CENTRUM KLIMA S.A. Sektor elektromaszynowy

Transkrypt

1 Aleje Jerozolimskie 123a, Warszawa Tel.: (48-22) , Fax.: (48-22) Analityk: Renata Miś CENTRUM KLIMA S.A. Sektor elektromaszynowy Data: Rekomendacja: KUPUJ Wycena: 16,08 zł Kurs bieżący (zł): 12,00 Liczba akcji (tys.): 8519 Free float: 39,2% (40 mln zł) Dane (tys. zł) Q P** Przychody operacyjne Zysk operacyjny Zysk netto Wartość księgowa Kapitalizacja Liczba akcji (tys) EPS (zł) 1,6 1,4 1,1 0,8 BVPS (zł) 2,9 4,8 5,4 6,4 P/E 4,5 5,1 10,6 14,6 P/BV 2,5 1,5 2,2 1,9 Kurs (zł)* 7,10 7,10 12,00 12,00 *- dla lat kurs z roku, dla 1-3Q i 2009 kurs z dnia wydania rekomendacji **- po uwzględnieniu emisji akcji serii C P - prognoza Zarządu Akcjonariusze: % akcji % głosów Marek Perendyk 27,35% 27,35% Wojciech Jakrzewski 27,04% 27,04% BZ WBK Inwestycje 6,42% 6,42% Pozostali 39,19% 39,19% Razem 100,00% 100,00% Jedną akcję Centrum Klima S.A. wyceniamy na 16,08 zł. W związku z tym, że nasza wycena jest o 34,0% wyższa od aktualnego kursu giełdowego, wydajemy dla Spółki rekomendację Kupuj. Na europejskim rynku wentylacyjno-klimatyzacyjnym są obecne dwa podmioty, których przychody są około 20 razy wyższe niż Centrum Klima, natomiast pozostali lokalni liderzy generują przychody na poziomie mln EUR. Na tym tle pozycja rynkowa Spółki jest znacząca. Cena produktów oferowanych przez Centrum Klima stanowi około 40% ceny największych europejskich konkurentów takich jak: Lindab czy Flakt Woods (producenci rur i kształtek). Tak duża różnica wynika m.in. z wyższych kosztów działalności spółek Lindab czy Flakt Woods, ze znajomości tych marek przez kontrahentów oraz korzystania przez Centrum Klima na rynkach zagranicznych z pośredników. W październiku 2009 roku Centrum Klima przeprowadziła ofertę publiczną akcji serii C. Wartość oferty wyniosła 31,5 mln zł. Cena emisyjna została ustalona na poziomie 10,50 zł. Środki pozyskane z emisji akcji mają być przeznaczone na budowę zakładu magazynowo produkcyjno - biurowego w Wieruchowie o łącznej powierzchni 10 tys. m 2. Inwestycja ta wpłynie na czterokrotne zwiększenie mocy produkcyjnych oraz na wzrost przychodów w segmencie dystrybucji. Planowany termin rozpoczęcia działalności w nowym zakładzie to rok Dochodzenie do uzyskania pełnych mocy produkcyjnych szacowane jest na około jeden rok WIG Centrum Klima 22,0 21,0 20,0 19,0 18,0 17,0 16,0 15,0 14,0 13,0 12,0 11,0 10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 Po 3 kwartałach 2009 roku Centrum Klima uzyskała przychody na poziomie 54,0 mln zł, co oznacza spadek o 5,7% w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego. W tym okresie koszty operacyjne zmniejszyły się o 5,4% (-2,3 mln zł) co spowodowało, że wynik na działalności operacyjnej był niższy o 18,2% r/r. Centrum Klima prognozowała na rok 2009 przychody na poziomie 70,6 mln zł i zysk netto na poziomie 7,0 mln zł. Ze wstępnych informacji wynika, że prognoza ta została wykonana, przynajmniej na poziomie przychodów. W naszych prognozach nie uwzględniamy ewentualnych przychodów ze zbycia nieruchomości w Piastowie, której wartość szacowana jest na około 9-10 mln zł. Informacje o powiązaniach DM AmerBrokers ze Spółką znajdują się na ostatniej stronie, w rozdziale Informacje dodatkowe.

