Papier i drewno. lipiec Zmiana trendu na rynku papierçw makulaturowych. Stabilizacja cen celulozy. Wpływ sytuacji rynkowej na spçłki giełdowe

Transkrypt

1 5 lipca 2011 lipiec 2011 Czerwiec był miesiącem stabilizacji na rynku papierçw do produkcji tektury falistej. Ceny papierçw makulaturowych zakończyły ruch wzrostowy, ktçry od początku roku wyprowadził notowania do rekordowych poziomçw. Kraftliner kontynuuje tendencję spadkową, choć producenci powoli zaczynają rozmowy na temat wprowadzenia podwyżek. Na rynku makulatury w ostatnich tygodniach rozpoczęła się korekta, a ceny znacząco spadły w porçwnaniu do początku czerwca. Ceny celulozy wciąż trzymają się rekordowych poziomçw, lecz najprawdopodobniej ruch wzrostowy nie będzie kontynuowany w najbliższych tygodniach WIG Forte Barlinek Paged Grajewo Zmiana trendu na rynku papierçw makulaturowych W ubiegłym miesiącu zahamowaniu uległa tendencja wzrostowa na rynku papierçw 0.50 lip sie wrz paź gru sty 11 lut 11 mar 11 maj 11 cze 11 makulaturowych - testlinera i flutingu. Z pewnością decydującym czynnikiem, ktçry wywołał zmianę trendu, była korekta na rynku makulatury. Ceny kraftlinera po raz kolejny nieznacznie spadły. RÇżnica pomiędzy ceną papieru z włçkna pierwotnego i makulatury spadła od początku 1.40 WIG Arctic Mondi roku z ponad 160 EUR, do mniej niż 80 EUR. Producenci kraftlinera starają się od początku lipca wprowadzić podwyżki w wysokości 50 EUR na tonie, lecz nie jest pewne czy działania te 1.20 zakończą się powodzeniem. Brązowy kraftliner kosztuje obecnie EUR/t, czyli 0.8% mniej niż na początku czerwca. Indeks cen rb-flutingu wzrçsł w tym czasie o 0.5% do EUR/t, 1.00 a testlinera o 0.3% do EUR/t Stabilizacja cen celulozy W czerwcu ceny celulozy były relatywnie stałe. Cena surowca typu BHKP wynosi obecnie USD za tonę, wobec USD/t na początku ubiegłego miesiąca. Indeks cen celulozy iglastej wzrçsł w tym czasie o niespełna 3 USD do poziomu USD/t, odzwierciedlając częściowo wprowadzane od początku czerwca podwyżki. Kolejne wzrosty cen w najbliższych miesiącach są mało prawdopodobne, zwłaszcza w kontekście zapowiadanego zmniejszenia mocy europejskich papierni oraz zbliżającego się lata, ktçre jest tradycyjnie wolniejszym okresem dla branży. Wpływ sytuacji rynkowej na spçłki giełdowe Wzrost spread-çw na papierze makulaturowym oraz szansa na wprowadzenie wyższych cen kraftlinera są czynnikami, ktçre pozytywnie wpływają na perspektywy Mondi. Sytuacja Arctic Paper rçwnież może ulec poprawie, jeśli rynek przyjmie zapowiedziane na sierpień podwyżki cen papierçw niepowlekanych, a jednocześnie ceny celulozy ustabilizują się na obecnych poziomach lip sie wrz paź gru sty lut mar maj cze Zmiany kursçw (%) 1 m 3 m 12 m WIG Mondi Arctic Grajewo Barlinek Paged Forte SpÇłka Cena P/E '11 P/E '12 Mondi neutralnie Arctic neutralnie Forte Redukuj Paged neutralnie Franciszek Wojtal franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.

