Capital Park S.A. Monitoring kredytowy 1H2015 D E B T R E S E A R C H. Wyemitowane obligacje. Sytuacja kredytowa w pigułce

Transkrypt

1 Capital Park S.A. Monitoring kredytowy 1H2015 Celem raportu jest przybliżenie aktualnej sytuacji kredytowej Grupy Capital Park (Grupa, Grupa CP) oraz spółki Capital Park S.A. (Spółka, Capital Park, CP) wraz ze szczególnym umiejscowieniem w niej oceny ryzyka kredytowego dla wyemitowanych obligacji. Pierwsza część raportu poświęcona jest opisowi wyników finansowych Grupy CP za okres 1H2015. W kolejnej części skupiono się na analizie sytuacji bilansowej od strony pasywów, ocenie kluczowych miar kredytowych, analizie zapadalności zadłużenia w kontekście aktualnej płynności finansowej oraz ocenie kowenantów obligacyjnych. Na końcu przedstawiono najistotniejsze wydarzenia z punktu widzenia obligatariuszy. Sytuacja kredytowa w pigułce Wskaźniki płynności znajdują się na bezpiecznych poziomach (wskaźnik płynności natychmiastowej liczony jako stosunek środków pieniężnych do zobowiązań krótkoterminowych na koniec 1H2015 wyniósł 1,1x), a środki pieniężne w kwocie 93,2 mln zł przewyższają zobowiązania krótkoterminowe Grupy, które wyniosły 84,3 oraz krótkoterminowe zobowiązania finansowe, które wyniosły 34,3 mln zł. W lipcu Spółka wykupiła zgodnie z warunkami emisji pozostałe do wykupu obligacje serii A o wartości 10,0 mln zł, a w sierpniu wyemitowała obligacje serii G o wartości 1,9 mln zł. Emisja obligacji serii G zamknęła Prospekt. Ponadto pod koniec sierpnia bank PKO S.A. przejął finansowanie projektu Delta w kompleksie Eurocentrum. Kowenanty, których jednoznaczna weryfikacja była możliwa pozostały nienaruszone. Wskaźniki długu netto do kapitałów własnych Grupy oraz Spółki wyniosły odpowiednio 0,86x oraz 0,22x i nie przekroczyły wartości określonych w kowenantach (odpowiednio 1,2x oraz 0,35x). W 1H2015 Grupa odnotowała wzrost przychodów z wynajmu na poziomie 61% w stosunku do analogicznego okresu rok wcześniej. Wzrost ten spowodowany był zakupem dwóch nieruchomości komercyjnych, oddaniem do użytkowania jednego centrum handlowego oraz powierzchni biurowej w budynkach Beta i Gamma w kompleksie Eurocentrum, a także wzrostem komercjalizacji powierzchni w posiadanych nieruchomościach. Pod koniec sierpnia został oddany do użytkowania budynek Royal Wilanów, w którym aktualny poziom komercjalizacji powierzchni biurowej wynosi 62%, a powierzchni handlowej 88%. Wyemitowane obligacje Seria Kwota nominalna (mln zł) % 9 września 2015 r. Termin wykupu B* 35,0 WIBOR6M + 5,5% C* 20,0 WIBOR6M + 5,3% D* 53,9 WIBOR6M + 4,3% E* 11,1 WIBOR3M + 4,3% F* 33,1 WIBOR3M + 4,3% G 1,9 WIBOR3M + 4,3% * - Seria notowana na Catalyst. Seria A została w całości spłacona w dniu 9 lipca 2015 r. w kwocie 10 mln zł. Źródło: Sprawozdanie finansowe CP za 1H2015 oraz informacje ze strony internetowej dot. Publicznego Programu Emisji Obligacji. STRUKTURA AKCJONARIATU NA r. (wg. liczby akcji) CP Holding S. á r. l.* 73,43% Jan Motz 2,66% Jerzy Kowalski 2,65% Michał Koślacz 0,30% Marcin Juszczyk 0,29% Pozostali 20,67% * - współkontrolowany przez Fundusze Patron Źródło: Sprawozdanie finansowe CP za 1H2015. PROFIL SPÓŁKI Grupa Capital Park jest inwestorem i deweloperem działającym na rynku nieruchomości w Polsce. Głównym przedmiotem działalności Grupy jest nabywanie nieruchomości ze znacznym potencjałem budowy wartości, np. poprzez zmianę warunków zagospodarowania przestrzennego lub uzyskanie pozwolenia na budowę, budowę nowych lub przebudowę istniejących obiektów, lub poprawę zarządzania istniejącymi budynkami. Magdalena Sadowska Analityk, Doradca Inwestycyjny licencja nr magdalena.sadowska@noblesecurities.pl 1

