ŹRÓDŁA FINANSOWANIA SPÓŁEK ELEKTROENERGETYCZNYCH NA PRZYKŁADZIE PRZEDSIĘBIORSTW Z USA I POLSKI

Transkrypt

1 ŹRÓDŁA FINANSOWANIA SPÓŁEK ELEKTROENERGETYCZNYCH NA PRZYKŁADZIE PRZEDSIĘBIORSTW Z USA I POLSKI Autorzy: Wiesław Janik, Henryk Kaproń, Artur Paździor ("Rynek Energii" - nr 3/2014) Słowa kluczowe: źródła finansowania, spółki elektroenergetyczne, kondycja finansowa Streszczenie. W artykule poddano analizie wybrane spółki z sektora elektroenergetycznego funkcjonujące w USA i Polsce. Celem artykułu jest ocena kondycji finansowej tych podmiotów pod kątem źródeł ich finansowania, uzyskiwanej rentowności oraz płynności finansowej. W oparciu o przeprowadzoną analizę można stwierdzić, że spółki amerykańskie stosują w praktyce bardziej agresywne strategie finansowania, w większym zakresie korzystając z dźwigni finansowej. Przedsiębiorstwa funkcjonujące w Polsce do finansowania majątku wykorzystują przeważnie kapitał własny, co wynika głównie z uwarunkowań prawnych oraz struktury właścicielskiej. Istnieje jednak duże prawdopodobieństwo, że takie czynniki jak: istniejący stan techniczny, polityka klimatyczna UE oraz rozwój energetyki rozproszonej, mogą spowodować zmianę obecnych strategii finansowania polskich przedsiębiorstw. 1. WSTĘP Postępująca prywatyzacja spółek elektroenergetycznych powoduje, że wśród realizowanych przez nie celów coraz większego znaczenia nabiera dążenie do wzrostu ich wartości rynkowej. Leży to nie tylko w interesie akcjonariuszy, lecz również nie pozostaje w sprzeczności z oczekiwaniami pozostałych interesariuszy. Celom tym podporządkowuje się strategie rozwojowe spółek, w tym strategię finansowania ich majątku. Wybór strategii finansowej wymaga zachowania określonej równowagi między ryzykiem a efektywnością. Celem artykułu jest ocena kondycji finansowej spółek elektroenergetycznych notowanych na GPW w Warszawie w porównaniu ze spółkami tej samej branży funkcjonującymi w USA. Chodzi o poznanie przyczyn różnic w sytuacji finansowej porównywanych podmiotów oraz w stosowanych przez nie strategiach finansowych. Oceny dokonano w oparciu o sprawozdania finansowe za lata Do oceny wykorzystano metodę analizy wskaźnikowej. Analizie poddano pięć spółek elektroenergetycznych w USA o najwyższej liczbie klientów, których sprawozdania finansowe dostępne były na ich stronach internetowych. Należą do nich: Consolidated Edison, Georgia Power, NextEra Energy, Pacific Gas & Electric, Southern California Edison. Polskie przedsiębiorstwa poddane analizie to spółki giełdowe: Będzin, Enea, Kogeneracja, PEP, PGE. 2. STRUKTURA KAPITAŁU JAKO CZYNNIK TWORZĄCY WARTOSĆ Kapitał spełnia w przedsiębiorstwach funkcje podobne do krwioobiegu w organizmie ludzkim [5]. Jest źródłem finansowania majątku firmy. Jego źródłem może być wkład właścicieli, zysk

