalszą poprawę jej rentowności. Obecny backlog kontraktów usługowych na 2011 r. ma wartość 54,5 mln zł (wzrost o 4% r/r). 9

10 Wykres 6. Jednostkowy backlog kontraktów usługowych Infovide-Matrix na 2011 r. w podziale na poszczególne branże w mln zł (stan na dzień 1 luty 2011 r.) Źródło: Opracowanie DM BOŚ S.A. na podstawie danych Infovide-Matrix S.A. Dywidenda W bieżącym roku spodziewamy się, że Spółka przeznaczy na dywidendę dla swoich akcjonariuszy kwotę tys. zł z wypracowanego zysku za 2010 r., co oznaczać będzie 0,10 zł dywidendy na akcję. Natomiast w kolejnych latach oczekujemy wypłaty dywidendy na poziomie 40% wypracowanego zysku netto Spółki począwszy od osiągniętego zysku za 2011 r. W 2011 r. oczekujemy wypłatę dywidendy z zysku za 2010 r. w wysokości 0,10 zł na akcję. Założenia do prognozy wyników finansowych na lata w latach zakładamy realizację przez Grupę Infovide-Matrix przyjętej nowej strategii rozwoju, marża brutto ze sprzedaży na poziomie 25,25%, przyjęto efektywną stopę podatkową na poziomie 19%, prognoza wyników nie uwzględnia ewentualnych kolejnych akwizycji, zakładamy wypłatę dywidendy na poziomie 40% zysku netto począwszy od wypracowanego zysku za 2011 r., w okresie prognozy do obliczeń przyjęto stałą liczbę akcji ( szt.). 10

11 Skrócone sprawozdanie finansowe wraz z prognozą wyników Grupy Infovide-Matrix (w tys. zł) 16 marca 2011 r. Rachunek zysków i strat P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Przychody netto ze sprzedaży Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów Zysk (strata) brutto na sprzedaży Koszty sprzedaży Koszty ogólnego zarządu Zysk (strata) na sprzedaży Pozostałe przychody operacyjne Pozostałe koszty operacyjne Zysk (strata) z działalności operacyjnej Przychody finansowe Koszty finansowe Zysk (strata) na sprzedaży całości lub części udziałów jednostek podporządkowanych Zysk (strata) z działalności gospodarczej Wynik zdarzeń nadzwyczajnych Zyski nadzwyczajne Straty nadzwyczajne Zysk (strata) brutto Podatek dochodowy Zysk (straty) mniejszości Udział w zyskach (stratach) netto jednostek podporządkowanych wycenianych metodą praw własności Zysk netto Zysk netto przypadający na akcjonariuszy podmiotu dominującego Źródło: Raporty okresowe Grupy Infovide-Matrix, prognoza DM BOŚ S.A. Dynamika zmian poszczególnych pozycji finansowych Dane finansowe P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Przychody netto ze sprzedaży zmiana r/r -6,80% 2,77% -11,95% 4,65% 4,40% 4,25% 4,11% 3,95% Zysk brutto ze sprzedaży zmiana r/r 3,46% 2,91% -11,96% 4,65% 4,40% 4,25% 4,11% 3,95% EBIT zmiana r/r -10,63% 0,30% -31,11% 10,79% 9,96% 9,00% 8,73% 7,89% EBITDA zmiana r/r -2,93% -3,50% -26,99% 9,42% 8,92% 8,08% 7,98% 7,22% Zysk netto podmiotu dominującego zmiana r/r -14,52% -8,89% -65,14% 107,26% 11,20% 10,03% 9,74% 8,75% Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ 11

