Problemy wyceny i źródeł ryzyka finansowego. Dr hab. Renata Karkowska Zakład Ubezpieczeń i Rynków Kapitałowych

Transkrypt

1 Problemy wyceny i źródeł ryzyka finansowego Dr hab. Renata Karkowska Zakład Ubezpieczeń i Rynków Kapitałowych

2 Część I Problem wyceny i źródeł ryzyka na rynku finansowym Koncepcja neutralna (symetryczna) ryzyka ryzyko jako przedsięwzięcie, którego wynik jest niepewny, czyli możliwość wystąpienia zagrożenia jak i szansy, niezgodność uzyskanych wyników z oczekiwanymi. Ryzyko rynkowe - wynikające ze zmian cen aktywów na rynkach: stopy procentowej, kursu walutowego, cen akcji, cen towarów, cen nieruchomości. Ryzyko kredytowe wynikające z kondycji finansowej partnera umowy, niedotrzymanie warunków umowy. Ryzyko płynności brak możliwości zamiany aktywów na środki pieniężne/ brak możliwości wypełnienia zobowiązań przez podmiot. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 2

3 Koncepcje szacowania ryzyka na rynku finansowym 1. Ryzyko mierzone zmiennością stóp zwrotu (volatility) 2. Koncepcja ryzyka Value at Risk (VAR) zagrożenie utraty wartości 3. Ryzyko szacowane wrażliwością na czynniki zewnętrzne (sensitivity), kalkulowane siłą oddziaływania czynników na zmiany stopy zwrotu, źródła ryzyka 4. Efektywność inwestycji wysokość uzyskanej premii do poniesionego ryzyka (współczynnik Sharpe a) dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 3

4 1.1 Stopa zwrotu z inwestycji R t stopa zwrotu w okresie t, P t cena w okresie t, P t-1 cena w okresie t-1, D t dywidenda wypłacona w okresie t-tym, P t - P t-1 - oznacza zysk kapitałowy, (P t - P t-1 )/ P t-1 *100 - iloraz oznacza stopę zysku kapitałowego, D t / P t-1 *100 - stopę dywidendy. dr hab. Renata Karkowska; Wydział Zarządzania UW 4

5 1.2 Stopa zwrotu z inwestycji co wynika z: R t stopa zwrotu w okresie t, P t cena w okresie t, P t-1 cena w okresie t-1. dr hab. Renata Karkowska; Wydział Zarządzania UW 5

6 1.3 Zmienność na rynku finansowym dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 6

7 1.4 Zmienność na rynku finansowym dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 7

8 1.5 Wykres stóp zwrotu z funduszy akcji w Polsce na tle WIG dr hab. Renata Karkowska; Wydział Zarządzania UW 8

9 1.6 Rozkład stóp zwrotu i ryzyka na rynku 9

10 2.1 Koncepcja VAR VaR to strata wartości instrumentu (portfela) taka, że prawdopodobieństwo osiągnięcia jej lub przekroczenia w określonym przedziale czasowym jest równe zadanemu poziomowi ufności. Jesteśmy na X% pewni, że w okresie T nie stracimy więcej niż V. Założenie o normalności rozkładu stóp zwrotu VAR = cσ E(r), zakładamy, że E(r) =0 jeżeli α = 5% => c 1,65 (1,645), jeżeli α = 1% => c 2,33 (2,326), to 1-dniowy VaR=2.33σ Szybka kalkulacja wartości zagrożonej VAR w horyzoncie t dni: W A - wartość pozycji w instrumencie A σ A - odchylenie standardowe zmiany ceny instrumentu A VAR = W A σ A c dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 10 t

11 2.2 Value at Risk sposoby wyznaczania analiza wartości historycznych - metoda ta polega na konstruowaniu rozkładu empirycznego w oparciu o dane historyczne, metoda Monte Carlo- polega na przeprowadzeniu doświadczenia losowego przy przyjętych założeniach o rozkładzie wartości portfela i na tej podstawie wyznaczeniu wartości zagrożonej, metody analityczne - polegają na przyjęciu założeń dotyczących modelowania wartości portfela, a następnie bezpośrednim wyznaczeniu ich wartości. 11

12 3.1 Ryzyko szacowane wrażliwością na czynniki zewnętrzne (sensitivity) Y k,n = α X k,n local factors + β X k,n market factors + γ X k,n macro factors + ε 12

13 4.1 Miara efektywności współczynnik Sharpe a dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 13

14 4.2 Od czego zależy wartość inwestycji? Nabywając papier wartościowy kupujemy oferowane przez niego strumienie przyszłych dochodów, wyrażone w stopie procentowej. Od czego zależy dzisiejsza wartość papieru? Wartość inwestycji Wielkość dochodów alternatywnych nieobciążonych ryzykiem Wielkość premii za ryzyko niepewności otrzymania stopy zwrotu dr hab. Renata Karkowska; Wydział Zarządzania UW 14

15 Ryzyko do zweryfikowania 1. Zmienność cen akcji ze względu na wielkość spółki/rodzaj branży/okres analizy. 2. Stopa zwrotu i zmienność różnych indeksów giełdowych. 3. Efektywność inwestycji na różnych rynkach (dużych/średnich/małych spółek). 4. Portfel inwestycyjny o różnej strukturze ryzyka. 5. Mapa ryzyka na rynku kapitałowym. 6. Premia za ryzyko kredytowe. 7. Ryzyko na rynku stopy procentowej/rynku walutowym. 8. Analiza czasowa kondycji finansowej spółki. 9. Ryzyko płynności na rynku. 10.Krzywa rentowności. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 15

16 Źródła danych 1. Baza EBC 2. Baza IMF A9DC2C1FEE47&ss= Baza OECD 4. Baza World Bank 5. Dane finansowe 6. Dane giełdowe dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 16

17 Część II Ryzyko systemowe. Charakter i źródła indywidualizacji w sektorze bankowym motywacja cel naukowy pytania badawcze hipotezy badawcze dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 17

18 Ryzyko systemowe... Cel badania Nadrzędnym celem badania - odkrycie źródeł niestabilności sektora bankowego w Europie oraz określenie ich istotności dla poziomu ryzyka systemowego. Cel szczegółowy badania to weryfikacja wahań ryzyka systemowego z uwzględnieniem specyfiki działalności bankowej, tj: 1/ upublicznienie, 2/ wielkość kapitału własnego (banki z wysokim kapitałem własnym versus z niskim), 3/ rozmiar (mały, duży), 4/ charakter prowadzonej działalności (depozytowo-kredytowa, inwestycyjna). dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 18

19 Ryzyko systemowe Hipotezy Hipoteza główna: 1. Źródła ryzyka systemowego generowanego w sektorach bankowych krajów rozwijających się są inne niż w krajach rozwiniętych, co wynika z: modelu zarządzania ryzykiem płynności i wypłacalności sektora bankowego, zróżnicowania cech specyficznych sektora bankowego, wyrażonych w jego wielkości, koncentracji i poziomie płynnych rezerw, podatności sektora finansowego na zmiany rynkowe i makroekonomiczne, poziomu globalizacji i liberalizacji finansowej kraju. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 19

20 Ryzyko systemowe Hipotezy Hipotezy pomocnicze: 2. Charakter podejmowanego przez banki ryzyka jest podyktowany ich wielkością, upublicznieniem oraz specyfiką prowadzonej działalności. 3. Restrykcyjność regulacji sektora bankowego wpływa pozytywnie na redukcję ryzyka systemowego. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 20

21 Ryzyko systemowe Pytania pomocnicze Identyfikacji i różnorodności determinant ryzyka systemowego w sektorze bankowym: 1. W jakim stopniu cechy specyficzne sektora bankowego, tj. jego wielkość, koncentracja czy poziom płynnych aktywów, wpływają na jego stabilność? 2. Które ze zmiennych rynkowych potęgują ryzyko systemu bankowego? 3. Czy ryzyko systemowe jest determinowane przez czynniki makroekonomiczne? 4. W jakim stopniu prowadzona przez banki centralne polityka pieniężna w zakresie stóp procentowych wpływa na generowanie ryzyka systemowego? 5. Jaką rolę w przenoszeniu impulsów kryzysowych w krajowym sektorze bankowym odgrywa obecność banków zagranicznych i instytucji typu offshore (rejestrowanych w rajach podatkowych)? dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 21

22 Ryzyko systemowe Pytania pomocnicze Weryfikacji zmienności wskaźników ryzyka systemowego w bankach o różnej specyfice działalności: 1. Które z miar kwantyfikacji ryzyka systemowego charakteryzują się największą zmiennością? 2. Czy specyfika działalności banku, tj. upublicznienie (notowany na giełdzie/nienotowany na giełdzie), rozmiar (wielkość aktywów/kapitałów), charakter prowadzonej działalności (kredytowo-depozytowa/inwestycyjna) wpływa na wypłacalność, płynność, rentowność i jakość zarządzania ryzykiem w bankach? dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 22

23 Ryzyko systemowe Pytania pomocnicze Weryfikacji ryzyka systemowego w sektorach bankowych pod względem wpływu restrykcyjności regulacji: 1. Czy restrykcyjność regulacji kapitałowych wzmacnia stabilność finansową sektora bankowego w krajach europejskich? 2. Które ze wskaźników ryzyka systemowego podlegają/nie podlegają wpływowi regulacji bankowych i wymagają weryfikacji nadzoru finansowego? dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 23

24 Ryzyko systemowe Metodyka badania modele szacowania ryzyka systemowego oparte na wycenie opcji i wartości zagrożonej VaR; narzędzia statystyki opisowej; model regresji panelowej metodą uogólnionych momentów GMM. w poszukiwaniu źródeł ryzyka systemowego zostały uwzględnione cztery kategorie czynników: a) specyficzne cechy sektora bankowego, b) uwarunkowania rynkowe, c) czynniki makroekonomiczne, d) zmienne określające zróżnicowanie krajów pod względem indeksu globalizacji i liberalizacji finansowej. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 24

25 Ryzyko systemowe Metodyka badania okres badania to 15 lat ( ); 2460 banków komercyjnych z 31 krajów europejskich: 19 krajów rozwiniętych (Austrii, Belgii, Cypru, Grecji, Finlandii, Francji, Danii, Niemiec, Hiszpanii, Holandii, Luksemburgu, Irlandii, Islandii, Norwegii, Portugalii, Szwecji, Szwajcarii, Wielkiej Brytanii, Włoch) i 12 krajów rozwijających się (Bułgarii, Czech, Estonii, Litwy, Łotwy, Polski, Rumunii, Słowenii, Słowacji, Ukrainy, Węgier, Turcji); źródła danych to sprawozdania finansowe banków z bazy Bankscope; dane z rynku finansowego pochodziły z serwisu Thomson Reuters Eikon; dane makroekonomiczne zostały zebrane z baz OECD Statistics i World Bank Database. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 25

26 Część III Charakter i kierunki pozostałych badań dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 26

27 Identyfikacja, wycena i sposoby zarządzania ryzykiem w kontekście stabilnego rozwoju systemu finansowego gospodarki I. Badania nad identyfikacją szans i zagrożeń na rynku finansowym, wynikających z wdrażania innowacji finansowych II. Określanie czynników i ich wpływu na rentowność i ryzyko podejmowane w działalności bankowej III. Testowania metod wyceny i szacowania źródeł ryzyka systemowego w sektorze bankowym dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 27

28 I Badania nad identyfikacją szans i zagrożeń na rynku finansowym, wynikających z wdrażania innowacji finansowych Nurt I.1 Badania dotyczące identyfikacji ryzyka na rynku instrumentów pochodnych, w szczególności w krajach rozwijających się Nurt I.2 Analiza innowacji finansowych i ich wpływu na stabilność systemu finansowego Nurt I.3 Szacunki efektywności funduszy inwestycyjnych z uwzględnieniem ich charakteru i prowadzonej strategii dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 28

29 Nurt. I.1 Badania dotyczące identyfikacji ryzyka na rynku instrumentów pochodnych w szczególności w krajach rozwijających się - wnioski obrót instrumentami pochodnymi wzrósł dużo szybciej w krajach rozwijających się, niż rozwiniętych gospodarczo; ponadprzeciętnie zmieniła się dynamika obrotu pochodnymi bazującymi na kursie walutowym; dynamiczny rozwój rynku instrumentów pochodnych w krajach rozwijających się w połączeniu z niedostatkami wdrożenia zaleceń MIFID, doprowadza do nagromadzenia ryzyka niewypłacalności po stronie klientów oraz jednostek oferujących produkty finansowe. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 29

30 Nurt I.2 Analiza innowacji finansowych i ich wpływu na stabilność systemu finansowego - wnioski innowacje finansowe w postaci kredytowych instrumentów pochodnych, czy sekurytyzacja są kanałem transmisji kryzysów finansowych; działalność funduszy hedgingowych powoduje wzrost ryzyka systemowego ze względu na: a. wysokość i źródła finansowania, b. strategie w tworzeniu nierównowagi rynkowej i wahań płynności; transakcje repo stanowią istotne, ale mało stabilne źródło finansowania na rynku pieniężnym dla banków, funduszy pieniężnych i hedgingowych. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 30

31 Nurt I.3 Szacunki efektywności funduszy inwestycyjnych z uwzględnieniem ich charakteru i prowadzonej strategii - wnioski wyniki funduszy inwestycyjnych otwartych rynku akcji w Polsce nie odbiegają od benchmarków rynkowych, co potwierdza stosowanie przez fio strategii pasywnego zarządzania; wpływ negatywnych informacji z giełdy powoduje wzrost zmienności stóp zwrotu funduszy; Wzrost zmienności stóp zwrotu funduszy może wynikać z zróżnicowania stosowanych strategii inwestycyjnych, stosunkowo niskiego rozwoju rynku funduszy w Polsce, kłopotami z utrzymaniem płynności. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 31

32 II Określanie czynników i ich wpływu na rentowność i ryzyko podejmowane w działalności bankowej Nurt II.1 Wpływ uwarunkowań makroekonomicznych i instytucjonalnych na ryzyko niewypłacalności banków Nurt II.2 Oddziaływania czynników systemowych na wielkość płynności w sektorze bankowym dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 32

33 Nurt II.1 Wpływ uwarunkowań makroekonomicznych i instytucjonalnych na ryzyko niewypłacalności banków - wnioski uwarunkowania makroekonomiczne mają wpływ na dźwignię finansową banków, a charakter tego wpływu jest uzależniony od rozmiaru działalności banku; wzrostowi luki finansowania banków dużych towarzyszy wzrost dźwigni, co może stanowić argument za wprowadzeniem bardziej restrykcyjnych standardów kapitałowych i płynnościowych (tj. Bazylei III). banki prowadzące działalność na terytorium krajów o lepiej rozwiniętym sektorze finansowym cechowały się wyższą luką finansowania, niż banki, które działały w sektorach finansowych słabiej rozwiniętych. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 33

34 Nurt II.2 Oddziaływanie czynników systemowych na płynność w sektorze bankowym - wnioski płynności banków, a tym samym dostępności kredytów bankowych towarzyszy istotne zróżnicowanie przestrzenne wśród krajów o różnym poziomie rozwoju gospodarczego; oddziaływanie ekspansywnej polityki pieniężnej banków centralnych; w krajach rozwijających się płynność banków komercyjnych jest determinowana finansowaniem na rynku pieniężnym co uzależnia banki od kryzysu płynności i braku zaufania wśród uczestników rynku. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 34

35 III Testowanie metod wyceny i szacowania źródeł ryzyka systemowego w sektorze bankowym Nurt III.1 Szacunki ryzyka systemowego w sektorze bankowym z wykorzystaniem modelu wyceny opcji Mertona, oraz wartości zagrożonej VAR Nurt III.2 Transmisja szoków na rynku kapitałowym w kontekście narastania efektu zarażania Nurt III.3 Identyfikacja charakteru i źródeł ryzyka systemowego w sektorze bankowym w krajach europejskich dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 35

36 Nurt III.1 Szacunki ryzyka systemowego w sektorze bankowym z wykorzystaniem modelu wyceny opcji Mertona, oraz wartości zagrożonej VAR - wnioski szacunki ryzyka systemowego z wykorzystaniem modelu opcji, wśród krajów o odmiennym poziomie rozwoju gospodarczego podlegają istotnemu zróżnicowaniu; zróżnicowanie we fluktuacji wskaźnika ryzyka ma swoje źródło w czynnikach pozakoniunkturalnych, co może świadczyć o nieprocyklicznym charakterze ryzyka systemowego; w krajach rozwijających się Europy wpływ ryzyka mierzonego wskaźnikiem VaR poszczególnych banków na zagrożenie całego systemu jest wyraźnie mniejszy niż w krajach rozwiniętych. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 36

37 Nurt III.2 Transmisja szoków na rynku kapitałowym w kontekście narastania efektu zarażania - wnioski rynki kapitałowe w krajach Europy Środkowo-Wschodniej doznały efektu zarażania zmiennością cen aktywów; efekt transmisji podlega zmianie czasowej, co podkreśla dynamiczny aspekt szybkości kanałów transmisji ryzyka pomiędzy gospodarkami; polski rynek kapitałowy wykazuje zdecydowanie większą współzależność z rynkami zachodnioeuropejskimi, niż Europy Środkowo-Wschodniej; efekt zarażania nie następuję wyłącznie w okresach zawirowań na rynku finansowym, ale jest wynikiem zachowań stadnych inwestorów; obserwacje zmienności indeksu giełdowego pokazały, że z roku na rok wzrasta znaczenie nowej informacji, napływającej z rynków zewnętrznych na kształtowanie się indeksu WIG. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 37

38 Nurt III.3 Charakter i źródła ryzyka systemowego w sektorze bankowym w krajach europejskich - wnioski ważnym elementem w identyfikacji źródeł ryzyka systemowego jest charakter prowadzonej przez bank działalności (depozytowokredytowa, czy inwestycyjna); ryzyko, mierzone poziomem dźwigni finansowej, luką finansowania, czy jakością aktywów kredytowych w grupie największych banków w Europie, nie odbiega od wartości średnich dla całego sektora; większe zagrożenie rodzą banki o działalności inwestycyjnej i niskich kapitałach własnych; źródła ryzyka w sektorach bankowych krajów rozwijających się są inne niż w rozwiniętych, co wynika z modelu zarządzania ryzykiem płynności i wypłacalności banków. dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 38

39 Dziękuję dr hab Renata Karkowska, Wydział Zarządzania UW 39