KONTRAKTY FUTURES STOPY PROCENTOWEJ

Transkrypt

1 KONTRAKTY FUTURES STOPY PROCENTOWEJ Zasosowanie z perspekywy radera Dominik Łogin 18 październik 2013

2 Agenda I. Fuures obligacyjne Podsawy konsrukcji Porównanie międzynarodowe Baza Cash-Fuures Wyznaczanie PVBP fuures obligacyjnych Zabezpieczanie porfela obligacji Zajmowanie pozycji na krzywej renowności Handel bazą Konsruowanie spreadu swapowego II. Fuures na sawki referencyjne LIBOR Konsrukcja Koreka wypukłości Kosz finansowania Spekulacja na krzywej sóp forwardowych Uwzględnianie ryzyka fixingu swapowego Zabezpieczanie konraków cap/floor III. Dalsze kierunki rozwoju Srona 2 Konraky fuures sopy procenowej

3 I. Fuures obligacyjne Srona 3 Konraky fuures sopy procenowej

4 Fuures Obligacyjne Podsawy konsrukcji Konraky e zbudowane są w oparciu o koncepcję dopuszczalnego koszyka Fuures rozliczane fizycznie: przy wygasaniu konraku posiadacze krókich pozycji dosarczają jedną z obligacji z koszyka posiadaczom długich pozycji Fuures rozliczane pieniężnie: przy wygasaniu konraku jego warość jes rozliczana goówkowo na bazie ceny wybranej z koszyka obligacji Ww. obligacja referencyjna jes najańsza względem eoreycznego papieru, na kórym opary jes dany fuures jes o zw. obligacja cheapes-o-deliver (CTD) Każda z obligacji może być porównana do eoreycznego papieru za pomocą współczynnika konwersji (Conversion Facor) Srona 4 Konraky fuures sopy procenowej

5 Fuures Obligacyjne Porównanie międzynarodowe Fuures na obligacje niemieckie (EUREX): Bund zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% Bobl - zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% Schaz - zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% Fuures na obligacje amerykańskie (CME): T-Bond zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% 10Y-Noe zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% 5Y-Noe zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% 2Y-Noe - zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 6% Fuures na obligacje polskie (GPW): DOS zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 5% ŚOS - zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 5% KOS - zapadalność obligacji la, referencyjny kupon 5% Srona 5 Konraky fuures sopy procenowej

6 Fuures Obligacyjne Porównanie międzynarodowe Treasury fuures Bund fuures DOSTARCZONA MOŻE BYĆ JEDNA Z KILKUNASTU OBLIGACJI MAŁY KOSZYK DOPUSZCZALNY: 2-3 OBLIGACJE OKNO MOŻLIWEJ DOSTAWY - MIESIĄC OKNO MOŻLIWEJ DOSTAWY - DZIEŃ ISTOTNA OPCJONALNOŚĆ NISKA OPCJONALNOŚĆ Srona 6 Konraky fuures sopy procenowej

7 Fuures Obligacyjne Porównanie międzynarodowe Bund fuures vs.treasury fuures Dla konraków na Bundy dosarczane mogą być 2-3 obligacje. Dla fuures amerykańskich wymogi dosarczalności spełnia dużo więcej obligacji. Gracz mający króką pozycję w Treasury fuures ma cały miesiąc na dosarczenie wybranej obligacji, dla Bund fuures jes o ylko jeden dzień. Powyższe powoduje, że konraky na Bundy charakeryzuje niska opcjonalność (CTD swich o anomalia), naomias dla Treasury fuures opcjonalność jes poencjalnie isona. Konraky obligacyjne fuures na GPW skonsruowane zosały w oparciu o model niemiecki. Srona 7 Konraky fuures sopy procenowej

8 Fuures Obligacyjne Baza Cash-Fuures Definicja bazy Cash-Fuures: Basis Cash Fu ures Price Bond Price Fu ures CFac or Bond Price Bond o cena analizowanej obligacji Pr ice Fu ures CFac or Bond o cena konraku fuures o współczynnik konwersji analizowanej obligacji Powyższa zależność wykorzysywana jes przy kwoowaniu cen obligacji na rynku inerbankowym (zw. kwoowanie bazy). Przy określaniu warości obligacji względem fuures przydana jes zw. baza neo, powsała po uwzględnieniu carry na obligacji Srona 8 Konraky fuures sopy procenowej