12 Skrócony bilans wraz z prognozą wyników Grupy Infovide-Matrix Bilans P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Aktywa trwałe Wartości niematerialne i prawne Wartość firmy jednostek podporządkowanych Rzeczowe aktywa trwałe Należności długoterminowe Inwestycje długoterminowe Długoterminowe rozliczenia międzyokresowe Aktywa obrotowe Zapasy Należności krótkoterminowe Inwestycje krótkoterminowe Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe Aktywa razem Bilans P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Kapitał własny Kapitał własny przypadający akcjonariuszom podmiotu dominującego Kapitał (fundusz) podstawowy Kapitał (fundusz) zapasowy Zysk (strata) netto Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania Rezerwy na zobowiązania Zobowiązania długoterminowe Zobowiązania krótkoterminowe, w tym: odsetkowe Rozliczenia międzyokresowe Pasywa razem Źródło: Raporty okresowe, szacunki własne DM BOŚ Skrócony rachunek przepływów pieniężnych wraz z prognozą wyników Grupy Infovide-Matrix Rachunek przepływów pieniężnych P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Przepływ środków pieniężnych z działalności operacyjnej Zysk netto akcjonariuszy spółki dominującej Amortyzacja Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej Nakłady inwestycyjne (CAPEX) Przepływy pieniężne z działalności finansowej Dywidendy i inne wypłaty na rzecz właścicieli Przepływy pieniężne netto razem Środki pieniężne na początku okresu Środki pieniężne na koniec okresu Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ 12

13 Wskaźniki rynkowe wraz z prognozą wyników Grupy Infovide-Matrix Wskaźniki rynkowe P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P EPS 1,20 1,09 0,38 0,79 0,88 0,96 1,06 1,15 zmiana w % -14,5% -8,9% -65,1% 107,3% 11,2% 10,0% 9,7% 8,7% BVPS 15,59 15,75 15,53 17,00 17,56 18,17 18,84 19,57 zmiana w % 4,7% 1,0% -1,4% 9,5% 3,3% 3,5% 3,7% 3,9% DPS 0,50 0,30 0,30 0,10 0,31 0,35 0,39 0,42 zmiana w % - -40,0% 0,0% -66,7% 214,8% 11,2% 10,0% 9,7% SPS 19,0 19,5 17,2 18,0 18,8 19,6 20,4 21,2 zmiana w % -6,8% 2,8% -11,9% 4,6% 4,4% 4,3% 4,1% 3,9% Liczba akcji (tys. szt.) Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ Analiza wskaźnikowa wraz z prognozą wyników Grupy Infovide-Matrix Analiza wskaźnikowa P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Wskaźnik bieżącej płynności (CR) 1,48 1,53 1,53 1,85 1,94 2,03 2,13 2,23 Wskaźnik podwyższonej płynności (QR) 1,47 1,52 1,42 1,78 1,87 1,96 2,06 2,16 Kapitał obrotowy netto (NWC) Rotacja należności w dn. (CP) Rotacja zobowiązań w dn. (PL) Rotacja zapasów w dn. (IT) Stopa zysku operacyjnego (OPM) 8,4% 8,2% 6,4% 6,8% 7,1% 7,5% 7,8% 8,1% Stopa zysku z działalności gospodarczej (EAM) 8,7% 8,1% 4,8% 6,5% 6,9% 7,2% 7,6% 7,9% Stopa zysku netto (NPM) 6,3% 5,6% 2,2% 4,4% 4,7% 4,9% 5,2% 5,4% Stopa nadwyżki finansowej (CFM) 8,2% 7,1% 3,8% 6,0% 6,3% 6,5% 6,8% 7,0% ROS 25,2% 25,3% 25,3% 25,3% 25,3% 25,3% 25,3% 25,3% ROA 5,4% 5,0% 1,8% 3,4% 3,7% 3,9% 4,2% 4,4% ROE 7,5% 6,8% 2,4% 4,5% 4,9% 5,2% 5,5% 5,7% Stopa zadłużenia (DM) 24,19% 22,46% 22,76% 19,94% 19,66% 19,44% 19,20% 18,97% Wskaźnik zadłużenia kapitałów własnych 40,21% 36,67% 37,55% 32,31% 31,91% 31,54% 31,08% 30,61% Wskaźnik zadłużenia długoterminowego 0,13% 0,20% 0,48% 0,44% 0,44% 0,43% 0,42% 0,41% Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ WYCENA SPÓŁKI Metoda porównawcza Zaletą wyceny porównawczej jest odniesienie się do rynkowej wyceny spółek o zbliżonym profilu działalności. Metoda porównawcza charakteryzuje się ponadto niewielką subiektywnością oceny, ograniczoną głównie do doboru podmiotów, tworzących bazę porównawczą. Jednakże w przypadku wyceny opartej na wskaźnikach prognozowanych, dochodzi dodatkowo konieczność uwzględnienia subiektywnych prognoz wyników dla wycenianej spółki. Jest to niezbędne do wyznaczenia wartości firmy w kolejnych latach. Wadą metody jest również wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. 13