2 Wśród możliwych do wykorzystania źródeł płynności w pierwszej kolejności należy wymienić rosnące przepływy z działalności operacyjnej. Ponadto, na początku września Spółka poinformowała o planie sprzedaży kompleksu Eurocentrum. Środki ze sprzedaży nieruchomości mają zostać wykorzystane w pierwszej kolejności na spłatę kredytów zaciągniętych na budowę nieruchomości oraz wykup obligacji, których celem było finansowanie budowy poszczególnych etapów kompleksu biurowego Eurocentrum. Wyniki finansowe Wybrane dane z rachunku zysków o strat Grupy Capital Park. (w tys. zł) 1H2015 1H2014 y-o-y * Przychody z wynajmu nieruchomości Koszty funkcjonowania nieruchomości % (9 785) (5 804) 69% (13 312) (9 444) (9 559) (9 074) Zysk operacyjny netto % Strata/zysk z aktualizacji wyceny nieruchomości (48 112) (60 976) ( ) Koszty odsetek (17 617) (6 467) 172% (18 906) (15 568) (16 943) (25 696) Strata/zysk brutto (34 921) (64 371) ( ) Strata/zysk netto (39 033) (63 615) ( ) * - Dane porównywalne na podstawie przekształconego sprawozdania finansowego na dzień 31 grudnia 2013 r. w związku z retrospektywnym zastosowaniem MSSF 11 Wspólne ustalenia umowne. Źródło: Skonsolidowane sprawozdania Grupy Capital Park. Grupa Capital Park zamknęła 1H2015 przychodami z wynajmu na poziomie 35,0 mln zł względem 21,7 mln zł w analogicznym okresie rok wcześniej. Wzrost przychodów z wynajmu powierzchni w projektach handlowych z 11,5 mln zł w 1H2014 do 14,4 mln zł w 1H2015 (wzrost o 25%) spowodowany był zakupem dwóch nowych nieruchomości komercyjnych w Toruniu oraz Olsztynie w 2H2014 oraz oddaniem do użytkowania lokalnego centrum handlowego Vis à Vis w Łodzi w grudniu 2014 r. (aktualny poziom komercjalizacji wynosi 93%). Przychody z wynajmu powierzchni w projektach biurowych wzrosły z 9,2 mln zł w 1H2014 do 18,4 mln zł w 1H2015 (wzrost o 101%) w skutek oddania do użytkowania budynku biurowego Beta i Gama w kompleksie Eurocentrum w 2Q2014 (aktualny poziom komercjalizacji wynosi 76%). Wzrost przychodów z wynajmu powierzchni w projektach wielofunkcyjnych spowodowany był pozyskaniem nowych najemców dla budynku wielofunkcyjnego w Warszawie przy ul. Sobieskiego (aktualny poziom komercjalizacji wynosi 96%). W związku z tym, że pod koniec sierpnia został oddany do użytkowania kolejny projekt wielofunkcyjny Royal Wilanów (RW) Spółka przewiduje, utrzymanie się wysokiej dynamiki wzrostu przychodów operacyjnych (aktualnie 62% powierzchni biurowej i 88% powierzchni handlowej w RW zostało już wynajęte, a pierwsi najemcy już się wprowadzili). Struktura przychodów z wynajmu Grupy Capital Park. (w tys. zł) Udział Udział 1H2015 w 1H2015 w 1H2014 1H2014 Projekty handlowe 41% % Projekty biurowe 53% % Projekty wielofunkcyjne 6% % 908 Projekty pozostałe 0% 1 0% 84 Źródło: Skonsolidowane sprawozdanie Grupy Capital Park na koniec 1H2015. W 1H2015 Grupa CP odnotowała stratę na aktualizacji wyceny nieruchomości w wysokości 48,1 mln zł, która w dużym stopniu wynikały ze spadku kursu EUR/PLN. Kurs EUR/PLN na dzień r. wynosił 4,2623 natomiast na koniec 1H2015 odpowiednio 4,1944. Taki spadek kursu spowodował stratę na wycenie nieruchomości o ponad 26 mln zł (2% spadek kursu vs. wartość nieruchomości 1,7 mld zł). Wrażliwość wyceny nieruchomości na kurs EUR/PLN wynika z faktu, że wycena większości nieruchomości 2