9 Fuures Obligacyjne Baza Cash-Fuures Srona 9 Konraky fuures sopy procenowej

10 Fuures Obligacyjne Wyznaczanie PVBP fuures obligacyjnych Jeśli wyeliminujemy opcjonalność dosawy oraz możliwość zmiany obligacji CTD w czasie rwanie konraku (zw. CTD swich), ryzyko obligacyjnego konraku fuures dane jes relacją: PVBP Fu ures PVBP CFAc or CTD CTD PVBP Fu ures PVBP CTD CFAc or CTD - ryzyko konraku fuures - ryzyko obligacji CTD - współczynnik konwersji obligacji CTD Srona 10 Konraky fuures sopy procenowej

11 Fuures Obligacyjne Wyznaczanie PVBP fuures obligacyjnych Ilość konraków fuures porzebna do zabezpieczenia porfela wyliczana jes z nasępującej relacji: Hedge PVBP PVBPPor folio TickValue Fu ures Fu ures PVBP Fu ures PVBP Por folio TickValue Por folio - ryzyko konraku fuures - ryzyko porfela obligacji - warość icka w ramach konraku fuures Srona 11 Konraky fuures sopy procenowej

12 Fuures Obligacyjne Zabezpieczanie porfela obligacji Przykład: Porfel 100mln obligacji, kupon 3.25, zapadalność 10/23, PVBP=8.42 PLN PVBP(CTD)=7.8, CFacor(CTD)=0.85 Ile konraków fuures porzeba do zabezpieczenia ryzyka zmiany renowności dla porfela? PVBP Porfolio PVBP Fu ures 8, ,8 0,85 9, Hedge , Srona 12 Konraky fuures sopy procenowej

13 Fuures Obligacyjne Zabezpieczanie porfela obligacji Czynniki ryzyka dla zabezpieczenia porfela ą meodą: Porfel zabezpieczony w ww. sposób jes narażony na zmianę bazy Cash-Fuures (isone szczególnie blisko ekspiracji konraku) Pozycja fuures musi być rolowana dodakowe ryzyko z ym związane Niezerowe prawdopodobieńswo zmiany obligacji CTD Srona 13 Konraky fuures sopy procenowej

14 Fuures Obligacyjne Zajmowanie pozycji na krzywej renowności Tworzenie proxy pozycji na spreadzie renowności 2Y-10Y: Dla DOS: PVBP(CTD)=7.8, CFacror(CTD)=0.85 Dla KOS: PVBP(CTD)=1.92, CFacor(CTD)=0.95 DOS PVBP Fu ures HedgeRa io DOS KOS PVBP Fu ures 7,8 0,85 1,92 0,95 9,176 2,02 9,176 2,02 / KOS Srona 14 Konraky fuures sopy procenowej

15 Fuures Obligacyjne Handel bazą Mechanizmem, kóry urzymuje spójność rynku kasowego i fuures jes arbiraż. Cash-Carry Arbirage - zajmowanie jednocześnie pozycji w obligacji CTD i przeciwsawnej pozycji w konrakcie fuures. Pozycja kasowa jes zamykana przez rozliczenie konraku fuures. Sopa zwrou akiej sraegii Implikowana Sopa Repo (Implied Repo Rae): Invoice P CTD 1 Marke P CTD IRR 0, Delivery P Invoice CTD P Selemen CTD CFac or CTD Accrued Se elemen CTD Srona 15 Konraky fuures sopy procenowej

16 Fuures Obligacyjne Konsruowanie spreadu swapowego Pozycja na spreadzie swapowym konsruowana jes przez zajęcie pozycji w konrakcie fuures i przeciwsawnej pozycji na swapie procenowym. w konrakcie fuures i przeciwsawnej pozycji na swapie BULLET SWAP SPREAD Zapadalność swapa różna od zapadalności obligacji CTD procenowym. IRS 10Y 0D FUTURES MATCHED MATURITY SWAP SPREAD Zapadalność swapa równa zapadalności obligacji CTD IRS 0D FUTURES Srona 16 Konraky fuures sopy procenowej