14 Dobór spółek do bazy porównawczej: Wycenę porównawczą Infovide-Matrix S.A. przeprowadzono w stosunku do wybranych krajowych spółek informatycznych notowanych na GPW w Warszawie. Założenia wyceny: Wycenę przeprowadzono w oparciu o wskaźniki P/E, MC/S, P/BV oraz EV/EBITDA, Wartość wskaźników P/E, MC/S, P/BV i EV/EBITDA dla spółek z bazy porównawczej obliczono na podstawie historycznych wyników finansowych za rok 2010 oraz kursów zamknięcia z dnia r., Zastosowano równe wagi dla wycen cząstkowych opartych na poszczególnych wskaźnikach, Nie stwierdzono przesłanek uzasadniających zastosowanie dyskonta. Wycena metodą porównawczą na podstawie wyników historycznych za 2010 r P/E MC/S P/BV EV/EBITDA ASSECOBS 14,09 2,52 1,60 7,90 ASSECOSLO 12,94 0,96 1,29 4,44 ASSECOPOL* 10,70 1,26 0,98 5,59 COMARCH 17,20 0,98 1,30 9,50 COMP 14,25 1,41 1,10 12,43 MCLOGIC 19,25 1,47 2,77 6,59 QUMAKSEK 11,99 0,48 1,95 8,49 SYGNITY* - 0,46 1,04 - WASKO 42,19 1,07 1,98 13,72 Mediana 14,17 1,07 1,30 8,20 IVMX 35,68 0,79 0,87 9,06 Premia/dyskonto dla Spółki 151,81% -26,55% -32,82% 10,50% Średnia wartość 1 akcji Infovide-Matrix S.A. wg mediany wskaźnika (zł) 5,38 18,45 20,17 12,36 Przyjęte wagi 0,25 0,25 0,25 0,25 Dyskonto 0% Średnia ważona wartość 1 akcji Infovide-Matrix S.A. (zł) 14,09 Źródło: *Szacunki Reuters, raporty okresowe, obliczenia własne DM BOŚ Wycena metodą porównawcza na podstawie wyników historycznych za 2010 r. pozwala oszacować wartość 1 akcji Infovide-Matrix S.A. na 14,09 zł. Wycena porównawcza na podstawie wyników historycznych za 2010 r. pozwala oszacować wartość 1 akcji Infovide- Matrix S.A. na 14,09 zł. 14

15 Metoda dochodowa metoda DCF Zaletą metody jest uwzględnienie perspektyw rozwoju spółki, natomiast wadą - jej subiektywizm, oparty na własnej prognozie osiąganych przez spółkę wyników finansowych. Podstawowe założenia do projekcji finansowej na lata stopa wolna od ryzyka bazuje na rentowności 10 letnich obligacji Skarbu Państwa, wskaźnik beta został przyjęty na poziomie neutralnym równym 1,0, stopa podatkowa w okresie prognozy wynosi 19%, ustalono wzrost wolnych przepływów pieniężnych (FCFF) po okresie szczegółowej prognozy na poziomie 2,0%, zakładamy wypłatę dywidendy na poziomie 40% zysku netto począwszy od wypracowanego zysku za 2011 r., prognoza wyników Grupy Infovide-Matrix nie uwzględnia ewentualnych przejęć, w okresie prognozy do obliczeń przyjęto szt. szt. akcji. Kalkulacja WACC 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P Stopa wolna od ryzyka 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% 6,3% Premia kredytowa 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% 1,2% Koszt kapitału obcego 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% Efektywna stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% Udział kapitału obcego 1,6% 1,4% 1,4% 1,3% 1,3% 1,2% 1,2% 