RAPORT KIERUNKI POZYTYWNE SZOKI GOSPODARCZE? POWSTAJE WE WSPÓŁPRACY BANKU DNB NORD POLSKA I DELOITTE

Transkrypt

1 RAPORT KIERUNKI 213. POZYTYWNE SZOKI GOSPODARCZE? POWSTAJE WE WSPÓŁPRACY BANKU DNB NORD POLSKA I DELOITTE Bank DnB NORD Polska S.A. member of

2 SIPIS TREŚCI Wstęp 5 CO KRYZYS W CHINACH MOŻE OZNACZAĆ DLA POLSKI I RESZTY ŚWIATA? 9 Znaczenie Chin dla świata i świata dla Chin 1 Kryzys w chińskim wydaniu 16 Chiny, model zależności ekonomicznych 28 Merkantylizm czy wolny handel? 28 Gdzie Chiny, a gdzie Polska 4 Model zależności 46 Model handlu zagranicznego 46 Światowe ceny surowców 49 Model importu do Polski 52 Dynamika PKB Chin a Polski 53 Kryzys w Chinach a polski przemysł wyniki symulacji na poziomie mikro 54 CO GAZ ŁUPKOWY MOŻE ZMIENIĆ W GOSPODARCE? 59 Gaz łupkowy w USA skutki lokalne i globalne 6 Jak to było w Ameryce 6 Efekty dla gospodarki USA 62 Konsumpcja gazu 64 Inwestycje 65 Handel zagraniczny 66 Gospodarstwa domowe 67 Łupki w Polsce 69 Efekty dla gospodarki globalnej 71 Gaz łupkowy w Polsce, model zależności ekonomicznych 76 Szacunek potencjału 76 Warunki brzegowe sukcesu 78 Wynik symulacji modelowych 86 Wpływ na gospodarkę 87 Inwestycje 9 Aneks 113 Modele makroekonomiczne i ekonometryczne 113 Model grawitacji 114 Klasyczny Model Regresji Liniowej (KMRL) 114 Łańcuch dystrybucji 115 Modele wektorowo-autoregresyjne (VAR) 115 Funkcje reakcji 116 Analiza przyczynowości w sensie Grangera 116 Diagnostyka równań

3 WSTĘP Dlaczego rok 213? Czy w tym roku może wydarzyć się w światowej i polskiej gospodarce coś niespodziewanego? I mamy tu na myśli zjawiska o pozytywnym charakterze, a nie kryzysowym, ponieważ tych ostatnich gospodarce światowej wystarczy już na najbliższe lata. W roku 213 mogą pojawić się pierwsze wyraźne trendy, które zdeterminują sytuację ekonomiczną i geopolityczną na następne dekady. Przyczyny i skutki dwóch takich trendów potencjalnych szoków podażowych o charakterze globalnym i lokalnym opisujemy w naszym Raporcie. Po pierwsze Chiny. Z perspektywy ostatnich dwóch dekad wydawać się może, że chiński model zaczyna wygrywać konkurencję z modelem zachodnim (gospodarka liberalna, demokracja, indywidualizm), ale z perspektywy ostatnich 1 czy 5 lat sytuacja nie jest tak korzystna dla Chin. Jeszcze kilkaset lat temu Chiny dominowały w globalnym udziale wytwarzanego PKB, więc ich obecny awans jest odrabianiem zaszłości ostatnich 2 lat, kiedy to dominowały USA i Europa. W latach średnia dynamika realnego PKB Chin wyniosła prawie 1,7 proc., a prognozy na lata przewidują wzrost na poziomie około 8 proc., gdy USA i strefa euro (i Polska) rozwijać się będę w tempie odpowiednio 2,5 proc. i 1,5 proc. Jednak Chiny mogą niedługo doświadczyć spowolnienia wzrostu do zaledwie 5 proc., ponieważ kraje rozwinięte przechodzą szokową terapię ograniczania konsumpcji i deficytów, więc stare chińskie rezerwy wzrostu (inwestycje i eksport) są na wyczerpaniu, a nowe źródła wzrostu (konsumpcja i innowacje) wymagają zmiany wielu społecznych i politycznych paradygmatów chińskiego modelu. Możliwe też, że Chiny są już obecnie największą gospodarką świata dorównującą Unii Europejskiej i Stanom Zjednoczonym Ameryki pod względem nominalnego PKB. Utrzymywanie wysokiej dynamiki wzrostu z coraz większej nominalnie bazy (gospodarki) wymaga coraz rosnących nakładów i/lub wzrostów wydajności i innowacyjności. Sytuacja demograficzna Chin jest równie zła, jak wielu krajów europejskich (w tym Polski). Już około 23 r. liczba ludności Chin przestanie się zwiększać, a społeczeństwo gwałtownie się zestarzeje, co spowoduje deficyt rąk do pracy. Wydaje się to dość szokujące, ale takie są trendy demograficzne Chin na najbliższe dwie dekady i niewiele może to już zmienić. Dynamiczny eksport Chin oddziałuje na powiększanie nierównowagi globalnej, a przystąpienie Chin do WTO w 21 r. nie wpłynęło na zbilansowanie handlu większości krajów rozwiniętych i rozwijających się z Chinami. Z uwagi na przyjętą strategię gospodarczą (stopniowego) otwierania się Chin, pozytywny szok technologiczny w branżach eksportowych chińskiej gospodarki powoduje zwiększenie konkurencyjności kosztowej i prowadzi do intensyfikacji handlu zagranicznego Chin. Wywiera to negatywny wpływ na sprzedaż produkcji krajowej w państwach importujących, gdyż jest ona w jeszcze większym stopniu zastępowana importem z Chin. Nadwyżki w bilansie obrotów bieżących inwestowane są w obligacje krajów rozwiniętych (głównie USA i krajów strefy euro), przyczyniając się do presji na spadek długoterminowych stóp procentowych w tych krajach i wzrost konsumpcji finansowanej przez inwestorów (zagranicznych). Z jednej strony, taka sytuacja sprawia, że Chinom powinno zależeć na 4 5

4 Wstęp stabilizacji krajów, w których lokują swoje nadwyżki. Z drugiej strony, takie działanie prowadzi najczęściej do wzrostu zadłużenia w gospodarkach rozwiniętych (co jest jedną z przyczyn obecnego kryzysu finansowego) i destabilizacji gospodarek tych krajów. Ponadto Chiny są także importerem netto olbrzymiej ilości surowców, w tym surowców energetycznych, co powoduje podrożenie kosztów dla innych gospodarek. Spowolnienie dynamiki chińskiego PKB będzie wpływać na polską gospodarkę dwoma kanałami: poprzez handel międzynarodowy (model grawitacyjny) oraz podaż i spadek cen surowców (kanał dystrybucji). Na podstawie wykonanych analiz w oparciu o modele ekonometryczne można stwierdzić, że spadek dynamiki PKB Chin o 1 pkt proc., poprzez związany z nim spadek indeksu cen surowców na rynkach światowych o 4,5 pkt proc., powoduje wzrost PKB Polski o,16 pkt proc. w każdym roku. Natomiast łączny wpływ kryzysu chińskiego na sytuację gospodarczą Polski przez 3 lata byłby bardziej korzystny i wyniósłby około 1,1 pkt procentowego. Wielkość tym bardziej znacząca im dynamika PKB Polski byłaby niższa na co się przecież zanosi biorąc pod uwagę przewlekłość globalnego kryzysu finansowego. Raport jest wielowątkowy, w niektórych aspektach dość szczegółowy, a w innych może nieco ogólnikowy za przesyt i niedosyt informacji winę ponoszą autorzy. Jednak ich celem było opisanie dość skomplikowanych zależności przyczynowo-skutkowych rządzących gospodarką globalną, której Polska jest już nierozłączną częścią. Musimy zatem przyzwyczaić się to sytuacji, że otaczający nas świat nie będzie już prostszy, a przedstawianie złożonych zależności w uproszczony sposób prowadzić może do niekonieczne prawidłowych wniosków i nietrafnych decyzji biznesowych. Zanim więc nie urośniemy na tyle, żeby było nas stać na popełnianie błędów, postarajmy się w najbliższych latach tych błędów nie popełniać wcale. Artur Tomaszewski Rafał Antczak Prezes Zarządu Członek Zarządu Bank DnB NORD Deloitte Business Consulting Po drugie gaz łupkowy. Przyspieszenie wydobycia gazu łupkowego w USA spowodowało, że w latach ceny gazu w USA spadły 4-krotnie (!). Dla amerykańskiej gospodarki skutki wykorzystywania gazu łupkowego są już bardzo wymierne szacowana korzyść netto w postaci wzrostu konsumpcji (tańszego) gazu, inwestycji w rozbudowę wydobycia i infrastrukturę oraz spadku importu wynosiły około 2 proc. PKB w latach 25-21, a to dopiero początek. Gaz łupkowy przekształca oblicze przemysłu energetycznego w USA, zmieniając kraj z importera na już wkrótce eksportera tego surowca. Niskie ceny energii ściągają inwestycje zagraniczne i krajowe z powrotem do USA. Skutki polityki podażowej USA w sektorze gazowym zaczynają się też ujawniać na skalę globalną w postaci między innymi spadku cen gazu, oderwania się cen gazu od parytetu ceny ropy naftowej, masowego eksportu technologii szczelinowania hydraulicznego, co będzie w przyszłości dodatkowo zwiększać podaż gazu w świecie czy zastępowania ropy gazem, tam gdzie jest to technicznie możliwe i opłacalne. Choć Polska nie będzie drugimi Stanami Zjednoczonymi, ani tym bardziej drugą Norwegią, gdzie udział PKB powiązany z wydobyciem ropy i gazu z Morza Północnego sięga 1/3 rocznie przez ostatnie dwie dekady, co przyczyniło się do podwojenia PKB per capita Norwegów i uzyskania statusu jednej z najbogatszych krajów wśród gospodarek rozwiniętych. Polsce nie grozi klątwa surowców naturalnych, gdyż przyjmując za dobrą monetę wstępne oszacowania wielkości złóż wykonane przez Państwowy Instytut Geologiczny spodziewamy się raczej osiągnięcia wydobycia gaz z łupków na poziomie 9 mln m 3 w 22 r. i 1,7 mld m 3 w 23 r. Może to sprawić, że wydobycie i konsumpcja krajowego gazu wzrośnie o 35 proc., a w łącznym bilansie gazu wysokometanowego gaz łupkowy stanowić będzie ponad 1 proc. konsumpcji w Polsce w 23 r. Choć są to szacunki konserwatywne, to dla PKB Polski szacowana korzyść netto w postaci wzrostu konsumpcji (tańszego) gazu, inwestycji w rozbudowę wydobycia i infrastrukturę oraz spadku importu wynosić mogą łącznie 3,3 proc. w latach Jest to zbliżony poziom korzyści, jakie odniosła gospodarka USA w latach Czy jednak próbujemy porównywać się z Ameryką? 6 7

