Raiffeisen Forecaster

Transkrypt

1 w RPP wydłuża forward guidance EBC podnosi prognozy wzrostu PKB Fed czy zmiana w składzie Fed wpłynie na tempo cięcia QE? Polityka RPP opóźni spadki kursu EURPLN Kontynuacja poprawy koniunktury na początku roku Szczegółowy odczyt danych o wzroście gospodarczym w ostatnim kwartale br. potwierdził kontynuację poprawy koniunktury, który to proces póki co pozostaje najbardziej widoczny w handlu zagranicznym oraz konsumpcji prywatnej. Kategorie te wypracowały odpowiednio 1,5 oraz 1,1 pkt. proc. wkład w łączny wzrost PKB, który sięgnął 2,7% r/r w IVkw. ub.r Spożycie indywidualne r/r RLI Analiza dostępnych miesięcznych wskaźników z gospodarki za styczeń wskazuje, że obserwowane pod koniec 2013 roku tendencje są kontynuowane. Wskaźnik RLI, będący miesięcznym przybliżeniem dynamik poszczególnych komponentów PKB, sugeruje wprawdzie niewielki spadek rocznej dynamiki konsumpcji w styczniu do 2,1% wobec nieco ponad 2,2% w grudniu ub.r., co nadal stanowi jednak wysoki odczyt. Pewien niepokój może wprawdzie budzić fakt, że jest to drugi z rzędu spadek wskaźnika po tym jak w listopadzie konsumpcja mogła rosnąć nawet o 2,5% r/r, jednak zdecydowanie nie można mówić o odwróceniu obserwowanych przez większość minionego roku tendencji. Tym bardziej, że nasze szacunki miesięcznych

2 wskaźników, takich jak wynagrodzenia czy zatrudnienie dają podstawy oczekiwać wzrostu wskaźnika w lutym br. Powodów do optymizmu cały czas dostarcza także eksport. Według wskazań RLI jego dynamika w styczniu mogła wprawdzie spaść do około 4,1% r/r wobec 6,3% r/r zanotowanych średnio w IV kwartale ub.r, jednak tendencji tej towarzyszył równie wyraźny spadek dynamiki importu. Według wskazań RLI w styczniu br. wzrósł on o niespełna 1% r/r, a więc istotnie mniej niż 2,9% zanotowane w IV kwartale Taki wynik sugerowałby wypracowanie w styczniu kolejnej nadwyżki łącznego salda towarów i usług Eksport yoy RLI Cały czas nieco gorzej wypadają natomiast wyniki analiz dla inwestycji. Wskazania RLI sugerują, że po bardzo dobrym grudniu, kiedy dynamika tej kategorii mogła nawet sięgnąć 4% r/r, styczeń mógł przynieść ponowny jej spadek do okolic zera. Biorąc pod uwagę wyraźne obniżenie produkcji budowlano-montażowej w tym okresie, mogło to być spowodowane zmiennymi warunkami atmosferycznymi i tym samym nie musi zapowiadać pogorszenia koniunktury w segmencie inwestycji. Tym bardziej, że nasze szacunki wybranych wskaźników miesięcznych za luty wskazują na możliwość wzrostu inwestycji, których dynamika w całym I kwartale może sięgnąć 2% r/r Inwestycje r/r RLI Import yoy RLI Oceniając dane o PKB za koniec roku 2013, a także tendencje w gospodarce na początku br. można przypuszczać, że całoroczny wzrost PKB w 2014 może nawet przekroczyć 3,0%, a więc być wyższy niż wskazywały na to nasze poprzednie szacunki (2,9%). Ponadto spodziewamy się, że w II połowie roku przyspieszeniu ulegnie dynamika inwestycji, którą wspierać może pojawienie się pierwszych funduszy z nowej perspektywy finansowej UE na lata Co więcej, ich zwiększony napływ umożliwi najprawdopodobniej dalsze przyspieszenia wzrostu PKB w roku 2015 do około 3,3%

3 CO PRZYNIOSĄ PUBLIKACJE DANYCH W MARCU Marzec będzie kolejnym ciekawym miesiącem pod względem publikacji miesięcznych wskaźników z gospodarki. Zdecydowanie na pierwsze miejsce wysuwa się tu odczyt inflacji w lutym, któremu towarzyszyć będzie rewizja danych za styczeń i publikacja nowego koszyka inflacyjnego. Historycznie jego zmiana doprowadzała do niewielkiego obniżenia inflacji o około 0,1 pkt. proc.. Jeśli miałoby to miejsce także w tym roku ściągnełoby w dół i tak już niski wskaźnik CPI za styczeń do 0,6% r/r, stając się kolejnym argumentem za odłożeniem w czasie podwyżek stóp procentowych. W