1,1% 1,1% 1,0% Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 Koszt kapitału własnego 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% Udział kapitału własnego 98,4% 98,6% 98,6% 98,7% 98,7% 98,8% 98,8% 98,9% 98,9% 99,0% WACC 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ Wycena DCF [tys. PLN] 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P Prognoza FCFF Przychody ze sprzedaży Zmiana % 4,65% 4,40% 4,25% 4,11% 3,95% 3,80% 3,72% 3,60% 3,49% 3,37% EBIT Stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% NOPLAT Amortyzacja CAPEX Zmiana kapitału obrotowego FCFF Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ 15

16 Wycena [tys. PLN] 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P Współczynnik dyskontowy 0,9145 0,8222 0,7392 0,6646 0,5975 0,5371 0,4828 0,4340 0,3902 0,3507 DFCF Suma DFCF Wartość rezydualna Zdyskontowana wartość rezydualna Wartość Grupy [EV] Dług netto* Kapitały mniejszości* Wartość kapitału własnego [EqV] Liczba akcji [tys. szt.] Wartość 1 akcji [PLN] 15,06 ( r.) *na dzień r. Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ Nominalna stopa wzrostu FCFF po roku 2020 = 2,0% Wycena dochodowa pozwala oszacować wartość 1 akcji Infovide-Matrix S.A. na poziomie 15,06 zł. Poniżej prezentujemy wrażliwość wyceny akcji Spółki metodą DCF na zmianę nominalnej stopy wzrostu FCF po okresie prognozy i średniego ważonego kosztu kapitału (WACC). Wartość 1 akcji Spółki oszacowana metodą DCF wyniosła 15,06 zł. Analiza wrażliwości (w PLN za akcje) g-1,0pp g-0,5pp g g+0,5pp g+1,0pp WACC-1,0pp 14,99 15,42 15,90 16,44 17,06 WACC-0,5pp 14,64 15,02 15,45 15,94 16,48 WACC 14,32 14,67 15,06 15,49 15,97 WACC+0,5pp 14,03 14,35 14,70 15,09 15,53 WACC+1,0pp 13,77 14,06 14,38 14,74 15,13 Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ Metoda mieszana Za cenę akcji Infovide-Matrix S.A. uznajemy wycenę opartą na metodzie mieszanej, uwzględniającej wcześniej dokonane pomiary metodą porównawczą i metodą dochodową. Wynik otrzymany metodą mieszaną jest średnią ważoną pomiarów dokonanych metodą porównawczą i metodą dochodową. Zaletą metody jest częściowe uwzględnienie zarówno perspektyw rozwojowych spółki oraz aktualnych poziomów wycen spółek porównywalnych. 16

17 Wycena metodą mieszaną 16 marca 2011 r. Wartość 1 akcji Waga (w PLN) Wycena porównawcza w oparciu o wyniki historyczne za 2010 r. 14,09 0,50 Końcowa wycena 1 akcji Infovide-Matrix S.A. metodą mieszaną wyniosła 14,58 zł. Wycena dochodowa 15,06 0,50 Wycena metodą mieszaną 14,58 Źródło: Obliczenia własne DM BOŚ Dokonane pomiary pozwalają ustalić cenę końcową akcji Infovide-Matrix S.A. na poziomie 14,58 zł. Cena docelowa akcji jest więc o 7,6 proc. wyższa od obecnej ceny giełdowej Spółki, zatem obniżamy naszą poprzednią rekomendacje z akumuluj na TRZYMAJ. 17

