Bakalland, Helio, Atlanta

Transkrypt

1 marca 2012 Bakalland, Helio, Atlanta Wyniki IV kw. pod wpływem słabego złotego Wyniki spółek bakaliowych w IV kw r. obciążone były w dużym stopniu efektem słabego złotego. W przypadku Bakallandu i Helio na wyniki II półrocza 2011 r. wpłynęły czynniki jednorazowe związane z poniesionymi nakładami inwestycyjnymi. Przychody Bakallandu w IV. kw r., pomimo konsolidacji wyników PIFO, charakteryzowały się relatywnie niską dynamiką r/r (3,5% w 11 vs. 25% w 10). Na pogorszenie wyników operacyjnych Helio wpłynęły koszty związane z uruchomieniem nowego zakładu w Brochowie. Według szacunków zarządu przychody Atlanty wzrosły w IV kw. 11 aż o 23%, a spółka osiągnie w 2011 r. rekordowy wynik netto. Bakalland. Większa sprzedaż w IV kw. była wynikiem konsolidacji PIFO (eksporter korzystający głównie z polskich surowców), co istotnie zmniejszyło ekspozycję spółki na ryzyko kursowe. operacyjna grupy, pomimo konsolidacji produkcji nowego podmiotu, pozwalającej na osiąganie wyższych marż, uległa pogorszeniu (9% w IV kw. 11 wobec 11% w IV kw. 10). Tym samym uważamy, że w głównym segmencie działalności (sprzedaż bakalii), dynamika wzrostu sprzedaży była znacznie niższa od konkurentów. Helio. Dzięki pozyskaniu nowych odbiorców w kanale tradycyjnym oraz rozwoju sprzedaży w segmencie B2B i eksporcie spółka osiągnęła w IV kw. przychody wyższe o prawie 9% r/r. Wyniki spółki obciążone były kosztami związanymi z uruchomieniem nowego zakładu. Marża EBIT w IV kw. uległa pogorszeniu, uważamy jednak że w kolejnych kwartałach, dzięki pełnym wpływie oszczędności z inwestycji w Brochowie, spółka będzie w stanie poprawić wyniki. Atlanta. Dzięki rozwijaniu sprzedaży hurtowej i detalicznej spółka systematycznie zwiększa przychody. Podstawowe wskaźniki finansowe pokazują, że Atlanta osiąga znacznie wyższe marże i jest spółką niżej wycenioną względem konkurentów. Bakalland Helio Atlanta* P marża brutto na sprzedaży 28,7% 28,6% - marża EBIT 4,5% 3,5% 6,2% marża EBITDA 7,1% 4,8% 7,1% marża netto 1,1% 1,5% 4,5% ROE 4,6% 3,4% 22,0% DANE SPÓŁKI DANE FIN. (2011) BAK HEL ATP BAK 4, % HEL 8, % ATP 12, % BAK HEL ATP Przychody 267,2 91,2 142,4 EBIT 12,1 3,2 10,7 EBITDA 19,2 4,4 12,3 Zysk netto 3,4 1,4 8,0 AKCJONARIAT (BAK) % kap. % głos. Dellingate Holdings 31,1 31,1 Anvik Holdings 16,3 16,3 Marian Owerko 7,7 7,7 AKCJONARIAT (HEL) % kap. % głos. Leszek Wąsowicz 77,1 77,1 AKCJONARIAT (ATP) % kap. % głos. Generali OFE 9,2 9,2 AIG AM 6,1 6,1 rotacja zapasów rotacja należności rotacja zobowiązań dług netto/ebitda 7,6 4,0 3,0 P/E 32,2 30,7 8,0 EV/EBIT 19,6 19,0 9,1 EV/EBITDA 12,4 13,8 8,0 EPS 0,14 0,28 1,63 * na podstawie szacunków zarządu; wskaźniki rotacji za cztery kwartały kończące się ANALITYK Paweł Wiśniewski (48 22) p.wisniewski@trigon.pl Raport został opublikowany wyłącznie w celach informacyjnych. Raport, ani żaden z jego zapisów nie stanowi rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. Nr 206, poz. 1715), nie stanowi porady inwestycyjnej, ani nie ma na celu zapraszania lub nakłaniania kogokolwiek do objęcia, nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Raport nie odnosi się i nie uwzględnia szczególnych ryzyk związanych z inwestycją w instrumenty finansowe, jak również nie uwzględnia indywidualnych potrzeb i sytuacji danego