5 CO KRYZYS W CHINACH MOŻE OZNACZAĆ DLA POLSKI I RESZTY ŚWIATA?

6 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Kiedy jest groźny, przyczaj się i bądź podwójnie gotów. Kiedy jest silniejszy, unikaj go. Sun Zi, Sztuka wojenna, prawdopodobnie IV w. p.n.e. Kiedy Chiny się obudzą, świat zadrży. Napoleon Bonaparte, Wyspa Świętej Heleny, 1816 r. Le Mémorial de Sainte-Hélène ZNACZENIE CHIN DLA ŚWIATA I ŚWIATA DLA CHIN Chiny są jedynym krajem na Ziemi, którego depozytariusze państwowości mogą się wylegitymować historią sięgającą 4 tys. lat wstecz od dynastii Xia (około 2 tys. lat p.n.e.) do Chińskiej Republiki Ludowej (powstałej w 1949 r.). Po raz pierwszy Chiny zostały zjednoczone w 221 r. p.n.e. za dynastii Qin, jednak historia tego kraju to pasmo ciągłych wojen i nieustanne próby scalania olbrzymiego terytorium połączone z rzadkimi okresami ekspansji terytorialnej, politycznej i ekonomicznej. Doświadczenie kilkudziesięciu wieków uczy Chińczyków, że gdy autorytet władcy (władzy) ulegał osłabieniu, państwo się rozpadało, a lud cierpiał. Chaos nie leży więc w interesie obywateli, a jeśli władza temu nie przeciwdziała, traci mandat nieba. Silna pozycja cesarza Chin znajduje dziś odpowiednik w prezydencie Chin sprawującym kontrolę nad wojskiem (pozycja przewodniczącego Centralnej Komisji Wojskowej) i partią (pozycja sekretarza Generalnego Komunistycznej Partii Chin). Obecny ustrój Chin jest nominalnie socjalistyczny, a w praktyce jest to gospodarka mieszana (socjalistyczno-kapitalistyczna) z silną nomenklaturą partyjną i wojskową powiązaną z biznesem 1. Z analizy Bloomberga wynika, że czerwone dynastie składające się z potomków ośmiu czołowych chińskich rewolucjonistów, tzw. nieśmiertelnych (nieznani szerzej gen. Wang, ekonomista Chen Yun, Li Xiannian, Peng Zhen, Song Renqiong, Bo Yibo, Yang Shangkun oraz Deng Xiaoping), kontrolują miliardowe majątki (w USD). majątku 535 członków Kongresu i Izby Reprezentantów USA oszacowana została w przedziale 1,8-6,5 mld USD w 21 r., czyli co najwyżej niecałe 3 proc. wartości najbogatszych chińskich ustawodawców. Przyrosty majątku chińskich polityków są równie imponujące w latach majątki 75 z listy najbogatszych członków KPCh zajmujących stanowiska polityczne urosły o 81 proc., a majątki 324 członków KPCh bez stanowisk politycznych powiększyły się zaledwie o 47 proc 2. Oszacowany przez Bloomberga majątek nowego prezydenta Chin Xi Jinpinga wynosi 376 mln USD. System panujący w dzisiejszych Chinach określa się jako pragmatycznie autorytarny. I jest to dość eufemistycznie określenie. Z perspektywy ostatnich dwóch dekad wydawać się może, że chiński model zaczyna wygrywać konkurencję z modelem zachodnim (gospodarka liberalna, demokracja, indywidualizm), ale z perspektywy ostatnich 1, czy 5 lat sytuacja nie jest tak korzystna dla Chin. W tym okresie co trzeci człowiek na świecie był Chińczykiem, gdy dzisiaj tylko co piąty, a za 2 lat co szósty, gdyż prognozy demograficzne ONZ wskazują na ostre wyhamowanie przyrostu naturalnego w Chinach w najbliższych latach, podobnie zresztą jak w Europie, choć nie z tak drastycznym spadkiem populacji jak w Japonii (patrz: Tabela 1). Jeszcze kilkaset lat temu Chiny dominowały także w globalnym udziale wytwarzanego PKB, więc obecny powrót do przeszłości nie jest zjawiskiem ahistorycznym (patrz: Tabela 2). Geopolitycznie Chiny zajmowały więc od wieków silną pozycję, a ich obecny awans jest odrabianiem zaszłości ostatnich 2 lat, kiedy to dominowały USA i Europa (patrz: Tabela 3). Tabela 1. Ludność, lata 1-23 (w mln) Rok / /25 Chiny % 2% Europa % % Indie % 16% Japonia % -5% Analiza szanghajskiej firmy badawczej Hurun wskazuje na fakt, że 16 z 124 najbogatszych Chińczyków zasiada w trzech kluczowych organach władzy KPCh, USA % 12% Świat % 14% a łączna wartość majątków ich rodzin wynosi około 221 mln USD. Dla porównania łączna wartość Źródło: Maddison (27) 1 Nomenklaturowi władcy nowych Chin zostali opisaniu w grudniowych publikacjach New York Times, Wall Street Journal, Bloomberg i w wielu innych mediach, przy okazji wyboru nowego prezydenta i premiera Chin na 1-letnią kadencję. W Polsce Gazeta Wyborcza opublikowała: html 2 Hurun Report (212) 1 11

7 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Tabela 2. Udział w światowym PKB (proc.) Tabela 4. Eksport per capita (bieżące ceny i kursy walutowe) Chiny (proc. globalnego PKB) Rok Chiny Indie Japonia 185,12,36 - Chiny 22,3 32,9 5,2 4,9 15, ,28 1,1,44 Indie 24,4 16, 4, 3,3 5,5 Japonia 4,1 3, 3,4 7,6 6, ,7 2,49 6, ,36 3,39 15,32 Europa 24,9 26,6 29,3 27,8 21, ,1 3,18 9,95 USA,1 1,8 27,5 21,6 2, ,6 5, 341, d. ZSRR 4,4 5,4 9,2 9, 3,8 Reszta świata 19,8 14,3 21,4 25,8 27, , 54, , , 116, 5 89, Źródło: Maddison (27) Źródło: Maddison (27), rok 211, dane Reuters EcoWin i ONZ, obliczenia Deloitte Tabela 3. Pozycja geopolityczna, lata Udział w światowym PKB 32,9 13,2 8,8 4,6 4,9 15,1 Udział w światowej populacji 36,6 26,2 24,4 22,5 22,3 2,5 Potęga procentu składanego (dla wzrostu czy kapitału) ujawnia się w długim okresie, co dobitnie pokazuje porównanie dynamiki PKB od początku XVIII w. Bezsprzecznym liderem rankingu skumulowanego wzrostu jest USA, których gospodarka urosła o niebotyczną wielkość ponad 1,7 mln proc., czyli zwiększyła swoją realną wartość o 1738 razy (!). Wzrost realnej wartości chińskiej gospodarki był 118 razy niższy niż amerykańskiej i wyniósł 146 razy. Tabela 5. Dynamika PKB, lata (proc.) Per capita PKB (proc. światowej populacji) 9, 5,3 41,7 23,8 22,1 73, Razem, skumulowany Ranking wielkości PKB Udział w światowym eksporcie 1,7 1,6 1,,8 5,9 Źródło: Maddison (27) Zaskakujące może się wydawać, że pomimo skali i swojej dynamiki (patrz: Rysunek 11) chiński eksport nie dominował w globalnym handlu tak w przeszłości i obecnie, zwłaszcza jeśli porówna się miary relatywne krajów eksport per capita Japonii przez ostatnie 15 lat (i obecnie) 4-krotnie przewyższa eksport Chin, choć różnica w dynamikach i poziomach zaczyna się zmniejszać. Otwarcie Chin na świat i jego wynalazki w ostatnich dwóch wiekach, w tym początkowo przymusowe (wojny opiumowe w XIX w.), a od czasu reform Deng Xiaopinga dobrowolne, ale stopniowe i kontrolowane, stanowi największą modyfikację w historycznym modelu chińskim (patrz: Ramka 1). Powrót Chińczyków na swoje miejsce w świecie przypomina więc kształtem literę U, z wciąż nie krótszym drugim ramieniem (patrz: Tabela 2). Chiny,85,22 4,39 7,85 1, Indie,17,56 3,85 5,28 7, Japonia,25 1,74 7,86 2,53, Europa,58 1,71 4,37 2, 1, USA 2,72 3,76 3,61 2,94 1, d. ZSRR,69 2,5 4,5 -,4 5, Świat,52 1,64 4,59 3,12 3, Źródło: Maddison (27), lata , World Economic Outlook, IMF, October 212, obliczenia Deloitte Perspektywa historyczna może być bardzo długoterminowym dowodem, że jednak chiński model cywilizacyjny nie sprawdzał się tak świetnie jak wyobrażają sobie czy to jego twórcy, czy wręcz przeciwnie, głosiciele kasandrycznych wizji dominacji Chin 3. Po drugie, historia Chin dowodzi raczej cyklicz- 3 A. Brunet, J.P. Guichard (211) 12 13