18 Informacje, o których mowa w par Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia r. (Dz. U. Nr 206, poz. 1715) w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców: Powyższy raport adresowany jest do nieograniczonego kręgu odbiorców. Został sporządzony na potrzeby klientów DM BOŚ S.A. oraz innych osób zainteresowanych. Odtajnienie rekomendacji następuje w trzecim dniu roboczym po dacie pierwszego udostępnienia. Rozpowszechnianie lub powielanie całości lub części raportu bez pisemnej zgody DM BOŚ S.A. jest zabronione. Niniejszy raport w części opisowej został udostępniony spółce INFOVIDE-MATRIX S.A. DM BOŚ dołożył wszelkiej staranności w celu zapewnienia metodologicznej poprawności i obiektywizmu niniejszej wyceny. DM BOŚ nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji inwestycyjnych, podejmowanych w oparciu o niniejszy raport. Niniejszy raport jest pierwszym publikowanym opracowaniem DM BOŚ S.A. dotyczącym spółki INFOVIDE-MATRIX S.A., Rekomendacja wydawana przez DM BOŚ S.A. obowiązuje przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu osiągnięcia ceny docelowej, o ile w międzyczasie nie zostanie zaktualizowana. Aktualizacje raportów dokonywane są w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Nadzór nad Domem Maklerskim BOŚ S.A. sprawuje KNF Datą sporządzenia raportu jest: r., Datą pierwszego udostępnienia do dystrybucji raportu jest: r. Źródła informacji: Raporty bieżące, materiały Spółki, sprawozdania finansowe INFOVIDE-MATRIX S.A., GPW, GUS oraz serwisy informacyjne: ESPI, Notoria Services, PAP. Według dostępnych informacji: 1) DM BOŚ nie pozostaje w tej samej grupie kapitałowej, do której należy Spółka dalej zwana Emitentem, 2) DM BOŚ nie pełni funkcji animatora rynku dla akcji Emitenta, ani funkcji animatora Emitenta, 3) DM BOŚ nie posiada bezpośrednio lub pośrednio poprzez podmioty pozostające w tej samej grupie kapitałowej akcji Emitenta będących przedmiotem raportu w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego, 4) Nie ma powiązań finansowych o charakterze odbiegającym od standardów rynkowych z Emitentem, po stronie osoby przygotowującej rekomendację, lub osoby bliskiej, 5) Osoby przygotowujące niniejszy raport, lub osoby bliskie, nie pełnią funkcji w organach Emitenta ani nie zajmują stanowisk kierowniczych u Emitenta, 6) Nie występują powiązania pomiędzy osobą przygotowującą niniejszy raport, osobą jej bliską a Emitentem papierów wartościowych. Rekomendacje DM BOŚ S.A.: Kupuj uważamy, że w okresie obowiązywania rekomendacji akcje spółki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu, Akumuluj uważamy, że w okresie obowiązywania rekomendacji akcje spółki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu, Trzymaj oczekujemy, względnej stabilizacji notowań akcji spółki, potencjał zmiany ceny +/- 10%, Redukuj uważamy, że w okresie obowiązywania rekomendacji akcje spółki posiadają ponad 10% potencjał spadku, Sprzedaj uważamy, że w okresie obowiązywania rekomendacji akcje spółki posiadają ponad 20% potencjał spadku. Zastosowane metody wyceny papierów wartościowych: Metoda porównawcza z zastosowaniem wskaźników wyceny rynkowej: P/E, P/BV, EV/EBITDA, MC/S Silne strony: niewielki subiektywizm wynikający jedynie z doboru spółek do próby i wskaźników przeliczeniowych. Słabe strony: oparcie na wskaźnikach prognozowanych. Metoda dochodowa (metoda DCF) Silne strony: ujęcie w wycenie prognoz finansowych i perspektyw rozwoju spółki. Słabe strony: subiektywizm analityka wynikający z przyjęcia określonych prognoz i parametrów modelu wyceny Spis wydanych rekomendacji w ostatnich 6 miesiącach: Spółka Rekomendacja Data wydania Kurs z dnia rekomendacji Cena docelowa Okres obowiązywania TRAKCJA POLSKA Akumuluj 10 marca 2011 r. 3,50 4,14 12 miesięcy SYNTHOS Akumuluj 2 marca 2011 r. 4,23 4,69 12 miesięcy ORZEŁ BIAŁY Kupuj 7 lutego 2011 r. 23,39 32,00 12 miesięcy INSTAL KRAKÓW Kupuj 4 lutego 2011 r. 18,70 28,00 12 miesięcy ZUK STĄPORKÓW Akumuluj 31 stycznia 2011 r. 14,60 16,50 12 miesięcy ELEKTROTIM Trzymaj 24 stycznia 2011 r. 13,55 14,16 12 miesięcy TAURON Kupuj 19 listopada 2010 r. 6,55 8,11 12 miesięcy 18