2 zatrzymany lub środki obce (kredyty, pożyczki itp.). Każdy z dostarczycieli kapitałów oczekuje określonego wynagrodzenia z tytułu zaangażowanych środków. Oczekiwania te są zróżnicowane zarówno ze względu na wysokość spodziewanych korzyści, jak i na sposób ich spełnienia. Korzyści właścicieli zależą od wysokości osiąganego zysku netto i materializują się w wypłacanej dywidendzie oraz przyroście wartości przedsiębiorstwa. Warunkiem uzyskiwania tych korzyści jest prowadzenie rentownej działalności gospodarczej. W przypadku osób trzecich ich korzyści wynikają z umów podpisanych z przedsiębiorstwem i nie zależą bezpośrednio od osiąganej efektywności. Dlatego zobowiązania wobec tych instytucji związane są z dodatkowym ryzykiem, wynikającym z faktu, że pożyczony kapitał powinien być zwrócony w umownym terminie wraz z odsetkami. Obowiązek ten powstaje niezależnie od sytuacji finansowej przedsiębiorstwa. Określenie właściwej strategii w zakresie doboru struktury kapitału wymaga uwzględnienia dostępności poszczególnych źródeł, ich kosztów, ryzyka oraz opłacalności ich wykorzystania. Wzrost udziału kapitałów obcych zwiększa ryzyko gospodarcze. Przejawia się ono w zmniejszeniu kontroli właścicielskiej oraz w możliwości wystąpienia konfliktów wewnętrznych. W tej sytuacji optymalizacja struktury kapitału staje się kluczowym wyzwaniem szczególnie dla dużych organizacji, stojących przed perspektywą ponoszenia wysokich nakładów rozwojowych. Do tego typu pomiotów należą niewątpliwie spółki z sektora elektroenergetycznego w Polsce.

3 Analizując strukturę kapitału w badanych spółkach zauważa się wyraźną różnicę między strukturą źródeł pochodzenia kapitału w spółkach amerykańskich i polskich (tab. 1). W tych pierwszych dominującą rolę pełnią kapitały obce (zobowiązania). Średnio ¾ ogółu kapitałów spółki amerykańskie pozyskują od osób trzecich, podczas, gdy w spółkach polskich dominują kapitały własne. Charakterystyczne jest również to, że relacja między kapitałami własnymi i obcymi w spółkach amerykańskich w badanym okresie jest stabilna, podczas, gdy w spółkach polskich relacja ta zmieniała się na korzyść kapitałów własnych. Dane przedstawione w tabeli 1 wskazują na odmienność strategii finansowej stosowanej w obu grupach podmiotów gospodarczych. Strategie finansowe stosowane przez spółki amerykańskie charakteryzują się większą agresywnością. Spółki te dążą w większym zakresie do wykorzystania efektu dźwigni finansowej. Wiąże się z tym jednak większe ryzyko finansowe. Rekompensatą za nie jest tzw. tarcza podatkowa, dzięki której przedsiębiorstwa odzyskują część kosztów długu [10]. Zadłużenie spółek amerykańskich jest przede wszystkim zadłużeniem długoterminowym. Stanowiło ono ponad 80% ogólnego zadłużenia. W spółkach notowanych na GPW w Warszawie udział zadłużenia długoterminowego w zobowiązanych ogółem wahał się w badanym okresie w granicach 40 50%. Zadłużenie długoterminowe jest korzystniejsze, gdyż zaangażowany kapitał nie wymaga szybkiego zwrotu, a w razie niedotrzymania terminu płatności istnieją na ogół większe możliwości przesunięcia terminów jego spłaty bez surowych konsekwencji finansowych [2]. Taka sytuacja wpływa stabilizująco na kondycję finansową przedsiębiorstwa. 3. KONDYCJA FINANSOWA SPÓŁEK ELEKTROENERGETYCZNYCH W USA I POLSCE Sytuacja finansowa przedsiębiorstw w dużej mierze zależy od struktury majątku oraz sposobu jego finansowania. W strukturze tej istotna rolę spełnia relacja między majątkiem trwałym i majątkiem obrotowym. Zgodnie ze złotą reguła finansową co najmniej majątek trwały powinien być finansowany kapitałami stałymi (sumą kapitałów własnych i długoterminowych zobowiązań). Chodzi o to, by aktywa wiążące kapitał przez długi okres miały zapewnione stabilne źródła finansowania. Relację między strukturą majątku i źródeł ich finansowania w badanych spółkach podano w tabeli 2. W spółkach amerykańskich nie jest spełniona złota reguła finansowa, czego rezultatem jest ujemny kapitał pracujący (różnica między kapitałami stałymi a wartością aktywów trwałych). Część majątku trwałego finansowana jest krótkoterminowymi zobowiązaniami. Stwarza to dodatkowe zagrożenia dla utrzymania płynności finansowej. Nie jest rozwiązaniem bezpiecznym, nawet wtedy, gdy zobowiązania bieżące są stale odnawiane [11]. Może się bowiem zdarzyć z przyczyn niezależnych od spółki, że np. bank odmówi odnowienia kredytu obrotowego. Złamanie złotej reguły finansowej jest kolejnym dowodem na stosowanie przez spółki amerykańskie agresywnych strategii finansowych. W spółkach notowanych na GPW w