8 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? skuteczne armaty i muszkiety, które dawały Europie przewagę militarną nad większym liczebnie przeciwnikiem przez następne 6 lat. Pierwsze pisemne wzmianki o użyciu w nawigacji igły magnetycznej (zrobionej z magnetytu, pospolitej rudy żelaznej o właściwościach magnetycznych) pojawiają się w chińskich zapisach z XI w., a zasada wskazywania jednego kierunku (określonego przez pole magnetyczne Ziemi) znana była Chińczykom już w latach 7-8 n.e. Kompas magnetyczny był zapewne używany przez chińskiego admirała Zheng He w siedmiu oceanicznych wyprawach w latach (niektórzy badacze sugerują, że chińscy żeglarze dotarli do Ameryki w 1421 r.). Zheg He służył cesarzowi Yongle (trzeci władca Chin z dynastii Ming), po którego śmierci (1424 r.) kolejni dwaj cesarzowie dynastii Ming (Hongxi, i Xuande, ), z uwagi na koszty ekspedycji, ograniczali wyprawy morskie, aż w końcu podjęli decyzję o ich zaprzestaniu jako sprzecznych z zasadami polityki dynastii Ming. Faktyczną przyczyną polityki izolacjonizmu była rywalizacja frakcji mandarynów-biurokratów i dowódców wojskowych zainteresowanych handlem zamorskim. Po śmierci Zheg He, prawdopodobnie w czasie ostatniej wyprawy w 1433 r., walkę wygrali biurokraci. Izolacja Chin trwała praktycznie aż do wojen opiumowych w XIX w. Chińczycy rozpoczęli zatem ekspedycje oceaniczne 18 lat wcześniej niż Europejczycy, którzy dopiero w 1423 r. zaczęli żeglować po oceanie w trakcie wypraw organizowanych przez księcia Henryka Żeglarza z Portugalii. Jednak podejście europejskie fundamentalnie różniło się od chińskiego. Dwór księcia skupiał matematyków, astronomów, kartografów, konstruktorów statków, żeglarzy różnych wyznań i narodowości, którzy w teorii (w tym na powstałej akademii morskiej w Sagres) i w praktyce (w czasie coraz dłuższych wypraw na południe Afryki) doskonalili sztukę nawigacji i żeglugi. Henrykowi Żeglarzowi przypisuje się wynalezienie karaweli kilkunastometrowego, uzbrojonego w ciężkie działa i muszkiety (patrz powyżej) żaglowca z ożaglowaniem łacińsko-rejowym (zdolność pływania pod ostrym kątem do wiatru). Europejskie karawele były kilkukrotnie (nawet 1 razy!) mniejsze niż okręty Zheg He (największe mierzyły około 127 m długości i 52 m szerokości, czyli były o wymiarach boiska do piłki nożnej). Jednak pod dowództwem kapitanów i nawigatorów wyszkolonych w używaniu map i kompasu to Europa w XV w. rozpoczęła okres odkryć geograficznych. Systematyzowana, udoskonalana i rozpowszechniana wiedza o żeglarstwie posłużyła nie tylko Portugalii, ale Hiszpanii, Anglii, Francji i Holandii do stworzenia imperiów kolonialnych i narzucenia światu europejskiej wizji rozwoju. Kolejnym chińskim wynalazkiem o przełomowym dla świata znaczeniu był papier czerpany, znany co najmniej od 8 r. p.n.e., a upowszechniony w masowej produkcji w 15 r. przez kancelistę na dworze cesarza He Di z dynastii Han. Podobnie jak w przypadku prochu i kompasu pośrednikami w dotarciu wynalazku do Europy byli Arabowie, którzy w X w. zakładali papiernie w Hiszpanii czy na Sycylii. Europejczycy wprowadzili jednak innowacje w produkcji papieru wykorzystując maszyny do rozdzielania włókien, zwierzęcą żelatynę do spajania włókien i wymyślając znak wodny, który umożliwiał identyfikację papierni (gwarancja jakości). Kolejne eksperymenty i innowanych okresów wzrostów i spadków, które uśredniając, nie dorównują skumulowanej dynamice USA i są raczej na poziomie Japonii i d. ZSRR. Za zapóźnienie Europy w skumulowanym rankingu wzrostu PKB odpowiada głównie okres XVIII-XIX w., czyli walec wojen, rewolucji i powstań, który przetoczył się przez cały kontynent, w tym również Polskę. Wydaje się, że Europa wyciągnęła z tego lekcję. Problemem Europy w ostatnich 3 dekadach jest średnio 4-5-krotnie niższa dynamika wzrostu niż w Chinach i o połowę niższa niż w USA. Pytanie więc, czy Europa przyspieszy, czy Chiny spowolnią swój wzrost. W kolejnej części zastanowimy się nad tą drugą, bardziej chyba prawdopodobną opcją. RAMKA 1. PROCH, KOMPAS I PAPIER DLACZEGO TO NIE CHINY, ALE EUROPA WYKORZYSTAŁA CHIŃSKIE WYNALAZKI Wśród wielu wynalazków, których autorami są Chińczycy, poczesne miejsce zajmuje proch, kompas i papier z uwagi na wpływ, jaki wywarły w rozwoju ekonomicznym i politycznym świata. Jednak to nie Chińczycy, ale Europejczycy dostrzegli potencjał wynalazków, potrafili je udoskonalić i upowszechnić na masową skalę. Jeśli z historii mamy się uczyć i wyciągać wnioski, to przyjrzyjmy się tym trzem przypadkom. Chińczycy wymyślili proch około 1 r., ale nie poznali wszystkich jego militarnych zastosowań 4. Początkowo był wykorzystywany do produkcji petard i sztucznych ogni, a 1 lat później pojawiły się prymitywne granaty, którymi obrzucano wrogów przez następne 2 lat. Granaty wystrzeliwano także z katapult i innych wyrzutni, których na większą skalę użyto w próbie inwazji Japonii przez chińsko-koreańsko-mongolskie wojska Kubiłaj-chana w 1274 r. i 1281 r. Około 129 r. wymyślono coś na kształt armaty z bambusa. Przez kolejne trzy wieki w Chinach, Japonii i Korei używano rusznic i prymitywnych dział, ale nie potrafiono zwiększyć siły wybuchowej prochu, który zawierał nieoczyszczony azotan potasowy. Dlatego też łuk wciąż okazywał się skuteczniejszą bronią z uwagi na zasięg i szybkostrzelność, które to atuty potrafili wykorzystać konni łucznicy. Europa poznała proch w czasie najazdów mongolskich. Już w 1252 r., czyli w 11 lat po spaleniu Krakowa i zwycięstwie nad księciem Henrykiem Pobożnym pod Legnicą oraz królem Węgier Belą IV pod Mohi, w korespondencji zakonników (z Hiszpanii i Francji) pisanej do przełożonych pojawiają się informacje o produkcji prochu wraz z metodą oczyszczania azotanu potasu w procesie rafinacji. Prawdopodobnie któryś z europejskich alchemików (hojnie opłacanych przez władców za poszukiwania nie tylko kamienia filozoficznego) metodą prób i błędów znalazł sposób na zwiększenie siły wybuchowej mieszanki prochowej. Europa w tym okresie była już otwarta na nowe pomysły w dziedzinie militarnej, ponieważ nie potrafiła sprostać konnym łucznikom z Chin, Mongolii, czy z krajów arabskich (w tych ostatnich również znany był słaby proch z Chin). W Europie dość szybko połączono ulepszony proch z postępami w metalurgii, która rozwijała się przy okazji produkcji dzwonów do katedr i kościołów. Tak powstały 4 Weir (25) 14 15