19 Metodologia liczenia wskaźników NS (Net Sales) przychody netto OP (Operating Profit) zysk operacyjny NP (Net Profit) zysk netto DEPR (Depreciation) amortyzacja NOCF (Net Operating Cash Flow) przepływy operacyjne netto NICF (Net Investment Cash Flow) przepływy inwestycyjne netto NFCF (Net Financial Cash Flow) przepływy finansowe netto DM (Debt Margin) stopa zadłużenia = (zobowiązania długoterminowe + zobowiązania krótkoterminowe) / aktywa ogółem CR (Current Ratio) wskaźnik płynności bieżącej = aktywa obrotowe / (zobowiązania krótkoterminowe + rezerwy na zobowiązania + rozliczeń międzyokresowe bierne) QR (Quick Ratio) wskaźnik podwyższonej płynności = (aktywa obrotowe zapasy) / (zobowiązania krótkoterminowe + rezerwy na zobowiązania + rozliczeń międzyokresowe bierne) DFL Dźwignia finansowa - miara ryzyka finansowego wyrażona ilorazem: EBIT i EBIT pomniejszony o koszt odsetek (lub ilorazem względnego przyrostu EPS i względnego przyrostu EBIT) EPS (Earnings per Share) zysk netto przypadający na jedną akcję DPS (Dividend per Share) dywidenda przypadająca na jedną akcję, która była lub będzie wypłacona w danym roku BVPS (Book Value per Share) wartość księgowa na jedną akcję P/E (Price / Earnings) cena / zysk; iloraz rynkowej wartości spółki przez sumę jej zysków netto za ostatnie cztery kwartały P/OP Iloraz rynkowej wartości spółki i zysku operacyjnego za ostatnie cztery kwartały P/EBITDA Iloraz rynkowej wartości spółki oraz sumy zysku operacyjnego i amortyzacji za ostatnie cztery kwartały P/BV Iloraz wartości rynkowej spółki i jej wartości księgowej MC/S Iloraz wartości rynkowej spółki i przychodów ze sprzedaży za ostatnie cztery kwartały ROE (Return on Equity) stopa zwrotu z kapitału własnego; iloraz zysku netto i kapitałów własnych na koniec okresu obrotowego ROA (Return on Assets) stopa zwrotu z aktywów; iloraz zysku netto i aktywów ogółem na koniec okresu obrotowego ROS (Return on Sales) marża zysku brutto ze sprzedaży = zysk brutto ze sprzedaży / przychody netto ze sprzedaży OPM (Operating Profit Margin) stopa zysku operacyjnego = zysk operacyjny / przychody netto ze sprzedaży NPM (Net Profit Margin) stopa zysku netto = zysk netto / przychody netto ze sprzedaży CFM (Cash Flow Margin) stopa nadwyżki finansowej = (zysk netto + amortyzacja) / przychody netto ze sprzedaży Beta Współczynnik kierunkowy liniowej funkcji aproksymującej zależność zmiany ceny akcji od średniej zmiany wartości indeksu WIG liczony za badany okres (miesiąc) Zwrot z inwestycji - (kurs na ostatni dzień notowań w miesiącu minus kurs na pierwszy dzień notowań w miesiącu) / kurs na pierwszy dzień notowań w miesiącu Free float - wartość akcji będących w obrocie i znajdujących się w rękach niestabilnych akcjonariuszy 19