3 inwestycyjnych jest denominowana w EUR (czynsze stanowiące podstawę tejże wyceny są również denominowane w EUR). W konsekwencji, każde wahanie kursu EUR/PLN generuje zysk z wyceny w kwartałach, w których występuje umocnienie kursu EUR względem PLN oraz stratę w kwartałach, w których występuje osłabienie kursu EUR względem PLN. Koszty odsetkowe wzrosły z 6,5 mln zł w 1H2014 do 17,6 mln zł w 1H2015. Wzrost kosztów odsetkowych spowodowany był zakończeniem budynku biurowego Beta i Gama w kompleksie Eurocentrum w 2Q2014, co spowodowało, że odsetki od kredytu nie są już kapitalizowane tylko zaliczane do kosztów finansowych. Można się spodziewać, że zakończenie projektu RW spowoduje dalszy wzrost kosztów odsetkowych. Wybrane dane z rachunku przepływów pieniężnych Grupy Capital Park. (w tys. zł) 1H2015 1H * CFO CFI ( ) ( ) ( ) (53 471) (44 764) ( ) CFF Przepływy pieniężne netto razem (76 419) Środki pieniężne na początek okresu Środki pieniężne na koniec okresu * - Dane porównywalne na podstawie przekształconego sprawozdania finansowego na dzień 31 grudnia 2013 r. w związku z retrospektywnym zastosowaniem MSSF 11 Wspólne ustalenia umowne. Źródło: Skonsolidowane sprawozdania Grupy Capital Park. W 1H2015 Grupa CP w toku działalności operacyjnej wygenerowała środki pieniężne o wartości równej 2,4 mln zł. Przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej, na które w przeważającej większości składały się wydatki na nabycie inwestycji w nieruchomości (-152,1 mln zł), wyniosły -150,4 mln zł. Na przepływy z działalności finansowej w wysokości 71,6 mln zł składały się wpływy z emisji obligacji (44,2 mln zł), wpływy z kredytów i pożyczek (123,9 mln zł), wypłata dywidendy dla posiadaczy certyfikatów REIA FIZ AN (-2,2 mln zł), odsetki (-22,4 mln zł), wykup obligacji (-55,0 mln zł) oraz spłata kredytów, pożyczek i zobowiązań leasingowych (-16,9 mln zł). W pierwszej połowie 2015 r. środki pieniężne Grupy CP spadły o 76,4 mln zł i na koniec czerwca b.r. wyniosły 93,2 mln zł. Spadek środków pieniężnych spowodowany był przede wszystkim wydatkami na dokończenie projektu RW i budowę budynku biurowego Delta w kompleksie Eurocentrum oraz wykupem obligacji serii A Nakłady inwestycyjne Wzrost wartości portfela nieruchomości Różnice kursowe Odpis aktualizujący Źródło: Prezentacja wyników za I półrocze 2015 r. Grupy Capital Park. Nakłady inwestycyjne w 1H2015 wyniosły 149 mln zł. Strata z tytułu spadku kursu EUR/PLN, która wpływa na wycenę nieruchomości inwestycyjnych Grupy CP w 1H2015 wyniosła 26 mln zł. Odpis aktualizujący w wysokości 17 mln zł związany był z odpisami aktualizującymi wartość nieruchomości mieszkaniowych w Krakowie i Grudziądzu oraz dostosowaniem wartości gruntu w Krakowie, który miał być przeznaczony na budowę projektu mieszkaniowego. Ponad 50% nakładów inwestycyjnych zostało poniesionych na dokończenie projektu wielofunkcyjnego RW, który został oddany do użytkowania pod koniec sierpnia b.r. Ponad 31% nakładów inwestycyjnych zostało 3

4 poniesionych na budowę budynku Delta w kompleksie Eurocentrum, który ma zostać oddany do użytkowania na przełomie 2015 i 2016 r. Struktura nakładów inwestycyjnych w 1H2015 ArtN 4% Inne 5% EC Delta 31% 149 mln zł Royal Wilanów 56% EC Beta & Gamma 5% Źródło: Prezentacja wyników za I półrocze 2015 r. Grupy Capital Park. Sytuacja kredytowa Zadłużenie odsetkowe Dług odsetkowy Grupy CP (mln zł) oraz dług netto/kapitały własne Zobowiązania długoterminowe Zobowiązania krótkoterminowe DN/KW 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. Na dzień r. dług odsetkowy Grupy Capital