2 Sytuacja w branży 1 Działalność Centrum Klima jest ściśle skorelowana z sytuacją na rynku budowlano-montażowym. Zapotrzebowanie na systemy wentylacyjno-klimatyzacyjne uwarunkowane jest popytem powstałym w wyniku prowadzonych nowych inwestycji budowlanych oraz remontów już istniejących budynków. Dotyczy to zarówno budownictwa mieszkaniowego, jak i biurowego, magazynowego czy obiektów handlowo-usługowo-produkcyjnych. Systemy wentylacyjne i klimatyzacyjne Branża HVAC (Heating, Ventilating, Air Conditioning) jest istotną częścią sektora budowlanomontażowego. W Polsce występuje podział na dwa odrębne segmenty: wentylację i klimatyzację oraz ogrzewanie. Podstawową funkcją systemu wentylacji jest wymiana powietrza w budynku. Skuteczność wentylacji zależy od właściwego doprowadzenia świeżego powietrza do budynku, zapewnienia odpowiedniej cyrkulacji pomiędzy pomieszczeniami i sprawnego usuwania powietrza zanieczyszczonego. Można wyróżnić kilka grup systemów wentylacyjnych: naturalna (grawitacyjna), mechaniczna wywiewna i mechaniczna nawiewno-wywiewna. Klimatyzacja to proces nadawania powietrzu w pomieszczeniach określonych właściwości w zakresie temperatury (podgrzewanie, chłodzenie) i wilgotności (nawilżanie i osuszanie). Stosowanie klimatyzacji w budownictwie ma głównie zapewnić wyższy standard lokalu niż wynika to z norm i wymogów z prawa. Wiele zastosowań klimatyzacji ma miejsce w przemyśle, gdzie technologia produkcji wymaga ściśle określonych warunków powietrza (np. przemysł farmaceutyczny, spożywczy, chemiczny, petrochemiczny itp.) Koniunktura na rynku budowlanomontażowym Przystąpienie Polski do Unii Europejskiej, wzrost inwestycji i środków unijnych przysługujących Polsce, to najważniejsze zjawiska, które determinowały sytuację branży budowlano-montażowej do 2008 roku. 90 Produkcja budowlano montażowa i produkcja ogółem, w mld zł ,0 42,0 50,8 66,7 77,2 46, I-VIII 2009 Produkcja budowlano-montażowa Przemysł ogółem Źródło: Biuletyny Statystyczne GUS Produkcja sprzedana sektora budowlano-montażowego w latach wzrastała średniorocznie o około 20%. Tak wysoka dynamika wynikała głównie ze wzrostu gospodarczego (budownictwo kubaturowe i duży popyt na powierzchnie komercyjne), jak i deficytu na rynku mieszkań. Dane za osiem miesięcy 2009 roku wskazują na utrzymującą się dobrą koniunkturę w sektorze budowlano-montażowym (wzrost produkcji budowlano-montażowej o 4,3% w stosunku do analogicznego okresu roku poprzedniego). Zmniejszenie tempa wzrostu w br. to efekt trwającego kryzysu gospodarczego, a co za tym idzie utrudniony dostęp do kredytów inwestycyjnych spowodował spadek inwestycji mieszkaniowych, komercyjnych i przemysłowych. Na złagodzenie tej 1 Na podstawie Prospektu Emisyjnego Centrum Klima Wydział Corporate Finance AmerBrokers 2

3 tendencji wpływ miał wzrost inwestycji publicznych (mniejsze problemy z finansowaniem), a także inwestycje związane z Euro Źródła przewagi Centrum Klima Według informacji Zarządu Centrum Klima, na krajowym rynku wentylacji działa około spółek. Na rynku europejskim jest 2 dużych graczy, których przychody są około 20-krotnie wyższe niż Centrum Klima, natomiast pozostali lokalni liderzy generują przychody na poziomie mln EUR. Centrum Klima jest w stanie zaoferować swoim klientom kompleksową usługę dostawy systemów klimatyzacji (kanały wentylacyjne, wentylatory, materiały montażowe, izolacje itp.), dzięki czemu Spółka generuje wyższe marże na poszczególnych grupach asortymentowych. Warto podkreślić, że część produktów będących w ofercie Spółki produkowana jest na Dalekim Wschodzie, co wpływa na obniżenie kosztów produkcji poszczególnych elementów w stosunku do wyrobów produkowanych w Europie. W konsekwencji wpływa to na wysokość generowanych marż. Kolejnej szansy dla Spółki należy doszukiwać się w tym, że cena produktów oferowanych przez Centrum Klima stanowi około 40% ceny największych europejskich konkurentów takich jak: Lindab czy Flakt Woods, którzy posiadają znaczny udział w rynku produkcji rur i kształtek. Tak duża różnica wynika m.in. z wyższych kosztów działalności spółek Lindab czy Flakt Woods, ze znajomości tych marek przez kontrahentów oraz korzystania przez Centrum Klima na rynkach zagranicznych z pośredników. Według informacji Zarządu, Centrum Klima jest jednym z większych odbiorców produktów wentylacyjnych z Dalekiego Wschodu. Dodatkowo Spółka posiada kilkunastu dostawców co powoduje, że w ramach jednego kontenera sprowadzane są do Polski różne produkty. Powoduje to obniżenie kosztów utrzymywania zapasów, zmniejszenie ryzyka braku jakiejś grupy asortymentowej, związanego z opóźnieniem w transporcie. Sprowadzanie w jednym kontenerze różnego asortymentu ma dodatkowo tę zaletę, że wpływa na obniżenie kosztów transportu związanego z opłatami wagowo-objętościowymi. W przypadku produkcji mającej miejsce