4 Warszawie sytuacja finansowa jest bardziej bezpieczna. Kapitały stałe tych spółek przewyższały wartość aktywów trwałych od 8% do 16%. Część majątku obrotowego finansowana była kapitałami stałymi. Sytuacja ta wpływała stabilizująco na płynność finansową. Istotne znaczenie dla poziomu ryzyka finansowego ma wskaźnik pokrycia odsetek związanych z ceną kapitałów obcych zyskiem operacyjnym. Dla zachowania określonego poziomu bezpieczeństwa finansowego pożądane jest by wartość tego wskaźnika była wyższa od 1. Według Banku Światowego minimalna wartość powinna wynosić 1,3, zaś za optymalny poziom uznaje się 2,5 [9]. Wysoka wartość tego wskaźnika informuje nie tylko o ryzyku finansowym, lecz również określa możliwości dalszego w miarę bezpiecznego zadłużania się. Wartości wskaźnika pokrycia odsetek zarówno w spółkach amerykańskich jak i polskich kształtowały się na poziomie wyższym od optymalnego. W koncernach elektroenergetycznych USA zyski z działalności operacyjnej przewyższały odsetki z tytułu zadłużania ponad trzykrotnie. W spółkach notowanych na GPW w Warszawie były kilkakrotnie wyższe. Koncerny amerykańskie, mimo wysokiego poziomu zadłużenia wykazują również dużą zdolność do jego obsługi. Również w polskich spółkach elektroenergetycznych poziom zadłużenia można uznać nie tylko za bezpieczny, lecz również wskazujący na możliwości jego znacznego wzrostu. Jest to szczególnie istotne w sytuacji wysokich wyzwań inwestycyjnych przed jakimi stoi polski przemysł elektroenergetyczny.

5 4. PŁYNNOSĆ FINANSOWA SPÓŁEK ELEKTROENERGETYCZNYCH W USA I POLSCE Utrata płynności finansowej jest jednym z podstawowych zagrożeń dla kontynuowania działalności gospodarczej. Jest ona najczęstszą przyczyną upadłości przedsiębiorstw. Dlatego systematyczna analiza płynności finansowej pełni kluczową rolę w operacyjnym zarządzaniu finansami organizacji gospodarczych. Do jej oceny w niniejszym opracowaniu wykorzystano statyczne wskaźniki płynności finansowej. Wskaźniki te, mimo wielu wad [1,9], pozwalają na poznanie strategii finansowych stosowanych przez różne przedsiębiorstwa w odniesieniu do aktywów. Wartość tych wskaźników w badanych spółkach podano w tabelach 3 i 4. Z danych zawartych w tabelach 1 i 2 wynika, że statyczne wskaźniki płynności finansowej w przedsiębiorstwach polskich kształtują się na znacznie wyższym poziomie niż w spółkach amerykańskich. W badanym okresie średnie wartości wskaźników bieżących w polskich