9 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? 5 proc. rocznie jest realne, więc należy rozważyć skutki takiego zdarzenia dla gospodarki globalnej, cje prowadziły do usprawnienia i obniżenia kosztów produkcji papieru, co miało fundamentalne znaczenie dla przekazywania wiedzy i nowych informacji na skalę masową w Europie (kupcy, rzemieślnicy, mieszkańcy miast), a nie tylko w wąskim kręgu władzy świeckiej (dworu cesarskiego w Chinach i królewskiego w krajach Europy), czy duchowej (świątynie i klasztory). Oprócz papieru, Chińczycy wymyślili też druk, ale język chiński pisany ideogramami, a nie alfabetem fonetycznym, nie za bardzo nadawał się do zapisu przy użyciu ruchomej czcionki. W Chinach raczej więc kopiowano z formy, na której łatwiej było wyryć rysunek (ideogram) niż ogromną liczbę znaków. Ale pismo ideograficzne z uwagi na rosnącą liczbę rysunków-znaków jest dużo trudniejsze do opanowania niż fonetyczne. Tak więc to Europejczycy mogli i wiedzieli, jak w pełni wykorzystać papier i druk na skalę masową i z korzyścią ekonomiczną oraz polityczną. Jednak dlaczego to Europa, a nie Chiny, potrafiła skorzystać z innowacji i wynalazków z obcych krajów? Pytanie to zajmuje wielu historyków 5. Przyczyna wyjątkowości Europy tkwić miała w koincydencji wielu zdarzeń, które mogły zajść tylko na tym obszarze. Były to: prawa własności, wykształcenie się komuny miejskiej, decentralizacja władzy, zwiększenie podaży żywności i energii, proces naśladownictwa adaptacji innowacji technologicznych, które udoskonalały wynalazki starożytnych i obcych cywilizacji. Chiny, w przeciwieństwie do Europy, pod względem kulturowym i intelektualnym były społeczeństwem homeostatycznym (mogło funkcjonować przy niewielkich zmianach) i mając przeświadczenie o swojej dojrzałości i wyższości, odrzucały wiedzę i metody z zewnątrz, nawet gdy były użyteczne. Islam, który w początkowym okresie swojego istnienia chłonął wiedzę ze Wschodu (z Chin) i z Zachodu (Bizancjum), i był pierwszym nauczycielem Europy utknął w religijnym fanatyzmie, który nie pozwalał na rozwój wielu dziedzin nauki. Tak więc Europa mogła i chciała korzystać z wiedzy, kumulując doświadczenia innych, ale także stale je ulepszając. Tak narodził się ciągły postęp cywilizacyjny, którego już nie sposób zahamować. a także dla poszczególnych krajów, także i dla Polski czym się zajęliśmy w Raporcie. Ekonomiczne, finansowe i polityczne przesłanki spowolnienia gospodarczego Chin pojawiają się już od pewnego czasu, ale dość trudno jest je jednoznacznie zinterpretować. Najważniejszą lekcją, jaką powinno się pamiętać z kryzysu azjatyckiego roku 1997, jest nieokreśloność przyczynowo-skutkowa gospodarek azjatyckich, które nie opierają się na modelu gospodarki rynkowej (demokratyczno-kapitalistycznym), ale na systemie mieszanym (autorytarno-socjalistyczno-kapitalistycznym). W systemie mieszanym dominuje władza państwa (i jednej partii) oraz podmiotów (firm i osób z nomenklatury) powiązanych z państwem (patrz: rozdział Znaczenie Chin dla świata i świata dla Chin). Mechanizmy, które działają automatycznie w gospodarce rynkowej (czasem lepiej, a czasem gorzej), nie działają tak samo w gospodarce mieszanej, tylko są lepiej albo gorzej sterowane. W sytuacja kryzysowych ręczne sterowanie czasami zawodzi ktoś na szczycie musi podejmować decyzje, gdy brakuje czasu na analizę informacji, a struktura (niedemokratyczna) czeka na odgórne polecenia, więc sytuacja dalej się komplikuje i pogarsza, i zdarza się, że system się zawiesza (jak komputer przeładowany informacją spływającą ze zbyt wielu źródeł jednocześnie). Możliwe, że brakuje odwagi do rozważenia takiego scenariusza, gdyż mógłby być on niekorzystny dla realizowanej (albo przygotowywanej) strategii działania na rynku chińskim, a ten, jak wiemy, oferuje liczne korzyści wszystkim, którzy się godzą na warunki, na jakich chińskie władze pozwalają funkcjonować. Możliwe też, że jest to efekt globalnego odruchu stadnego, stada mocno zauroczonego finansowymi korzyściami skali, jakie daje chiński rynek, i analizującego krótkookresowe trendy. A jednak rynki finansowe już od pewnego czasu patrzą mniej entuzjastycznie na wyceny giełdowe chińskich spółek. Okres euforii giełdowej związany z wynikami gospodarczymi w 29 r. minął, gdyż od połowy 211 r. na szanghajskiej giełdzie trwa trend spadkowy. Rysunek 1. Indeksy giełdowe i stopy zwrotu od września 28 r KRYZYS W CHIŃSKIM WYDANIU W 29 r., kiedy cały świat rozwinięty znalazł się w recesji (dynamika PKB w USA i strefie euro wyniosła odpowiednio -3,1 proc. i -4,4 proc.), Chiny odnotowały wzrost o 9,2 proc. W latach średnia dynamika realnego PKB Chin wyniosła prawie 1,7 proc. w porównaniu ze średnim wzrostem zaledwie 2,7 proc. w USA i 2, w strefie euro w tym samym okresie. Szacunki i prognozy na lata wskazują na stagnację wzrostu w krajach rozwiniętych na poziomie około 2,5 proc. w USA i 1,5 proc. w strefie euro oraz wzrost około 8 proc. w Chinach 6. Gdzie w takim razie jest miejsce na kryzys w Chinach? Indeks Indeks Nasza analiza przyjmuje założenie, że prawdopodobieństwo spowolnienia dynamiki PKB Chin do około Landes (21) 6 World Economic Outlook, IMF, October paź sie cze kwi lut gru paź sie cze kwi lut gru paź sie cze kwi lut gru paź sie cze kwi lut gru paź lut gru China, Shanghai SE, A Stock Index, CNY Japan, Nikkei, 225, Index, JPY United States, Dow Jones, Averages, Industrial Index, Price Return, USD 16 17

10 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? % sty lis wrz mar sty lis wrz lip maj mar sty lis wrz lip maj mar sty lis wrz lip maj mar sty lis wrz lip maj Oficjalne prognozy i projekcje chińskich władz zakładają, że wzrost PKB wyniesie 7,5 proc. w 212 r. i będzie oscylował na poziomie 7-8 proc. w kolejnych latach, choć podkreślane jest też ryzyko niższego wzrostu niż planowany. Faktem jest, że w przeszłości plany władz centralnych wykonywane były z nawiązką a wzrost przekraczał plan (co pamiętamy i z polskiej historii realnego socjalizmu). Rysunek 3. Dynamika realnego PKB Chin planowana i zrealizowana, % China, Shanghai SE Index, CNY [perf %] United States, Dow Jones Index, USD [perf %] Japan, Nikkei, 225, Index, Close, JPY [perf %] 1 Źródło: Reuters EcoWin Przypominając o starej rynkowej zasadzie, że giełdy wyprzedzają trendy w gospodarce, należy przyznać, że indeks szanghajski miał rację zmieniając trend w połowie 211 r. Dynamika chińskiego PKB zaczęła słabnąć z początkiem 212 r. a kwartalne wzrosty (w stosunku rocznym) obniżyły się do 7-8 proc. ze średniego poziomu 9,5 proc. od III kwartału 28 r. do IV kwartału 212 r. Jeśli jednak spojrzymy na dynamikę chińskiego PKB w dłuższym, bo 2-letnim horyzoncie zauważmy, że ten trend słabnącej dynamiki PKB nie powinien być aż takim zaskoczeniem, ponieważ kształtował się już od pewnego czasu. Pytanie więc, do jakiego poziomu może spaść dynamika PKB Chin w najbliższych latach? Rysunek 2. Kwartalna dynamika realnego PKB Chin w ujęciu rocznym oraz linia długookresowego trendu, Dynamika realnego PKB Planowana dynamika PKB Źródło: Reuters EcoWin Podstawowym problemem na jaki napotkał wzrost PKB w Chinach jest niezdolność do kontynuacji trendu wzrostowego na poziomach 9-1 proc. z powodu struktury wzrostu oraz nominalnego poziomu jaki osiągnął chiński PKB połowa amerykańskiego w 211 r. i 4 proc. unijnego 7. Jeszcze w 23 r. prognozy banków inwestycyjnych dowodziły, że nominalny poziom PKB Chin przewyższy poziom PKB USA po 24 r. Te same banki inwestycyjne zweryfikowały ostatnio tę prognozę na rok 226. Chińska Akademia Nauk twierdzi, że może to już nastąpić w 219 r. Uzasadnione mogą być także twierdzenia, że już obecnie Chiny są największą gospodarką na świecie, gdyż kurs RNB jest niedoszacowany na poziomie 1 proc. wobec USD (patrz: rozdział Chiny, model zależności ekonomicznych i przypis 17) Źródło: Reuters EcoWin, obliczenia Deloitte 7 Do wiadomości eurosceptycznych czytelników tak, nominalne PKB UE było wyższe od PKB USA o 2,8 bln USD w 211 r