Park wynosił 898,4 mln zł i składał się z: kredytów bankowych (688,6 mln zł), zobowiązań leasingowych (42,3 mln zł), pochodnych instrumentów finansowych 1 (IRS, 6,5 mln zł) oraz obligacji (161,0 mln zł). Na koniec 1H2015 długoterminowe zobowiązania finansowe wynosiły 864,1 mln zł i stanowiły 96% wszystkich zobowiązań finansowych, a krótkoterminowe zobowiązania finansowe wyniosły 34,3 mln zł. Przewaga zobowiązań długoterminowych wpisuje się w profil działalności Grupy CP. Okres realizacji projektów od momentu rozpoczęcia budowy do skomercjalizowania i rozpoczęcia generowania środków, a następnie sprzedaży ma charakter długoterminowy. 1 Instrumenty pochodne dotyczą zabezpieczeń Grupy CP przed zmianą stóp procentowych i kursu EUR/PLN w zaciągniętych przez Grupę zobowiązaniach i nie są przedmiotem obrotu. 4

5 Struktura zadłużenia odsetkowego Zapadalność kredytów i obligacji w okresie 5 lat H15-1H H16-1H17 2H17-1H H18-1H H19-1H20 Kredyty Obligacje Źródło: Opracowanie własne na podstawie prezentacji wyników za I półrocze 2015 r. Grupy Capital Park oraz informacji ze strony internetowej dot. Publicznego Programu Emisji Obligacji. Na wykresie dot. zapadalności nie znalazły się zobowiązania dot. obligacji serii A, które zostały wykupione w lipcu b.r. (10 mln zł do końca 1H2016). Ponadto, w ostatnim tygodniu sierpnia został uruchomiony kredyt na budowę budynku Delta w kompleksie Eurocentrum. Umowa kredytu w PKO S.A. dotyczy finansowania w wysokości 36,3 mln EUR i podzielona jest na dwie transze: 129,2 mln zł kredyt budowlany i 5,6 mln EUR refinansowanie istniejącego zobowiązania. Ostateczny termin spłaty dla ostatniej jego transzy przypada na dzień r. Na wykresie zostały przedstawione również obligacje serii G (1,9 mln zł) wyemitowane po , które zapadają w 2H2018. Ok. 151 mln zł zobowiązań Grupy z tytułu kredytów i wyemitowanych obligacji zapada w okresie 2H2017 1H2018. W okresie tym zapadają obligacje serii C F, z których środki zostały przeznaczone na finansowanie nakładów inwestycyjnych na budowę budynku Delta w kompleksie Eurocentrum (seria C) oraz refinansowanie obligacji serii A, której celem było m.in. finansowanie projektu Eurocentrum (serie D F). Zgodnie z przewidywaniami przedstawicieli Spółki do połowy 2017 r. uda się sprzedać projekt Eurocentrum (budynki Alfa, Beta, Gamma i Delta), który na początku września został przeznaczony do sprzedaży i spłata obligacji serii C F nastąpi ze środków pozyskanych z jego zbycia. Wartość kompleksu na koniec czerwca b.r. wyniosła 674,3 mln zł. Wartość ewidencyjna projektu wynikająca w księgach rachunkowych na dzień r. wynosi ok. 724,1 mln zł. Wzrost wartości nieruchomości spowodowany jest trwającymi pracami budowlanymi (budynek Delta, który ma zostać oddany do użytkowania na przełomie 2015 i 2016 r.). Dodatkowo, na zobowiązania finansowe składają się zobowiązania leasingowe, które na koniec 1H2015 wyniosły 42,3 mln zł (w tym 6,3 mln zł to krótkoterminowa część zobowiązań długoterminowych), oraz zobowiązania z tytułu pochodnych instrumentów finansowych, które zabezpieczają Grupę przed zmianą stóp procentowych i kursu EURPLN w wysokości 6,5 mln zł. 5

