Ekonomiczny Trójkąt Bermudzki

Transkrypt

1 Warszawa, 16 maja 2013 r. Ekonomiczny Trójkąt Bermudzki Tajemnica Trójkąta Bermudzkiego poruszała wyobraźnię i ciekawość wielu pokoleń. Przyciągnęła również i moją uwagę, a obecnie mam wrażenie, że również w ekonomii mamy do czynienia z Trójkątem Bermudzkim przestrzenią, w której obiekty wydają się znikać z ekranu radarowego, czarną dziurą, w której miejsce rozsądku i nauki zajmują eksperci w dziedzinie nadziei, przesądów i nonsensu, podobnie jak ja udający, że rozumieją rzeczywiste czynniki stymulujące gospodarkę. Faktyczny Trójkąt Bermudzki rozciąga się od Bermudów przez Portoryko do Miami. Natomiast ekonomiczny Trójkąt Bermudzki rozpoczyna się od wysokich wycen giełdowych i przechodzi przez wysokie bezrobocie aż do niskiego wzrostu/produktywności. Podobnie jak w przypadku prawdziwego Trójkąta Bermudzkiego, w odniesieniu do ekonomicznego Trójkąta Bermudzkiego mamy do czynienia z licznymi dowodami naukowymi wyjaśniającymi większość, jeżeli nie wszystkie, z występujących obecnie zjawisk. Jednak nie pasuje to do hollywoodzkich wizji, pardon, amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Nie odpowiada to również głównym analitykom bankowym ani mediom: tajemniczość sprzedaje się po prostu o wiele lepiej, niż rzeczywistość i stan faktyczny. Z jakiejś przyczyny w końcu ludzie porzucają wykształcenie naukowe na rzecz doktoratów z aplikacji i rzeczywistości wirtualnej.

2 Krąży mit, że w centrum tego trójkąta znajduje się zatopiona Atlantyda. Określa się ją obecnie jako nowoczesną teorię pieniądza (ang. Modern Monetary Theory, MMT), aby spełniała główne założenie czarnej dziury, tj. zapewniała wymyślną nazwę dla zasadniczo tej samej recepty ekonomicznej: drukowania i wydatkowania pieniędzy, a następnie czekania i modlitwy o lepszą pogodę. Coraz trudniejsze jest znajdowanie uzasadnień dla Ekonomicznego Trójkąta Bermudzkiego (nazwijmy go naukowo ETB) przede wszystkim dlatego, że nadal istnieją czynniki przypominające nam o kryzysie, przez co wszyscy trwamy w defensywie i nie jesteśmy zainteresowani inwestowaniem w okresie dłuższym, niż następny kwartał. Naiwnie uważamy, że jesteśmy w stanie zamknąć ryzykowną transakcję, zanim uczynią to inni. Osoba mniej cyniczna ode mnie mogłaby pomyśleć, że pewne rzeczy w życiu należy przeżyć, a nie opowiadać o nich. I co dalej? Dawno temu politycy wjechali w ulicę jednokierunkową, na której zawracanie jest nawet nie tyle nielegalne, co niemożliwe. Dość już jednak o polityce. Ważniejsze jest, dokąd teraz zmierzamy? Gdyby ekspert od nauk politycznych był w stanie sporządzić prosty model działania tego Trójkąta Bermudzkiego, zacząłby od sprawdzenia założeń tej polityki. Nie ulega wątpliwości, że żadna teoria nie jest lepsza od swoich założeń.wersja tych założeń przyjęta przez Rezerwę Federalną polega na wywołaniu pozytywnego efektu majątkowego, który ostatecznie doprowadzi do poprawy nastrojów i inwestycji. Barometrem sukcesu jest giełda, jednak czy istnieje rzeczywista korelacja giełdy z majątkiem lub zamożnością? Giełda ma najwyraźniej dobrą passę, jednak czy wszyscy, w tym zwykły Kowalski, odnosimy z tego tytułu korzyści? Niewątpliwie nie. Własność akcji ogranicza się niemal wyłącznie do górnych 10% populacji. Podziały społeczne są obecnie o wiele większe, niż w czasach przed kryzysem. W Japonii sytuacja jest bardziej otwarta Japończycy chcą po prostu utworzyć bańkę spekulacyjną. Zaznaczam bańkę spekulacyjną. To interesujące, biorąc pod uwagę, że politycy latami twierdzili, że nie da się określić, kiedy powstaje bańka spekulacyjna. Podejrzewam, że aktywna chęć utworzenia bańki jest bardziej widoczna. Zdziwieni? Ja na pewno jestem, z drugiej strony jednak abenomika to dla mnie chińszczyzna. Założenie zatem nie sprawdza się, jak jednak poradzą sobie z porażką politycy? Zmienią kierunek polityki? Nigdy! To by było gorsze, niż bluźnierstwo! Ulica jednokierunkowa to taka, na której pojazdy mogą się poruszać wyłącznie w jednym kierunku, nigdy w przeciwnym. Opcjonalność jest dla demokracji i systemów kapitalistycznych, nie na czasy kryzysu. W czasach kryzysu potrzebujemy dalekosiężnych planów naszych wielkich przywódców, pardon, polityków i banków centralnych, którzy nami pokierują. Ich boska wizja przeprowadzi nas bezpiecznie na suchy ląd, prosto na plaże krainy, w której zawsze świeci słońce.