11 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Rysunek 4. PKB w wyrażeniu nominalnym po kursie bieżącym USD, Rysunek 5. Komponenty dynamiki PKB Chin, lata (proc.) bln USD 2, 16, 14,2 12,7 17, ,5 12, 8,4 8,3 9,1 1, 1,1 11,3 9,6 9,2 1,4 9,3 8, 1, 7, ,5, Unia Europejska USA Chiny Japonia Indie -4 Źródło: Reuters EcoWin Inwestycje prywatne i publiczne Eksport netto Konsumpcja prywatna i publiczna Dynamika PKB Drugim czynnikiem stojącym na przeszkodzie kontynuacji dynamicznego wzrostu PKB Chin jest struktura wzrostu. Model chińskiej gospodarki oparty jest na inwestycjach i eksporcie oraz utrzymywaniu konkurencyjności kosztowej wobec krajów rozwiniętych za pomocą bardzo niskich płac oraz zaniżonego kursu walutowego RNB. Ta merkantylistyczna w swojej istocie polityka (patrz: Ramka 2) pozwala na generowanie nadwyżek w bilansie handlowym, które są następnie inwestowane głównie na rynkach obligacji skarbowych krajów rozwiniętych. Rosnący chiński popyt na papiery wartościowe rządu USA, czy krajów strefy euro pozwalał na utrzymywanie niskich stóp procentowych w tych krajach i korzystne finansowanie deficytów budżetowych wspierających konsumpcję prywatną i PKB tych krajów, która generowała popyt na konkurencyjne importowane chińskie towary, co napędzało eksport, inwestycje i PKB Chin. Koło się zamykało, a zyskiwała na tym relatywnie najwięcej chińska gospodarka 8. Strategia Chin mogłaby być z sukcesem kontynuowana, gdyby nie globalny kryzys, który sprawia, że rządy krajów rozwiniętych muszą ograniczać konsumpcję finansowaną z budżetu (przez wysokie deficyty i rosnący dług publiczny) i przez banki (kredytami) oraz przywracać konkurencyjność kosztową swoich towarów i usług. Wszystkie te działania oddziałują na ograniczenie popytu wewnętrznego, co wpływa na wyhamowanie dynamiki chińskiego eksportu i zmniejszanie się nadwyżek handlowych (oraz globalnej nierównowagi w handlu zagranicznym). Globalny kryzys zmusza więc chińskie władze do przeorientowania gospodarki z ekspansji eksportowej na popyt wewnętrzny, czyli konsumpcję i inwestycje. Problem w tym, że pobudzenie konsumpcji prywatnej w państwie, którego obywatele oszczędzają ponad połowę swoich dochodów do dyspozycji może być trudne, gdyż wymaga demokratyzacji życia, czy gwarancji socjalnych (prawa pracownicze, świadczenia emerytalne, zdrowotne, zasiłki dla bezrobotnych). Zmiana chińskiego modelu ekonomiczno-społecznego prowadzić może do zmian politycznych podobnych w skutkach do innych krajów azjatyckich (np. Korea Południowa). W rezultacie łatwiej niż konsumpcję prywatną udaje się chińskim władzom pobudzać inwestycje, zwłaszcza inwestycje publiczne. Tak też i dzieje się w Chinach, gdzie inwestycje publiczne silnie stymulują inwestycje prywatne (i dynamikę PKB). 8 Analiza, czy był to zysk wyłącznie merkantylistyczny przeprowadzona została w kolejnym rozdziale. 2 21

12 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Rysunek 6. Dynamika inwestycji publicznych, prywatnych oraz infrastrukturalnych, lata (3-miesięczna średnia ruchoma w proc.) 8 3-miesięczna średnia ruchoma, % w innych krajach azjatyckich w 27 r., gdyż wartość jego aktywów osiągała ponad 12 proc. PKB w 21 r. Ryzyko nietrafionych (państwowych) inwestycji udzielonych przez (państwowe, quasiprywatne i prywatne) chińskie banki ujawniać się może tym szybciej, im założenia, na których budowano te inwestycje okażą się przesadzone. Wtedy bardzo wysoki poziom rezerw walutowych Ludowego Banku Chin może okazać się już nie tak relatywnie wysoki. Rysunek 7. Udział kredytów w PKB gospodarek azjatyckich w roku 27 i 21 (proc. PKB) Inwestycje publiczne Inwestycje prywatne Inwestycje infrastrukturalne i budownictwo proc. PKB 15 1 Źródło: Reuters EcoWin Inżynieria ta przywołuje jednak wspomnienia modelu funkcjonowania gospodarek azjatyckich w połowie lat 9. XX w., które charakteryzowały się przeinwestowaniem, złymi długami firm quasi- -prywatnych a de facto państwowych w bankach, które również okazywały się państwowymi. Przeinwestowanie maskowało fakt malejącej krańcowej produktywności kapitału. Konkurencyjność i elastyczność firm oraz sprawność rządów w zarządzaniu kryzysowym zostały negatywnie zweryfikowane przez azjatycką grypę, która nieoczekiwanie wybuchła w sierpniu 1997 r. Po tym doświadczeniu gospodarki tych krajów azjatyckich nie wdrażają już swojego modelu kapitalizmu, ale też i nie doświadczają dwucyfrowej dynamiki wzrostu w polityce i ekonomii zawsze jest coś za coś. Symptomy i przebieg grypy azjatyckiej i chińskiej mogą być zupełnie odmienne z uwagi na skalę i uwarunkowania zagraniczne i wewnętrzne Chin. Kraje Azji Południowo-Wschodniej (Tajlandia, Indonezja, Malezja), czy Korei Południowej okazały się być gospodarkami uzależnionymi od finansowania zagranicznego, którego zabrakło, gdy pojawiły się wątpliwości natury ekonomicznej i finansowej dotyczące jakości i wiarygodności danych makroekonomicznych i finansowych. Odpływ kapitału (zagranicznego i krajowego) zdewastował więc system bankowy i finanse publiczne tych krajów. Chiny znajdują się w lepszej sytuacji, gdyż posiadają większe rezerwy walutowe i mniejszy dług zagraniczny (w tym dług quasi- -prywatnych, a faktycznie powiązanych z państwem firm), niż miały kraje zaatakowane przez azjatycką grupę w latach Jednak chiński system bankowy jest zdecydowanie większy niż 5 Hongkong Tajwan Chiny Malezja Singapur Tajlandia Japonia Korea Indie Filipiny Indonezja 27 r. 21 r. Źródło: Reuters EcoWin, obliczenia Deloitte Ryzyko złych długów w chińskim systemie bankowym raz już zostało zrealizowane. W latach 9. XX w. chińskie banki pożyczały głównie przedsiębiorstwom państwowym, które zaczęły tracić konkurencyjność na rzecz nowo powstających firm prywatnych. Doprowadziło to do znacznego pogorszenia portfela kredytowego banków. Chiński rząd zdecydował się utworzyć 4 firmy restrukturyzujące złe długi banków, które przejęły ¼ portfela kredytów, a rząd dokapitalizował banki kwotą 1,4 bln RNB. W połowie 2 r. kwota ta została powiększona o 7 mln RNB. W kolejnych latach (praktycznie do 28 r.) podejmowane były dalsze interwencje, które prowadziły do dokapitalizowania banków poprzez emisje obligacji (27 mld RMB), przekazywanie rezerw walutowych (79 mld USD), czy publiczne oferty akcji banków. Łączne, w latach system bankowy został dokapitalizowany na kwotę 2,7 bln RNB, co stanowiło prawie 3 proc. PKB z 1999 r. Kwota ta, porównywalna przecież ze skalą dokapitalizowania banków krajów strefy euro w okresie (na przykład Irlandii) nie wywołała w Chinach napięć na rynku finansowym z dwóch głównie powodów: posiadania własnych rezerw finansowych przez rząd i bank centralny oraz braku transparentności procesu i informacji o jego ska

13 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? li (na przykład chińskie banki nie były notowane na giełdzie, więc nie ujawniały informacji o swoich finansach). Operacja na taką skalę obecnie mogłaby wywołać zgoła odmienną reakcję rynków finansowych, depozytariuszy banków i inwestorów zagranicznych i krajowych. Jednym z obszarów rodzących ryzyko systemowe dla chińskich banków jest rynek nieruchomości i inwestycji infrastrukturalnych rządu. Sektory te są ze sobą powiązane przyczynowo-skutkowo. Oba rodzaje inwestycji są finansowane przez rząd, zarówno władze centralne, jak i lokalne (patrz: Rysunek 6). Budowa miast i domów napędza budowę dróg, mostów, dworców, lotnisk. Inwestycje te cechuje socjalistyczny rozmach i trudno jest zweryfikować ich zasadność (historie o pustych miastach nie są rzadkie w Chinach), czyli stopę zwrotu. W oczekiwaniu na tę stopę zwrotu za słusznymi państwowymi inwestycjami (i państwowymi bankami) podążają inwestycje prywatne (oraz quasiprywatne i prywatne banki), przynajmniej dopóty, gdy ceny nieruchomości rosną a Ludowy Bank Chin zapewnia płynność bankom komercyjnym. Sytuacja ta zaczyna się jednak zmieniać, gdyż dynamika wzrostu cen nieruchomości słabnie, a dane w niektórych miastach wskazują już na spadki cen od II kwartału 212 r. Rysunek 8. Indeksy nieruchomości w Chinach i chińskich miastach, czerwiec 21=1 Indeks średnich cen nieruchomości i miasta ze spadkiem cen Styczeń 211 Kwiecień 211 Lipiec 211 Październik 211 Styczeń 212 Kwiecień 212 Indeks cen nieruchomości 1 miast Miasta z miesięcznymi spadkami cen Źródło: Reuters Eco Win Natomiast bank centralny Chin, po okresie kryzysowego luzowania w latach 29-21, coraz wyżej podnosi poziom rezerw obowiązkowych, przykręcając płynność, czyli ograniczając bankom możliwości dalszego kredytowania. % miast 15 Indeks nieruchomości w Chinach, styczeń 27=1 Rysunek 9. Poziom rezerw obowiązkowych banków w Chinach, (proc.) % 22 proc. PKB Średnia dla 36 miast Duże banki Średnie i małe banki Źródło: Reuters EcoWin Ekspansja handlu zagranicznego Chin sprawia, że pojawia się coraz więcej analiz sektorowych prognozujących osiąganie konkurencyjności globalnej przez chińskie firmy w poszczególnych branżach. Na przykład w 211 r. Goldman Sachs przewidywał, że około 213 r. Chiny okażą się zdolne konkurować w dziedzinie nowoczesnych technologii, a zwłaszcza w produkcji paneli słonecznych. Jednak już w 212 r. konkurencja ta przybrała dość oryginalną formę, gdy Chiny zaczęły różnicować ceny na rynek 24 25