w Polsce - Centrum Klima może pochwalić się nowoczesnym parkiem maszynowy co skutkuje powstaniem wysokiej jakości produktu. To właśnie dzięki dbałości Spółki o jakość produkcji, coraz częściej pozyskuje ona kontrakty na rynkach Europy Zachodniej. Dodatkowo dbałość Spółki o koszty, pozwala na wyeliminowanie na niektórych produktach odpadów. Wysoki udział eksportu w przychodach Centrum Klima (po 3 kwartale 2009 roku 23%, a docelowo 45%) ma tę zaletę, że Spółka trafia do grona dużych graczy rynkowych. W przyszłości Spółka będzie się starać wyeliminować pośredników, co wpłynęłoby na wzrost generowanych przez nią marż. Przedmiot działalności Informacje o Spółce Centrum Klima istnieje na rynku od 1995 roku, działając w dynamicznie rozwijającej się branży HVAC, która jest częścią sektora budowlano-montażowego. W lutym 2008 roku nastąpiła zmiana formy prawnej z Centrum Klima sp. z o.o. na Centrum Klima Spółka Akcyjna, a w maju 2008 roku miał miejsce debiut na NewConnect. Spółka wprowadziła do obrotu akcji serii A oraz akcji serii B i pozyskała łącznie 7,75 mln zł brutto. Za pozyskane z emisji środki Spółka rozpoczęła proces projektowania nowej inwestycji w Wieruchowie. We wrześniu 2008 roku podjęto uchwałę w sprawie przeniesienia notowań akcji Centrum Klima z NewConnect na rynek regulowany GPW. Debiut na GPW miał miejsce 9 stycznia 2009 roku. Działalność Największą część przychodów Centrum Klima S.A. uzyskuje z dystrybucji elementów systemów wentylacyjno-klimatyzacyjnych spółek z Europy oraz Azji. Dzięki stabilnej pozycji w branży, Centrum Klima uzyskała wyłączności na sprzedaż w Polsce elastycznych przewodów wentylacyjnych GLV oraz central wentylacyjnych marki Komfovent. Pozostałą część przychodów Spółka osiąga ze sprzedaży towarów produkcji własnej. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 3

4 Centrum Klima S.A. pozycję w branży zawdzięcza szerokiej ofercie skierowanej do ponad 2 tys. odbiorców z całego kraju, którymi są: małe i średnie firmy wykonawcze - 60%; hurtownie branżowe - 25%; większe firmy wykonawcze i deweloperzy - 15%. Przychody Wzrost przychodów ze sprzedaży Centrum Klima w latach częściowo wynikał z rozbudowy działu produkcji, jak i boomu budowlanego w 2007 roku. Z kolei w roku 2009 przychody Spółki spadną zgodnie z prognozą Zarządu o około 7% r/r, w wyniku obserwowanego spowolnienia gospodarczego, spowodowanego kryzysem na rynku budowlanym oraz znacznego spadku cen surowców. Z kolei w prognozie Zarządu na 2010 rok widoczny będzie wzrost generowanych przychodów do poziomu nieznacznie wyższego od tego z 2008 roku. 80,0 70,0 60,0 50,0 Przychody ze sprzedaŝy Centrum Klima 35,6% 40,0% 35,0% 30,0% 25,0% 20,0% 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0 10,7% 5,7% -6,9% 52,9 71,8 75,9 70,6 78, P 2010 P 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% -5,0% -10,0% Przychody ze sprzedaży (w mln zł) Zmiana (%) P - prognoza Zarządu Źródło: dane ze Spółki Dystrybucja hurtowa materiałów wentylacyjno-klimatyzacyjnych stanowi podstawowe źródło przychodów Centrum Klima. W 2009 roku ten segment generował około 75% przychodów. Drugim źródłem przychodów jest sprzedaż produktów własnych - rur oraz kształtek wykorzystywanych w instalacjach wentylacyjno-klimatyzacyjnych (23%). Dodatkowa działalność, na którą składają się usługi transportowe, prowizje od wartości zrealizowanych zakupów, przychody z najmu powierzchni biurowych, generuje około 2% całości przychodów. Struktura przychodów wg rodzajów prowadzonej działalności dane w tys. zł wartość udział wartość udział wartość udział Dystrybucja ,3% ,2% ,5% Produkcja ,2% ,6% ,3% Usługi ,5% ,3% ,1% Razem ,0% ,0% ,0% Źródło: dane ze Spółki Centrum Klima S.A. kieruje ok. 15% swojej sprzedaży do odbiorców zagranicznych. Asortyment oferowany przez Spółkę dostępny jest, poza rynkiem polskim, w takich krajach Unii Europejskiej, jak: Belgia, Czechy, Dania, Włochy, Irlandia, Litwa, Francja, Wielka Brytania, Słowacja i Holandia. Ponadto, Centrum Klima współpracuje z klientami z Izraela, Mołdawii, Macedonii i Ukrainy. Odbiorcami produktów Centrum Klima są duże zagraniczne podmioty m.in. Vento (Belgia), Control Aer (Irlandia), czy Hotchkiss (Wielka Brytania). Wysoki udział eksportu w przychodach ogółem w 2006 roku wynikał z dynamicznego rozwoju oferty produktowej, skierowanej na rynki zagraniczne. W następnych dwóch latach udział eksportu w całości przychodów zmniejszył się i utrzymywał się na stabilnym poziomie. Po trzech kwartałach 2009 roku udział eksportu w całości przychodów wyniósł 23%. Docelowy udział eksportu w przychodach ogółem ma wynieść 45%. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 4