tym kontekście istotniejszy będzie jednak odczyt za luty, w którym spodziewamy się wyraźniej niż przed miesiącem zobaczyć wpływ noworocznych podwyżek akcyzy na alkohol i wyroby tytoniowe. Łącznie, po uwzględnieniu wszystkich efektów oczekujemy niewielkiego przyspieszenia inflacji do 0,8% r/r. Wiele ważnych informacji przyniosą też dane o zatrudnieniu. Odczyt ten w styczniu zaskoczył niską wartością, czego przyczyną była m.in. zmiana przez GUS próby przedsiębiorstw ankietowanych na potrzeby badania. Tym samym dopiero lutowe dane dostarczą nam przejrzysty obraz tendencji na rynku pracy na początku tego roku. Wśród pozostałych wskaźników na uwagę zasługuje też odczyt produkcji przemysłowej. Nasze szacunki wskazują na jej wzrost o 5,3% r/r tj. szybciej niż przed miesiącem, jednak nieco poniżej konsensusu rynkowego. Ostatni znaczny wzrost subindeksu produkcji bieżącej w indeksie PMI sugeruje jednak możliwosć pozytywnego zaskoczenia dynamiką produkcji. Z pewnością byłoby to zjawiskiem korzystnym i potwierdziłoby poprawę koniunktury w krajowej gospodarce. Wskaźnik (%, r/r) Data publikacji Prognoza RBPL Konsensus wg Reutersa* Odczyt z minionego okresu Saldo rachunku obrotów bieżących (mln EUR, styczeń) 17 (poniedziałek) Eksport (%, styczeń) 17 (poniedziałek) 5,3 1,4 10,6 Import (%, styczeń) 17 (poniedziałek) 2,4 3,3 1,6 Podaż pieniądza 14 (piątek) 5,7 5,4 5,5 Komentarz Oczekujemy nadwyżki w wymianie handlowej Inflacja CPI 14 (piątek) 0,8 0,8 0,7 Dane wg nowego koszyka. Dodatkowo rewizja za styczeń Inflacja bazowa (luty) 14 (piątek) 1,1 1,05 b/d Publikacja wskaźnika także za styczeń Zatrudnienie (sek. 18 (wtorek) 0,2 0,2 0,0 przedsiębiorstw) Wynagrodzenia (s. 18 (wtorek) 4,2 3,2 3,4 przedsiębiorstw) Produkcja przemysłowa 19 (środa) 5,3 6,1 4,1 Wysoki PMI stwarza ryzyko wyższego odczytu Produkcja budowlana 19 (środa) 3,6 0,7-3,9 Ceny producentów 19 (środa) -1,0-1,1-0,9 Sprzedaż detaliczna ,3 6,0 4,8 Bezrobocie (%) ,3 14,1 14,0 Duża rozpiętość prognoz od 14% do 14,4% *Konsensus prognoz eksportu, importu i produkcji budowlanej wg. gazety Parkiet

4 sty-08 cze-08 lis-08 kwi-09 wrz-09 lut-10 lip-10 gru-10 maj-11 paź-11 mar-12 sie-12 sty-13 cze-13 lis-13 kwi-14 wrz-14 lut-15 POLITYKA PIENIĘŻNA W POLSCE Rada wydłuża forward guidance na III kwartał br. Marcowe posiedzenie RPP zgodnie z oczekiwaniami nie przyniosło zmian w poziomie stop procentowych, a główna z nich pozostała na poziomie 2,5%. Zdecydowanie nie można jednak powiedzieć, że Rada nie dostarczyła nam zaskoczeń. RPP wydłużyła bowiem forward guidance utrzymywania stóp bez zmian do co najmniej końca III kwartału br., podnosząc też istotnie prognozowaną ścieżkę tempa wzrostu PKB. Centralna ścieżka nowej projekcji wzrostu gospodarki przewiduje bowiem przyspieszenie dynamiki PKB do 3,55% w tym roku oraz odpowiednio 3,75% i 3,55% w 2015 i Stanowi to wyraźną (o 0,6 pkt. proc.) rewizję w górę prognozy na ten rok przy nieco tylko niższej, o 0,45 pkt. zmianie szacunków PKB na W tej sytuacji nieco dziwić może fakt, także istotnej obniżki centralnej ścieżki inflacji CPI na ten rok z 1,7% oczekiwanych w listopadzie 2013 do zaledwie 1,1% szacowanych obecnie. Aby w pełni odnieść się do tak niskiej prognozy niezbędne jest poznanie założeń stojących za projekcją (opublikowane zostaną w Raporcie o inflacji z poniedziałek 10 marca). Warto jednak już teraz zwrócić uwagę, że tzw. cut of date dla marcowych prognoz przypadł na 14 luty br., a więc projekcja uwzględnia ostatni, bardzo niski odczyt inflacji CPI za styczeń. Naszym zdaniem istnieje jednak wysokie prawdopodobieństwo, że dane te były zaniżone faktem, że sprzedawcy nie przerzucili jeszcze na klientów całości wprowadzonych od początku roku podwyżek akcyzy na alkohol i wyroby tytoniowe. Efekt ten znajdzie