6 spółkach były w niektórych latach nawet ponad dwukrotnie wyższe. Mieściły się w przedziale uznawanym w literaturze za optymalny, czyli były wyższe od 1,2 i nie wyższe od 2 (z wyjątkiem 2009 r.). W spółkach amerykańskich ich wartość była niższa od 1. Na ogół uważa się, że w takiej sytuacji występuje zagrożenie utratą zdolności przedsiębiorstwa do terminowego regulowania zobowiązań. Przedsiębiorstwa elektroenergetyczne charakteryzują się brakiem zapasów produktów, co je odróżnia od wielu innych podmiotów gospodarczych. Z tego tytułu spada zapotrzebowanie na kapitał obrotowy. Możliwa jest również szybsza rotacja tego kapitału [4]. Dlatego płynność finansowa w ich przypadku może być zabezpieczona przy niższych wartościach wskaźnika bieżącej płynności. Za poziom optymalny wskaźnika błyskawicznego uważa się wartość oscylującą wokół jedności. W przedsiębiorstwach elektroenergetycznych w Polsce była ona znacząco wyższa (z wyjątkiem r. 2010). Świadczy to o nadpłynności. Od 30 do 40% zobowiązań bieżących mogłoby być natychmiast uregulowane, tzn. że miały one pokrycie w inwestycjach krótkoterminowych (środkach pieniężnych i krótkoterminowych papierach wartościowych). Taka sytuacja może być, z jednej strony skutkiem konserwatywnego podejścia do finansowania działalności gospodarczej, z drugiej zaś może wynikać z braku strategii rozwojowej badanych spółek. Te dwie przyczyny wydają się być ściśle ze sobą powiązane, a ich wspólnym źródłem może być brak jednoznacznie określonej polityki energetycznej Polski. Ścierają się różne koncepcje, dotyczące udziału w przyszłym miksie energetycznym energii pochodzącej z węgla, źródeł odnawialnych czy z elektrowni jądrowych. Nie jest również ostatecznie określona polityka klimatyczna UE. Wprawdzie KE dąży do radykalnego ograniczenia emisji gazów cieplarnianych, lecz napotyka na opór niektórych krajów członkowskich. Do tego dochodzi niepewność związana z cenami nabycia pozwoleń na emisję CO 2 [7]. Opisana wyżej sytuacja niekorzystnie wpływa na decyzje inwestycyjne koncernów energetycznych. Wiele z nich wstrzymuje się z tymi decyzjami, mimo że elektrownie systemowe spalające węgiel wchodzące w skład spółek posiadają przestarzały aparat wytwórczy wymagający modernizacji. Zaistniała sytuacja powoduje, że mimo korzystnej bieżącej sytuacji płatniczej spółek elektroenergetycznych ich przyszła sytuacja finansowa jest obarczona wysokim ryzykiem. Każdy rok opóźnienia w decyzjach inwestycyjnych nie tylko zwiększa ryzyko operacyjne i finansowe tych spółek, lecz również grozi deficytem energii elektrycznej w skali kraju. Do mierzenia rentowności wykorzystano dwa wskaźniki rentowności obrotu mierzone zyskiem operacyjnym i zyskiem netto. W polskich spółkach rentowność mierzona zyskiem operacyjnym z roku na rok była coraz niższa, podczas gdy w spółkach amerykańskich systematycznie rosła. Spadająca rentowność sprzedaży nie musi oznaczać spadku masy zysku, jeżeli towarzyszą jej rosnące przychody. Jest to istotne, zwłaszcza w przypadku badanych podmiotów, w których koszty utrzymania mocy (aparatu wytwórczego w gotowości produkcyjnej) są wysokie.

7 Jednakże w przypadku badanych spółek w Polsce spadająca rentowność jest rezultatem wyższej dynamiki kosztów niż dynamiki przychodów ze sprzedaży. Koszty rosły od 2% do 6% szybciej niż przychody ze sprzedaży netto 1. Wynik na działalności operacyjnej jest źródłem pokrycia, w szczególności odsetek od kredytów i pożyczek, wyniku brutto stanowiącego podstawę opodatkowania podatkiem dochodowym oraz zysku netto będącego źródłem korzyści właścicieli. Dlatego rentowność sprzedaży mierzona tym zyskiem jest niższa. Na podkreślenie zasługuje fakt znacznie większych różnic między analizowanymi wskaźnikami w spółkach amerykańskich niż w spółkach polskich. Podstawową przyczyną tej różnicy jest poziom zadłużenia. Spółki amerykańskie w znacznie większym zakresie wspomagają się kapitałami obcymi w porównaniu ze spółkami polskimi (por. tab. 1), Tym samym większą część zysku operacyjnego przeznaczana jest na pokrycie kosztów finansowych związanych z obsługą kapitałów obcych. W związku z tym wartość wskaźnika mierzonego zyskiem netto jest w tych spółkach o ok. 50% niższa. 1 Taka sytuacja była charakterystyczna dla ogółu przedsiębiorstw spoza sfery finansowej funkcjonujących w Polsce [8]