5 Struktura geograficzna przychodów dane w tys. zł wartość udział wartość udział wartość udział Kraj ,5% ,7% ,5% Eksport ,5% ,3% ,5% Razem ,0% ,0% ,0% Źródło: dane ze Spółki Emisja akcji serii C W październiku 2009 roku, już po przejściu z rynku NewConnect na rynek główny GPW, Centrum Klima przeprowadziła emisję akcji serii C. Pierwotnie maksymalną cenę za walor ustalono na poziomie 12 zł. Ostatecznie cena emisyjna wyniosła 10,50 zł, co oznacza, że spółka pozyskała 31,5 mln zł. Dla inwestorów instytucjonalnych przeznaczono akcji, natomiast transza inwestorów indywidualnych obejmowała akcji. Redukcja w transzy inwestorów indywidualnych wyniosła 75,42%. Koszty emisji wyniosły 2,55 mln zł. W związku z tym kapitał własny został zwiększony o kwotę 29.0 mln zł. Pieniądze pozyskane z emisji akcji Centrum Klima planuje przeznaczyć m.in. na budowę i wyposażenie w nowoczesny park maszynowy centrum magazynowo-produkcyjnego oraz zaplecza biurowego w Wieruchowie pod Warszawą, wdrożenie systemu ERP, a także zasilenie kapitału obrotowego. Inwestycja w Wieruchowie W chwili obecnej Spółka jest w trakcie procesu inwestycyjnego budowy budynku produkcyjnomagazynowo-biurowego w Wieruchowie (około 4 km od obecnej siedziby). W połowie grudnia ubr. Spółka podpisała umowę z generalnym wykonawcą. Zakończenie budowy planowane jest na lipiec 2010 roku. Wartość prac szacowana jest na 15,3 mln zł. Nowa siedziba Centrum Klima w Wieruchowie powstanie na terenie 2,2 ha. W skład kompleksu wchodzić będą m.in.: hala produkcyjna o powierzchni użytkowej m 2, hala magazynowa o pow m 2 wyposażona w system wysokiego składowania (zwiększenie kubatury magazynowej z 26 tys. m 3 do 69 tys. m 3 ), budynek biurowo-socjalny, budynek techniczny, plac manewrowy oraz zbiornik przeciwpożarowy. Całkowita powierzchnia nowego obiektu wynosić będzie około 11 tys. m 2. Nowy zakład wpłynie na czterokrotne zwiększenie mocy produkcyjnych, a pośrednio wpłynie na wzrost przychodów w segmencie dystrybucji. Planowany termin rozpoczęcia działalności w nowym zakładzie to rok Dochodzenie do uzyskania pełnych mocy produkcyjnych planowane jest na 2012 rok. W związku z przeniesieniem całości działalności do Wieruchowa możliwa jest sprzedaż nieruchomości, na której obecnie prowadzona jest działalność. Szacowany obecnie przychód z tytułu zbycia nieruchomości w Piastowie może wynieść około 9-10 mln zł. Sytuacja finansowa Bilans W latach suma bilansowa Centrum Klima zwiększyła się o 22,3 mln zł (+115,7%). Po stronie aktywów istotne znaczenie miały rzeczowe aktywa trwałe, które wzrosły dwukrotnie (+10,7 mln zł). Spowodowane to było zakupem (2007 rok) nieruchomości w Wieruchowie pod Warszawą w celu budowy nowoczesnego obiektu magazynowo-produkcyjno-biurowego, natomiast w 2008 roku oddano do użytku nową halę produkcyjną w Piastowie o powierzchni m² oraz wiatę magazynową o powierzchni 400 m². Inwestycji towarzyszyło także uruchomienie nowoczesnego parku maszynowego. W latach zapasy wzrosły o 118,5% (7,4 mln zł) co związane było ze zwiększeniem skali działalności. W latach po stronie pasywów wzrost o 174,2% odnotowały kapitały własne, których zwiększenie nastąpiło w wyniku przekształceń Spółki oraz jej upublicznienia (wejście na rynek Wydział Corporate Finance AmerBrokers 5

6 NewConnect). Zobowiązania i rezerwy wzrosły w tym czasie o 57,0%. Na koniec września 2009 roku suma bilansowa zwiększyła się, w porównaniu do początku okresu sprawozdawczego o 6,9% co wynikało głównie ze wzrostu należności krótkoterminowych oraz kapitałów własnych. Bilans Struktura (w tys. zł) AKTYWA TRWAŁE ,1% 38,9% 38,9% 38,9% Wartości niematerialne i prawne ,1% 0,0% 0,0% 0,0% Rzeczowe aktywa trwałe ,2% 99,6% 99,5% 100,0% Długoterminowe rozliczenia międzyokresowe ,8% 0,4% 0,5% 0,0% AKTYWA OBROTOWE ,9% 61,1% 61,1% 61,1% Zapasy ,2% 49,8% 53,9% 45,7% Należności krótkoterminowe ,5% 46,8% 41,0% 47,9% - z tytułu dostaw i usług* ,0% 98,1% 97,5% 97,5% Inwestycje krótkoterminowe ,1% 2,5% 2,1% 2,4% - środki pieniężne ,0% 100,0% 100,0% 100,0% Krotkoterminowe rozliczenia międzyokresowe ,2% 0,9% 3,0% 4,0% AKTYWA RAZEM ,0% 100,0% 100,0% 100,0% KAPITAŁ WŁASNY ,1% 50,9% 63,7% 67,3% Kapitał zakładowy ,9% 0,6% 2,1% 1,8% Kapitał zapasowy ,1% 33,9% 43,9% 58,8% Pozostałe kapitaly rezerwowe ,2% 2,7% 21,0% 18,5% Zysk/Strata z lat ubiegłych ,8% 7,8% 4,2% 3,7% Zysk netto ,1% 55,0% 28,9% 17,1% ZOBOWIĄZANIA i REZERWY ,9% 49,1% 36,3% 32,7% Rezerwy na zobowiązania ,9% 1,0% 1,0% 0,8% Zobowiązania długoterminowe ,6% 25,3% 17,1% 14,1% - kredyty i pożyczki* ,9% 80,1% 80,9% 10,7% - leasing finansowy* ,1% 19,9% 19,1% 24,2% Zobowiązania krókoterminowe ,5% 70,9% 79,8% 78,1% - kredyty i pożyczki* ,4% 11,4% 18,9% 17,9% - leasing finansowy* ,7% 6,4% 2,6% 3,2% - z tytułu dostaw i usług ,3% 74,5% 73,6% 72,5% - z tytułu podatków, ceł, ubezp. i in. świadczeń bd. 5,0% 6,0% 3,9% bd. - inne zobowiązania krótkoterminowe bd. 1,6% 1,6% 1,0% bd. Rozliczenia międzyokresowe ,0% 2,8% 2,1% 7,0% PASYWA RAZEM ,0% 100,0% 100,0% 100,0% * - dane szacunkowe DM