jednak naszym zdaniem odbicie w dynamikach cen publikowanych w kolejnych miesiącach. Tym bardziej, że wyższe tempo wzrostu skutkować będzie szybszym domykaniem ujemnej luki popytowej, zmniejszając tym samym presję dezinflacyjną w gospodarce. Istnieje zatem istotne ryzyko, że tegoroczna inflacja CPI znajdzie się mimo wszystko bliżej górnej granicy 50% przedziału opublikowanych prognoz tj. 1,4% lub nawet nieco go przekroczy, osiągając pod koniec roku okolice 2%. Mimo że zmiana forward guidance zmusza nas do odsunięcia w czasie oczekiwanego terminu pierwszych podwyżek stóp procentowych nadal uważamy jednak, że dojdzie do nich jeszcze w tym roku. Najbardziej prawdopodobnym terminem staje się listopad, kiedy Rada dysponować będzie kolejną odsłoną prognoz makroekonomicznych na rok Jeśli jednak wyniki inflacji CPI w I kwartale br. nie będą zaskakiwać in plus i/lub rewizja koszyka cen będzie skutkować wyraźnym obniżeniem ich rocznej dynamiki, może zaistnieć potrzeba odsunięcia w czasie prognozowanego terminu pierwszej podwyżki nawet na styczeń Stopa bazowa w Polsce - podsumowanie Obecna stopa procentowa 2,50% Faza cyklu Nastawienie neutralne Prognoza (12M) 3,0% Ryzyko dla prognozy Zbilansowane Kierunek najbliższej zmiany stopy Podwyżka Termin najbliższej zmiany stopy IV kwartał ,8 6,3 5,8 5,3 4,8 4,3 3,8 3,3 2,8 2,3 Wibor 3m Wibor 3m PROGNOZA stopa bazowa NBP stopa bazowa NBP PROGNOZA

5 sty-08 cze-08 lis-08 kwi-09 wrz-09 lut-10 lip-10 gru-10 maj-11 paź-11 mar-12 sie-12 sty-13 cze-13 lis-13 kwi-14 wrz-14 lut-15 POLITYKA PIENIĘŻNA NA ŚWIECIE EBC podnosi prognozy wzrostu gospodarki Marcowe posiedzenie EBC przyniosło znacznie więcej optymizmu niż w poprzednich miesiącach. Prognozy tempa wzrostu gospodarki zostały zrewidowane w górę, co nawet jeśli nie było znaczne powinno cieszyć. Obecnie, w ocenie EBC w latach 2014 i 2015 dynamika PKB powinna wynieść 1,2% i 1,5% aby w 2016 osiągnąć 1,8%. Równocześnie nieznacznie w dół zrewidowano ścieżkę prognozowanej inflacji, która w tym i kolejnych latach powinna wynieść odpowiednio 1,0% oraz 1,3% i 1,5%. Zarówno w towarzyszącym decyzji komunikacie jak i w słowach M. Draghiego na oficjalnej konferencji podkreślone zostało, że dotychczasowe działania m.in. władz monetarnych wspierają poprawę koniunktury, a ponadto EBC jest cały czas skłonny wspierać gospodarkę jeśli zajdzie taka potrzeba. Prezes odniósł się też do pogłosek o możliwym zaprzestaniu sterylizowania przez Bank płynności powstałej na skutek programu SMP jako jednej z możliwości łagodzenia polityki pieniężnej, stwierdzając jednak, że w chwili obecnej nie jest to potrzebne. W zasadzie jedynym co w nowych prognozach może niepokoić jest niższa ścieżka inflacji, sugerująca utrzymujący się słaby popyt. W ocenie M. Draghiego wynika ona jednak głównie z obniżającej inflację siły euro oraz utrzymywania się niskich cen energii. Tym samym obniżenie ścieżki inflacji nie tylko nie ma charakteru popytowego, lecz może wręcz być dodatkowym wsparciem dla gospodarki m.in. przez zwiększenie siły nabywczej gospodarstw domowych. Na uwagę zasługują też słowa M. Draghiego dotyczące struktury strefy euro. Zwrócił on uwagę, że ostatnie odczyty indeksów PMI są na poziomach najwyższych od ponad dwóch lat, a dostępne indeksy koniunktury konsumenckiej dodatkowo wskazują na zmniejszające się różnice w kondycji pomiędzy najsilniejszymi gospodarkami eurolandu a najbardziej dotkniętymi kryzysem regionami. Wszystko to pozwala oczekiwać kontynuacji przyspieszania gospodarki strefy euro, której głównym hamulcem pozostaje zdaniem EBC trwający proces delewarowania zarówno w sektorze publicznym, jak i prywatnym. Z punktu widzenia dalszych decyzji w polityce pieniężnej, ożywienie zmniejsza jednak szanse na kolejne obniżki stóp procentowych, a