8 W spółkach polskich różnica między wartością analizowanych wskaźników nie przekraczała 27%. Wynik finansowy netto jest źródłem rentowności zaangażowanych kapitałów. Wskaźniki tej rentowności podano w tabeli STRUKTURA KAPITAŁU A RENTOWNOSĆ BADANYCH SPÓŁEK Celem współczesnych przedsiębiorstw jest powiększanie ich wartości. Jest to możliwe wówczas, gdy prowadzą one rentowną działalność gospodarczą. W wyniku finansowym, stanowiącym podstawę wskaźników rentowności znajdują odzwierciedlenie wewnętrzne i zewnętrzne warunki funkcjonowania podmiotów gospodarczych. Od jego poziomu zależy w dużej mierze sytuacja finansowa firmy oraz tempo realizacji oczekiwać właścicieli. Poziom rentowności sprzedaży podano w tabeli 5. W polskich spółkach rentowność kapitałów była wyższa niż w spółkach amerykańskich. Dotyczy to w równej mierze kapitałów ogółem jak i kapitałów własnych. Na podkreślenie zasługuje natomiast fakt stabilnego poziomu tej rentowności w przedsiębiorstwach amerykańskich. W przedsiębiorstwach polskich rentowność ta z roku na rok była niższa. Spółki amerykańskie w większym zakresie korzystały z efektu dźwigni finansowej. Efekt ten w ostatnich dwóch latach był wprawdzie niższy niż w dwóch poprzednich, jednak znacząco wyższy niż w spółkach notowanych na GPW w Warszawie. W 2012 r. różnica była trzykrotna na korzyć spółek amerykańskich. Zarządy tych spółek wykazywały większą skłonność do ryzyka finansowego. Trzeba jednak podkreślić, że przyczyną relatywnie niskiego angażowania kapitałów obcych przez polskie spółki elektroenergetyczne może być niepewność związana z brakiem jednoznacznej polityki energetyczne polskiego rządu. Istotnym zadaniem prowadzonej analizy jest wyjaśnienie przyczyn spadającej rentowności kapitałów własnych. W tym celu wykorzystano model analizy Du Ponta, zgodnie z którym bezpośrednimi czynnikami rentowności kapitałów własnych są: rentowność sprzedaży, szybkość krążenia kapitału oraz poziom zadłużenia (mnożnik kapitału). W badanym okresie rentowność kapitałów własnych i wartość czynników ją kształtujących w spółkach amerykańskich charakteryzowały się znaczną stabilnością (por. tab. 7). W spółkach notowanych na GPW w Warszawie rentowność tych kapitałów obniżała się. W badanym okresie spadek ten wyniósł 38,5%. W tym samym czasie rentowność sprzedaży mierzona zyskiem netto spadła prawie o połowę (-47%), a wskaźnik struktury kapitału informujący o poziomie zadłużenia obniżył się o 11,5% (zadłużenie spadło), zaś szybkość krążenia kapitału ulegała niewielkim zmianom. Wynika z tego, że podstawową przyczyną coraz niższej rentowności kapitałów własnych była spadająca rentowność sprzedaży.

9 Badany przedział czasowy to okres znacznego spowolnienia gospodarczego w Polsce, które spowodowało spadek zużycia energii elektrycznej. Spadająca sprzedaż powodowała nie tylko spadek przychodów ze sprzedaży, lecz również relatywny wzrost kosztów wynikający z rozliczenia kosztów stałych na mniejszą ilość sprzedanej energii elektrycznej. Potwierdzeniem tej opinii może być decyzja poprzedniego Prezesa Zarządu PGE o wstrzymaniu inwestycji w Opolu z uwagi na jej niską efektywność. 6. PODSUMOWANIE Kondycja finansowa analizowanych spółek energetycznych była dobra. Świadczą o tym wszystkie wskaźniki finansowe. Spółki amerykańskie stosują w praktyce bardziej agresywne strategie finansowania. W większym zakresie wykorzystują efekty dźwigni finansowej. Wynikać to może z jednej strony z wieloletnich doświadczeń funkcjonowania w warunkach gospodarki rynkowej, co wpływa na większą skłonność do ryzyka. Z drugiej strony na rynku amerykańskim występuje większa stabilność uwarunkowań prawnych, co ułatwia długookresowe planowanie. Polskie koncerny elektroenergetyczne stosowały dotychczas dość konserwatywne strategie finansowania. W dużej mierze wykorzystywały monopolistyczną pozycję rynkową. Wynika ona z powolnego uwalniania rynku energii. Zmianie tej strategii nie sprzyjał brak jednoznacznie określonej długookresowej polityki energetycznej państwa. Z decyzji zarządów polskich koncernów można wnioskować, że w obecnej sytuacji uznały one te strategię za lepszą z punktu widzenia interesów akcjonariuszy. Wydaje się jednak, że w przeciwieństwie do spółek amerykańskich, przyszła sytuacja finansowa koncernów energetycznych funkcjonujących w Polsce jest mniej przewidywalna. Wynika to z kilku okoliczności.