3 Nie, odpowiedź brzmi: należy zrobić jeszcze więcej. Weźmy na przykład poluzowanie ilościowe (QE) przedłużone w nieskończoność przez Bank of Japan 4 kwietnia. Miesiąc po tym eksperymencie rentowności japońskich obligacji rządowych (JGB) wzrosły, a nie zmalały. Krzywa dochodowości poszła ostro w górę, oczekiwania inflacyjne są niskie, ale Nikkei i para USD/JPY zyskały na wartości. Czyżby sukces? Tak, z wyjątkiem jedynego obszaru, który chcieliście zmienić: rentowności i krzywej dochodowości!z drugiej strony, aby ta metoda zadziałała, giełda musi stale wyprzedzać spadek JGB. Rządowy fundusz emerytalny zarządza kwotą przekraczającą 1 bln USD. Na co ją przeznacza? 65% na JGB i niecałe 11% na akcje. Dlatego na tablicy wyników powinno widnieć obecnie równanie: 650 mld USD x (146,50 143,50) = 2% = - 13 mld USD. 110 mld USD x 40% = 48 mld USD. Zysk netto o 35 mld USD, ale... Co się stanie, jeżeli Nikkei straci 10%? Z 48 mld USD zrobi się 37 mld USD, a nowa cena równowagi rynkowej na poziomie 138,50 jest odległa o zaledwie pięć cyfr.

4 Taka cena spowodowałaby, że Japonia straci, a nie zyska, a ponadto podwyższyłaby cenę finansowania 240% wskaźnika długu do PKB. Według niektórych zarządzających makrofunduszami, w tym m.in. Kyle a Bassa, za niecałe miesięcy nastąpi załamanie gospodarki japońskiej. Być może Japonia powinna bardziej uważać na to, czego pragnie. Moje wnioski na temat Japonii są następujące: 1. Scenariusz japoński nie jest ani czarny, ani biały; jest to stały, stopniowy proces. Japonia znana jest z powolnego wprowadzania zmian do swoich procesów politycznych i za rok od dziś niewiele istotnych rzeczy ulegnie zmianie. Tak, Nikkei może zapoczątkować sekularną hossę, co zapowiadał ostatnio Stanley Druckenmiller w Nowym Jorku, jednak indeks zyskał już 60% od dołka. Biorąc pod uwagę spowolnienie Chin i Europy, najprawdopodobniej nastąpi znaczna korekta, i to szybko. 2. Nieprzewidzianym efektem nieskończonego poluzowania ilościowego w Japonii jest jak dotąd (przedstawiona powyżej) wyższa rentowność wyższa nawet od ostatniego wzrostu stóp amerykańskich para USD/JPY kwalifikuje się do istotnej korekty w dół do poziomu 95/ Japonia nie zbankrutuje w ciągu 12 miesięcy ani nawet w ciągu 12 lat, ale nadzieje na ożywienie gospodarki osłabną, i to wkrótce. Popatrzmy, jak lipcowe wybory do wyższej izby Zgromadzenia Narodowego stają się ostatecznym celem abenomiki. Premier Shinzo Abe musi zapewnić sobie 63 i 100 nowych mandatów: 63 mandaty, aby utrzymać tempo swojej polityki gospodarczej, i 100 mandatów dających mu większość konieczną do zmiany konstytucji.