inwestora, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji danego inwestora, wobec czego wnioski wynikające z raportu mogą okazać się nieodpowiednie dla danego inwestora. Posługując się informacjami lub wnioskami podanymi w raporcie nie należy rezygnować z: przeprowadzenia niezależnej oceny podawanych informacji i uwzględnienia informacji innych niż przedstawione; weryfikacji we własnym zakresie podawanych danych oraz oceny ryzyka związanego z podejmowaniem decyzji na podstawie raportu; rozważenia skorzystania z usług niezależnego analityka, doradcy inwestycyjnego lub innych osób posiadających specjalistyczną wiedzę. O ile raport nie wskazuje inaczej, informacji w nim zawartych nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez podmiot, którego dotyczy raport, a wnioski i opinie w nim zawarte są wyłącznie opiniami i wnioskami Domu Maklerskiego. W ocenie Domu Maklerskiego raport został sporządzony z zachowaniem należytej staranności oraz z wykluczeniem wpływu ewentualnego konfliktu interesów, a ewentualne powstałe pomimo tego niezgodności informacji podanych w raporcie ze stanem faktycznym lub błędne oceny Domu Maklerskiego nie stanowią podstawy jego odpowiedzialności. Dom Maklerski nie ponosi odpowiedzialności za sposób, w jaki informacje podane w raporcie zostaną wykorzystane. Przedstawiane dane historyczne odnoszą się do przeszłości, a wyniki osiągnięte w przeszłości nie stanowią gwarancji ich osiągnięcia w przyszłości. Przedstawione dane odnoszące się do przyszłości mogą okazać się błędne, stanowią wyraz ocen osób wypowiadających się w imieniu podmiotu, którego dotyczy raport lub wyniki oceny własnej Domu Maklerskiego. Informacje i opinie zawarte w raporcie mogą ulec zmianie bez konieczności poinformowania o tym fakcie. Dom Maklerski mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne publikacje, przedstawiające inne założenia, metody, informacje i wnioski, w tym także niespójne z przedstawionymi w raporcie. Dom Maklerski nie jest zobowiązany do podawania takich publikacji do wiadomości adresatów niniejszego raportu.

2 Analiza finansowa Przeprowadziliśmy analizę podstawowych wielkości ekonomicznych trzech spółek bakaliowych. Wzięliśmy pod uwagę wyniki spółek osiągnięte w 2011 r. W przypadku Bakallandu i Helio dokonaliśmy przesunięcia roku obrotowego (spółki raportują roczne wyniki z okresu lipiec-czerwiec). Wskaźniki rentowności. Spośród trzech analizowanych spółek istotnie wyższą rentowność sprzedaży brutto w 2011 r. notują Bakalland i Helio. Wynika to ze specyfiki sprzedawanych produktów i odbiorców końcowych (B2C). Działalność Atlanty, w przeciwieństwie do w/w spółek, charakteryzuje się z kolei wyższą rentownością EBITDA i netto. Sprzedaż Atlanty do obiorców przemysłowych obciążona jest zdecydowanie niższymi kosztami. Wskaźniki aktywności. Na tle pozostałych spółek wysokim wskaźnikiem rotacji zapasów charakteryzuje się działalność Helio (116 dni). Relatywnie najszybszy obrót zapasami występuje w Atlancie. Z kolei w Bakallandzie, stosunkowo szybki obrót zapasów wydłuży się w kolejnych okresach z uwagi na zmianę systemu zakupów w spółce (ze spotowych na długookresowe). Wysokie wskaźniki rotacji zapasów zapewniają spółkom bardziej płynną produkcję i zapobiegają konieczności awaryjnych zakupów. W przypadku Bakallandu dużo wolniej