AmerBrokers na rok Źródło: sprawozdania Spółki, obliczenia własne Rachunek zysków i strat Przychody ze sprzedaży Centrum Klima w latach wzrosły o 43,3%. W tym samym czasie koszty działalności operacyjnej (koszty sprzedanych produktów, koszty sprzedaży oraz koszty ogólnego zarządu) wzrosły o 40,6%, co spowodowało, że zysk na działalności operacyjnej za 2008 roku był wyższy o 63,7% niż w 2006 roku. Warto zaznaczyć, że w przypadku przychodów, większą dynamikę odnotowano w przypadku sprzedaży towarów i materiałów (+47,4%), jednakże to sprzedaż produktów generowała wyższą marżę brutto ze sprzedaży (około 36% vs 24,7% dla sprzedaży towarów i materiałów). Wzrost zobowiązań kredytowych (łącznie z leasingiem finansowym) w 2008 roku spowodował wzrost kosztów finansowych, co z kolei przełożyło się na obniżenie wyniku finansowego netto. Po trzech kwartałach 2009 roku przychody zmniejszyły się o 5,7% w porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego. Największy, bo prawie 10% (-4,5 mln zł) spadek przychodów wystąpił w przypadku sprzedaży towarów i materiałów. Tego spadku niestety nie udało się zrekompensować około 11% wzrostem sprzedaży produktów (+1,2 mln zł). W tym okresie koszty operacyjne zmniejszyły się o 5,4% (-2,3 mln zł) co spowodowało, że wynik na działalności operacyjnej był niższy o 18,2% r/r. Wzrost kosztów finansowych w 2008 roku to efekt zwiększonego zadłużenia, co dodatkowo wpłynęło na obniżenie wyniku finansowego netto. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 6

7 Rachunek zysków i strat Zmiana (w tys. zł) Q / / Q'09 / 1-3Q'08 Przychody netto ze sprzedaży ,6% 5,7% -5,7% Przychody ze sprzedaży produktów ,4% 3,8% 10,9% Przychody ze sprzedaży towarów i materiałów ,9% 6,1% -9,9% Koszt sprzedanych produktów, towarów i materiałów ,4% 4,3% -5,6% Koszt wytworzenia sprzedanych produktów ,7% 7,1% 9,8% Wartość sprzedanych towarów i materiałów ,9% 3,7% -9,2% Zysk (strata) brutto ze sprzedaży ,4% 9,5% -5,9% Koszty sprzedaży ,1% -0,8% 2,5% Koszty ogólnego zarządu ,9% 31,1% 8,9% Zysk (strata) ze sprzedaży ,7% -0,6% -19,0% Pozostałe przychody operacyjne ,6% -27,2% 40,3% Pozostałe koszty operacyjne ,7% -52,1% 30,9% Zysk (strata) z działalności operacyjnej ,1% 1,6% -18,2% Przychody finansowe ,4% -89,9% 110,6% Koszty finansowe ,1% 228,0% -13,3% Zysk (strata) brutto ,0% -9,2% -17,6% Podatek dochodowy ,4% -22,5% 0,2% Zysk (strata) netto ,3% -5,9% -21,1% Źródło: sprawozdania Spółki, obliczenia własne Analiza wskaźnikowa Wskaźniki rentowności w poszczególnych latach analizy wahały się. Brak jest w tych zmianach wyraźnego kierunku. Wskaźniki po 3 kwartałach 2009 roku na poziomie netto są na najniższym poziomie w badanym okresie. Obniżenie wyniku finansowego netto spowodowało spadek poziomu wskaźników ROA i ROE. Wskaźniki płynności z roku na rok się zwiększają ale nadal w Spółce nie występuje nadpłynność. Z kolei dług netto od 2007 roku systematycznie się obniża. Wskaźniki finansowe Q 2009 Rentowność Wskaźnik rentowności sprzedaży brutto 25,6% 25,7% 26,7% 27,0% Wskaźnik rentowności EBITDA 17,8% 15,1% 14,7% 14,2% Wskaźnik rentowności operacyjnej 11,7% 13,9% 13,4% 12,0% Wskaźnik rentowności brutto 11,7% 14,1% 12,1% 11,8% Wskaźnik rentowności netto 9,5% 11,3% 10,0% 9,4% ROA 26,1% 33,6% 21,7% 14,6% ROE 52,1% 66,5% 37,1% 22,3% Płynność Kapitał obrotowy (w tys. zł) Wskaźnik bieżący 1,6 1,8 2,1 2,4 Wskaźnik płynności szybkiej 0,9 0,9 1,0 1,3 Zadłużenie Wskaźnik zadłużenia 49,5% 47,2% 35,2% 30,1% Wskaźnik zadłużenia kap. własnego 98,8% 92,8% 55,3% 44,8% Dług netto (w tys. zł) Rotacja Rotacja zapasów (w dniach) Rotacja należności (w dniach) Rotacja zobowiązań (w dniach) Źródło: obliczenia własne na podstawie danych ze Spółki Dobra koniunktura na rynku budowlano-montażowym jaka miała miejsce w 2007 roku spowodowała, że odnotowano spadek zapasów, gdyż całość wyprodukowanego towarów znajdowała nabywców. Spowolnienie gospodarcze, które miało miejsce od 2008 roku spowodowało powrót zapasów do poziomu, który Spółka uważa za optymalny zapasy Centrum Klima wystarczają na około 3-4 miesiące działalności (m.in. ze względu na możliwe opóźnienia dostaw surowców z Azji). W przypadku Centrum Wydział Corporate Finance AmerBrokers 7