6 Płynność 6,0 Wskaźniki płynności 4,0 1,9 2,0 0, ,7 1,1 Wskaźnik bieżacej płynności Wskaźnik płynności szybkiej Wskaźnik płynności natychmiastowej Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. Aktywa obrotowe Grupy Capital Park na koniec 1H2015 wynosiły 162,0 mln zł i stanowiły ok. 9% sumy bilansowej. Główną pozycję aktywów obrotowych oraz drugą pozycję sumy aktywów stanowiły środki pieniężne w wysokości 93,2 mln zł. Zobowiązania krótkoterminowe wyniosły 84,3 mln zł, w tym krótkoterminowe zobowiązania finansowe (kredyty, leasing, obligacje) 34,3 mln zł. Wskaźnik bieżącej płynności, liczony jako iloraz aktywów obrotowych i zobowiązań krótkoterminowych, wzrósł z 1,6x na koniec 1Q2015 do 1,9x na koniec 1H2015. Wskaźnik płynności szybkiej, liczony jako stosunek aktywów obrotowych pomniejszonych o zapasy do zobowiązań krótkoterminowych, wzrósł z 1,3x na koniec 1Q2015 do 1,7x na koniec 1H2015. Wskaźnik płynności natychmiastowej, liczony jako iloraz środków pieniężnych i zobowiązań krótkoterminowych, wzrósł z 1,0x na koniec 1Q2015 do 1,1x na koniec 1H2015. Wskaźniki płynności od 1Q2014 ulegają jedynie nieznacznym wahaniom. Spadek środków pieniężnych w 1H2015 związany był z budową budynku Delta w kompleksie Eurocentrum oraz spłatą obligacji serii A, co jednocześnie obniżyło krótkoterminowe zobowiązania finansowe i nie wpłynęło istotnie na sytuację płynnościową Grupy. Uruchomienie kredytu na budowę budynku Delta w kompleksie Eurocentrum obniży zapotrzebowanie na środki pieniężne (do tej pory projekt był finansowany ze środków własnych), a rozpoczęcie generowania przychodów przez projekt RW przełoży się na wyższe przychody oraz przepływy z działalności operacyjnej. Analiza kowenantów Z względu na obowiązujące kowenanty typu cross-default dokonano analizy kowenantów wszystkich serii na dzień r. Legenda: ZIELONY kowenant niezłamany; kowenant, którego jednoznaczna weryfikacja nie jest możliwa, nie ma podstaw aby uznać, ŻÓŁTY że został złamany; CZERWONY kowenant złamany. 6

7 Seria B C D, E, F, G 7.1.B.2.a 8.1.B.2.a B.2.b 8.1.B.2.b B.2.c 8.1.B.2.c Kowenanty z warunków emisji (WE) 7.1.B.2.d 8.1.B.2.d B.2.e 8.1.B.2.e B.2.f 8.1.B.2.f B.2.g 8.1.B.2.g B.2.h 8.1.B.2.h B.2.i 8.1.B.2.i B.2.j 8.1.B.2.j B.2.k 8.1.B.2.k B.2.l 8.1.B.2.l B B B.3.b 8.1.B.3.b B.3.c 8.1.B.3.c B.3.d 8.1.B.3.d B.3.e 8.1.B.3.e B.3.f 8.1.B.3.f B.3.g 8.1.B.3.g Zadłużenie netto do kapitałów własnych Grupy Capital Park i Capital Park Grupa Capital Park 0,45 0,39 0,49 0,55 0,65 0,75 0,86 Capital Park 0,19 0,10 0,13 0,17 0,16 0,17 0,22 Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych i jednostkowych sprawozdań Grupy CP. Zgodnie z zapisami warunków emisji dla wszystkich serii obligacji współczynnik zadłużenia netto Grupy CP nie może być wyższy niż 1,2, a jednostkowy wskaźnik zadłużenia netto nie porze przekroczyć poziomu 0,35. Obecny poziom wskaźników zadłużenia netto jest istotnie niższy od poziomu określonego w kowenantach. Ryzyka dla obligatariuszy Dalsze osłabienie kursu EUR/PLN będzie powodować straty w wycenie nieruchomości inwestycyjnych, które w momencie sprzedaży nieruchomości mogą spowodować obniżenie ceny sprzedaży nieruchomości. W konsekwencji, środki ze sprzedaży nieruchomości mogą okazać się niższe niż przewidywane i nie wystarczyć na spłatę zobowiązań finansowych. Straty w wycenie nieruchomości inwestycyjnych spowodowane umocnieniem PLN względem EUR negatywnie wpływają na wartość kapitałów własnych zarówno CP jak i Grupy CP. Dalszy spadek kursu EUR/PLN i w konsekwencji spadek kapitałów własnych może spowodować naruszenie kowenantu dot. maksymalnego poziomu współczynnika zadłużenie netto. Spadek stawek czynszu, wzrost pustostanów oraz wzrost stóp kapitalizacji mogą spowodować obniżenie ceny sprzedaży nieruchomości. W konsekwencji, środki ze sprzedaży nieruchomości mogą okazać się niższe niż przewidywane i nie wystarczyć na spłatę zobowiązań finansowych. Znaczna część zobowiązań finansowych z tytułu kredytów i obligacji zapada w okresie r. (151 mln zł). Brak sprzedaży w ciągu najbliższych dwóch lat kompleksu 7