10 Po pierwsze stan techniczny zarówno aparatu wytwórczego, jak i linii przesyłowych i sieci dystrybucyjnej wymaga wysokich nakładów modernizacyjnych [3]. Po drugie potrzeby inwestycyjne są skorelowane z polityką klimatyczną UE [6], która wyznacza coraz bardziej ambitne zadania w zakresie ograniczenia emisji gazów cieplarnianych. Sprostanie tym wymaganiom może oznaczać konieczność instalowania systemów CCS, rozbudowy energetyki odnawialnej lub budowy elektrowni jądrowych, co niewątpliwie wiązać się będzie z dodatkowymi, wysokimi wydatkami inwestycyjnymi. Po trzecie rozwój energetyki rozproszonej (prosumenckiej) może doprowadzić do stabilizacji lub spadku zapotrzebowania na energię wytwarzaną w elektrowniach systemowych. Wszystkie te problemy mogą spowodować zmianę strategii rozwoju i finansowania polskich koncernów energetycznych. Zmiany te nie muszą być koniecznie zgodne z oczekiwaniami państwa. LITERATURA [1] Czekaj J., Dresler Z.: Zarządzanie finansami przedsiębiorstw podstawy teorii. Wyd. PWN, Warszawa 2002, s. [2] Gabrusewicz W.: Analiza finansowa przedsiębiorstwa. Teoria i zastosowanie. Wyd. PWE, Warszawa 2014, s. 157 [3] Janik W., Kaproń H., Paździor A., Połecki Z.: Potrzeby inwestycyjne sektora elektroenergetycznego i możliwości ich sfinansowania przez koncerny energetyczne. Rynek Energii, 2013, nr 2(105), s [4] Janik W. (red): Sytuacja finansowa przedsiębiorstw sektora elektroenergetycznego w Polsce. Wyd. Politechnika Lubelska, Lublin 2013, s. 135 [5] Johnson H.: Koszt kapitału. Klucz do wartości firmy, wyd. LIBER, Warszawa 2000, s. 3 [6] Paska J., Kłos M.: Elektrownie wiatrowe w systemie elektroenergetycznym stan obecny i perspektywy, stosowane generatory i wymagania. Rynek Energii, 2009, nr 5(84), s. 53. [7] Paździor A. (red): Finansowanie rozwoju źródeł wytwórczych. Wyd. CeDeWu, Warszawa 2013, s. 15 [8] Paździor A.: Kryzys finansowy i jego skutki dla gospodarki Polski i świata. Wyd. Difin, Warszawa 2013, s. 156 [9] Sierpińska M., Jaki T.: Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych. Wyd. PWN, Warszawa 2006, s. 170 [10] Szczęsny W. (red): Finanse firmy. Jak zarządzać kapitałem. Wyd. C.H. Beck, Warszawa 2012, s. 93. [11] Wędzki D.: Strategie płynności finansowej przedsiębiorstwa. Wyd. Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2003, s. 194

11 FINANCIAL SOURCES OF ELECTRIC POWER COMPANIES ON THE EXAMPLE OF U.S. AND POLISH ENTITIES Key words: financial sources, electric companies, financial standing Summary. The article shows the analysis of selected companies from the electric power industry in the USA and Poland. The purpose of this article is to assess the financial condition of these entities in terms of their sour-ces of financing, profitability and liquidity. Based on the analysis it can be concluded that U.S. companies use in practice more aggressive strategies, to a greater extent by using financial leverage. Enterprises operating in Poland use mostly equity. It is mainly due to legislative framework and ownership structure. However, there is a high probability that factors such as: existing technical infrastructure, EU climate policy and the development of distributed energy, may change the current financing strategies of Polish companies. Wiesław Janik, profesor PL., kierownik Katedry Finansów i Rachunkowości, Wydział Zarządzania, Politechnika Lubelska. w.janik@pollub.pl Henryk Kaproń, profesor, Politechnika Warszawska, Wydział Mechaniczny Energetyki i Lotnictwa. kapron@itc.pw.edu.pl Artur Paździor, dr inż., adiunkt w Katedrze Ekonomii i Zarządzania Gospodarką, Wydział Zarządzania, Politechnika Lubelska. a.pazdzior@pollub.pl