8 Klima rozbieżność pomiędzy wskaźnikiem rotacji należności, a zobowiązań była niewielka, mimo że z tendencją rosnącą. Dywidenda Z zysku za lata Spółka wypłacała dywidendę swoim udziałowcom / akcjonariuszom. * za lata przyjęto liczbę akcji po przekształceniu w spółkę akcyjną ** do wyliczenia stopy dywidendy przyjęto kurs z roku Źródło: dane ze Spółki Zysk netto Wypłacona dywidenda Liczba akcji* Dywidenda na 1 akcję 0,59 0,59 0,30 Stopa dywidendy** 7,4% 7,4% 3,8% Udział dywidendy w zysku netto 59,8% 37,0% 21,7% Zmiana dywidendy 0,0% -44,8% Według informacji Zarządu, Spółka planuje przeznaczać do 30% zysku na dywidendę. Jednakże możliwość wypłaty dywidendy będzie uzależniona od kondycji finansowej Centrum Klima oraz planowanych wydatków inwestycyjnych. Wycena Spółki Metoda dochodowa Wycena metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) opiera się na długoterminowej prognozie działalności Spółki. Polega ona na obliczeniu wartości bieżącej prognozowanych przyszłych strumieni pieniężnych, skierowanych do właścicieli kapitału, finansującego majątek Spółki. Użyta metoda zakłada, że wewnętrzna wartość Spółki (rozumiana jako suma wyceny kapitału własnego i zaangażowanego kapitału obcego), równa jest sumie zdyskontowanych wolnych przepływów pieniężnych Spółki, wyznaczonych jako prognozowana gotówkowa nadwyżka operacyjna, pomniejszona o prognozowane wydatki inwestycyjne. Jako stopę dyskontową przyjęto wyznaczony za pomocą modelu CAPM średni ważony koszt kapitału Spółki. Wycena Spółki równa jest wartości całości zaangażowanego kapitału, pomniejszonej o wartość długu netto. Założenia do prognozy Prognoza na 2010 rok pochodzi z Prospektu Emisyjnego Spółki. Natomiast prognoza na lata sporządzona została przez DM AmerBrokers w oparciu o analizę sytuacji na rynku budowlanomontażowym oraz przy uwzględnieniu zakończenia procesu inwestycyjnego przez Centrum Klima. Rok 2011 według nas przyniesie ustabilizowanie sytuacji w sektorze budowlanym i budowlanomontażowym. Dodatkowo w tym roku Centrum Klima rozpocznie działalność w nowym zakładzie w Wieruchowie, co wpłynie na znaczny wzrost przychodów ze sprzedaży, jednakże nie przełoży się to jeszcze na wielkość generowanych marż. Wynikać to będzie z kosztów związanymi z rozruchem nowego zakładu. Kolejny rok to dochodzenie do pełnych mocy produkcyjnych w Wieruchowie, co wpłynie na dalszy dynamiczny wzrost przychodów i marż. Niższe tempo wzrostu przychodów w 2011 roku w porównaniu z 2012 rokiem wynika z naszego pesymistycznego nastawienia co do możliwości sprawnego przeniesienia całej produkcji do Wieruchowa. Nasza prognoza na lata zakłada stały poziom marż przy jednocześnie nieznacznym spadku tempa wzrostu przychodów efekt stabilizacji pozycji Spółki na rynku. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 8

9 Prognozowane wskaźniki, dane w tys. zł 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P Przychody ze sprzedaży Zmiana przychodów -6,9% 10,7% 17,4% 25,6% 8,3% 8,0% 7,8% EBITDA Marża EBITDA 14,8% 16,0% 17,4% 17,0% 17,1% 16,9% 16,7% EBIT Marża operacyjna 13,0% 14,2% 14,0% 14,3% 14,6% 14,6% 14,6% Zysk (strata) netto Marża zysku netto 9,9% 11,0% 10,5% 10,6% 10,7% 10,8% 10,9% P/Sales 1,45 1,31 1,11 0,89 0,82 0,76 0,70 EV/EBITDA 7,39 6,15 4,83 3,93 3,62 3,39 3,17 P/E 14,59 11,83 10,61 8,36 7,65 7,01 6,44 P/BV 1,87 1,66 1,49 1,31 1,16 1,04 0,93 Do kalkulacji wskaźników została przyjęta cena bieżąca z dnia wydania rekomendacji Źródło: obliczenia własne W wycenie DCF przyjęto poziom finansowania długiem na stałym poziomie z lat wcześniejszych i będzie to głównie kredyt obrotowy. Z kolei dług netto został skorygowany o środki netto pozyskane z emisji akcji serii C. Po zakończeniu inwestycji w nowy zakład w Wieruchowie, zakładamy, że przez najbliższe lata Spółka nie będzie potrzebować większych nakładów inwestycyjnych. Jednakże Centrum Klima nie wyklucza, że w przypadku dynamicznego rozwoju rynku w którym działa, wystąpi konieczność dostosowania technologii do nowych wymogów. Po okresie prognozy założyliśmy, wydatki inwestycyjne na poziomie 10% wyższym niż amortyzacja. Kapitał własny uwzględnia już środki pozyskane z emisji. Dodatkowo zakładamy, że w latach Spółka będzie wypłacać dywidendę na poziomie 30%, co również znalazło odzwierciedlenie w kapitale własnym. Wycena metodą DCF (w tys zł) 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2015P+ Zysk operacyjny opodatkowanie EBIT NOPLAT Amortyzacja Zmiana kapitału pracującego Nadwyżka operacyjna Wydatki inwestycyjne Wolne przepływy pieniężne (FCF) współczynnik dyskonta 90,5% 81,9% 74,0% 67,0% 60,5% 54,7% 54,7% Wartość bieżąca (PV FCF) Stopa wolna od ryzyka 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% Premia za ryzyko (dług) 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5% Stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% Efektywny koszt długu 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% Beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 Premia za ryzyko (kapitał własny) 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Koszt kapitału własnego 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% 10,7% Dług / (Dług + Kapitały własne) 5,4% 4,8% 4,3% 3,8% 3,4% 3,1% 3,1% WACC 10,5% 10,5% 10,6% 10,6% 10,6% 10,6% 10,6% Suma DCF Rezydualny wzrost FCF po okresie prognozy 1,5% Wartość rezydualna (RV) Zdyskontowana wartość rezydualna (PV RV) Wartość przedsiębiorstwa (EV) Dług netto Wartość 100% akcji Liczba akcji (tys. szt) Wartość 1 akcji, w zł 17,04 P dane prognozowane Źródło: opracowanie AmerBrokers Wydział Corporate Finance AmerBrokers 9