8 Eurocentrum lub innego istotnego aktywa generującego przychody może spowodować, że Spółka nie będzie w stanie spłacić swoich zobowiązań w terminie i będą one musiały zostać zrolowane. Istotne zdarzenie w okresie i po dniu bilansowym W dniu r. nastąpiła rejestracja podwyższenia kapitału zakładowego Capital Park z zł do kwoty zł w drodze emisji akcji na okaziciela serii D dokonane w ramach warunkowego podwyższenia kapitału zakładowego poprzez wykonanie praw z warrantów subskrypcyjnych. W dniu r. Capital Park wyemitował obligacje serii E o wartości nominalnej 11,12 mln zł (w ramach Prospektu). W dniu r. Capital Park wyemitował obligacje serii F o wartości nominalnej 33,12 mln zł (w ramach Prospektu). W dniu r. Capital Park zgodnie z warunkami emisji wykupił wszystkie pozostałe do wykupu obligacje serii A o wartości 10,00 mln zł. W dniu r. Capital Park wyemitował obligacje serii G o wartości nominalnej 1,88 mln zł. Emisja obligacji serii G zamknęła Prospekt CP. Finansowania projektu Eurocentrum etap Delta zostało przejęte przez PKO S.A. W ostatnim tygodniu sierpnia został uruchomiony kredyt na budowę budynku Delta w kompleksie Eurocentrum. Umowa kredytu w PKO S.A. dotyczy finansowania w wysokości 36,3 mln EUR i podzielona jest na dwie transze: 129,2 mln zł kredyt budowlany i 5,6 mln EUR refinansowanie istniejącego zobowiązania. Ostateczny termin spłaty jego ostatniej transzy przypada na dzień r. Pod koniec sierpnia projekt Royal Wilanów został oddany do użytkowania. Aktualne obłożenie projektu to 62% dla powierzchni biurowej i 88% dla powierzchni handlowej. Pierwsi najemcy już się wprowadzili. W dniu Capital Park poinformował o przeznaczeniu na sprzedaż i poszukiwaniu potencjalnego nabywcy kompleksu biurowego Eurocentrum (budynki Alfa, Beta, Gamma i Delta), którego wartość ewidencyjna w księgach rachunkowych na dzień publikacji raportu bieżącego wynosi 724,1 mln zł. Wartość kompleksu na koniec czerwca b.r. wyniosła 674,3 mln zł. Wzrost wartości nieruchomości spowodowany jest trwającymi pracami budowlanymi (budynek Delta, który ma zostać oddany do użytkowania na przełomie 2015 i 2016 r.). Ceny obligacji z dnia wydania raportu Seria Nazwa Catalyst Kurs obligacji (%) Oprocentowanie Oprocentowanie w bieżącym okresie odsetkowym (%) Najbliższy dzień wypłaty odsetek Termin wykupu B CAP ,39 WIBOR6M + 5,5% 7, C CAP ,10 WIBOR6M + 5,3% 6, D CAP ,50 WIBOR6M + 4,3% 6, E CAP ,99 WIBOR3M + 4,3% 6, F CAP ,00 WIBOR3M + 4,3% 6, G - - WIBOR3M + 4,3% 6, Źródło: Opracowanie własne na podstawie Catalyst. 8

9 Zastrzeżenia prawne Niniejszy materiał ( Raport ) wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy Analityka, według stanu wiedzy na dzień jego sporządzenia. Podstawą do opracowania Raportu były tylko i wyłącznie publicznie dostępne informacje na dzień sporządzenia Raportu. Przedstawione w Raporcie prognozy oraz elementy oceny oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Noble Securities S.A. ani żaden Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM RAPORTU ANALITYCZNEGO Analityk nie jest stroną jakiejkolwiek umowy zawartej ze Spółką i nie otrzymuje wynagrodzenia od Spółki. Wynagrodzenie przysługujące Analitykowi z tytułu sporządzenia Raportu należne od Noble Securities S.A. nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Spółki, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Nie