regulowane są zobowiązania krótkoterminowe (222 dni vs. 136 Helio i 87 dni w Atlancie). Wskaźniki zadłużenia. Zdecydowanie najwyższe zadłużenie posiada Bakalland. Wskaźnik dług netto/ EBITDA 11 na poziomie 7,6 jest konsekwencją zakupu PIFO (za 55 mln PLN), inwestycje w Janowie Podlaskim (kredyt w CHF) oraz finansowania większej sprzedaży. Wzrost kursu CHF/PLN (pomiędzy 30 czerwca 2011 a 30 września 2011) negatywnie wpłynął na wyniki spółki w kwocie 1,0 mln PLN. W przypadku Helio zadłużenie spółki wynika z kredytów inwestycyjnych zaciągniętych na budowę nowego zakładu w Brochowie. Najniższe zadłużenie posiada Atlanta, w 2012 r. spółka chce uruchomić nowy zakład, co związane będzie prawdopodobnie z koniecznością pozyskania zewnętrznego finansowania. Wskaźniki wyceny. Spośród trzech spółek bakaliowych najniższymi wskaźnikami wyceny charakteryzuje się Atlanta. Spółka dzięki znacznie wyższej rentowności operacyjnej i niskim zadłużeniu charakteryzuje się istotnie niższym wskaźnikami P/E i EV/EBITDA. Wyniki spółek bakaliowych w IV kw r. Wzrost cen surowców na rynkach międzynarodowych oraz osłabienie złotego wobec euro i dolara w II połowie 2011 r. w znaczącym stopniu przyczyniły się do pogorszenia r/r wyników operacyjnych spółek bakaliowych w IV kw r. Pomimo dodatniej dynamiki wzrostu przychodów spółki zanotowały spadek rentowności brutto ze sprzedaży. W IV kw r. negatywny wpływ na wyniki spółek bakaliowych miało osłabienie złotego oraz wysokie ceny surowców (rozliczenia głównie w USD, mniej w EUR). W związku ze znacznym osłabieniem złotego w II półroczu 2011 r. zakupy surowców były droższe, co było głównym powodem topniejących marż (zwłaszcza w przypadku marek własnych, gdzie marże są relatywnie niższe). Z uwagi na fakt, iż renegocjacja cen z odbiorcami jest procesem długotrwałym spółkom nie udało się w pełni zrekompensować wyższych kosztów zakupów. Negatywny wpływ na wyniki w IV kw r. miały również warunki atmosferyczne. W związku z ładną pogodą sezon zakupowy został przesunięty (konsumenci zaczęli później planować świąteczne zakupy). Bakalland Przychody spółki w IV kw r. były wyższe o 4% w stosunku do analogicznego okresu roku poprzedniego. W przypadku Bakallandu na większą sprzedaż wpłynęło konsolidowanie wyników PIFO (eksporter korzystający głównie z polskich surowców), co istotnie zmniejszyło ekspozycję spółki na ryzyko kursowe. W IV kw r. udział polskich surowców na poziomie grupy wyniósł 37% wobec ok. 5% rok wcześniej. 2

3 Bakalland nie wyklucza rozbudowy zakładu PIFO w br. w celu zwiększenia mocy produkcyjnych (przed zakupem spółki w lutym 2011 r. moce produkcyjne były wykorzystywane jedynie w 50%). PIFO jest producentem wyrobów śniadaniowych, sprzedaje produkty głównie pod markami własnymi. Spółka generuje znacznie wysokie marże na poziomie 15-16% netto. brutto na sprzedaży grupy Bakalland w IV kw. wyniosła 30,5% i była o 1 p.p. niższa od wypracowanej w analogicznym okresie 2010 r. Zysk z działalności operacyjnej w IV kw r. wyniósł 8,7 mln PLN (-16% r/r). Spółka wypracowała zysk netto na poziomie 5,3 mln PLN, czyli o 28% niższy od wyniku osiągniętego w analogicznym okresie 2010 r. W spółce zależnej BIO CONCEPT GARDENIA trwa budowa zakładu produkcyjno-magazynowego, który wraz z maszynami ma być gotowy na nowy sezon surowcowy czyli do 15 czerwca 