5 Tanie pieniądze to najłatwiejszy etap trójfilarowej strategii premiera, dzięki któremu został wybrany. Nie będzie możliwe prawidłowe zastosowanie odpowiednich bodźców i praca nad stroną podaży w gospodarce ze względu na strukturę, brak imigracji, koszty opieki zdrowotnej i starzenia się społeczeństwa. Mimo iż dobrze życzę Japonii, zastosowanie ekonomicznego Trójkąta Bermudzkiego w niczym nie pomoże. Akurat Japonia, ze wszystkich krajów, powinna wiedzieć o tym najlepiej w końcu to ona wymyśliła ekonomiczną wersję tej koncepcji! Innym kluczowym wydarzeniem będą wybory w Niemczech.Bitwę (wybory) w Niemczech wygra kanclerz Angela Merkel, jednak najprawdopodobniej przegra wojnę: musi podjąć wyraźne działania. Tego oczekuje Europa. Tego potrzebuje rynek. Problem w tym, że Merkel nie może sobie na to pozwolić.umorzenie długu (tzw. bail-in) oznacza spadek ratingu Niemiec, natomiast kontynuacja oszczędności odbędzie się kosztem eksportu i długoterminowego wzrostu. Który scenariusz należy wybrać? Osobiście uważam, że Merkel odniesie porażkę porażkę dotyczącą porozumienia. Już teraz brakuje jej większości kanclerskiej, a po wyborach stanie się zakładnikiem Zielonych i SPD. Utrzymanie się przy władzy oznacza kapitulację. Po prostu.będzie to jednak koniec miesiąca miodowego dla Europy. Niemcy nie są w stanie zbawić Europy. Każde państwo europejskie musi zdać sobie sprawę z tego, że ożywienie wynika z jego własnej chęci do podjęcia reform i przełknięcia gorzkiej pigułki rzeczywistości. O ile jakiś znacznie gorszy kryzys nie sprawi, że się wcześniej obudzimy, Europa podzieli los Japonii.

6 Oznacza to, że okres od lipca do października to bardzo ważny czas dla tego eksperymentu. Uważamy, że wybory w Niemczech zmienią bieg wydarzeń, jednak w lipcu może nastąpić niespodzianka, chyba, że pan Abe uzyska kontrolę nad rentownościami JGB. Podsumowanie polityki Rezerwa Federalna sonduje teren metodą zawężania, ale prezes Fed, Ben Bernanke, finansuje deficyty budżetowe dzięki poluzowaniu ilościowemu. Będzie zatem kontynuował tę politykę, mniej agresywnie, ale QE jeszcze się nie skończy. Bank of England w lipcu będzie miał nowego prezesa. Zapoczątkuje to politykę w stylu amerykańskim, tj. znajdującą się w samym centrum ekonomicznego Trójkąta Bermudzkiego, przy czym główną ofiarą tej polityki będzie funt szterling. Bank of Japan wkrótce skoryguje zapadalności zakupów które staną się dłuższe i pogłębione wraz ze zbliżającymi się wyborami w lipcu. Europejski Bank Centralny jest bliski, bardzo bliski podjęcia jakichś działań, które z daleka zalatują poluzowaniem ilościowym. Sprzedaż chorego człowieka Europy Francji wydaje się w tym kontekście bardzo sensowna. Strategia Wkraczamy w fazę uświadomienia sobie globalnego spowolnienia gospodarczego. W przeciwieństwie do sytuacji sprzed trzech miesięcy, obecnie politycy zdali sobie sprawę, że wzrost gospodarczy nie powróci w ciągu sześciu miesięcy, jak to zwykle z upodobaniem podawali na konferencjach prasowych. Dlatego latem Rezerwa Federalna, Bank of England, Bank of Japan, Międzynarodowy Fundusz Walutowy i Europejski Bank Centralny znów zostaną wezwani do tablicy i ponownie zrobią to samo. Klasyczny dołek G10 w odniesieniu do wzrostu/danych kilka niższych wierzchołków dla gospodarki światowej Polityka sama w sobie nie jest zła, zły jest jedynie jej zasięg. Zgadzam się z Jeffem Gundlachem, który uważa, że poluzowanie ilościowe potrwa jeszcze długi czas, ale również z poglądem, że jedyne, co może nam pomóc w wydostaniu się z tej matni to innowacyjność

7 i realistyczne podejście. W jaki sposób godzę te dwa poglądy?dopuszczając 70% prawdopodobieństwo, że czwarty sezon serialu przeciąganie i udawanie potrwa od lipca do października (wybory w Niemczech i w Japonii), co doprowadzi do naszej japonizacji (dezinflacja, brak wzrostu gospodarczego i produktywności oraz starzejące się społeczeństwo).