można wykluczyć, że wynagrodzenie, które może przysługiwać w przyszłości Analitykowi od Noble Securities S.A. z innego tytułu, może być w sposób pośredni uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Spółki, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Wskazuje się, iż na dzień sporządzenia niniejszego Raportu Noble Securities S.A. jest związana umową o świadczenie usług na rzecz Spółki. Ponadto Noble Securities S.A. informuje, że: Spółka nie jest akcjonariuszem Noble Securities S.A., Analityk nie posiada papierów wartościowych Spółki ani papierów wartościowych lub udziałów jej spółek zależnych, jak również jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami wartościowymi Spółki, jest możliwe, że Noble Securities S.A., jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami Noble Securities S.A., członkowie władz lub inne osoby zatrudnione przez Noble Securities S.A. posiadają, mogą zamierzać zbywać lub nabywać papiery wartościowe Spółki lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi Spółki albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której działa Spółka, Noble Securities S.A. nie wykonuje czynności dotyczących instrumentów finansowych Spółki w zakresie nabywania lub zbywania instrumentów finansowych na własny rachunek w ramach i celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe, ani Analityk, ani osoby blisko z nimi związane, o których mowa w art. 160 ust. 2 pkt 1 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.) nie pełnią funkcji w organach podmiotu będącego Spółką, ani nie zajmują stanowiska kierowniczego w tym podmiocie, ani Analityk, ani Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane nie pozostają stroną umowy ze Spółką której zakres obejmuje lub dotyczy sporządzenia Raportu. Zgodnie z wiedzą Analityka, pomiędzy Spółką a Noble Securities S.A., osobami powiązanymi z Noble Securities S.A. oraz Analitykiem nie występują inne niż wskazane w treści Raportu lub w zastrzeżeniach zamieszczonych poniżej treści Raportu powiązania lub okoliczności, które mogłyby wpłynąć na obiektywność Raportu. POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA Analityk zapewnia, iż Raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty oraz na podstawie informacji otrzymanych od Spółki uznanych przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak Noble Securities S.A. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy sporządzaniu Raportu okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Noble Securities S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za efekty i skutki jakichkolwiek decyzji podjętych na podstawie Raportu lub jakiejkolwiek informacji w nim zawartych. Odpowiedzialność za decyzje podjęte na podstawie Raportu ponoszą wyłącznie osoby lub podmioty z niego korzystające. Osoby lub podmioty korzystające z Raportu nie mogą rezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny, z uwzględnieniem różnych czynników ryzyka oraz innych okoliczności niż te wskazane w Raporcie. 9