najprawdopodobniej już około połowy przyszłego roku dojdzie do pierwszych podwyżek stóp. Wśród czynników ryzyka dla takiego scenariusza na pierwszy plan wysuwają się te wskazywane też przez EBC, a więc niepewna sytuacja w niektórych gospodarkach rozwijających się (wynikająca m.in. z ograniczania skupu aktywów przez Fed), sytuacja geopolityczna (M. Draghi ocenił wpływ sytuacji na Ukrainie na gospodarkę krajów sąsiedzkich jako istotny) oraz ewentualne zaprzestanie reform strukturalnych. Naszym zdaniem to właśnie ten ostatni czynnik, wraz z postępującym ożywieniem, maskującym niektóre strukturalne problemy eurolandu, może w przyszłości zyskiwać na znaczeniu. Stopa bazowa w strefie euro - podsumowanie Obecna stopa procentowa 0,25% Bieżąca faza cyklu wait and see Prognoza (12M) 0,25% Ryzyko dla prognozy Po stronie niższych stóp Kierunek najbliższej zmiany stopy Wzrost Termin najbliższej zmiany stopy Początek 2015 r. 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 EURIBOR 3m ECB stopa bazowa PROGNOZA ECB stopa bazowa EURIBOR 3m PROGNOZA

6 sty-08 cze-08 lis-08 kwi-09 wrz-09 lut-10 lip-10 gru-10 maj-11 paź-11 mar-12 sie-12 sty-13 cze-13 lis-13 kwi-14 wrz-14 lut-15 Fed czy zmiana w składzie Fed wpłynie na tempo cięcia QE? W lutym zgodnie z harmonogramem nie odbyło się posiedzenie Rezerwy Federalnej. Najbliższe spotkanie będzie miało miejsce w dniach marca i odbędzie się już pod przewodnictwem nowej szefowej Janet Yellen. Zmiany zajdą również w składzie pozostałych członków uprawnionych do głosowania. Tak jak już zaznaczaliśmy w poprzednich miesiącach oceniamy, że liczba gołębich członków Fed po tych zmianach może zmaleć, co zwiększa szanse na szybsze ograniczenie QE3 niż w krokach po 10mld tak jak tego dokonano póki co w grudniu i styczniu. Ciekawe będzie również to na ile jednomyślne będzie gremium w nowym składzie. Tym bardziej, że wątpliwości co do tempa wygaszania QE może wzbudzić ostatnie pogorszenie w danych makroekonomicznych napływających z amerykańskiej gospodarki. Sama J. Yellen przyznała w lutym, że Fed będzie się przyglądał przyczynom tej tendencji i badał, na ile była ona spowodowana mroźną zimą. Wśród wskaźników kluczowych dla Fed pozostają odczyty nt. rynku pracy, w tym dane o stopie bezrobocia. Bank złagodził ostatnio dotychczasowy warunek dla rozpoczęcia podwyżek stóp procentowych w postaci spadku tego wskaźnika do poziomu 6,5% i obecnie twierdzi, iż zaostrzenie polityki nastąpi długo po osiągnięciu tego poziomu. Co ciekawe, w minionych miesiącach, wraz z systematycznym spadkiem stopy bezrobocia do 6,6% obecnie, Fed podkreślał, że jest to m.in. efekt spadającego udziału liczby osób poszukujących pracy w wyniku zniechęcenia i Stopa bazowa w USA - podsumowanie Stopa bazowa w USA - podsumowanie Obecna stopa procentowa Przedział 0,00 0,25% Bieżąca faza cyklu wait and see Prognoza (12M) Przedział 0,00-0,25% Ryzyko dla prognozy Zbilansowane Kierunek najbliższej zmiany stopy Wzrost Termin najbliższej zmiany stopy Początek 2015 r. opuszczania przez Amerykanów rynku pracy. W grudniu Rezerwa Federalna przyznała jednak, że zmniejszenie tzw. wskaźnika aktywności zawodowej to bardziej efekt zmian demograficznych niż ekonomicznych, takich jak zniechęcenie siły roboczej. Za pozaekonomicznym źródłem tych zmian przemawiają same prognozy Rezerwy Federalnej, która podobnie jak my zakłada dalsze wyraźne przyspieszenie wzrostu gospodarczego w USA w tym i przyszłym roku, co powinno sprzyjać kontynuacji spadków stopy bezrobocia wraz z utrzymaniem przyrostu zatrudnienia. Tym samym również ostatni spadek wskaźnika non-farm payrolls, a więc zatrudnienia w sektorze pozarolniczym, powinien być jedynie tymczasowym zjawiskiem, co zdają się potwierdzać wyniki wskaźnika za luty (odczyt na poziomie 175tys., wobec 129tys. w styczniu i zaledwie 75tys. w grudniu). Podsumowując, obecnie nie widzimy przesłanek by Fed spowalniał proces wygaszania programu QE3, a wręcz widzimy argumenty by zakończyć go wcześniej niż pod koniec roku. Co więcej, przy równie optymistycznych jak Fed prognozach dla amerykańskiej gospodarki nadal uważamy, iż przestrzeń do rozpoczęcia podwyżek stóp procentowych pojawi się wcześniej niż w połowie 2015r., a więc momentu, który Fed podaje w swoim forward guidance. Widzimy więc szanse na pierwszą podwyżkę kosztu pieniądza w USA już na początku 2015r. 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Libor USD 3m Libor USD 3m PROGNOZA FED stopa bazowa FED stopa bazowa PROGNOZA

7 lut-11 lip-11 gru-11 maj-12 paź-12 mar-13 sie-13 sty-14 cze-14 lis-14 RYNEK WALUTOWY EURUSD - optymizm EBC pomaga euro Po dotarciu na początku lutego do bariery 1,35, spadki kursu EURUSD zostały zahamowane i kolejne tygodnie przyniosły dynamiczne wybicie, które obecnie sięga już maksimów kursu z grudnia tuż przy 1,39. Do tego ruchu przyczynił się szereg czynników, z których najważniejsze to seria rozczarowujących danych makroekonomicznych z USA, zawirowania wokół rynków wschodzących, które sprawiają, że strefa euro okazuje się relatywnie atrakcyjniejsza dla inwestorów oraz mniej gołębi ton EBC na marcowym posiedzeniu. To ten ostatni czynnik zadecydował o wybiciu eurodolara do obecnych poziomów, po tym jak EBC nie tylko nie obciął kosztu pieniądza w eurolandzie, ale też wbrew oczekiwaniom większości rynku (w tym naszym) nie dokonał żadnych alternatywnych działań łagodzących politykę pieniężną. Podczas konferencji po posiedzeniu EBC M. Draghi zwrócił uwagę m.in. na pozytywne sygnały z gospodarki eurolandu i wymowa jego komentarzy nie pozwala póki co oczekiwać na zwiększenie ekspansywności polityki banku. To zaś oznacza, ze w krótkim terminie czynnik ten nie będzie ciążył notowaniom euro, więc szansą na powroty kursu EURUSD na niższe poziomy jest przede wszystkim wyczekiwana poprawa w danych makroekonomicznych napływających ze Stanów Zjednoczonych. Kluczowe w kolejnych publikacjach będzie potwierdzenie, że słabość danych z przełomu roku była spowodowana jedynie efektem pogodowym, nie zaś objawem trwalszego wyhamowania tempa ożywienia gospodarczego. Póki co dominuje pierwsze wytłumaczenie, które zdaje się też podzielać Fed. To zaś przemawia za dalszym wygaszaniem programu QE3 i pozostaje czynnikiem wspierającym notowania dolara. Co istotne, również wspomniane obawy o sytuację na rynkach wschodzących sprzyjają apetytowi na dolara jako typowego bezpiecznego aktywa. Dlatego czynnik ten, który pozytywnie wpływa też na notowania euro, nie powinien przekładać się silnie wahania kursu EURUSD. W momencie gdy rynki zdyskontują więc nieoczekiwaną mniej gołębią retorykę EBC, na znaczeniu powinno ponownie zyskać to, iż Fed już rozpoczął wycofywanie się z ekspansywnej polityki pieniężnej, podczas gdy EBC jest od tego wciąż daleki. Wraz z utrzymaniem relatywnie szybszego wzrostu w USA niż w strefie euro powinno to skierować kurs EURUSD ostatecznie na niższe poziomy, z pierwszym celem przy 1,36 (100-sesyjna średnia ruchoma). Także bliskość kilkuletnich maksimów pary przy szeregu czynników przemawiających za spadkami, może być wymówką do skorygowania ostatniego wybicia. O ile więc nie można wykluczyć testu poziomu 1,40, raczej nie uda się go jeszcze trwale pokonać. Co więcej utrzymujemy póki co w mocy naszą prognozę powrotu kursu bliżej 1,30 w kolejnych miesiącach z uwagi na opisane powyżej, pozytywne dla dolara czynniki. Malejące szanse na dodatkowe łagodzenie polityki pieniężnej EBC stawia jednak pod znakiem zapytania skalę ewentualnej korekty spadkowej eurodolara, dlatego też liczymy się z ryzykiem, że