8 Istnieje 30% prawdopodobieństwo, że do lipca nastąpi zapaść rozumiana jako załamanie rynku lub narastanie napięć społecznych, upadki rządów i presja na system finansowy. Czeka nas nowy kryzys. Nasze rządy i banki centralne aktywnie szukają baniek spekulacyjnych. Dlatego prawdopodobieństwo pęknięcia którejś z tych baniek musi wzrosnąć proporcjonalnie do desperackich działań polityków. Lokata kapitału Pomimo zdecydowanych poglądów jesteśmy zwolennikami bardzo zrównoważonego podejścia do inwestowania: 70% naszych aktywów wchodzi w skład Zrównoważonego Portfela Saxo, który opiera się na podejściu opisanym w podręczniku finansów osobistych pt. Fail-Safe Investing: Lifelong Financial Security in 30 Minutes autorstwa amerykańskiego analityka inwestycyjnego i polityka, Harry ego Browne a. 25% aktywów zainwestowaliśmy w akcje amerykańskie w celu uzyskania mocnego zysku w okresie dobrej koniunktury. W odniesieniu do tej części portfela Browne zaleca podstawowy fundusz indeksowy S&P 500, np. VFINX czy FSKMX; 25% aktywów zainwestowaliśmy w amerykańskie obligacje skarbowe, które przynoszą przyzwoity zysk w okresie dobrej koniunktury i przy deflacji (jednak w pozostałych fazach cyklu koniunkturalnego ich wyniki są słabe); 25% aktywów zainwestowaliśmy w gotówkę, aby zabezpieczyć się przed okresami wąskiego pieniądza czy recesji. W tym przypadku gotówka oznacza fundusz rynku pieniężnego (należy zauważyć, że obecna recesja jest nietypowa, ponieważ pieniądz jako taki nie jest wąski stopy procentowe są bardzo niskie); 25% aktywów zainwestowaliśmy w metale szlachetne (złoto), aby zabezpieczyć się w okresie inflacji. Browne zaleca złote monety. Dokonaliśmy własnych oszacowań i od jutra na TradingFloor.com dostępne będzie wprowadzenie do Zrównoważonego Portfela Saxo (wraz z zyskami w ujęciu historycznym). 15% zainwestowaliśmy również w model żółwia, który zasadniczo jest modelem opcyjnym złożonym z transakcji o wysokiej zmienności, cechującym się wysokim lewarowaniem, ale również ścisłą dyscypliną.15% dopuszczamy wreszcie na inwestycje w transakcje alfa lub transakcje kierunkowe. Oto kilka pomysłów, które naszym zdaniem mogą się sprawdzić w okresie dłuższym niż do przyszłego tygodnia: W ramach modelu alfa koncentrujemy się obecnie na następujących transakcjach: 1. Krótkie pozycje w AUD. Jesteśmy przekonani, że koniec lub wstrzymanie supercyklu na rynkach towarowych nie tylko negatywnie wpłynie na Australię, ale również stanowić będzie przykra niespodziankę pomimo licznych ostrzeżeń i sygnałów pojawiających się od miesięcy, biorąc pod uwagę, że złoto osiągnęło wierzchołek ponad 12 miesięcy temu. Sprzedajemy AUD. 2. Krótkie pozycje w OAT francuskich obligacjach rządowych. Są to nowe pozycje otwarte po tym, jak w kwietniu japońscy inwestorzy wyparli fundusze krajowe jako najwięksi nabywcy francuskich obligacji rządowych to znana rozgrywka sezonowa,