14 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? wewnętrzy i zagraniczny surowców (metali ziem rzadkich) potrzebnych przy produkcji paneli, co doprowadziło do konfliktu z USA i UA oraz wniesienia sporu do WTO (patrz: Ramka 2). Sytuację tę można interpretować również jako sygnał wyczerpywania się prostych rezerw konkurencyjności i zdolności Chin do ściągania pożądanych inwestycji zagranicznych, co wywołuje konieczność sięgania po metody niezgodne z zasadami wolnego handlu. Rysunek 1. Linia czasu konkurencyjności chińskich firm w sektorach przemysłowych LINIA CZASU SEKTOR -5 do 1 lat Surowce chemiczne Wyroby chemiczne Sprzęt telekomunikacyjny -2 do 5 lat Ogniwa słoneczne Telefony Obecnie Elektrownie (tańszy segment) Kolej wysokich prędkości Elektrownie wiatrowe +2 lata Inteligentne sieci energetyczne Farmacja - substancje czynne Panele słoneczne Na koniec kwestia demografii, która została już poruszona (patrz: Tabela 1). Po 215 r. ludność Chin przestanie się praktycznie zwiększać prognozowany jest przyrost o 2 proc. w porównaniu ze wzrostem o 8 proc. w latach W 25 r. połowa ludności Chin przekroczy 45 lat, a liczba ludności w wieku produkcyjnym będzie taka sama jak w 2 r. Trendy demograficzne mają charakter długookresowy, więc zmiana obecnych prognoz jest trudna do wyobrażenia, ale Chiny już raz taką zmianę przeprowadziły była to polityka jednego dziecka. Polityka ta wyhamowała w sposób historycznie bezprecedensowy, (jeśli nie brać pod uwagę okresów wojen, zaraz i innych katastrof) przyrost ludności Chin. Ale jednym ze skutków tej polityki jest właśnie gwałtowne starzenie się społeczeństwa i brak rąk do pracy w przyszłości. Już teraz obserwowany jest inny problem, tzw , gdy jedna osoba (pożądany przez chińskie rodziny syn) ma na utrzymaniu rodziców (2 osoby) i dziadków (4 osoby), których średnia długość życia rośnie w przypadku chińskich małżeństw dochodzi do tego rodzina współmałżonka oraz jedno dziecko, czyli 9 osób na 2 osoby pracujące. Posiadanie większej liczby dzieci tego akurat problemu nie rozwiąże, więc chińskie rodziny zmuszone są utrzymywać wysoką stopę oszczędności, co nie sprzyja konsumpcji. Widzimy zatem, że skala wyzwań stojących przed chińską gospodarką nie należy do małych. Uzasadnione wydaje się więc założenie, że prawdopodobna (i konieczna) z przyczyn globalnych i lokalnych zmiana chińskiego modelu gospodarczego z proeksportowego na prokonsumpcyjny prowadzić będzie do bardziej zrównoważonego rozwoju i zmniejszenia nadwyżek w bilansie handlowym Chin, w rezultacie czego dynamika długookresowego wzrost gospodarczego tego kraju zmaleje o połowę do poziomu 5 proc. w nieodległej przyszłości. Nie będzie to więc kryzys w dokładnym tego słowa znaczeniu, ale kryzys chiński, który wywoła pozytywny szok gospodarczy na świecie, a jego echa dotrą także do Polski. +5 lat Samoloty pasażerskie Chemia rolnicza Usługi IT Leki generyczne Elektrownie (droższy segment) +1 lat Silniki lotnicze Oprogramowanie Samochody +2 lat Sprzęt medyczny Gazy przemysłowe +3 lat Farmacja nowe leki Źródło: Goldman Sachs Research,

15 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? CHINY, MODEL ZALEŻNOŚCI EKONOMICZNYCH MERKANTYLIZM CZY WOLNY HANDEL? Dyskusja, czy Chiny prowadzą merkantylistyczną politykę gospodarczą, wzmaga się i opada w zależności od poziomu nadwyżek handlowych z krajami rozwiniętymi i dynamiki wzrostu rezerw walutowych Chin. RAMKA 2. MERKANTYLIZM Termin wywodzi się z łacińskiego słowa mercari (handlować), którego źródłosłów stanowi z kolei słowo merx (towar). Twórcą teorii i praktyki merkantylizmu jest Jean Baptiste Colbert, minister finansów Ludwika XIV i autor O zasadach merkantylizmu z 1664 r. Politycznie system ten wymaga państwa terytorialnie scentralizowanego i poddanego silnej władzy. Z ekonomiczno-społecznej strony dominująca jest warstwa społeczna zaangażowana w handel (w XVII- -XVIII w. we Francji i innych krajach Europy byli to kupcy i król). Kluczowym elementem w powiększaniu bogactwa danego kraju był dodatni bilans handlowy pozwalający na akumulację zasobów kruszcu (złota i srebra). O ile więc kraj nie posiadał własnych źródeł metali szlachetnych, powinien eksportować więcej dóbr i usług, niż importował. Poprawa bilansu handlowego była osiągana poprzez substytucję importowanych towarów i usług produkcją krajową (lub w koloniach, czyli z obszarów będących pod kontrolą celną dominium), która była wspierana subsydiami, podatkami, cłami oraz za pomocą siły wojny o kolonie były konfliktami o rynki zbytu, a nie tylko o dostęp do surowców. Dogmatem merkantylizmu było też twierdzenie o niekorzyściach płynących z eksportu surowców i towarów nieprzetworzonych, skoro więcej kruszcu można było uzyskać za towary przetworzone, które przyczyniały się do rozwoju krajowej produkcji przemysłowej. Podsumowując, merkantyliści uważali, że: poziom handlu światowego jest stały, czyli jest grą o sumie zerowej (ergo jedne kraje zyskują, a inne tracą na handlu), kraje ze sobą bezpośrednio konkurują, wygrywa ten kraj, który ma więcej bogactw, więc kruszec (złoty i srebrny) jest synonimem bogactwa, źródłem bogactwa jest nadwyżka handlowa, dobrobyt i siła narodowa są współzależne, pewne aktywności ekonomiczne są ważniejsze (bardziej opłacalne) od innych. Merkantylizm krytykował i obalił w drugiej połowie XVII w. Adam Smith, twórca teorii rynku i liberalizmu, który twierdził, że w handlu międzynarodowym obie strony uczestniczące mogą zyskać, ponieważ wymieniane towary mogą mieć wyższą wartość dla nowych właścicieli. Handel zagraniczny jest więc grą o sumie niezerowej, gdyż bogactwo świata nie jest wartością skończoną, jak uważali merkantyliści, a poza tym złoto to tylko żółty metal, którego wartość wynika z rzadkości (w różnych miejscach na świecie funkcje pieniądza pełniły inne rzadkie rzeczy od muszli po kamienne kręgi). Jednak wiele elementów teorii merkantylistycznej przetrwało przez lata w polityce i ekonomii (J.M. Keynes też z niektórymi się zgadzał). Pogląd, że nadwyżka handlowa jest dobra, a deficyt handlowy jednoznacznie zły, pokutuje do dziś. Po Ameryce Łacińskiej (do lat 8. XX w.), krajach bloku socjalistycznego w Europie Wschodniej i d. ZSRR, Japonii i Korei Południowej (do przełomu lat XX w.), obecnie to Chiny oskarżane są o prowadzenie polityki neomerkantylistycznej przy twórczym wykorzystaniu polityki handlowej, państwowego interwencjonizmu i polityki kursowej. Jedną z przesłanek do takich twierdzeń jest gigantyczny przyrost rezerw walutowych Chin wraz z utrzymywaniem sztywnego kursu walutowego wobec USD. Globalne rezerwy walutowe, (bln USD) bln USD Świat Kraje rozwijające się Chiny Kraje-eksporterzy ropy naftowej Źródło: IMF, Reuters EcoWin Uwaga: rezerwy walutowe bez złota 28 29

16 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Chiński eksport rozpoczął globalną ekspansję w pierwszej dekadzie XXI w., podobnie zresztą jak eksport USA, Niemiec i Japonii. Niewątpliwie rozwój eksportu do/z Chin zbiegł się z przystąpieniem do WTO w roku 21. Jednak dynamika chińskiego eksportu przewyższała i przewyższa wszystkie inne kraje w latach wzrosty przekraczały 3 proc. w ujęciu rocznym, a okres silnego spadku w latach 28-29, wywołany kryzysem, został odrobiony z nawiązką już w 21 r. przez (kwartalne) wzrosty na poziomie 35-4 proc. w ujęciu rocznym. Od końca 211 r. trwa spadkowy trend globalnej dynamiki handlu zagranicznego, ale spadek dynamiki eksportu Chin jest niższych niż innych dużych gospodarek, w tym gospodarki niemieckiej notującej ujemną dynamikę na koniec 212 r. Wstępne dane z Chin za grudzień 212 r. odnotowują ponownie dwucyfrową dynamikę eksportu i dwukrotnie niższą dynamikę importu (odpowiednio 14,1 proc. i 6 proc. w ujęciu rocznym). Dane te mogą ponownie wywołać kontrowersje wobec chińskiej polityki handlowej, w tym także związane z realizacją umów w ramach WTO (patrz: Ramka 3). Eksport z Chin wpływa więc na powiększanie nierównowagi handlowej krajów rozwiniętych, w tym zwłaszcza USA. Silnie dodatniego bilansu handlowego Niemiec nie można porównywać z silnie dodatnim bilansem Chin, gdyż Niemcy są gospodarką ze zliberalizowanym nie tylko rachunkiem handlowym, ale również kapitałowym i finansowym (kurs EUR wobec USD jest kursem rynkowym patrz poniżej). Niewielka poprawa nierównowagi handlowej występuje z Chinami, jeśli uwzględni się bilans usług. W rachunku bieżącym szczególnie poprawia to pozycję Japonii (pojawia się nadwyżka), a w mniejszym stopniu pozycję USA (nadal deficyt, choć o 5-8 mld USD kwartalnie mniejszy). Procent Dynamika eksportu Chiny USA Niemcy Japonia (w ujęciu rocznym) Rysunek 11. Kwartalne dane eksportu, bilansu handlowego i rachunku bieżącego oraz rezerwy walutowe Chin, USA, Niemiec i Japonii w ujęciu nominalnym (USD) oraz zmiany procentowe w stosunku rocznym, mld USD Eksport 6 5 mld USD Rezerwy walutowe (foreign exchange) tysiące mld USD 25 4, 225 3,5 2 3, 175 2,5 15 2, 125 1, , 75, , Chiny Japonia USA Strefa euro Chiny USA Niemcy Japonia 3 31