17 Fuures Obligacyjne Konsruowanie spreadu swapowego FUTURES SPREAD Swap rwa od rozliczenia fuures do zapadalności obligacji CTD IRS 10Y 0D Rozliczenie Fuures Zapadalność CTD FUTURES Zalea handlowany jes czysy spread swapowy, bez dodakowych efeków wpływających na wycenę. Wada konieczna jes poprawna wycena swapa forwardowego Srona 17 Konraky fuures sopy procenowej

18 II. Fuures na sawki referencyjne LIBOR Srona 18 Konraky fuures sopy procenowej

19 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Konsrukcja Odpowiednik FRA na rynkach regulowanych 3M Eurodollar (CME), 3M Euribor (Euronex), ShorSerling (Euronex), KSR (GPW) 3M Eurodollar (konrak na USD LIBOR 3M): Konrak na 90 dniowy depozy o nominale USD , rozliczany na bazie 360-dniowego roku Teoreyczna sopa depozyu o (100 cena fuures) Konrak przy wygasaniu rozliczany do 3M fixingu USD LIBOR 4 główne konraky (MAR, JUN, SEP, DEC), plus mniej płynne serials pomiędzy nimi. Teoreyczny depozy rozpoczyna się w 3 środę miesiąca wygasania W prakyce używane głownie konraky o zapadalności do 2 la Analogicznie konsruowany jes Konrak na Sawkę Referencyjną WIBOR 3M. Podsawowe różnice między FRA i fuures na sawki referencyjne: Wypukłość Kosz finansowania pozycji Srona 19 Konraky fuures sopy procenowej

20 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości Warość konraków fuures na 3M depozyy jes liniowa względem implikowanej sopy PVBP jes sałe: PVBP LIBOR3 M Konrak FRA (podobnie jak obligacje i IRS) jes wypukły względem poziomu sopy depozyowej PVBP zmienia się wraz ze zmianą sawek depozyowych. Teoreyczna sopa fuures musi być skorygowana, aby zapewnić jej porównywalność ze sopą FRA jes o zw. koreka wypukłości: 25 F FRA F Fu ures Convexi ycorrec ion Czynniki wpływające na wielkość koreky: Czas do zapadalności konraku fuures. Zmienność sóp forwardowych. Kszał całej powierzchni zmienności (ekonomicznie nieisone dla zapadalności poniżej 2 la). Srona 20 Konraky fuures sopy procenowej

21 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości 250 PV konraku "FRA" "Fuures" Sopa FRA 0 0,01 0,015 0,02 0,025 0,03 0,035 0,04 0,045 0,05 0,055 0,06 0,065 0,07 0,075 0,08 0,085 0,09 0,095 Srona 21 Konraky fuures sopy procenowej

22 Srona 22 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości Maemayczne wyznaczanie koreky, ypowe założenia: kompleny rynek, brak arbirażu. Rachunek pieniężny jako numeraire: Maryngałowy proces cen fuures ze sawką rozliczenia H: Forward z wypłaą H w momencie S i ceną forwardową F(): Konraky fuures sopy procenowej du r u 0 exp h H f s F H 1 0 S P H H H F s s s, 1 1 1

23 Srona 23 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości Koreka wypukłości przyjmuje posać: Koreka wypukłości jes zaem równa warości zdyskonowanej forwardowej kowariancji dla chwili S wypłay H i rachunku pieniężnego w mierze Q Konraky fuures sopy procenowej s s H H H F f 1 1 s s s H H S P H S P H H s s s s 0,, cov,, cov, cov

24 Srona 24 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości Koreka w modelu Hull-Whie (Kirikos-Novak): - szybkość powrou do średniej - zapadalność konraku fuures - zmienność w bps Konraky fuures sopy procenowej F e Convexi ycorrec ion Z 2,, 3 2 2,, T K T K T K T K e e K K e K e Z,T K

25 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Koreka wypukłości Koreka w bps Indeks konraku Srona 25 Konraky fuures sopy procenowej