2012 roku. Koszt inwestycji to 20 mln PLN (10 mln dotacji unijnej). BCG prowadzi sprzedaż owoców ekologicznych do odbiorców B2B (niższe marże). Eksport stanowi prawie 100%. mln PLN IQ'09 IIQ'09 IIIQ'09 IVQ'09 IQ'10 IIQ'10 IIIQ'10 IVQ'10 IQ'11 IIQ'11 IIIQ'11 IVQ'11 Przychody 45,6 32,9 34,2 72,7 53,4 34,2 49,4 90,8 57,9 49,7 64,4 94,0 - zmiana (r/r) 1% -6% 3% -2% 17% 4% 44% 25% 9% 45% 30% 4% EBIT 4,4-5,6 1,5 8,8 5,3-2,5 1,1 10,3 1,8-4,2 5,7 8,7 - zmiana (r/r) -2% - -5% 13% 20% - -22% 17% -66% - 399% -16% EBITDA 5,2-4,7 2,3 9,6 6,2-1,6 2,1 11,4 3,5-2,5 7,6 10,5 - zmiana (r/r) 3% - -1% 12% 18% - -9% 19% -44% - 263% -9% Zysk netto 0,5-4,2 1,5 7,7 4,4-4,2 0,3 7,3 1,1-5,2 1,6 5,3 - zmiana (r/r) -80% - 644% 140% 718% - -80% -5% -75% - 448% -28% - EBIT 10% -17% 4% 12% 10% -7% 2% 11% 3% -9% 9% 9% - EBITDA 11% -14% 7% 13% 12% -5% 4% 13% 6% -5% 12% 11% - netto 1% -13% 4% 11% 8% -12% 1% 8% 2% -10% 2% 6% Helio Przychody spółki w IV kw r. wyniosły 48,4 mln PLN i były o 8,7% wyższe od osiągniętych w analogicznym okresie roku poprzedniego. Większa sprzedaż możliwa była głownie dzięki pozyskaniu nowych odbiorców w kanale tradycyjnym, segmencie B2B oraz rynkach zagranicznych. Przeniesienie działalności spółki do nowego zakładu w Brochowie przełożyło się na poprawę wyniku na poziomie EBITDA. W 2011 r. Helio zakończyła budowę nowego zakładu będącego największym kompleksem produkcyjno-magazynowym w branży bakaliowej w Polsce oraz jednym z największych w Europie (koszt budowy wyniósł ok. 25 mln PLN). Uruchomienie nowego zakładu pozwoliło spółce na zwiększenie mocy produkcyjnych (ok. 2-krotnie), a roczne oszczędności z tytułu niższych kosztów logistyki i wynajmu mają wynieść ok. 1 mln PLN. W tym roku moce produkcyjne będą wykorzystywane na poziomie 60-80%. Dzięki przeniesieniu produkcji możliwe było ograniczenie kosztów operacyjnych (optymalizacja logistyki wewnętrznej i ograniczenia kosztów najmu powierzchni magazynowych). Na wynik spółki wpłynęły jednak czynniki związane z uruchomieniem nowego zakładu - uruchamianie produkcji, wyposażenie zakładu w infrastrukturę produkcyjną oraz w środki administracyjno-biurowe, a także organizowanie pracy w nowych warunkach. Przełożyło się to na wzrost kosztów operacyjnych, w tym kosztów ogólnego zarządu. Czynnikami bezpośrednio związanymi z oddaniem do użytkowania nowego zakładu były również zwiększona amortyzacja i koszty finansowe wynikające ze spłaty odsetek od kredytów inwestycyjnych. Zysk operacyjny spółki w IV kw r. wyniósł 4,1 mln PLN (-1,4% r/r). 3

4 W IV kw r. spółka wypracowała zysk netto na poziomie 2,7 mln zł (-21,2% r/r). Spółka planuje zwiększanie eksportu (obecnie stanowi ok. 1% przychodów) i sprzedaży do klientów przemysłowych (niższe marże, ale brak dodatkowych kosztów sprzedaży). Długoterminowa spółki zakłada osiągnięcie przychodów z B2B stanowiących nie więcej niż 20% całkowitej sprzedaży. Helio koncentruje się również na wzroście udziału sprzedaży produktów pod markami własnymi oraz zwiększeniu sprzedaży w segmencie handlu tradycyjnego (hurtownie), która w II półroczu 2011 r. wyniosła 18%. Docelowo segment ten ma stanowić ok % sprzedaży B2C. Po Wielkanocy spółka planuje ocenę rentowności tego segmentu (możliwa redukcja zatrudnienia). Według prasowych wypowiedzi spółki, w przeciągu trzech lat chce osiągnąć