10 Raport ani żaden z jego zapisów nie stanowi: rekomendacji w rozumieniu rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. z 2005 r., Nr 206, poz. 1715). oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (tekst jednolity: Dz.U. z 2014 r. poz. 121), podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania jakiegokolwiek zobowiązania którego stroną byłaby Noble Securities S.A., publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz.U. z 2013 r. poz z późn. zm.), zaproszenia do negocjacji, zaproszenia czy zachęty do złożenia oferty nabycia lub subskrypcji papierów wartościowych Spółki, usługi doradztwa inwestycyjnego, ani usługi zarządzania aktywami w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.) porady inwestycyjnej, porady prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia i adekwatna do poziomu wiedzy o inwestowaniu w zakresie instrumentów finansowych oraz doświadczenia inwestycyjnego osoby lub podmiotu korzystającego z Raportu. Raport jest adresowany w szczególności do wybranych Klientów profesjonalnych w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.), będzie udostępniany nieodpłatnie powyższym adresatom w drodze elektronicznej lub podczas indywidualnych spotkań, a ponadto Noble Securities S.A. nie wyklucza również przekazania Raportu: Klientom Noble Securities S.A., potencjalnym Klientom Noble Securities S.A., pracownikom Noble Securities S.A oraz innym użytkownikom strony internetowej Noble Securities S.A, poprzez umieszczenie go na stronie internetowej w późniejszym terminie jest przeznaczony do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, a nie jest przeznaczony do rozpowszechniania lub przekazywania, bezpośrednio ani pośrednio, na terenie Stanów Zjednoczonych Ameryki, Kanady, Japonii lub Australii, ani obszaru żadnej innej jurysdykcji, gdzie rozpowszechnianie takie stanowiłoby naruszenie odpowiednich przepisów danej jurysdykcji lub wymagało dokonania uprzedniej rejestracji lub zgłoszenia w tej jurysdykcji, nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Spółki, w szczególności w zakresie sytuacji finansowej Spółki, gdyż do Raportu zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Spółki, ma wyłącznie charakter informacyjny, w związku z czym nie jest możliwa kompleksowa ocena Spółki na podstawie Raportu. integralną częścią Raportów umieszczonych na stronie internetowej jest Słownik Terminologii Fachowej wykorzystywany w tego typu raportach, opracowaniach, rekomendacjach, który jest umieszony w osobnym pliku o nazwie STF.pdf na stronie internetowej Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z różnego rodzaju ryzykami. Szczegółowe informacje w zakresie ryzyk jakie są związane z inwestowaniem w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, są zamieszczone na stronie internetowej Podkreśla się, iż wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe. UWAGI KOŃCOWE Dodatkowe informacje o Noble Securities S.A. i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty finansowe za pośrednictwem Noble Securities S.A. oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez Noble Securities S.A. konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej Rozpowszechnianie lub powielanie, przetwarzanie lub jakiekolwiek inne wykorzystanie lub modyfikowanie treści Raportu (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez uprzedniej pisemnej zgody Noble Securities S.A. jest zabronione. Niniejszy materiał stanowi informację handlową w rozumieniu przepisów ustawy z dnia 18 lipca 2002 r. o oświadczeniu usług drogą elektroniczną (tekst jednolity z dnia 15 października 2013 r. Dz.U. z 2013 r. poz. 1422) i jest upowszechniany wyłącznie w celu reklamy lub promocji usług Noble Securities S.A. z siedzibą w Warszawie oraz na jej zlecenie. Noble Securities S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Niniejszy materiał nie był przedmiotem uzgodnień, weryfikacji ani nie został zatwierdzony lub zaakceptowane przez Komisję Nadzoru Finansowego. 10