nie dotrze ona w najbliższych miesiącach aż do 1,30, a wyhamuje nieco wyżej (np. w rejonie 1,32-1,33). Historia Maksimum 12M 1,3892 XII 2013 Minimum 12M 1,2754 VII 2013 Teraz Aktualny kurs 1,3560 Prognoza 1M (średnia) 1, M (koniec okresu) 1,3400 1,50 1,45 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 EURUSD Prognoza EUR/USD EURPLN polityka RPP opóźni spadki kursu W lutym złoty pozostawał pod wpływem negatywnych doniesień z rynków wschodzących, tym razem z Ukrainy. Obawy o sytuację w tym kraju osłabiły waluty naszego regionu, kierując kurs EURPLN ponownie nad barierę 4,20. Kolejny raz jednak okazał się to przejściowy ruch i szybko para wróciła na niższe poziomy. Choć problemy Ukrainy mogą mieć negatywny wpływ także na Polskę (chociażby poprzez kanał eksportowy), to jednak nie powinien to być silny efekt, a przez to i reakcja złotego nie powinna być trwała. Z drugiej strony jednak problemy krajów wschodzących będą pewnie jeszcze nie raz powodować pogorszenie nastrojów na świecie, co będzie się z kolei przekładać na skokowe osłabienie złotego. Istotniejsze dla naszej średnioterminowej ścieżki kursu EURPLN są jednak perspektywy dla stóp procentowych w Polsce. Uporczywie niska inflacja, potwierdzona w prognozach NBP i wydłużeniu forward guidance RPP oznacza, że koszt pieniądza w Polsce może pozostać bez zmian nawet przez cały rok. Opóźnienie przez nas prognozy pierwszej podwyżki stóp procentowych na listopad, oznacza więc też odpowiednie odłożenie w czasie impulsu do silniejszego umocnienia złotego. Dlatego też

8 lut-11 lip-11 gru-11 maj-12 paź-12 mar-13 sie-13 sty-14 cze-14 lis-14 lut-11 lip-11 gru-11 maj-12 paź-12 mar-13 sie-13 sty-14 cze-14 lis-14 podwyższyliśmy nasze prognozy dla kursu EURPLN w dalszej części roku i zakładamy obecnie, że para znajdzie się pod koniec roku bliżej 4,10 niż 4,0 w dotychczasowej prognozie. W naszej ścieżce na kolejne miesiące uwzględniamy też ryzyko przejściowych powrotów kursu ponad barierę 4,20, w ramach konsolidacji przez większość czasu jednak poniżej tego poziomu. Jednocześnie równie tymczasowe powinny póki co być spadki w stronę 4,10 (i niżej) i dopiero wzrost oczekiwań na rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp procentowych powinien umożliwić test tych poziomów. W krótkim terminie złotemu dalej sprzyja poprawiająca się kondycja gospodarki, zaś głównym zagrożeniem pozostają problemy rynków wschodzących nasilane w niektórych krajach odpływem kapitału wraz z wygaszaniem programu QE3 przez Fed. Choć polityka Rezerwy Federalnej już w mniejszym stopniu niż w ubiegłym roku wpływa na krótkoterminowe wahania notowań polskiej waluty, to jednak pozostaje czynnikiem przemawiającym za ograniczonym potencjałem do umocnienia złotego. Historia Maksimum 12M 4,3689 VI 2013 Minimum 12M 4,0880 IV 2013 Teraz Aktualny kurs 4,19 Prognoza 1M (średnia) 4,20 12M (koniec okresu) 4,00 4,65 4,55 4,45 4,35 4,25 4,15 4,05 3,95 3,85 3,75 EURPLN Prognoza EUR/PLN USDPLN - przejściowa słabość dolara Pogorszenie w danych ze Stanów Zjednoczonych, które spowodowało presję w notowaniach dolara wobec niektórych walut widać było m.in. w wahaniach kursu USDPLN w ostatnich tygodniach. Mimo osłabienia złotego w reakcji na doniesienia z Ukrainy, para pozostała poniżej poziomu 3,10, w zakresie wahań od dołu ograniczanym ponad 2-letnimi minimami pary przy 3,0. Biorąc jednak pod uwagę prawdopodobną poprawę w danych makro z USA w najbliższych tygodniach nadal spodziewamy się, że spadki pary w okolice obecnych poziomów będą nietrwałe. Z drugiej strony ostatnie wysokie poziomy eurodolara (na bazie ujemnej korelacji) mogą w krótkim terminie opóźnić powrót kursu USDPLN powyżej 3,10. W nieco dłuższej perspektywie nadal oczekujemy jednak, że para wróci jeszcze na wyższe poziomy, pozostając w najbliższych miesiącach w zakresie wahań między 3,0 a 3,20. 3,60 3,50 Historia Maksimum 12M 3,3884 VII 2013 Minimum 12M 2,9871 XII 2013 Teraz Aktualny kurs 3,09 3,40 3,30 3,20 3,10 3,00 2,90 Prognoza 2,80 1M (średnia) 3,10 12M (koniec okresu) `` 12M (koniec okresu) 2,95 2,70 2,60 USDPLN Prognoza USD/PLN

9 lut-11 lip-11 gru-11 maj-12 paź-12 mar-13 sie-13 sty-14 cze-14 lis-14 CHFPLN nadal za wcześnie na 3,20 Wysoka awersja do ryzyka na rynkach finansowych dalej sprzyjała w ostatnich tygodniach frankowi szwajcarskiemu. W efekcie kurs EURCHF dotarł do poziomu 1,21 najniższego od ponad roku, a para CHFPLN drugi raz w lutym przetestowała poziomy nad 3,48. Ostatnie ruchy pokazują, że sentyment na rynkach nie sprzyja trwalszemu odwrotowi od bezpiecznej szwajcarskiej waluty. Z drugiej strony przestrzeń do jej umocnienia jest już niewielka, biorąc pod uwagę fakt, iż SNB pozostaje zdeterminowany by utrzymać notowania kursu EURCHF powyżej bariery 1,20. Jeżeli więc mniejsza nerwowość na rynkach w najbliższym czasie się utrzyma, to kurs powinien pozostać w zakresie wahań z ostatnich miesięcy między 1,22 a 1,26. Jednocześnie nadal oczekujemy, że wzrosty kursu sięgną jeszcze wyższych poziomów, bliższych 1,30, co jednak jest póki co uniemożliwiane nie tylko przez popyt na franka z uwagi na rynkowe napięcia, ale też ze względu na gołębie nastawienie EBC. Dlatego wybicia kursu w stronę 1,30 spodziewamy się dopiero w końcówce roku, gdy potwierdzone już będzie trwałe ożywienie w strefie euro, a EBC będzie już raczej zastanawiać się nad scenariuszem przejścia do cyklu podwyżek stóp procentowych. W połączeniu z naszą prognozą nieco słabszego złotego niż dotychczas zakładaliśmy, oznacza to opóźnienie spadku kursu CHFPLN pod poziom 3,20, którego obecnie oczekujemy również raczej na przełomie roku. Ewentualne wcześniejsze spadki mogą bowiem wciąż być szybko znoszone w momentach powrotu wyższej awersji do ryzyka. Ta z kolei, z uwagi na ograniczony potencjał do umocnienia franka szwajcarskiego, nie powinna przekładać się na wybicie pary CHFPLN wyżej niż do okolic 3,50. Historia Historia Maksimum 12M 3,5601 VI 2013 Minimum 12M 3,2971 V 2013 Teraz Aktualny kurs 3,43 Prognoza 1M (średnia) 3,42 12M (koniec okresu) 3,10 4,10 3,90 3,70 3,50 3,30 3,10 2,90 2,70 2,50 CHF/PLN Prognoza CHF/PLN

10 Prognozy i dane krótkookresowe gospodarka Polski Inflacja (r/r) Ceny producentów (r/r) Płace w sekt. przeds. (r/r) Prognozy krótkookresowe rynki finansowe Fundusz płac Bezrobocie realny (r/r) Produkcja przemysłowa (r/r) Stopa procentowa NBP PKB (kwartalne, r/r) Inwestycje (kwartalnie, r/r) ,0% -0,7% 1,6% -0,2% 14,3% -2,9% 3,25 0,5% -2,1% ,8% -2,1% 3,0% 1,2% 14,0% 2,8% 3, ,5% -2,5% 2,3% 0,8% 13,6% -1,8% 3, ,2% -1,3% 1,4% 0,4% 13,2% 2,8% 2,75 0,8% -3,2% ,1% -0,8% 3,5% 1,6% 13,1% 6,4% 2, ,1% -1,1% 2,0% 0,4% 13,0% 2,2% 2, ,0% -1,4% 3,6% 2,2% 13,0% 6,3% 2,50 1,9% 0,6% ,8% -1,4% 3,1% 2,1% 13,0% 4,6% 2, ,6% -1,5% 3,1% 2,5% 13,2% 3,0% 2, ,7% -1,0% 2,7% 2,3% 13,4% 6,7% 2,50 2,7% 0,9% ,7% -0,9% 3,4% 2,7% 14,0% 4,1% 2, ,8% -1,0% 4,2% 3,6% 14,3% 5,3% 2,50 Średnio w miesiącu EUR/PLN USD/PLN EUR/USD GBP/PLN CHF/PLN WIBOR 1M WIBOR 3M LIBOR USD 3M EURIBOR 3M ,18 3,07 1,360 5,10 3,43 2,63 2,71 0,30 0,20 0, ,18 3,14 1,333 5,10 3,38 2,63 2,73 0,30 0,20 0, ,18 3,17 1,317 5,10 3,36 2,64 2,75 0,30 0,20 0, ,18 3,22 1,300 5,16 3,34 2,64 2,80 0,30 0,20 0, ,15 3,17 1,308 5,12 3,30 2,64 2,88 0,37 0,21 0, ,15 3,15 1,317 5,12 3,28 2,65 2,95 0,43 0,23 0, ,15 3,13 1,325 5,19 3,27 2,88 3,10 0,50 0,25 0, ,15 3,09 1,342 5,19 3,23 2,90 3,20 0,57 0,30 0, ,18 3,07 1,360 5,10 3,43 2,63 2,71 0,30 0,20 0,00 Prognozy długookresowe gospodarka Polski Rok f 2014f 2015f PKB mld zł 1344,5 1416,6 1523,2 1595,2 1635,2 1711,3 1803,8 PKB mld USD 435,7 470,7 