26 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Kosz finansowania Wprowadzona uprzednio eoreyczna relacja cen FRA vs fuures może nie być zachowana w prakyce Risk, Perplexed by Convexiy, Lipiec 2013: Na rynku Euribor w 2013r. dało się zaobserwować syuację, kiedy sopa implikowana z konraku fuures na Euribor znajdowała się ponad ekwiwalennym kwoowaniem FRA Pozornie oznacza o, że warość koreky wypukłości była kwoowana na ujemnym poziomie. Wprowadzona wcześniej formuła określająca zależność cen fuures i FRA nie jes w pełni komplena: Zależność a musi być skorygowana o kosz finansowania, ak aby odzwierciedlała fakyczne koszy urzymywania obu pozycji Srona 26 Konraky fuures sopy procenowej

27 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Spekulacja na krzywej sóp forwardowych Podsawowe sraegie spekulacji na krzywej sóp forwardowych: Spread spekulacja na sromości krzywej Buerfly spekulacja na wypukłości i rolldown krzywej 2,40% Krzywa sarowa Sromość w dół Krzywizna w górę 2,20% 2,00% 1,80% 1,60% 1,40% 1,20% 1,00% Srona 27 Konraky fuures sopy procenowej

28 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Uwzględnianie ryzyka fixingu swapowego Fixing sopy depozyowej zawarej w konrakcie IRS powoduje konieczność dodakowej ransakcji zabezpieczającej, kóra zachowa ryzyko przyszłych sóp depozyowych na właściwym poziomie. Przykład: IRS Receiver 2Y: Rec IRS 2 vs 3M Przed Fixingiem Po Fixingu Idx Fwd 3M Fix 3M Fwd 3M Fix 3M DF PVBP % ` 1.25% % 1.40% % 1.55% % 1.70% % 1.85% % 2.00% % 2.15% % 2.30% Zabezpieczanie za pomocą fuures na sawki referencyjne niskie koszy ransakcyjne - możliwe częse dososowywanie zabezpieczenia Srona 28 Konraky fuures sopy procenowej

29 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Zabezpieczanie konraków cap/floor Konraky cap/floor - podsawowe insrumeny opcyjne do zabezpieczania ryzyka zmiany przyszłych sawek depozyowych Płaność kredyowa LIBOR 3M + Spread Sprzedaż opcji Floor LIBOR 3M Zakup opcji Cap LIBOR 3M Konrak cap - zbiór FRA pokrywających enor cap, kórego posiadacz płaci sałą sopę w ramach FRA, a każda wymiana płaności jes realizowana ylko wedy, gdy ma dodanią warość dla posiadacza cap Floor zbiór FRA, kórego posiadacz orzymuje sałą sopę w ramach FRA, a każda wymiana płaności jes realizowana ylko wedy, gdy ma dodanią warość dla posiadacza floor Srona 29 Konraky fuures sopy procenowej

30 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Zabezpieczanie konraków cap/floor Konraky cap/floor składają się z części składowych reprezenujących pojedyncze opcje na konrak FRA: caples - opcji call na sawkę FRA floorles opcji pu na sawkę FRA Płaność bazowa Sopy spadają Sopy rosną Sopa Floor Sopa Cap LIBOR 3M Ekspozycja bazowa Ekspozycja bazowa + Cap + Floor Srona 30 Konraky fuures sopy procenowej

31 Fuures na sawki referencyjne LIBOR Zabezpieczanie konraków cap/floor Ryzyko zmian bazowych sóp procenowych dla konraków cap/floor: Dea zmiana warości caple/floorle w wyniku zmian bazowej sopy FRA Gamma zmiana dely caple/floorle w wyniku zmian bazowej sopy FRA Ryzyko dela/gamma musi być dynamicznie zarządzane w oku życia konraku Konieczne częse dososowanie pozycji, ransakcje zabezpieczające najczęściej o małym nominale Srona 31 Konraky fuures sopy procenowej

32 III. Dalsze kierunki rozwoju Srona 32 Konraky fuures sopy procenowej

33 Dalsze kierunki rozwoju I. Fuures obligacyjne Opcje na fuures II. Fuures na sawki referencyjne LIBOR Opcje na fuures Konraky midcurve Srona 33 Konraky fuures sopy procenowej