2 Ceny Kraftlinera w EUR i PLN (za tonę) 630 Kraftliner Brown 175 g/m2 EUR Kraftliner Brown 175 g/m2 PLN Cena w EUR sie 04 paź 04 gru 04 gru 05 lut 06 kwi Korekta na rynku makulatury W czerwcu ceny makulatury systematycznie spadały razem z poprawiającym się stanem zapasçw u producentçw. Korekta była możliwa pomimo utrzymującego się wysokiego popytu ze strony azjatyckich importerçw. Indeks PIX OCC wynosi obecnie EUR za tonę, wobec EUR/t na początku miesiąca (-5.0%). Wzrost spreadçw W ubiegłym miesiącu spread-y pomiędzy kosztem makulatury, a cenami papierçw makulaturowych po raz kolejny wzrosły. Spread na flutingu wynosi obecnie EUR, czyli.8 EUR powyżej poziomu z początku czerwca (+3.5%). Spread na testlinerze wzrçsł o 2.9% do EUR. Ceny Testlinera w EUR i PLN (za tonę) 540 Testliner 2 Brown g/m2 EUR Testliner 2 Brown g/m2 PLN Cena w EUR sie 04 paź 04 gru 04 gru 05 lut 06 kwi

3 Ceny Flutingu w EUR i PLN (za tonę) Cena w EUR RB Fluting Brown 0-5 g/m2 EUR RB Fluting Brown 0-5 g/m2 PLN sie 04 paź 04 gru 04 gru 05 lut 06 kwi Nowe inwestycje na rynku... Double A Holdings Ltd. podpisało umowę inwestycyjną z władzami chińskiej prowincji Jiangsu, na podstawie ktçrej wybudowana zostanie celulozownia o mocy produkcyjnej 420 tys. ton i fabryka papieru graficznego o mocy 500 tys. ton rocznie. Moce wytwçrcze obu projektçw mogą zostać w przyszłości podwojone. Cascades Inc. podjęło decyzję o budowie nowoczesnej fabryki produkującej lekki papier makulaturowy do produkcji tektury falistej w miejscowości Niagara Falls (USA). Łączny koszt inwestycji wyniesie 430 mln USD. Zakład, ktçrego moce produkcyjne wyniosą 540 tys. ton rocznie, zostanie uruchomiony w lecie 2013 roku. Sappi Suthern Africa zmodernizuje swçj zakład w Ngodwana. GłÇwną inwestycją będzie nowa linia wytwarzająca celulozę o mocach produkcyjnych 2 tys. ton rocznie. Rengo wznowiło produkcję w zakładzie Marusna Paper, ktçry pozostawał zamknięty od czasu marcowego trzęsienia ziemi w Japonii. Moce papierni wynoszą 113 tys. ton linera i 206 tys. ton flutingu. Norske Skog ponownie uruchomiło PM5 i PM6 w zakładzie w Saugbrugs. Obie linie zostały zatrzymane po pożarze fabryki w lutym br. Saica wznowiła produkcję na PM4 w francuskiej papierni Venizel, ktçra była zatrzymana w związku z pracami modernizacyjnymi. Linia wytwarza rocznie 250 tys. ton papieru makulaturowego. zastępują redukcje istniejących mocy produkcyjnych White Birch Paper oraz Kruger Inc. wstrzymają pod koniec czerwca produkcję w łącznie sześciu zakładach w Quebec City. Przerwa wpłynie na zmniejszenie tegorocznej produkcji o 18 tys. ton papieru gazetowego i 4 tys. ton papieru graficznego powlekanego. 3

4 Ceny makulatury kartonowej w EUR i PLN (za tonę) OCC 1.04 dd EUR OCC 1.04 dd PLN Cena w EUR lut 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 paź 07 gru 07 lut 08 kwi 08 maj 08 lip 08 wrz 08 lis 08 sty 09 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 wrz 09 lis 09 sty mar kwi cze sie paź gru sty 11 mar 11 maj Zakończyły się przetargi na II pçłrocze 2011 Na początku czerwca zakończyły się aukcje internetowe w aplikacji e-drewno na dostawy surowca w II pçłroczu Do sprzedaży wystawiono tys. m 3 drewna ogçłem, z czego nabywcçw znalazło 99.8% całej oferty. Jest to wynik taki sam, jak w przypadku przetargçw na I pçłrocze W stosunku do ubiegłego roku średnia cena drewna w okresie wzrosła o 15.8% do PLN. Największe podwyżki wystąpiły w przypadku drewna tartacznego, ktçre wzrosło o około 20% do PLN. W porçwnaniu do przetargçw na I pçłrocze 2011 ceny utrzymały się na niemal niezmienionym poziomie. Według informacji LasÇw Państwowych, wzrost cen drewna w Polsce jest wolniejszy niż w pozostałych krajach europejskich. Ceny celulozy BHKP w USD i PLN (za tonę) 980 BHKP PIX value Euca/Birch USD/t BHKP PIX value Euca/Birch PLN/t Cena w USD sie 04 paź 04 gru 04 gru 05 lut 06 kwi

5 Ceny celulozy NBSK w USD i PLN (za tonę) NBSK PIX value Softwood USD/t NBSK PIX value Softwood PLN/t Cena w USD sie 04 paź 04 gru 04 gru 05 lut 06 kwi M-real podnosi ceny papieru niepowlekanego M-real podjęło decyzję o podniesieniu cen niepowlekanego papieru graficznego o 5-8%. Podwyżki są konsekwencją rosnących cen celulozy, skrobi, pozostałych substancji chemicznych oraz energii. Przedstawiciele spçłki podkreślają, że pomimo systematycznego podnoszenia cen na przestrzeni ostatniego roku, marże na produkcji papieru, wciąż znajdują się na bardzo niskim poziomie. Nowe cenniki zostaną wprowadzone od początku sierpnia. Wzrost cen drewna do produkcji celulozy W I kwartale 2011r. po raz kolejny wzrosły indeksy odwzorowujące zachowanie się cen drewna do produkcji celulozy. Obecne poziomy są najwyższe od czasu szczytu w III kwartale 2008, czyli okresu poprzedzającego wybuch kryzysu finansowego. Index SFPI (Softwood Wood Fiber Price Index) wzrçsł w pierwszych trzech miesiącach 2011r. o 1.9% do 5.6 USD/odmt. Największe podwyżki odnotowano w Europie, płn.-zach. obszarach USA, Chile, Australii i Nowej Zelandii, podczas gdy w płd. części USA, Kanadzie i Brazylii ceny zachowywały się stabilnie. RÇwnież o 1.9% wzrçsł wskaźnik HFPI (Hardwood Wood Fiber Price Index).W przypadku tego indeksu ceny rosły najbardziej w Europie, Australii i Chile, a najmniej w Kanadzie, Rosji i w płd. części USA. 5

6 RÅżnica w cenach Testlinera i makulatury kartonowej (EUR/tonę) lut 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 paź 07 gru 07 lut 08 kwi 08 maj 08 lip 08 wrz 08 sty 09 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 wrz 09 lis 09 sty mar kwi cze sie gru sty 11 mar 11 maj 11 lip 11 ŹrÅdło: Opracowanie własne na podstawie FOEX RÅżnica w cenach Flutingu i makulatury kartonowej (EUR/tonę) lut 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 paź 07 gru 07 lut 08 kwi 08 maj 08 lip 08 wrz 08 sty 09 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 wrz 09 lis 09 sty mar kwi cze sie gru sty 11 mar 11 maj 11 lip 11 ŹrÅdło: Opracowanie własne na podstawie FOEX 6

7 Średni kurs EUR/PLN i USD/PLN EUR/PLN USD/PLN Cena EUR w PLN Cena USD w PLN lip 04 wrz 04 lis 04 sty 05 lis 05 sty 06 mar 06 cze 06 sie 06 paź 06 gru 06 lut 07 paź 07 maj 08 lip 08 wrz 08 lis 08 sty 09 wrz 09 kwi cze sie paź gru 2.00 ŹrÅdło: Narodowy Bank Polski, Bloomberg Eksport drewna z Rosji (narastająco miesięcznie) Wolumen eksportu mln m3 śr. cena drewna (USD za m3) Średnia cena drewna w eksporcie 0 sty 06 mar 06 maj 06 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 maj 08 lip 08 wrz 08 lis 08 sty 09 wrz 09 lis 09 sty mar sty 11 mar ŹrÅdło: Bloomberg 7