10 W naszej prognozie nie uwzględniamy akwizycji. Gdy będą one miały miejsce, przyczynią się do skokowego wzrostu przychodów oraz przełożą się na poziom generowanych wyników finansowych. Dodatkowo zakładamy, że rezydualny wzrost FCF po okresie prognozy wynosić będzie 1,5%. Wartość 1 akcji Centrum Klima wyliczona metodą dochodową to 17,04 zł. Metoda porównawcza Z powodu braku na GPW spółek porównywalnych, do wyceny zostały wybrane spółki zagraniczne, które działają na rynku HVAC. Wycena porównawcza Centrum Klima S.A. na dzień Spółka Kurs P/Sales EV/EBITDA P/E P/BV Harbin Air Conditioning Co Ltd 22,51 CNY 6,47 bd. 25,03 9,18 Jiangsu Shuangliang Air-Conditioning Equipment Co Ltd 22,07 CNY 3,93 bd. 53,37 7,98 Johnson Controls, Inc. 29,61 USD 0,62 4,82-1,93 Lindab International AB 83,25 SEK 0,79 15,62 50,20 2,10 Misr Refrigeration and Air Conditioning Manufacturing Co 62,61 EGP 0,64 bd. 8,01 2,17 SystemAir AB 61,75 SEK 0,96 9,37 13,63 3,14 Mediana spółek porównywalnych x 0,88 9,37 25,03 2,65 Centrum Klima 12,00 zł 0,91 6,85 10,58 2,22 Wycena 1 akcji Centrum Klima (w zł) 11,56 16,67 28,40 14,36 Wagi 0,20 0,30 0,30 0,20 Wycena 1 akcji Centrum Klima (w zł) - średnia ważona 18,70 Źródło: opracowanie własne na podstawie sprawozdań ze Spółek, Reuters W oparciu o przedstawione w tabeli wskaźniki rynkowe notowanych na giełdach światowych spółek, wartość 1 akcji Centrum Klima wynosi 18,70 zł. Dodatkowo Centrum Klima zostało wycenione w porównaniu do mediany całego sektora materiałów budowlanych, gdyż ich kondycja finansowa i wycena rynkowa również uzależniona jest od sytuacji panującej w sektorze budowlano-montażowym. Wycena porównawcza Centrum Klima S.A. na dzień P/E P/BV Mediana sektora materiałów budowlanych 15,40 1,04 Centrum Klima 10,58 2,22 Wycena 1 akcji Centrum Klima (w zł) 17,47 5,62 Wagi 0,50 0,50 Wycena 1 akcji Centrum Klima (w zł) - średnia ważona 11,55 Źródło: opracowanie własne na podstawie danych z GPW W oparciu o przedstawione w tabeli wskaźniki rynkowe sektora materiałów budowlanych, wartość 1 akcji Centrum Klima wynosi 11,55 zł. Ostateczna wycena W celu uzyskania końcowej wyceny Centrum Klima obliczono średnią ważoną wycen uzyskanych metodą DCF i metodami porównawczymi dla wybranych spółek notowanych na giełdach światowych, jaki i całego sektora materiałów budowlanych. Dla metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych przyjęliśmy wagę równą 0,5 ze względu na fakt, że Spółka jest w trakcie dużej inwestycji. Po jej zakończeniu skala działania Spółki będzie istotnie wyższa. Natomiast dla metod porównawczych, zarówno dla spółek zagranicznych, jak i dla mediany sektora materiałów budowlanych przyjęliśmy wagę 0,25. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 10

11 Metoda wyceny Waga Wycena Metoda dochodowa 0,50 17,04 Metoda porównawcza - spółki zagraniczne 0,25 18,70 Metoda porównawcza - sektor materiałów budowlanych 0,25 11,55 Końcowa wycena Centrum Klima S.A. (w zł) 1,00 16,08 Źródło: obliczenia własne Wyznaczona w ten sposób wycena jednej akcji Centrum Klima wynosi 16,08 zł. W związku z tym, że wycena ta jest wyższa od obecnego kursu giełdowego o 34,0%, wydajemy dla Spółki rekomendację Kupuj. Analiza techniczna Komentarz W marcu ubr. kurs osiągnął historyczne minimum na poziomie 5,23 zł. Od tego czasu rozpoczęło kształtowanie się półrocznego trendu wzrostowego, w wyniku którego we wrześniu ubr. kurs Centrum Klima osiągnął historyczne maksimum na poziomie 21,30 zł. W połowie grudnia 2009 roku zakończony został średnioterminowy trend spadkowy. Od tego czasu kurs konsoliduje się w okolicach 11,10 zł. Najbliższy opór dla waloru to poziom 13,90 zł - szczyt z listopada 2009 roku. Układ średnich kroczących jest nadal typowy dla trendu spadkowego. W połowie grudnia sygnał kupna wygenerował MACD. Wykres CENTKLIMA ( , , , , ) Relative Strength Index ( ) MACD ( ) Volume (13,234) February March April May June July August September October November December 2010 February Źródło: Metastock spółki Equis International Wydział Corporate Finance AmerBrokers 11

12 Informacje dodatkowe Niniejsza analiza, zawierająca rekomendację inwestycyjną, jest skierowana do klientów Domu Maklerskiego AmerBrokers. Jest ona udostępniana nieodpłatnie. Autor analizy użył swojej najlepszej wiedzy i dołożył wszelkich starań aby analiza była sporządzona rzetelnie i obiektywnie. Autor analizy oraz Dom Maklerski AmerBrokers nie ponoszą odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych, podjętych w oparciu o ten dokument. Niniejsza analiza podlega ochronie wynikającej z Ustawy z dnia o prawie autorskim i prawach pokrewnych (Dz.U.Nr 24, poz.83). W szczególności nie jest dozwolone powielanie i rozpowszechnianie powyższego bez zgody Domu Maklerskiego AmerBrokers. Źródło danych informacje ze spółki, prospekty emisyjne, raporty finansowe, opracowania branżowe, informacje prasowe oraz dostępne w Internecie. Objaśnienie skrótów stosowanych w analizie Metody wyceny P/E - cena do zysku netto przypadającego na jedną akcję EV/EBITDA wartość przedsiębiorstwa do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację w przeliczeniu na jedną akcję P/Sales - cena do przychodów ze sprzedaży na jedną akcję P/BV - cena do wartości księgowej na jedną akcję EPS - zysk netto przypadający na jedną akcję BVPS - wartość księgowa przypadająca na jedną akcję EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja ROA - stopa zwrotu z aktywów ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych DCF - zdyskontowane przepływy pieniężne FCF - wolne przepływy pieniężne NOPLAT - zysk operacyjny po opodatkowaniu (teoretyczny) WACC - średni ważony koszt kapitału PV - wartość bieżąca RV - wartość rezydualna EV - wartość przedsiębiorstwa (kapitalizacja spółki + zadłużenie netto) W niniejszej analizie zastosowano dwie metody wyceny akcji Spółki: metodę dochodową i metodę porównawczą. Każda z tych metod ma swoje zalety, ale też jest obciążona wadami. Metoda dochodowa (znana także jako metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych - DCF) opiera się na prognozie zdolności spółki lub Grupy Kapitałowej do generowania przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej, pomniejszonych o planowane wydatki inwestycyjne netto. Po oznaczonym okresie prognozy (najbliższych 5 lat) zakładamy średni roczny przyrost zysków na określonym poziomie. Silną stroną metody dochodowej jest bazowanie w wycenie na przyszłych przepływach pieniężnych, które stanowią rzeczywistą wartość dla akcjonariuszy. Natomiast wadą tej metody jest opieranie się na szacunkach odnośnie kształtowania się przepływów pieniężnych, a także przyjmowanie innych założeń, które mogą okazać się nieprecyzyjne. Metoda porównawcza bazuje na porównaniu poziomów bieżących wybranych wskaźników rynkowych Spółki lub Grupy Kapitałowej (np. P/E, EV/EBITDA, P/Sales, P/BV), z poziomami notowanymi przez spółki wybrane do porównania. Metoda porównawcza bazuje na założeniu, iż akcje spółki powinny być wyceniane na relatywnie podobnych poziomach co wybrane do porównania spółki. Metodę tą cechuje więc bardzo rynkowe podejście do wyceny akcji, co można uznać za jej zaletę. Natomiast wadą tej metody jest to, że nie dyskontuje ona przyszłych osiągnięć spółki, a także zakłada iż powinna ona być wyceniana na średnim poziomie w stosunku do innych spółek, co w niektórych przypadkach może okazać się błędne, biorąc pod uwagę różną kondycję finansową i perspektywy poszczególnych podmiotów. Rekomendacja Datą pierwszego udostępnienia rekomendacji jest data wskazana na pierwszej stronie analizy. Rekomendacja została wydana na podstawie: sprawozdań finansowych publikowanych przez spółkę (również w przypadku, gdy elementy tych sprawozdań nie zostały zamieszczone w niniejszej analizie) oraz wyceny metodą dochodową i porównawczą. Horyzont czasowy wydawanych rekomendacji wynosi od 6 do 12 miesięcy. DM AmerBrokers zastrzega sobie możliwość dokonania zmian rekomendacji w trakcie jej ważności (w przypadku zajścia zdarzenia uzasadniającego taką zmianę). Definicje dotyczące wydawanych rekomendacji KUPUJ - uważamy, że dana spółka jest niedowartościowana i jej akcje powinny zyskiwać na wartości. Podana cena docelowa oznacza wartość spółki (wynikającą z wyceny fundamentalnej), do której powinien dotrzeć jej kurs. Nie jest to jednak maksymalny zasięg wzrostów, gdyż po dotarciu kursu do ceny docelowej rekomendacja może zostać zmieniona na TRZYMAJ. Jest to możliwe w sytuacji gdy sprzyjające będą warunki rynkowe, a zachowanie kursu będzie wskazywało na prawdopodobieństwo kontynuacji wzrostów. SPRZEDAJ - sądzimy, że dana spółka jest zbyt wysoko wyceniana, biorąc pod uwagę jej sytuację fundamentalną lub rynkową. Oznacza to, że akcje spółki powinny tracić na wartości, w związku z czym zalecamy pozbywanie się ich. TRZYMAJ - uważamy, że akcje spółki, dla której wydano taką rekomendację są niedowartościowane, ale w znacznie mniejszym stopniu niż przy rekomendacji KUPUJ. Sądzimy jednak, że nie warto pozbywać się akcji, gdyż powinny one zyskiwać na wartości, szczególnie przy sprzyjających warunkach rynkowych. NEUTRALNIE - oznacza powstrzymanie się od wyraźnego zalecenia inwestycyjnego. Rekomendacje Wykaz rekomendacji wydanych dla spółki w ciągu ostatnich 12 miesięcy: W ostatnich 12 miesiącach nie były wydawane dla Spółki rekomendacje. Powiązania Informacje o powiązaniach pomiędzy DM AmerBrokers a Spółką: powiązania nie występują. Nadzór Nadzór nad Domem Maklerskim AmerBrokers S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Wydział Corporate Finance AmerBrokers 12