9 w ramach której japońskie zakłady ubezpieczeń na życie i fundusze w pierwszych miesiącach skupiają się na inwestycjach zagranicznych, aby pod koniec roku (31 marca) wypełnić swoje nowe mandaty. Krótkie pozycje w OAT to gra na europejskie poluzowanie ilościowe. Zauważalna jest presja ze strony Club Medu na rozluźnienie zasad dotyczących zabezpieczeń i zwiększenia finansowania. Sprzedajemy chorego człowieka Europy. 3. Rozpoczęła się hossa w odniesieniu do dolara amerykańskiego. W bieżącym cyklu manipulacji walutowych nie widzimy alternatywy dla długich pozycji w USD. Stany Zjednoczone rozpoczęły wcześnie i zataczamy obecnie koło, przy czym ostatecznym pionkiem będzie EUR. Naturalnie w lipcu będzie to poprzedzone ustanowieniem Marka Carneya jako nowego prezesa Bank of England. Obecnie mamy krótkie pozycje w parach GBP/USD i EUR/USD. 4. Długie pozycje w obligacjach EMG. Ogólnie pomijana jest słabość w grupach BRIC i EMG. Owszem, ich wyniki były słabe, ale nawet państwa odnoszące sukcesy, jak Polska, Chile czy RPA, wymagają dalszego poluzowania polityki pieniężnej. Nastąpi to nieco zbyt późno, biorąc pod uwagę, że u podstaw większości danych makroekonomicznych leży inflacja, jednak kursy walutowe i stopy procentowe zostaną skorygowane. Kupujemy głównie mocne obligacje EMG: polskie, chilijskie, rosyjskie vs. OAT/BTP. 5. Nadmierna ekspozycja na obligacje. Od jakiegoś czasu mamy nadmierna ekspozycje na obligacje i nadal je lubimy. Nie jest to już wyłącznie gra oparta na wycenie, ale również na zakamuflowanej opcji sprzedaży na akcje, którą obligacje skorygują nie, żebyśmy to przewidywali. 6. Pod względem współczynnika alfa mamy neutralna pozycję w akcjach; beta (Zrównoważony Portfel Saxo daje nam długie pozycje). W świecie, w którym ma miejsce drukowanie pieniędzy i iluzje polityki pieniężnej, akcje mogą przynieść zysk plus-minus 25%. Chcemy po prostu zaczekać na negatywne wykresy i błędy polityczne, aby uruchomić krótkie pozycje. Nieznaczne zmiany języka stosowanego przez Fed będą nadawać ton w krótkiej perspektywie czasowej, jednak muszę przyznać, że wzrost rentowności JGB może wskazywać na to, co mój przyjaciel, pan E, nazywa końcem sprzedaży Bernanke. Jeżeli to prawda, będziemy świadkami rozpoczęcia tradycyjnej rundy sprzedaży w maju, przy czym ryzyko polityczne stanowić będą lipcowe wybory do wyższej izby japońskiego Zgromadzenia Narodowego i wrześniowe wybory w Niemczech. Ryzykiem w ogonie rozkładu pozostaje Cypr, ogólny wzrost gospodarczy, napięcia społeczne i znaczne osłabienie instytucji finansowych. Cypr ogłosił właśnie, że wdrożone tymczasowe środki kontroli kapitału nie zostaną zniesione jeszcze przez co najmniej dwa kolejne miesiące. Tymczasowe środki kontroli kapitału obowiązują na Islandii już piąty rok. Obstawiamy, jak długo obowiązywać będą ograniczenia na Cyprze?

10 Wnioski Japonia nie stanowi zdarzenia binarnego, jednak poluzowanie ilościowe w stylu tokijskim ocaliło skórę inwestorów w pierwszym i drugim kwartale tego roku. Od tej pory postępy Japonii będą przebiegały powoli i stopniowo. Ostatecznie nastąpi powrót deflacji i aprecjacji JPY. Nowoczesna teoria pieniądza została trafiona i zatopiona, ale nie Atlantyda efekt majątkowy jest niczym narkotyczna wizja. Niezbędne będą jednostki: wynalazcy, rzemieślnicy, konsumenci i inwestorzy, ponieważ świat potrzebuje innowacji, apetytu na życie i ryzyko oraz wiary w siebie. Ekonomiczny Trójkąt Bermudzki zrobił z nas wszystkich beneficjentów uprawnień, kreując wersję życia, w której wolimy wierzyć, że żadne zmiany nie są dobre. Steen Jakobsen, Główny ekonomista, Saxo Bank *** O Saxo Bank: Saxo Bank to globalny bank inwestycyjny, który specjalizuje się w handlu oraz inwestycjach online na światowych rynkach finansowych. Jego operacje obejmują ponad 180 krajów. Swoje produkty oraz platformy inwestycyjne udostępnia w ponad 20 różnych wersjach językowych. Saxo Bank został utworzony w 1992 roku z myślą o zapewnieniu Klientom prywatnym i Partnerom instytucjonalnym kontroli nad działającymi w czasie rzeczywistym transakcjami inwestycyjnymi na rynku kapitałowym Forex..Saxo Bank to wielokrotnie nagradzana instytucja finansowa, która w ciągu 20 lat działalności otrzymała 30 prestiżowych nagród, w tym sześć nagród w roku 2011 w ramach corocznego badania rynku walutowego Euromoney. Czterokrotnie Saxo Bank zdobył nagrodę FX Week dla Najlepszego Banku Inwestycyjnego FX. Główna siedziba instytucji znajduje się w Kopenhadze. Bank posiada biura na całym świecie, w tym m.in w Londynie, Paryżu, Genewie, Zurychu, Singapurze, Tokio, Madrycie, Amsterdamie, Dubaju, Pradze i Pekinie. Od 2012 roku oddział firmy działa w Warszawie. Więcej informacji na stronie www: