Polska mogłaby osiągnąć długookresowe korzyści z przyjęcia euro

Transkrypt

1 Polska mogłaby osiągnąć długookresowe korzyści z przyjęcia euro Główny analityk kredytowy: Felix Winnekens, Frankfurt, felix.winnekens@standardandpoors.com Druga osoba do kontaktu: Elliot Hentov, PhD, London, elliot.hentov@standardandpoors.com Kontakt dodatkowy: SovereignEurope; SovereignEurope@standardandpoors.com Pomimo trudności trwających w strefie euro, Unia Gospodarcza i Walutowa pozostaje atrakcyjnym klubem dla sąsiadujących z nią państw europejskich. 1 stycznia 2015 roku do grupy liczącej obecnie 19 krajów dołączyła Litwa, przyjmując wspólną walutę niedługo po innych państwach Europy Środkowo-Wschodniej takich jak Estonia, Łotwa, Słowacja i Słowenia. Kolejnym oczywistym kandydatem z tego regionu, który mógłby przyjąć wspólną walutę jest Polska. Jako druga co do wielkości, po Wielkiej Brytanii, gospodarka pozostająca poza strefą euro, a zwłaszcza jako jedyna unijna gospodarka, która uniknęła recesji w 2009 roku, Polska mogłaby stać się przykładem sukcesu gospodarczego w strefie wspólnej waluty. Warunki akcesji Polski do UE w 2004 r. zobowiązują kraj do docelowego przyjęcia euro, jednak kwestia ta jest wciąż przedmiotem dyskusji politycznych i rząd nie ustalił jeszcze daty przystąpienia do eurostrefy. W przeciwieństwie do krajów bałtyckich, przyjęcie euro przez Polskę nie skłoniłoby nas do natychmiastowego podniesienia ocen ratingowych dla Polski (dla zadłużenia w walucie obcej A- /Pozytywna/A-2; dla zadłużenia w walucie krajowej A/Pozytywna/A-1). Wynika to z faktu, że w przeciwieństwie do Polski kraje bałtyckie już wcześniej ustanowiły sztywne kursy swoich walut wobec euro, co ograniczyło elastyczność ich polityki pieniężnej. Z kolei Polska utrzymuje płynny kurs walutowy, a obecne oceny ratingowe wyraźnie uznają zarówno skuteczność prowadzenia, jak i elastyczność polityki pieniężnej jako jej główne atuty. Z jednej strony, członkostwo w strefie euro dałoby Polsce dostęp do waluty rezerwowej oraz możliwość emitowania dłużnych papierów wartościowych w tej walucie, co oddziaływałoby pozytywnie na oceny ratingowe. Z drugiej strony, członkostwo w unii walutowej, której polityka pieniężna niekoniecznie jest ukierunkowana na potrzeby poszczególnych krajów, mogłoby negatywnie wpływać na oceny ratingowe, szczególnie w przypadku silnej rozbieżności pomiędzy polityką Europejskiego Banku Centralnego (EBC) a kierunkiem polityki pieniężnej koniecznym dla realizacji celów Polski.

2 Sądzimy, że w długim okresie przyjęcie euro mogłoby mieć pozytywne implikacje kredytowe. Jednak osiągnięcie takich korzyści wymagałoby od polityków przygotowania kraju do absorbowania wstrząsów przy braku elastycznej polityki pieniężnej. Kryzys w strefie euro pokazał, że kraje potrzebują konkurencyjnej gospodarki ze znaczącymi buforami fiskalnymi oraz szerokim wsparciem publicznym dla wspólnej waluty, aby oprzeć się skutkom głębokiej recesji. Z czasem przyjęcie euro prawdopodobnie przyczyniłoby się do wzrostu gospodarczego Polski. Prawdopodobne jest, że zwiększyłby się eksport i przyciągnęłoby to dodatkowe bezpośrednie inwestycje zagraniczne (BIZ), co doprowadziłoby do dalszej integracji gospodarki Polski z jej zamożniejszymi zachodnimi sąsiadami. Co więcej, koszty zadłużenia prawdopodobnie uległyby obniżeniu dzięki wyeliminowaniu kosztu ryzyka walutowego. Zmniejszyłoby to również pewne zagrożenia dla zdolności Polski do refinansowania długu zagranicznego, gdyż zadłużenie denominowane w euro stanie się bardziej atrakcyjne dla inwestorów. Naszym zdaniem wszystkie powyższe czynniki przyniosłyby także korzyści obywatelom Polski i przyspieszyłyby zrównywanie się dochodów do tych uzyskiwanych w krajach strefy euro. Polski złoty: Kluczowa mocna strona podczas globalnego kryzysu finansowego Płynny kurs wymiany w Polsce okazał się jedną z najważniejszych korzyści dla polskiej gospodarki w szczytowym okresie globalnego kryzysu finansowego. Podczas gdy wiele gospodarek europejskich pogrążyło się w recesji, Polska pozostała jedynym krajem w Europie, który jej nie doświadczył. Poza zdolnością Polski do czerpania korzyści z szeroko zakrojonych reform przeprowadzonych w okresie transformacji ustrojowej prowadzącej od gospodarki centralnie planowanej do wolnorynkowej, kluczem do sukcesu był płynny kurs walutowy oraz silna reakcja w zakresie polityki antycyklicznej. Od czerwca 2008 r. do lutego 2009 r. nastąpiła deprecjacja polskiego złotego wobec euro o ponad 40% (zob. Wykres 1). Częściowo odwróciło to efekt aprecjacji tej waluty w poprzedzającym kryzys okresie, w którym Polska zanotowała gwałtowny napływ kapitału zagranicznego, podobnie jak inne kraje Europy Środkowo-Wschodniej. Kurs wymiany polskiej waluty uległ gwałtownej deprecjacji nie tylko w ujęciu nominalnym, znacząca deprecjacja realnego efektywnego kursu wymiany z początku roku 2009 (zob. Wykres 2) spowodowała istotną korektę cen względnych i przyczyniła się do poprawy konkurencyjności Polski w osłabionym globalnym otoczeniu gospodarczym.

3 Wykres 1 - Kształtowanie się nominalnych kursów walutowych w latach Wykres 2 - Kształtowanie się realnego efektywnego kursu wymiany w stosunku do walut UE28 (deflator HICP) w latach

4 Gwałtowna deprecjacja złotego umożliwiła Polsce zmniejszenie deficytu handlowego, gdyż tańsza waluta sprzyjała eksportowi przy spadku importu. Eksport netto napędzał wzrost, podczas gdy reszta świata przeżywała załamanie gospodarcze (zob. Wykres 3). Kiedy nastąpiło ożywienie w handlu światowym, polski deficyt wymiany handlowej ponownie uległ nieznacznemu zwiększeniu w ciągu 2011 r., gdyż inni eksporterzy zdołali odzyskać część utraconych udziałów w rynku. Nie osiągnął on jednak swojej szczytowej wartości sprzed kryzysu, zanim na powrót zaczął systematycznie spadać. W 2013 r. Polska zanotowała dodatni bilans handlowy (zob. wykres 4). Ponadto, ukierunkowane na eksport polskie korporacje uzyskujące przychody w walucie obcej i mające do niej dostęp, odniosły korzyści z deprecjacji z uwagi na to, że większość swoich kosztów (np. koszty wynagrodzeń i surowców) ponosiły w złotych, podczas gdy ich zadłużenie najczęściej również denominowane było w walucie krajowej. Po ponownej aprecjacji złotego w ostatnich latach zyskały na znaczeniu inne czynniki wzrostu, takie jak popyt krajowy. Wykres 3 - Udział we wzroście gospodarczym Polski w latach

5 Wykres 4 - Polska: bilans handlowy w latach Były to czynniki oddziałujące pozytywnie na nasze oceny ratingowe dla Polski. Długoterminowa ocena ratingowa dla zadłużenia w walucie obcej pozostała na poziomie A-, ze stabilną perspektywą oceny przez cały okres kryzysu. Wprawdzie nasza ocena ratingowa dla Polski nie zmieniła się w kategoriach bezwzględnych, to w ujęciu względnym ocena w trakcie kryzysu wzrosła z pozycji 22., spośród 27 krajów UE pod koniec 2008 r., do pozycji 15. wśród 28 krajów UE pod koniec 2014 r. Płynny kurs walutowy może być również postrzegany negatywnie przez inwestorów zagranicznych Elastyczność polityki pieniężnej pomogła Polsce uniknąć recesji, która dotknęła kraje bałtyckie, prowadzącej do załamania produkcji i szybko rosnącego bezrobocia. Co więcej, w krajach bałtyckich narastające zadłużenie podmiotów i zwiększoną akcję kredytową częściowo napędzał sztywny kurs walutowy wobec euro. Dotkliwym skutkiem tej sytuacji była wewnętrzna dewaluacja jako jedyna możliwość odzyskania konkurencyjności taki krok byłby jeszcze trudniejszy dla dużej gospodarki takiej jak Polska. Pozostawanie poza unią walutową pozwala Polsce poprawiać konkurencyjność poprzez dewaluację waluty. To z kolei zwiększa niepewność inwestorów i może prowadzić do gwałtownego odpływu kapitału, tym samym powodując większą zmienność ogólnych przepływów kapitałowych.

6 Z tego względu, otwarty rachunek kapitałowy Polski oraz silny napływ inwestycji portfelowych czynią Polskę podatną na zmiany nastrojów inwestorów zagranicznych. Przez lata rosły zobowiązania zagraniczne netto do 84% PKB w 2014 r., poziomu znacznie wyższego niż notowany w krajach o podobnych ocenach ratingowych. Różne wydarzenia zagraniczne, np. wzrost stóp procentowych w USA, przedłużające się osłabienie gospodarcze w strefie euro czy pogorszenie się sytuacji w Rosji i na Ukrainie, również mogłyby doprowadzić do zmian nastrojów inwestorów, a tym samym zwiększyć zagrożenie dla możliwości refinansowania długu. Wykres 5 - Międzynarodowa pozycja inwestycyjna, zobowiązania, lata Pomimo ostatniego osłabienia złotego, perspektywa silnego wzrostu oraz otoczenie względnie przyjazne dla działalności gospodarczej, oznaczają, że złoty prawdopodobnie umocni się w perspektywie naszej prognozy do końca 2018 r. Dopóki poprawa produktywności rekompensuje realną aprecjację waluty, dopóty nie powinno to zaszkodzić polskim eksporterom. Jednak w miarę jak gospodarka Polski staje się dojrzała i zmniejsza dystans dzielący ją od bardziej rozwiniętych krajów strefy euro, polscy eksporterzy mogą odczuć skutki silniejszego złotego.

7 Z drugiej strony, przystąpienie do strefy euro mogłoby znacznie poprawić sytuację polskiego sektora eksportu poprzez zmniejszenie kosztów transakcyjnych i brak ryzyka walutowego. Pogłębiłoby to integrację Polski z łańcuchami dostaw w gospodarkach zachodnioeuropejskich i jeszcze bardziej wzmocniłoby perspektywy wzrostu i konwergencji dochodów. Wszystkie te czynniki mogłyby pozytywnie wpłynąć na ocenę pozycji ekonomicznej Polski przez Standard and Poor's. Ostatni przedłużający się okres bardzo niskiej inflacji, wręcz deflacji w Polsce (zob. Wykres 5) uwydatnia ograniczenia polityki pieniężnej Narodowego Banku Polskiego (NBP). Przyczyniają się do tego czynniki zewnętrzne, takie jak spadek cen energii oraz zaimportowana polityka walki z inflacją, prowadzona przez partnerów handlowych będących członkami strefy euro, które w dużej mierze kształtują tendencje inflacyjne. Nawet ostatnie obniżenie przez NBP w dniu 14 października 2014 r. stopy referencyjnej o 50 punktów bazowych okazało się niewystarczające, aby wywołać znaczący wzrost inflacji. Jest to podobna sytuacja jak w innych krajach Europy Środkowo-Wschodniej m.in. w Czechach i na Węgrzech, w których czynniki zewnętrzne również uniemożliwiły ich bankom centralnym osiągnięcie celów inflacyjnych. Może to rodzić pytanie o skuteczność i wiarygodność tych banków centralnych w długim okresie, gdyby tendencje antyinflacyjne utrzymywały się przez dłuższy czas, a bank centralny nie skorzystałby z niekonwencjonalnych narzędzi polityki pieniężnej w świetle ograniczonego wachlarza możliwości. Wykres 6 - Inflacja roczna (HICP)

8 Przyjęcie euro we właściwym momencie mogłoby przynieść korzyści gospodarcze Aby akcesja do strefy euro okazała się pomyślna, nie wystarczy tylko spełnienie przez kraje przystępujące warunków wejścia. Muszą one jeszcze utrzymywać ogólną linię polityki makroekonomicznej dostosowaną do członkostwa w unii walutowej. Oznacza to posiadanie konkurencyjnej gospodarki z elastyczną siłą roboczą i rynkami produktowymi, buforami fiskalnymi umożliwiającymi prowadzenie antycyklicznej polityki fiskalnej, jak również solidnego potencjału wzrostu. Wprawdzie w ciągu ostatnich dziesięciu lat Polska odniosła niezwykły sukces gospodarczy, nadal może wyciągnąć wnioski zarówno z dobrych, jak i złych doświadczeń innych krajów UE z okresu poprzedzającego przystąpienie do tego klubu. W ciągu ostatnich kilku lat polskie władze ogromnie zmniejszyły deficyt fiskalny. Spodziewamy się, że w latach deficyt ten wyniesie średnio 2,8% PKB, co pozwoli rządowi na zakończenie unijnej procedury nadmiernego deficytu w tym lub w następnym roku. Ponadto, zeszłoroczna reforma emerytalna obniżyła nominalną wartość długu rządowego o ok. 8% PKB do przybliżonego poziomu 49% PKB pod koniec 2014 r. Daje to rządowi pewne bufory fiskalne, które mogłyby być potrzebne w unii walutowej. Uważamy jednak, że niezbędne byłoby silniejsze dostosowanie fiskalne oraz bardziej zrównoważona poprawa wskaźników fiskalnych, aby okazało się to sprzyjającym czynnikiem przy określaniu oceny ratingowej. Poza tym, konsensus polityczny i społeczny na rzecz przyjęcia wspólnej waluty zminimalizowałby szanse wzmocnienia się pozycji partii sceptycznych wobec euro, co stanowiłoby potencjalne zagrożenie dla członkostwa w trudnych okresach. Istotnie zmniejszyłoby to niepewność co do polityki i wywarłoby pozytywny wpływ na naszą ocenę skuteczności instytucji państwowych i systemu sprawowania rządów. W polskim Sejmie poparcie dla przyjęcia euro zasadniczo pokrywa się z podziałem partyjnym. Platforma Obywatelska (PO) generalnie opowiada się za przyjęciem wspólnej waluty, podczas gdy Prawo i Sprawiedliwość (PiS) jest przeciw. Jednak koalicja rządząca z PO na czele nie dysponuje wystarczającą liczbą mandatów, aby uzyskać większość dwóch trzecich głosów wymaganą do zmiany Konstytucji i utorowania drogi do przyjęcia euro. Najnowsze sondaże opinii publicznej wskazują, że ponad 70% Polaków jest przeciwnych przyjęciu euro. Z tego względu wypracowanie demokratycznego konsensusu dla planu przyjęcia wspólnej waluty stanowiłoby dla rządu bardzo trudne wyzwanie. Przede wszystkim, podstawą dla przyszłej polityki byłby wyraźny mandat demokratyczny i publiczna świadomość skutków członkostwa w strefie euro. Badania powiązane Perspektywa dla Polski zmieniona na pozytywną ze względu na stały wzrost gospodarczy; Rating potwierdzony, 6 lutego 2015 r.

9 Zgodnie z polityką firmy Standard & Poor's wyłącznie Komitet Ratingowy może podjąć decyzję o dokonaniu Czynności Ratingowej (takiej jak zmiana, potwierdzenie lub wycofanie Oceny Ratingowej, zmiana Perspektywy Oceny Ratingowej czy też czynność związana z notowaniami CreditWatch). Ani niniejszy komentarz, ani jego tematyka nie stanowiły przedmiotu czynności Komitetu Ratingowego, w związku z czym nie należy ich interpretować jako zmiany ani potwierdzenia Oceny Ratingowej bądź Perspektywy Oceny Ratingowej. Kontakt dla mediów: Jakub Zajdel MSLGROUP Phone: jakub.zajdel@mslgroup.com Additional Contact: SovereignEurope; SovereignEurope@standardandpoors.com Complete ratings information is available to subscribers of RatingsDirect at and at spcapitaliq.com. All ratings affected by this rating action can be found on Standard & Poor's public Web site at Use the Ratings search box located in the left column. Alternatively, call one of the following Standard & Poor's numbers: Client Support Europe (44) ; London Press Office (44) ; Paris (33) ; Frankfurt (49) ; Stockholm (46) ; or Moscow 7 (495)

10 Copyright 2015 by Standard & Poor's Financial Services LLC (S&P), a part of McGraw Hill Financial, Inc. All rights reserved. No content (including ratings, credit-related analyses and data, valuations, model, software or other application or output therefrom) or any part thereof (Content) may be modified, reverse engineered, reproduced or distributed in any form by any means, or stored in a database or retrieval system, without the prior written permission of Standard & Poor's Financial Services LLC or its affiliates (collectively, S&P). The Content shall not be used for any unlawful or unauthorized purposes. S&P and any third-party providers, as well as their directors, officers, shareholders, employees or agents (collectively S&P Parties) do not guarantee the accuracy, completeness, timeliness or availability of the Content. S&P Parties are not responsible for any errors or omissions (negligent or otherwise), regardless of the cause, for the results obtained from the use of the Content, or for the security or maintenance of any data input by the user. The Content is provided on an "as is" basis. S&P PARTIES DISCLAIM ANY AND ALL EXPRESS OR IMPLIED WARRANTIES, INCLUDING, BUT NOT LIMITED TO, ANY WARRANTIES OF MERCHANTABILITY OR FITNESS FOR A PARTICULAR PURPOSE OR USE, FREEDOM FROM BUGS, SOFTWARE ERRORS OR DEFECTS, THAT THE CONTENT'S FUNCTIONING WILL BE UNINTERRUPTED OR THAT THE CONTENT WILL OPERATE WITH ANY SOFTWARE OR HARDWARE CONFIGURATION. In no event shall S&P Parties be liable to any party for any direct, indirect, incidental, exemplary, compensatory, punitive, special or consequential damages, costs, expenses, legal fees, or losses (including, without limitation, lost income or lost profits and opportunity costs or losses caused by negligence) in connection with any use of the Content even if advised of the possibility of such damages. Credit-related and other analyses, including ratings, and statements in the Content are statements of opinion as of the date they are expressed and not statements of fact. S&Ps opinions, analyses, and rating acknowledgment decisions (described below) are not recommendations to purchase, hold, or sell any securities or to make any investment decisions, and do not address the suitability of any security. S&P assumes no obligation to update the Content following publication in any form or format. The Content should not be relied on and is not a substitute for the skill, judgment and experience of the user, its management, employees, advisors and/or clients when making investment and other business decisions. S&P does not act as a fiduciary or an investment advisor except where registered as such. While S&P has obtained information from sources it believes to be reliable, S&P does not perform an audit and undertakes no duty of due diligence or independent verification of any information it receives. To the extent that regulatory authorities allow a rating agency to acknowledge in one jurisdiction a rating issued in another jurisdiction for certain regulatory purposes, S&P reserves the right to assign, withdraw, or suspend such acknowledgement at any time and in its sole discretion. S&P Parties disclaim any duty whatsoever arising out of the assignment, withdrawal, or suspension of an acknowledgment as well as any liability for any damage alleged to have been suffered on account thereof. S&P keeps certain activities of its business units separate from each other in order to preserve the independence and objectivity of their respective activities. As a result, certain business units of S&P may have information that is not available to other S&P business units. S&P has established policies and procedures to maintain the confidentiality of certain nonpublic information received in connection with each analytical process. S&P may receive compensation for its ratings and certain analyses, normally from issuers or underwriters of securities or from obligors. S&P reserves the right to disseminate its opinions and analyses. S&P's public ratings and analyses are made available on its Web sites, (free of charge), and and (subscription), and may be distributed through other means, including via S&P publications and third-party redistributors. Additional information about our ratings fees is available at