515,7 490,3 517,7 549,7 596,7 PKB mld EUR 311,4 354,7 370,4 381,6 389,6 411,8 459,0 PKB, %, r/r, wzrost nominalny 5,4 5,4 7,5 4,7 2,5 4,7 5,4 PKB %, r/r, wzrost realny 1,6 3,9 4,5 1,9 1,6 3,1 3,3 Spożycie Indywidualne, %, r/r, wzrost realny 2,1 3,2 2,6 1,2 0,8 2,8 3,4 Inwestycje, %, r/r, wzrost realny -1,2-0,4 8,5-1,7-0,4 3,1 6,3 Produkcja przemysłowa, % r/r -4,5 9,0 7,5 0,8 2,4 5,2 8,1 Stopa bezrobocia na koniec roku 12,1 12,3 12,5 13,4 14,0 12,7 12,3 Stopa bezrobocia avg 11,0 12,1 12,4 12,8 13,6 13,1 12,7 Płace brutto w sektorze przedsiębiorstw, r/r 4,4 3,3 5,0 3,4 2,6 3,3 5,0 Ceny producentów, % r/r średniorocznie 3,4 2,1 7,6 3,3 0,9 1,6 2,1 Ceny producentów, % na koniec okresu 2,1 6,2 8,2-1,1 0,7 2,1 2,5 Inflacja, % r/r średniorocznie 3,5 2,6 4,3 3,7 4,20 4,16 3,93 Inflacja %r/r na koniec okresu 3,5 3,1 4,6 2,4 3,16 3,13 3,02 Źródło: Prognozy Raiffeisen Bank Polska S.A. wyróżnione są żółtym kolorem. Prognozy dotyczące krajów innych niż Polska sporządzono przy współpracy Raiffeisen Research RZB Group. Historyczne dane oraz dane do wykresów: GUS, MF, NBP, Reuters, obliczenia własne. Prognozy mogą ulec zmianie w przypadku zmian założeń prognoz lub warunków rynkowych. LIBOR CHF 3M

11 Raiffeisen Polbank ul. Piękna 20, Warszawa Departament Sprzedaży Rynków Finansowych Telefon: Faks: Dealing: Bydgoszcz tel.: (22) Gdańsk tel.: (22) Katowice tel.: (22) Kielce tel.: (22) Kraków tel.: (22) Lublin tel.: (22) Łódź tel.: (22) Poznań tel.: (61) Rzeszów tel.: (22) Szczecin tel.: (22) Toruń tel.: (22) Warszawa tel.: (22) Wrocław tel.: (22) Zielona Góra tel.: (22) Klauzula Ograniczenia Odpowiedzialności: Niniejsza wiadomość została przesłana zgodnie z Pani/Pana zamówieniem. Informujemy, iż zgoda na otrzymywanie informacji może zostać w każdej chwili odwołana. Jeżeli nie życzy sobie Pani/ Pan dalszego otrzymywania materiałów przygotowanych przez Biuro Analiz Ekonomicznych Raiffeisen Bank Polska S.A. lub niniejszy materiał został wysłany na Pani/Pana adres przez pomyłkę, prosimy o przesłanie a o tytule "REZYGNACJA" na skrzynkę ową: ekonomistarez@raiffeisen.pl. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego i zostało przesłane na podstawie ustnej zgody, która w każdej chwili może być odwołana. Ma ono charakter wyłącznie informacyjny. Nie jest próbą reklamy ani oferowania sprzedaży produktów Raiffeisen Bank Polska S.A (zwanego dalej Bankiem). Wyrażane opinie są niezależnymi opiniami Banku. W opracowaniach wykorzystano źródła informacji, które Bank uważa za wiarygodne i dokładne, lecz nie istnieje gwarancja, iż są one wyczerpujące i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym opracowaniu wyrażają opinie Banku w dniu jego wydania. Wykresy i diagramy przestawione w niniejszym opracowaniu mają charakter wyłącznie ilustracyjny oraz nie są doradztwem inwestycyjnym ani prognozą. Bank nie świadczy doradztwa w związku z zawieranymi przez Klienta transakcjami ani nie udziela porad inwestycyjnych lub rekomendacji zawarcia transakcji, co oznacza, że udzielone informacje nie mają charakteru porady inwestycyjnej lub rekomendacji. Ostateczna decyzja zawarcia transakcji należy wyłącznie do Klienta. Bank nie występuje w roli pośrednika ani przedstawiciela. Przed zawarciem każdej transakcji Klient powinien, nie opierając się na informacjach przekazanych przez Bank, określić jej ryzyko, potencjalne korzyści oraz straty z nią związane, jak również w szczególności charakterystykę, konsekwencje prawne, podatkowe i księgowe transakcji, konsekwencje zmieniających się czynników rynkowych oraz w sposób niezależny ocenić, czy jest w stanie sam lub po konsultacjach ze swoimi doradcami podjąć takie ryzyko. Powielanie bądź publikowanie niniejszego raportu lub jego części bez pisemnej zgody Banku jest zabronione.