przychody na poziomie mln PLN i dwucyfrowy wynik netto. W roku obrotowym 2010/2011 spółka osiągnęła 85 mln zł przychodów i 2,3 mln PLN zysku netto. Spółka nie wyklucza akwizycji, choć obecnie nie są prowadzone żadne rozmowy na temat konkretnego przejęcia. Interesują ją spółki spożywcze (nie tylko z segmentu bakalii) o rocznych obrotach rzędu mln zł, w tym producenci słodyczy. mln PLN IQ'09 IIQ'09 IIIQ'09 IVQ'09 IQ'10 IIQ'10 IIIQ'10 IVQ'10 IQ'11 IIQ'11 IIIQ'11 IVQ'11 Przychody 20,8 7,8 8,0 42,2 22,0 8,5 10,0 44,5 16,3 14,0 12,6 48,4 - zmiana (r/r) 19% 45% 21% 14% 6% 9% 26% 6% -26% 64% 25% 9% EBIT 2,6-0,5-0,1 8,0 3,3-0,8-0,2 4,2 0,4-1,0-0,3 4,1 - zmiana (r/r) 35% % 27% % -89% % EBITDA 2,8-0,3 0,1 8,2 3,4-0,6 0,0 4,3 0,5-0,8 0,1 4,5 - zmiana (r/r) 35% % 25% % -85% - - 5% Zysk netto 1,8-0,1-0,2 6,4 2,6-0,6-0,4 3,4 0,3-0,9-0,6 2,7 - zmiana (r/r) 28% % 43% % -90% % - EBIT 12% -6% -1% 19% 15% -10% -2% 9% 2% -7% -2% 8% - EBITDA 13% -4% 1% 19% 16% -8% 0% 10% 3% -6% 1% 9% - netto 9% -2% -2% 15% 12% -7% -4% 8% 2% -7% -4% 6% Atlanta Według wstępnych szacunków zarządu w 2011 r. Atlanta osiągnęła przychody w wysokości 220 mln PLN (+27% rdr). Kwota ta implikuje ponad 20% dynamikę sprzedaży w IV kw r. (w Bakallandzie 4%, w Helio 9%). Spółka posiada silną pozycję konkurencyjną w segmencie B2B. Jej strategia zakłada zwiększoną sprzedaż w segmencie detalicznym. W całym 2011 r. z segmentu detalicznego spółka planuje wypracowanie przynajmniej 40 mln PLN (wobec 32 mln PLN rok wcześniej i 32,6 mln PLN w okresie I-III kw. 11). W grudniu 2011 r. Prezes Zarządu zapowiedział, że zysk w 2011 r. będzie jednocyfrowy, mimo wcześniejszych oczekiwań osiągnięcia zysku netto powyżej 10 mln PLN. Oznacza to maksymalnie 2 mln PLN zysku netto w IV kw r. wobec 4,3 mln PLN przed rokiem (-53% r/r vs. 28% w Bakallandzie i 21% w Helio). Pomimo istotnego wzrostu sprzedaży zakładamy więc osiągnięcie ok. 1,9 mln zysku netto w IV kw., co implikuje albo znaczne koszty finansowe albo znaczny spadek rentowności spółki. 4

5 Do tej pory spółka najwyższy zysk netto w historii w wysokości 6,2 mln PLN osiągnęła w 2005 r. Po trzech kwartałach 2011 r. zysk netto wyniósł 8 mln PLN. Na podstawie powyższego wyniku netto oszacowaliśmy wynik EBIT i EBITDA w IV kw r., który wyniósł odpowiednio 3 mln PLN (-49% r/r) i 3,4 mln PLN (-47% r/r). Spółka podjęła decyzję o budowie nowego zakładu, która ruszy wiosną 2012 r. (w Miszewku koło Gdańska). Szacunkowa wartość inwestycji to 20 mln PLN. Według zapowiedzi zarządu w nowym zakładzie spółka planuje podwoić moce produkcyjne. mln PLN IQ'09 IIQ'09 IIIQ'09 IVQ'09 IQ'10 IIQ'10 IIIQ'10 IVQ'10 IQ'11 IIQ'11 IIIQ'11 IVQ'11P Przychody 38,2 14,3 14,3 49,5 39,9 33,3 36,8 63,2 49,4 43,1 49,8 78,0 - zmiana (r/r) 13% -41% -57% 4% 5% 132% 157% 28% 24% 30% 35% 23% EBIT 2,4-0,7 2,1 3,1 1,7 0,7 1,1 6,0 4,1 1,8 4,8 3,0 - zmiana (r/r) -10% - 287% 107% -28% - -48% 94% 141% 170% 347% -49% EBITDA 2,9-0,2 2,1 3,7 2,1 1,3 1,5 6,5 4,7 2,3 5,3 3,4 - zmiana (r/r) -9% - 93% 73% -28% - -25% 74% 124% 78% 242% -47% Zysk netto 1,6-1,4 1,5 2,3 1,3 0,0 0,3 4,3 3,6 1,1 3,3 1,9 - zmiana (r/r) -28% % -815% -17% - -79% 85% 179% 53900% 956% -55% - EBIT 6% -5% 14% 6% 4% 2% 3% 9% 8% 4% 10% 4% - EBITDA 8% -1% 14% 8% 5% 4% 4% 10% 9% 5% 11% 4% - netto 4% -10% 10% 5% 3% 0% 1% 7% 7% 3% 7% 2% Paweł Wiśniewski 5