17 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Procent Dynamika rezerw walutowych mld USD Bilans obrotów bieżących Chiny Japonia USA (w ujęciu kwartalnym) Strefa euro -15 mld USD Bilans handlowy Chiny Japonia USA Niemcy 5 Źródło: Reuters EcoWin RAMKA 3. WTO I CHINY Przystąpienie Chin do WTO w 21 r. miało ograniczyć bariery handlowe i prowadzić do zrównoważonego handlu, ale po okresie ponad dekady członkostwa można na pewno stwierdzić, że chiński PKB wzrósł 4-krotnie, eksport 5-krotnie, rezerwy walutowe prawie 17-krotnie (!). Faktem jest mniejsza liczba sporów w WTO przeciw Chinom niż przeciw USA czy UE, ale oponenci twierdzą, że scentralizowana i konsekwentna chińska polityka zniechęca firmy zagraniczne do wszczynania sporów na arenie międzynarodowej w obawie przed utratą (reszty) korzyści z funkcjonowania na miliardowym rynku wewnętrznym. Faktem jest również to, że Chiny dotrzymały, przynajmniej formalnie, większości zobowiązań wobec WTO (w uzgodnionych terminach) 9 : Chiny Japonia USA Niemcy

18 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? 1. Otwarcia rynku dla banków zagranicznych i prowadzenia działalności w RNB dla firm i dla obywateli (odpowiednio 2 lata i 5 lat po wejściu) na banki zagraniczne przypada zaledwie 2 proc. udziału w rynku; 2. Prowadzenia działalności brokerskiej przez firmy z 49-proc. udziałem kapitału zagranicznego (3 lata po wejściu) firmy zagraniczne mają w niektórych segmentach rynku znaczący udział (około połowy), a w innych nieznaczący; 3. Prowadzenia działalności ubezpieczeniowej przez firmy z 5-proc. udziałem kapitału przy stopniowym znoszeniu ograniczeń geograficznych ich działalności zagraniczni ubezpieczyciele majątkowi mają około 1 proc. rynku (nadal obowiązuje zakaz wchodzenia na rynek ubezpieczeń OC prywatnych samochodów), a na życie około 6 proc. rynku; 4. Stopniowego otwierania rynku energetycznego i handlu ropą naftową oraz produktami pochodnymi (odpowiednio, po 3 latach handel detaliczny, po 5 latach handel hurtowy) w praktyce firmy zagraniczne muszą nadal handlować poprzez firmy państwowe; 5. Ograniczenia subsydiów i ceł na produkty rolne (do 21 r. obniżono cła do średniego ważonego poziomu 15,2 proc., co jak twierdzą władze chińskie było więcej, niż się zobowiązano), ale istnieje szereg barier technicznych, na które narzekają firmy zagraniczne; 6. Stopniowej liberalizacji importu samochodów 1 stycznia 25 r. zniesiono limity ilościowe na import, a 1 czerwca 26 r. obniżono cło do 25 proc. (z 8-1 proc.), jednak wpływ na bilans handlowy był ograniczony, ponieważ większość zagranicznych modeli produkowana jest już na miejscu przez firmy z mniejszościowym udziałem kapitału zagranicznego (w 29 r. rynek chiński przewyższył amerykański w ilości sprzedanych aut); 7. Liberalizowania telekomunikacji, jeszcze bardziej stopniowego niż przemysłu samochodowego, a firmy zagraniczne nie mogą mieć większościowych udziałów w segmentach rynku (łączności przewodowej, bezprzewodowej, usługach internetowych, pagerach); obecnie sama wielkość chińskich firm sprawia, że przejęcie w nich znaczących udziałów stanowi barierę dla firm zagranicznych; 8. Zniesienia restrykcji (w 3 lata) w dystrybucji większości produktów, zawiązywaniu sieci handlowych, limitów powierzchni sklepowych i posiadania do 65 proc. udziałów w sklepach detalicznych, ale przy sieciach powyżej 3 sklepów istnieje ograniczenie mniejszościowego udziału dla firm zagranicznych. Korzyści z przystąpienia Chin do WTO są zatem, jeśli chodzi o (skromne) udziały w segmentach rynku finansowego, czy zrównoważenie deficytów handlowych krajów rozwiniętych. Nową jakość w relacjach bilateralnych stanowi spór wokół metali ziem rzadkich, czyli de facto miejsca tworzenia się wysokich technologii. Kraje UE i USA są praktycznie w całości uzależnione od importu metali ziem rzadkich (15 pierwiastków z grupy lantanowców, skandu, itru) z Chin, które służą do wytwarzania komponentów hi tech w samochodach, samolotach, laptopach, smartfonach (baterie i ekrany), obiektywach, laserach, bateriach słonecznych, technologii kosmicznej żeby tylko wymienić najważniejsze z obszarów zastosowań. W 29 r. skargę do WTO na Chiny złożyły UE, USA i Meksyk, wskazując na ograniczanie dostępności metali dla producentów zagranicznych poprzez zróżnicowanie cen na rynku krajowym i na eksport (dwukrotnie wyższa cena). Chiny w ten sposób zachęcały zagranicznych producentów do lokowania inwestycji wysokich technologii w swoim kraju. Natomiast polityka ograniczeń eksportowych jest wprost niezgodna z umowami WTO, ale rząd Chin wykorzystuje kruczek prawny w postaci klauzuli o ochronie środowiska, która może posłużyć do wprowadzania ograniczeń w wydobyciu (i sprzedaży) surowców. Z uwagi na przyjętą strategię gospodarczą (stopniowego) otwierania się Chin, pozytywny szok technologiczny w branżach eksportowych chińskiej gospodarki powoduje zwiększenie konkurencyjności kosztowej i prowadzi do intensyfikacji handlu zagranicznego Chin. Wywiera to negatywny wpływ na sprzedaż produkcji krajowej w krajach importujących, gdyż jest ona w jeszcze większym stopniu zastępowana importem z Chin. Aby możliwe było utrzymanie bilansu handlowego na niezmienionym poziomie, konieczne są dostosowania w tych krajach, takie jak redukcja płac czy realokacja zasobu siły roboczej, co (przynajmniej w krótkim okresie) może prowadzić do wzrostu bezrobocia (widoczny jest efekt w krajach UE i USA). Jeśli natomiast nie dochodzi do tego typu dostosowań, strategia gospodarcza Chin prowadzić będzie do dalszego pogorszenia bilansu handlowego, a w konsekwencji do spowolnienia gospodarczego w krajach mających powiązania handlowe z Chinami. Powrót do równowagi 1 po zaistnieniu pozytywnego szoku technologicznego w przemyśle tekstylnym w Chinach wymaga w krajach Unii Europejskiej redukcji płac średnio o,9 proc. oraz spadku poziomu zatrudnienia w tym sektorze o 2,5 proc. 11. Jak wynika z analiz, skala dostosowań jest różna dla różnych krajów w zależności od tego, w czym się specjalizują. Najsilniejsze dostosowania są udziałem tych krajów UE, które specjalizują się w handlu sektora, w którym następuje szok technologiczny w Chinach. Chiny podjęły w ostatnich latach szereg działań mających na celu przekształcenie się w gospodarkę wysoko zaawansowanych technologii. Jeśli okażą się one skuteczne, dalsza zmiana struktury chińskiego eksportu może stanowić realne zagrożenie dla bilansów handlowych (a w konsekwencji wzrostu gospodarczego) gospodarek krajów rozwiniętych. Niemniej jednak skuteczność przeprowadzanych zmian nie jest jednoznaczna 12, a zmiana struktury chińskiego eksportu może mieć inne źródła i nie stanowić zagrożenia dla wzrostu gospodarczego innych krajów. 1 Stan równowagi w modelu określają koszty, ceny, bilans handlowy, wydatki oraz płace. 11 Mikkelsen, Ruiz (212) 12 Wang, Wei, (28) 34 35