8 PorÇwnanie Mondi do zagranicznych producentçw papieru i celulozy Wskaźniki Mondi na tle konkurentåw SpÇłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E BILLERUD AKTIEBOLAG BILL Szwecja GRUPO EMPRESARIAL ENCE SAENC Hiszpania HOLMEN AB-B SHARES HOLMB Szwecja MAYR-MELNHOF KARTON AG MMK Austria PORTUCEL EMPRESA PRODUTORA PTI Portugalia STORA ENSO OYJ-R SHS STERV Finlandia SVENSKA CELLULOSA AB-B SHS SCAB Szwecja UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia INTERNATIONAL PAPER CO IP USA SMURFIT KAPPA GROUP PLC SKG Irlandia PAPELES Y CARTONES DE EUROPA PAC Hiszpania EMPRESAS CMPC SA CMPC Chile FIBRIA CELULOSE SA FIBR3 Brazylia KLABIN SA-PREF KLBN4 Brazylia SUZANO PAPEL E CELULOSE SA SUZB5 Brazylia MONDI PLC MNDIWielka Brytania Mediana Mondi Premia/dyskonto % 44% 50% 13% 21% 28% 20% 16% 15% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. PorÇwnanie Arctic Paper do zagranicznych producentçw papieru graficznego Wskaźniki Arctic Paper na tle konkurentåw SpÇłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E DOMTAR CORP UFS Kanada HOLMEN AB-B SHARES HOLMB Szwecja INTERNATIONAL PAPER CO IP USA M-REAL OYJ-B SHARES MRLBV Finlandia SAPPI LIMITED SAP RPA STORA ENSO OYJ-R SHS STERV Finlandia UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia MONDI PLC MNDI UK Mediana Arctic Premia/dyskonto % 3% -9% 229% 46% 4% 189% -18% -41% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. 8

9 Wycena poråwnawcza do spåłek zagranicznych SpÇłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E SONAE INDUSTRIA SGPS SA/NEW SONI Portugalia PFLEIDERER AG PFD4 Niemcy UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia CENTURY PLYBOARDS CPBI Indie PLUM CREEK TIMBER CO PCL USA GREENPLY INDUSTRIES MTLM Indie SAMLING GLOBAL LTD 3938 Chiny CANFOR CORP CFP Kanada AINSWORTH LUMBER CO ANS Kanada EKSONS CORP BHD EKSON Malezja Mediana Paged Premia/dyskonto % 48% 41% 80% 128% 47% 137% 242% 84% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. Wycena poråwnawcza do spåłek zagranicznych SpÇłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E BETER BED HOLDING NV BBED Holandia HERMAN MILLER INC MLHR USA ETHAN ALLEN INTERIORS INC ETH USA DOREL INDUSTRIES-CL A DII/A Kanada EKORNES ASA EKO Norwegia POLTRONA FRAU SPA PFG Włochy BOCONCEPT HOLDING BOCON Dania Mediana Forte Premia/dyskonto -11% 49% 56% -16% 8% 113% -29% 55% 52% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. 9

10 Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny Michał Buczyński Marcin Palenik, CFA Adam Kaptur Dyrektor banki i ubezpieczenia Analityk telekomunikacja, przemysł chemiczny Analityk paliwa i surowce, przemysł metalowy Analityk branża spożywcza, handel Radosław Zawadzki radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytuła marek.przytula@millenniumdm.pl Jarosław Ołdakowski jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Dyrektor Franciszek Wojtal franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Analityk energetyka, papier i drewno Łukasz WÇjcik lukasz.wojcik@millenniumdm.pl Maciej Krefta maciej.krefta@millenniumdm.pl Analityk budownictwo i deweloperzy Paulina Rudolf paulina.rudolf@millenniumdm.pl Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad % potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- %) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o -20% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 20% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp Warszawa Polska Fax: Tel Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w ktçrej działa spçłka przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spçłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Bank Handlowy, TP SA, KGHM, PKN Orlen, Techmex, Skyline Investment, Konsorcjum Stali, Aplisens, Alterco. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Ferro, Internet Group, Millennium od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. SpÇłki będące przedmiotem raportu moga być klientami Grupy Kapitałowej Millennium Banku S.A., głçwnego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania, o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Inwestowanie w akcje spçłki (spçłek) wymienionych w niniejszej analizie wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stçp procentowych, ktçrych wyeliminowanie jest praktycznie niemożliwe. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.