19 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? Po pierwsze, należy zwrócić uwagę na importochłonność chińskiego eksportu. Sam fakt, że kraj handluje dobrami wysoko przetworzonymi, nie musi oznaczać, że produkuje wszystkie ich komponenty. Jeśli zatem chiński eksport wymaga importu z krajów UE, oznacza to, że polityka pobudzania innowacyjności nie da pożądanych rezultatów, a wzrost eksportu wysokich technologii wynika z pracochłonnej (w przeciwieństwie do kapitałochłonnej) produkcji bazującej na komponentach produkowanych poza Chinami. Wówczas dynamiczny rozwój chińskiego eksportu będzie wiązać się z osiąganiem przez kraje UE korzyści i nie będzie stanowić dla nich konkurencji. walutowy RNB pomaga Chinom w pobudzaniu eksportu, co może mieć (i zdaniem wielu ma) negatywne skutki dla gospodarek innych państw. Kurs walutowy RNB wobec USD ustalony na poziomie 8,28 był utrzymywany do lipca 25 r. Po okresie stopniowego jednostronnego dostosowania przez rząd chiński, między lipcem 25 r. a lipcem 28 r., kurs obniżony został do poziomu 6,83 (czyli o 17,5 proc.) 16. Rysunek 12. Wykres kursu RNB wobec USD, EUR i JPY (jena) Po drugie, udział firm z kapitałem zagranicznym w chińskim eksporcie jest znaczący (choć brak jest jednoznacznych szacunków, gdyż różne źródła podają poziomy w przedziale 3-5 proc. w zależności od przyjętej metodologii). Korzystając z niskich kosztów działalności oraz ulg podatkowych, firmy te wspierają rozwój i zaawansowanie chińskiego eksportu. W takim przypadku towary eksportowe produkowane w Chinach przez firmy z kapitałem zagranicznym konkurują z towarami europejskimi, ale zyski z ich sprzedaży przyczyniają się do wzrostu gospodarczego krajów rozwiniętych 13. Nie stanowi to więc zagrożenia dla tych krajów i odbywa się z korzyścią dla wszystkich stron. Należy jednak pamiętać, że efekty działalności takich firm w Chinach mogą mieć szerszy zasięg i pośrednio przyczyniać się do wzrostu konkurencyjności także firm chińskich 14. To z kolei może prowadzić do wzrostu ich innowacyjności i w rezultacie zmiany struktury eksportu, co niewątpliwie wpływa negatywnie na zyski z eksportu krajów rozwiniętych, pogorszenie ich bilansów handlowych i w konsekwencji niższy wzrost gospodarczy. Innym potencjalnym zagrożeniem wynikającym z przyśpieszonego niezrównoważonego rozwoju Chin jest fakt, że od 1993 r. są one importerem netto ropy naftowej, a od 29 r. stały się największym konsumentem surowców na świecie. Energochłonność gospodarki chińskiej sprawia, że wraz z szybkim wzrostem gospodarczym szybko rośnie zapotrzebowanie na energię. W efekcie niesłabnącego tempa wzrostu PKB chiński popyt na surowce energetyczne stale rośnie. W związku z tym uważa się, że kraj ten ma istotny wpływ na poziom światowych cen energii, a poprawa koniunktury chińskiej prowadzi do wzrostu tych cen 15 (patrz: Ramka 6). Z jednej więc strony wnioski z badania wskazują na rosnącą rolę Chin na rynkach surowców i dowodzą, że ich rozwój nieuchronnie prowadzi do wzrostu cen surowców (zwłaszcza ropy naftowej) na rynkach światowych. Z drugiej strony jednak, wpływ Chin, mimo że rośnie, wciąż pozostaje mniejszy niż wpływ Stanów Zjednoczonych. Nierozłącznym elementem polityki handlowej jest polityka kursu walutowego, która w przypadku Chin budzi wiele emocji. Zdaniem części ekonomistów i polityków z USA czy krajów UE sztywny kurs 13 Wang, Wei, (28) 14 Hale, Long (26) 15 Roache (212) Spot Rates, USD/CNY, Close Spot Rates, EUR/CNY, Close Fixings, Peoples Bank of China JPY/CNY, Fixing W połowie 28 r., czyli na początku globalnego kryzysu, aż do połowy 21 r., umacnianie kursu RNB zostało zatrzymane, aby później ponownie dopuścić do delikatnego umocnienia RNB do poziomu około 6,23 za USD w początkach 213 r. Aprecjacja RNB wobec USD od 1994 r. do 213 r. wyniosła więc niecałe 25 proc., co na okres 19 lat jest raczej wielkością skromną, biorąc pod uwagę wzrost produktywności pracy (i kapitału), który przez te prawie dwie dekady nastąpił w Chinach 17. Niemniej jednak statystyczna ocena, czy i jak bardzo kurs RNB jest zaniżany, okazuje się trudna. W analizach zjawiska można zauważyć związek pomiędzy skalą niedowartościowania waluty a metodą badawczą 18. Stosując podejście bazujące na parytecie siły nabywczej w wersji relatywnej, otrzymuje się zwykle najmniejsze oceny niedoszacowania, natomiast zastosowanie parytetu siły nabywczej 16 Dwukrotne dopuszczenie przez władze Chin do aprecjacji RNB zbiegało się każdorazowo z działaniami Kongresu USA. W 25 r. istniała groźba przyjęcia przez Kongres antydumpingowej rezolucji przeciw Chinom, co zmusiłoby rząd USA do podjęcia działań. Natomiast 28 września 21 r. Kongres przyjął rezolucję oskarżającą niektóre kraje, w tym Chiny, o protekcjonizm handlowy. 17 Szacunki Banku Światowego dotyczące kursu, który równoważyłby bilans handlowy Chin i USA, mówią o poziomie 3,4 CNY/USD. Oznaczałoby to prawie 1-proc. aprecjację RNB. 18 Cheung, Chinn, Furii (29) 36 37

20 Co kryzys w Chinach może oznaczać dla Polski i reszty świata? wersji absolutnej prowadzi do relatywnie wysokich oszacowań. Wyniki, jakie się otrzymuje, nie są więc jednoznaczne i wrażliwe na dobór próby 19. Rysunek 13. Aktywa finansowe vs. rezerwy walutowe, 2-21 (bln USD) Nadwyżki w bilansie obrotów bieżących inwestowane są w obligacje krajów rozwiniętych (głównie USA i krajów strefy euro), przyczyniając się do presji na spadek długoterminowych stóp procentowych w tych krajach i wzrost konsumpcji (prywatnej i publicznej) finansowanej przez inwestorów (zagranicznych). Z jednej strony taka sytuacja sprawia, że Chinom powinno zależeć na stabilizacji walut tych krajów, w których lokują swoje nadwyżki. Z drugiej strony, takie działanie prowadzi najczęściej do wzrostu zadłużenia w gospodarkach rozwiniętych, co jest jedną z przyczyn obecnego kryzysu finansowego. mld USD Globalne aktywa banków a rezerwy walutowe 1 Nierównowaga na rachunkach obrotów bieżących (w USA) i akumulacja nadmiernych rezerw walutowych (przez Chiny) jest chyba jednak problemem globalnym, gdyż próbuje się z nim mierzyć IMF, choć na razie mało skutecznie 2. Standardową rekomendacją IMF wobec USA jest bardziej restrykcyjna polityka fiskalna (czyli mniejszy deficyt), która przyczyniłaby się m.in. do ograniczenia popytu konsumpcyjnego i importu (w tym z Chin), a wobec Chin dopuszczenie większej aprecjacji RNB poprzez polega w większej mierze na rynku walutowym (czyli zmiana reżimu kursowego). Sytuacja ta obrazuje nierozwiązywalny dylemat z makroekonomicznego punktu widzenia rosnący globalny popyt na walutę rezerwową, którą póki co stanowi głównie USD, przyczynia się do powstania w długim okresie problemu z prowadzeniem zrównoważonej polityki ekonomicznej kraju-emitenta. Zaspokojenie globalnego popytu na walutę rezerwową prowadzi więc do nadwyżki na rachunku kapitałowym i finansowym oraz deficytów fiskalnego i na rachunku bieżącym bilansu płatniczego, co w dłuższym okresie może podważyć zaufanie do waluty kraju-emitenta (USA). W czasie kryzysu poszukiwane są lepsze zabezpieczenia, w tym wyższe rezerwy (krajów, banków, instytucji finansowych, firm i gospodarstw domowych), więc popyt na walutę rezerwową dodatkowo wzrasta, co wzmaga presję na wzrost deficytów w USA. A z taką sytuacją mamy do czynienia od drugiej połowy 28 r. Jednak rosnące oficjalne międzynarodowe rezerwy walutowe i tak wciąż będą niewystarczające wobec jeszcze szybciej rosnących aktywów finansowych, kreowanych zarówno przez prywatne, jak i publiczne i państwowe instytucje. Powstaje więc kwadratura koła, która mogłaby zostać przerwana pojawieniem się trzeciej waluty rezerwowej (drugą jest już EUR), co wymagałoby jednak liberalizacji rachunku kapitałowego i finansowego Chin, czyli zmiany dogmatu służącego gospodarce, o czym przekonane są chińskie władze. Strategię taką odradzają Chinom również niektórzy zachodni ekonomiści 21. mld USD Obligacje, akcje i aktywa banków Łączne aktywa banków komercyjnych Rezerwy walutowe bez złota Zadłużenie krajów-emitentów walut rezerwowych w papierach skarbowych a rezerwy walutowe 19 Przy zastosowaniu danych do roku 26 ocena niedoszacowania bywa rzeczywiście duża (na poziomie 5 proc. przy operowaniu logarytmami kursów). Niemniej jednak z uwagi na duże błędy standardowe otrzymanych oszacowań, wielkości estymatorów okazały się nieistotne statystycznie. Natomiast wydłużenie próby do roku 28 powoduje znaczne zmniejszenie wartości niedoszacowania (do poziomu 1 proc.). 2 International Reserves, IMF Concerns and Country Perspectives, Independent Evaluation Office of the IMF, August 13, Jednym z wiodących ekonomistów-adwokatów chińskiej polityki kursowej (i eksportowej) jest laureat Nagrody Nobla Joseph Stiglitz, określany także czołowym ekonomistą-lobbystą Chin (A. Brunet, J.P. Guichard, 211). Zadłużenie krajów-emitentów walut rezerwowych w papierach skarbowych Uwaga: 1. według wyceny rynkowej na koniec okresu 2. papiery skarbowe w walucie rezerwowej z USA, krajów strefy euro, Japonii i UK. Źródło: World Federation of Exchanges, BIS; IMF IFS. Rezerwy walutowe bez złota 38 39